Prügelknaben mit Erholungspotenzial

von A. Höß, P. Gewalt, M. Hofmann und K. Schachinger, €uro am Sonntag

Manchmal reicht eine Zahl, um Erinnerungen in böse Vorahnungen zu verwandeln. Am 3. Oktober schloss der US-Aktienindex S & P 500 bei 1.099,23 Punkten. Genau drei Jahre zuvor, am 3. Oktober 2008, hatte die Tafel der New Yorker Börse exakt denselben Schlussstand gezeigt. Drei Wochen waren damals seit der Pleite der Investmentbank Lehman Brothers vergangen. Die Welt stürzte in die Finanzkrise, besonders im Oktober brachen die Börsen drastisch ein. Ein Szenario, das vielen Beobachtern als Chiffre für die heutige Situation dient: „Für all jene, die nicht daran glauben, dass sich Geschichte wiederholt“, schrieben die Analysten der Citigroup, als sie den numerischen Zufall am 3. Oktober 2011 entdeckt hatten.

Lehman-Reminiszenzen dieser Art sind allgegenwärtig. Die Erinnerungen an die heftigste Finanzkrise seit 1945 sind frisch und haben sich tief ins Gedächtnis gebrannt. „Tatsächlich hat man das Gefühl eines Déjà-vu, wenn man die damalige Situation mit der heutigen vergleicht“, sagt Bert Flossbach von der Vermögensverwaltung Flossbach von Storch. Die frappierende Ähnlichkeit beschränkt sich nicht nur auf die Kursverläufe des DAX. Es scheint, als hätten sich zwar die Köpfe der Krise geändert, nicht aber deren Gesicht.

Die Finanzkrise 1.0 verkörperte Richard Fuld, Chef der Investmentbank Lehman Brothers. Sein Unternehmen hatte sich mit faulen Immobilienkrediten verzockt und musste im September 2008 Insolvenz anmelden. Ein Dominoeffekt an den Finanzmärkten setzte ein, der auch deutsche Banken und Landesbanken an den Rand der Pleite führte – und darüber hinaus. Die Kreditvergabe an die Realwirtschaft wurde weitestgehend eingestellt, die Weltwirtschaft machte eine Vollbremsung. Banken wurden gerettet und Konjunkturprogramme aufgelegt. Währenddessen verloren die DAX-Konzerne in einem halben Jahr über 40 Prozent an Börsenwert.

Der Finanzkrise 2.0 gab Georgios Papandreou sein Gesicht. Diesmal waren es nicht Banken, sondern Staaten, die einen Dominoeffekt auslösten. Als der griechische Staatschef im April 2010 die Zahlungsunfä­higkeit seines Landes eingestehen musste, konzentrierten sich die Geldgeber an den Finanzmärkten immer mehr auf die staatlichen Schuldenprobleme. Die Zweifel an der Bonität Irlands, Portugals, Spaniens, Italiens und zuletzt der USA und Frankreichs wuchsen. Und damit schrumpfte auch wieder das Vertrauen in die Banken, die diesen Staaten Billionen an Euro geliehen hatten.

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Die Finanzkrise 2.0 kam schleichender als ihre Vorgängerin. „Die Staatsschuldenkrise entwickelte sich schrittweise vor unseren Augen, während die Lehman-Pleite für viele aus heiterem Himmel kam“, erklärt Vermögensverwalter Flossbach. So drückten deutsche Börsianer im Vorjahr die heraufziehenden dunklen Wolken weitgehend beiseite und feierten die Exportstärke der DAX-Konzerne. Spätestens seit dem Sommer dieses Jahres ist es damit vorbei.

Die Schuldenkrise eskalierte immer weiter, und Konjunktursorgen schlichen sich zurück in die Köpfe der Volkswirte und Anleger. Die US-Wirtschaft kämpft nach wie vor mit hoher Arbeitslosigkeit, die wichtigs­te Säule ihres Wirtschaftsmodells bröckelt: der private Konsum.

China versucht, die Überhitzung seiner Wirtschaft unter Kontrolle zu bekommen. Beobachter wie der US-Starvolkswirt Nouriel Roubini rechnen damit, dass der investitionsgetriebene Boom dort früher oder später in einer harten Landung enden wird. Die Sparprogramme belasten die Wirtschaft in Europa, auch die deutsche Wirtschaft verliert drastisch an Tempo, nachdem sie mit Vollgas aus der Finanzkrise herausgewachsen war. Wegen der sich eintrübenden Weltkonjunktur und der Turbulenzen an den Finanzmärkten halbierte die Bundesregierung jetzt ihre Wachstumsprognose für 2012 auf ein Prozent. Sie ist damit immer noch optimistischer als viele Konjunkturforscher.

