SJB FondsEcho. Nordea 1 – European Cross Credit Fund.

Nach der jüngsten Zinssenkung der Europäischen Zentralbank (EZB), die den EU-Leitzins im November auf ein neues Rekordtief von 0,25 Prozent gedrückt hat, ist es schwieriger denn je geworden, mit EU-Staatsanleihen eine attraktive Rendite zu erwirtschaften. Investoren, die Zinserträge oberhalb der Inflationsrate anstreben und der schleichenden Vermögensentwertung entfliehen wollen, müssen sich im Sektor der Unternehmensanleihen umsehen. Mit einer moderat erhöhten Risikobereitschaft können im Sektor der „Corporate Bonds“ attraktive Renditen erzielt werden, insbesondere dann, wenn man sich im Cross-Credit-Bereich bewegt. Im sogenannten „Crossover-Spektrum“ sind Unternehmensanleihen angesiedelt, die dem untersten Bereich des Investment-Grade-Ratings zuzuordnen sind, zudem gehören Corporate Bonds aus dem High-Yield-Segment, die dort die höchste Bonität besitzen, in diese Kategorie. Hier sind häufig strukturelle Ineffizienzen zu beobachten, die im Zusammenhang mit den Bewertungen der Ratingagenturen stehen. Anleihen verzeichnen übermäßige Verluste, wenn sie aus dem Investmentbereich herausfallen, oder legen kräftig zu, wenn sie aus dem Hochzinssegment heraufgestuft werden. Der Grund dafür: Große Marktteilnehmer wie Investmentfonds oder Pensionskassen dürfen oft nur Titel mit der höchsten Bonitätseinstufung im Portfolio halten und müssen bei einer Herabstufung die Papiere zwangsläufig abstoßen, selbst wenn sie von den Fundamentaldaten überzeugt sein sollten. Umgekehrt rückt eine Anleihe bei einer Heraufstufung zu „Investment Grade“ in den Fokus zahlreicher Investoren, die sie zuvor aufgrund ihrer Anlagerichtlinien nicht kaufen duften, und legt aufgrund der steigenden Nachfrage oft überproportional zu. Von den Kursbewegungen in diesem Grenzbereich von Anleihen mit und ohne Investmentstatus will der Nordea 1 – European Cross Credit Fund BP-EUR (WKN A1JXU3, ISIN LU0733673288) profitieren. Der am 22. Februar 2012 aufgelegte Fonds investiert in europäische Unternehmensanleihen der Rating-Kategorien BBB+ bis B- und meidet Banken und Finanztitel. Das Nordea-Produkt ist an keinen Referenzindex gebunden und wählt die Einzeltitel für sein breit gestreutes Portfolio individuell aus. Der vom Nordea Credit Team gemanagte Fonds besitzt ein FondsVolumen von 801,04 Millionen Euro und investiert ausschließlich in Anleihen von Unternehmen mit soliden Fundamentaldaten. Die so erzielte Wertentwicklung kann sich sehen lassen: Im laufenden Jahr konnte bislang eine Performance von +4,75 Prozent in Euro erzielt werden. Wie sieht die Anlagestrategie im Detail aus?

FondsStrategie. Grenzbereich. Durchforstet.

Der Nordea 1 – European Cross Credit Fund hat es sich zum Ziel gesetzt, mit Unternehmensanleihen aus dem Crossover-Segment eine höhere Rendite als mit Investment-Grade-Papieren bei gleichzeitig geringerem Risiko als in einem reinen High-Yield-Portfolio zu erzielen. Dabei macht sich das FondsManagement den gestiegenen Einfluss der Ratingagenturen auf die Bewertung von Emittenten und deren Anleihen zunutze. Die Bonitätsurteile großer Ratingagenturen wie Standard & Poor’s (S&P), Moody’s und Fitch haben mittlerweile einen ganz erheblichen Einfluss auf die Kursentwicklung entsprechender Schuldpapiere. Im Risikospektrum der Ratingagenturen existieren zwei wesentliche Kategorien: Die Papiere mit Investment-Grade-Status und die Hochzinsanleihen (High-Yield-Titel). Anleihen mit einem S&P-Rating von BBB- sind die am schwächsten bewerteten Papiere, die noch Investmentstatus besitzen, Rentenpapiere mit einem Rating von mindestens BB+ hingegen die am stärksten eingeschätzten Hochzinsanleihen. Die interessantesten Anlagegelegenheiten für den Nordea-Fonds gibt es nun, wenn eine Anleihe auf High-Yield-Niveau herabgestuft wird. Viele Rentenfonds, die nur Schuldpapiere höchster Bonität erwerben dürfen, sind gezwungen, diesen Titel zu verkaufen, die Notierung gerät unter Abwertungsdruck. Diese aus dem Investment Grade-Segment herausgefallenen und auch als „Fallen Angels“ bezeichneten Anleihen können attraktive Chancen bieten, zu günstigen Preisen in vergleichsweise solide Titel zu investieren. Umgekehrt sind für den Crossover-Fonds auch die Papiere sogenannter „Shooting Stars“ überdurchschnittlich interessant. Hierbei handelt es sich um Unternehmensanleihen, die gerade auf Investment Grade hochgestuft wurden und danach oft deutlich an Wert zulegen.

FondsPortfolio. Luxemburg. Vorneweg.