Eine Vollbremsung wie 2008 ist allerdings noch nicht in Sicht. Die Weltwirtschaft wächst weiter, wenn auch langsamer als erwartet. Der Internationale Währungsfonds (IWF) rechnet damit, dass 2011 und 2012 jeweils vier Prozent mehr Güter und Dienstleistungen erzeugt werden als im Vorjahr. Und während bereits relativ unmittelbar nach der Lehman-Pleite Schiffe in den Häfen liegen blieben und sich Güter in den La­gerhallen der Hersteller stapelten, schlug die Schuldenkrise bisher eher auf die Stimmung als auf die wirtschaftliche Lage. Zwischen September 2008 und Februar 2009 brach die Zahl der in den USA verschifften Container von monatlich 2,2 Millionen auf 1,4 Millionen ein. Trotz Schuldenkrise und Börsencrash pendelte die Zahl in diesem Jahr bisher vergleichsweise stabil zwischen 1,9 und 2,2 Millionen. „Diesmal ist die Krise nicht so schnelllebig und stark wie 2008“, bestätigt Damien Lanternier, Fondsmanager bei Financière de l’Echiquier. „Die Unternehmen sind heute viel besser vorbereitet, als sie es damals waren. Sie sind vorsichtiger, sie haben gute Bilanzen und halten Lagerbestände gering.“

Kollektiv abgestraft wurden sie im Sommer dennoch. Die Schuldenkrise und Konjunktursorgen hatten zu einem mit dem Herbst 2008 vergleichbaren Ausverkauf geführt. Eine Abwärtsspirale kam in Gang, Großinvestoren verkauften alles, was nach Risiko roch – teilweise, um Verluste an anderen Stellen auszugleichen. Aktien von Konsumgüterherstellern, Versorgern, Rohstoffunternehmen oder Industriekonzernen zog es im Gleichschritt mit den Papieren von Banken nach unten, die deutlich unmittelbarer von der Krise betroffen sind. Hochzinsanleihen wurden ebenso gebeutelt wie Minenkonzerne, Anleger zogen Kapital aus den Schwellenländern ab, was dort die Währungen und Aktienkurse nach unten drückte. Anders als 2008 hielt sich die Panikstimmung aber nur wenige Wochen. Während damals die Märkte unaufhaltsam nach unten rauschten, erlebten Anleger in diesem Jahr einen vergleichsweise goldenen Oktober. Die Risikofreude kam zurück, alle Anlageklassen stiegen in demselben Gleichklang, in dem sie zuvor gefallen waren. „Nach dem Crash im Sommer sind einige Profis zurück an die Börse gekommen“, bestätigt Manfred Hübner vom Marktforschungsinstitut Sentix, das wöchentlich 3.500 Kapitalmarktteilnehmer nach ihrer Stimmung, ihren Erwartungen und ihrem Handeln befragt. Da sie ähnlich wenig in Aktien investiert haben wie im Herbst 2008, sieht er auch die Chance für weitere technische Erholungen.

In diesen Zuckungen nach oben sollten besonders jene Anlageklassen gut abschneiden, die zuvor stark verprügelt wurden (siehe unten). Allerdings sollten Anleger gute Nerven mitbringen und auch Verluste wegstecken können. Was schnell steigt, wird auch schnell wieder fallen, wenn die Panik zurückkehrt. Obwohl viele Analysten die aktuellen Kurse als gute Einstiegschance sehen, lassen die kommenden Monate keine lang anhaltende Aufholjagd der Börsen wie ab März 2009 erwarten. Auch Hübner geht davon aus, dass die Börsen eher schwankungsanfällig bleiben. „Ein guter Indikator dafür sind die mittelfristigen Erwartungen der Anleger, die zuletzt auf ein neues Jahrestief gefallen sind“, sagt der Stimmungsforscher. „Das verhindert eine stabile Börsentendenz.“ Besonders, weil die Schuldenkrise die Erinnerung an Lehman wachhält.

Rohstoffe
Unterbewertete Minenaktien
Allein Gold glänzt mit Kursgewinnen in einem Jahr, das die Rohstoffmärkte kräftig durcheinandergewirbelt hat. Während das gelbe Edelmetall von der Schuldenkrise profitierte, sind insbesondere konjunktursensible Metalle sowie Öl und Gas auf Talfahrt.
Noch härter hat es Aktien der Bergbaubranche getroffen. Werte wie der brasilianische Erzförderer Vale (ISIN: BR VAL EAC NPA 3) oder auch der britisch-australische Minengigant BHP Billiton (AU 000 000 BHP 4) haben im Jahresverlauf bis zu 30 Prozent an Wert verloren. Legt man die Preise des Hauptumsatz- und Gewinntreibers Eisenerz zugrunde, der sich trotz Konjunktursorgen stabil gehalten hat, sind diese Kursabschläge übertrieben. Dementsprechend günstig sind die Kurs-Gewinn-Verhältnisse der großen Bergbauunternehmen, die deutlich unter zehn liegen.
Wer nicht in Einzelwerte investieren will, kann auf den Fonds JPM Global Natural Resources (LU 020 885 327 4) setzen, der wichtige Bergbau-und Energieunternehmen in seinem Portfolio hat.

Interessant sind auch Goldminenaktien. Zwar gehören die Förderer nicht zu den ganz großen Verlierern des Jahres, aber „die Bewertungen der Unternehmen spiegeln nicht den Anstieg des Goldpreises wider“, meint Eckart Keil, Fondsmanager des Mischfonds Premium Pearls. Kollege Martin Siegel, der den Stabilitas Gold + Ressourcen managt, macht die Aversion gegen Aktien dafür verant­wortlich, dass sich Goldminenwerte nicht besser entwickelt haben. Er hält große ­Minenbetreiber wie Newmont Mining (US 651 639 106 6) und Goldcorp (CA 380  956 409 7) für attraktiv, insbesondere falls der Goldpreis weiter anzieht.

Schwellenländer
Wachstumsstarke Verlierer
Die Börsen der Schwellenländer sind mit Verlusten von rund 27 Prozent die großen Verlierer 2011. Zum Vergleich: Der MSCI World ist gerade mal elf Prozent im Minus. Dabei sind die hohen Wachstumsraten der Emerging Markets, die gute Gewinnsituation und die niedrige Bewertung vieler Unternehmen bemerkenswert.
Doch wie 2008 haben ausländische Investoren Milliarden aus den aufstrebenden Volkswirtschaften abgezogen. Ein Grund für die Massenflucht: Es wird befürchtet, dass die exportorientierten Staaten durch eine weltweite Rezession besonders hart getroffen werden. Zudem sind die Preise für Bodenschätze deutlich gefallen, was rohstofflastige Börsen wie Brasiliens Bovespa trifft.
Die Abflüsse zogen auch die Anleihen und Währungen der Emerging Markets in Mitleidenschaft, wobei in diesen Anlageklassen auch hausgemachte Probleme wie Kapitalbesteuerung und Inflation abschreckend wirken. „Sollten sich die Ängste um Rezession und Schuldenkrise verflüchtigen, dürften die Aktienmärkte der Schwellenländer am stärksten profitieren,“ sagt Torsten Gellert, Geschäftsführer des Handelshauses FXCM. Ein gutes Instrument, am Kursaufschwung zu partizipieren, ist der Comgest Magellan (ISIN: FR 000 029 227 8), einer des besten Schwellenländerfonds der vergangenen Jahre.
Eine Rally wie nach 2009, als Gewinne von über 100 Prozent drin waren, ist aber nicht zu erwarten. Schließlich sind die Emerging Markets zwar die Verlierer 2011, von ihren Tiefständen in 2009 sind die Börsen zwischen São Paulo und Moskau aber immer noch weit entfernt.

Hochzinsanleihen
Zweistellige Renditen
Trübt sich die Konjunktur ein, geraten besonders die bonitätsschwachen Emittenten von Hochzinsanleihen unter Druck. Als Anfang August die Angst vor einer Rezession wuchs, löste das eine Verkaufswelle aus. Die Kurse der Papiere fielen um bis zu 20 Prozent. „Das Renditeniveau implizierte eine Ausfallwahrscheinlichkeit von über 45 Prozent“, sagt Christian Weber, Anleiheexperte der Unicredit.
Alles deutet auf eine Übertreibung hin. Denn selbst während der Finanzkrise fielen lediglich 13 Prozent der Papiere aus. „Im Gegensatz zu 2008 sind die Unternehmen heute jedoch wesentlich besser finanziert“, sagt Alexandre Caminade, Leiter des Anleiheteams bei Allianz Global Investors.
Mittlerweile reagiert der Markt. Seit Anfang Oktober steigen die Kurse wieder. Allein in der vergangenen Woche verzeichneten US-Hochzinsfonds Mittelzuflüsse von 550 Millionen Dollar. „Die jüngsten Konjunkturdaten deuten darauf hin, dass wir eine Rezession vermeiden werden“, begründet Rick Rieder, Chef­investor von BlackRock, die Kehrtwende.
Auch Gerhard Beulig, Leiter der Vermögensallokation der ESPA (Erste Spar­invest) findet das aktuelle Kursniveau von Hochzinspapieren attraktiv: „Selbst ein Haircut griechischer Anleihen sollte die Kurse nicht nennenswert drücken.“
Buy-&-Hold-Anleger, die jetzt einsteigen, können eine Rendite von bis zu zehn Prozent erzielen. Folgt man Roman Gaiser, Manager des Pictet EUR High Yield Fonds (ISIN: LU 013 380 716 3), so sind besonders defensive Werte wie HeidelbergCement oder Fresenius eine gute Investition. Allerdings müssen Anleger mit stärkeren Kursschwankungen rechnen. Denn US-Konjunktur und Eurokrise werden die Märkte vorerst weiter bestimmen.

Banken
Die große Unbekannte
Die Teilverstaatlichung der belgisch-französischen Bank Dexia hat endgültig klar gemacht: Die Schuldenkrise ist bei den Banken angekommen. Während der Finanzkrise mussten die Staaten einspringen, um die Banken vor der Pleite zu bewahren. Ehemalige Retter wie Irland haben sich dabei so stark übernommen, dass sie nun selbst in Schwierigkeiten stecken, was wiederum Banken ins Wanken bringt. „Welche Ironie“, sagt Vermögensverwalter Bert Flossbach. „Langsam schließt sich der Kreis – und am Ende haben sich die Banken selbst erledigt.“
Der erneute Vertrauensverlust in die Banken hat sich besonders stark in deren Börsenkursen niedergeschlagen. Der europäische Bankenindex Euro Stoxx Banks fiel seit dem Frühjahr zwischenzeitlich um fast 50 Prozent. Und auch der US-amerikanische KBC-Bankenindex ist in diesem Jahr fast 30 Prozent im Minus, zuletzt wurde besonders die Investmentbank Morgan Stanley hart abgestraft. Hier habe sich das Solvenzrisiko der ­Staaten über Kreditausfallversicherungen übertragen, deren Gegenparteien meist US-Banken seien, so Flossbach.
Die Skepsis gegenüber Banken ist gerechtfertigt, bietet aber auch Chancen für sehr risikofreudige Anleger. So fiel etwa der Börsenwert der Deutschen Bank unter das Eigenkapital, das sie hält. US-Analysten halten zudem die Aktien von Goldman Sachs, Wells Fargo oder State Street mittelfristig für einen guten Kauf. Letztlich steht und fällt die Wette auf die Banken aber damit, wie weit sich der Flächenbrand in Europa ausbreitet und wie tief er sich in die Bilanzen der Institute frisst. „Je nachdem, welches Szenario unterlegt wird, sind Banken derzeit viel zu teuer oder eben sehr günstig“, erklärt Dieter Hein vom Analyseinstitut Fairesearch.

Europäische Versorger
Branche im Umbruch
Eon-Chef Johannes Teyssen will im Streit mit der Bundesregierung um die Kosten des Atomausstiegs hohe Ausgleichszahlungen durchsetzen. „Dafür schaffen wir mit der Verfassungsklage die Grundlage“, wettert Teyssen. Er hofft „auf einige Milliarden Euro Schadenersatz“.
Nach Einschätzung von Stephan Wulf, Analyst bei M.M. Warburg, haben Eon (ISIN: DE 000 ENA G99 9) und RWE (DE 000 703 712 9) für die Belastungen durch den Ausstieg aus der Atomenergie ausreichend vorgesorgt. Ein Blick in die Bilanzen zeige, dass sich die Rückstellungen von Eon, RWE und EnBW auf über 28 Milliarden Euro beliefen. Da sich der Kapitalabfluss für den Rückbau der Kraftwerke nach dem Betriebsstopp auf Zeiträume von 50 Jahren erstrecke, sieht Wulf „keinen Druck auf die Liquidität der Versorger“.
An der Börse haben die Papiere ihre Talfahrt mit dem Tiefpunkt des DAX Mitte September beendet. Seitdem haben die Versorgeraktien, die mit hohen Dividendenrenditen locken, Kurssteigerungen von jeweils mehr als 30 Prozent aufs Parkett gelegt. Mit dem angekündigten Sparprogramm bei Eon, das bis 2015 die Kosten um 1,5 Milliarden Euro senken soll, gilt Deutschlands größter Energiekonzern wieder als Branchenfavorit. Wegen der geringeren Kostenbasis dürfte der Gewinn nach Schätzung der UBS bis 2015 um 80 Prozent zulegen. Das dürfte Anleger auch im Hinblick auf nachhaltige Dividendenzahlungen beruhigen.
In Großbritannien, wo 75 Prozent des Stroms aus Kohle und Gas gewonnen werden, favorisieren die Analysten unter den konventionellen Energieerzeugern aktuell Centrica (GB 00B 033 F22 9). Die Kohlendioxid­werte der Centrica-Kraftwerke sind etwas besser als die gesetzlichen Grenzwerte. Die Stromkosten werden in Großbritannien wegen der gestiegenen Preise für Kohle und Gas bis 2013 um 30 Prozent steigen, prognostiziert Goldman Sachs.