Das dem Crossover-Sektor entstammende Anleihenportfolio des Nordea 1 – European Cross Credit Fund ist aus insgesamt 82 Einzelpositionen zusammengesetzt, die über eine durchschnittliche Laufzeit von 6,93 Jahren verfügen. Die Rendite bis zur Endfälligkeit liegt bei 4,23 Prozent, das durchschnittliche Bonitätsrating bei BB+. In dem nach dem Bottom-up-Prinzip ausgewählten Portfolio besitzen 23,18 Prozent der Anleihen Investment-Grade-Status und verfügen über ein Rating von „BBB“. 54,79 Prozent der FondsBestände weisen mit „BB“ das höchste Rating im High-Yield-Sektor auf, 16,51 Prozent der Schuldpapiere sind mit der Bonität „B“ klassifiziert. Per Ende Oktober verfügt der Fonds über liquide Mittel von 5,53 Prozent. In der Länderallokation des European Cross Credit Fund von Nordea sind 14,04 Prozent des FondsVermögens in Luxemburg investiert, knapp dahinter liegt Großbritannien mit 13,34 Prozent. Den dritten Platz in der Ländergewichtung haben die Niederlande mit 12,58 Prozent des FondsVolumens inne. In Frankreich hat der Fonds 11,96 Prozent seiner Gelder angelegt, Unternehmensanleihen aus Italien machen 8,19 Prozent des Portfolios aus. Im unteren Mittelfeld der geographischen Aufteilung befinden sich die USA mit 6,56 Prozent, Deutschland mit 6,08 Prozent sowie Schweden mit 3,34 Prozent Anteil am FondsVermögen. Corporate Bonds sonstiger europäischer Länder mit insgesamt 18,39 Prozent runden die geographische Allokation ab. Bei den Einzeltiteln werden Anleihen von nicht zyklischen Unternehmen favorisiert, die stabile Erträge erwirtschaften und auch einem neuerlichen Konjunktureinbruch widerstehen könnten. Hinzu kommen zyklische Firmen mit einer überdurchschnittlich guten Kapitalstruktur, die es ihnen erlaubt, auch wirtschaftliche Schwächephasen gut zu überstehen.

FondsVergleichsindex. Korrelation. Ausgeprägt.

In unserer unabhängigen SJB FondsAnalyse haben wir den Nordea 1 – European Cross Credit Fund dem FTSE Euro Corporates Price Index 5-7 Years gegenübergestellt, der den Markt für europäische Unternehmensanleihen mit einer Laufzeit zwischen fünf und sieben Jahren abbildet. Die Korrelation seit FondsAuflegung fällt mit 0,77 deutlich aus, für ein Jahr steigt sie nochmals auf 0,83 an. Damit ist die Parallelität der Kursverläufe von Fonds und Index stark ausgeprägt, was auch der Blick auf die Kennzahl R² bestätigt: Seit Februar 2012 liegt die Kennziffer bei 0,59, über ein Jahr nimmt R² einen Wert von 0,69 an. Somit haben sich mittelfristig 41 Prozent der FondsEntwicklung indexunabhängig vollzogen, kurzfristig sind es 31 Prozent. Die Zahlen zeigen, dass das Nordea-FondsManagement mit seiner individuellen Titelauswahl zuletzt stärker von dem ausgewählten Referenzindex abgewichen ist. Der Tracking Error beträgt seit Auflage 2,44 Prozent, auf Jahressicht liegt er bei 1,96 Prozent. Die recht niedrige Spurabweichung beweist, dass der Fonds mit seiner Spezialstrategie ein nur geringes aktives Risiko eingeht. Bestätigen dies die Volatilitätswerte?

FondsRisiko. Schwankungen. Niedrig.

Der Nordea 1 – European Cross Credit Fund weist seit Auflegung im Februar 2012 eine Volatilität von 3,79 Prozent auf, die noch unterhalb der 3,98 Prozent liegt, die der von der SJB ausgewählte Vergleichsindex zu verzeichnen hat. Auch über ein Jahr kann der Nordea-Fonds mit seinen geringeren Kursschwankungen überzeugen: Hier beträgt die Volatilität des Fonds 4,47 Prozent, während der FTSE Euro Corporates Price Index 5-7 Years mit einer „Vola“ von 4,64 Prozent aufwartet. Die durchweg moderateren Schwankungen des Fonds aus dem Crossover-Segment sind ein wichtiger Vorteil mit Blick auf die Risikostruktur und bieten dem sicherheitsorientierten Investor ein Plus. Welche Konsequenzen hat dies für die Beta-Analyse? Das günstige Risikoprofil des Nordea-Fonds manifestiert sich gleichsam an dem klar unter Marktniveau liegenden Beta von 0,77 seit FondsAuflage. Die Risikokennziffer, die die Schwankungsneigung der Renditen von Fonds und Referenzindex vergleicht, weist über ein Jahr einen Wert von 0,88 auf. Der rollierende Zwölfmonatsvergleich der Beta-Werte ergibt, dass sich der Cross-Credit-Fonds in seinen Wertschwankungen stets weniger volatil als die Benchmark präsentierte: Die Risikokennziffer lag in allen der letzten elf betrachteten Einzelzeiträume unter dem Marktrisikofixwert von 1,00 und nahm dabei einen Wert von 0,42 im Tief an. Die bis zu 58 Prozent geringeren Kursschwankungen des Nordea-Fonds gemessen an der FTSE-Benchmark bestätigen, dass das FondsRisiko als überaus moderat einzustufen ist. Welche Renditen werden unter dieser Voraussetzung erreicht?

FondsRendite. Alpha. Positiv.

Per 25. November 2013 hat der Nordea 1 – European Cross Credit Fund eine kumulierte Wertentwicklung von +11,93 Prozent in Euro seit FondsAuflegung aufzuweisen. Eine attraktive Performance, die einer Rendite von +6,63 Prozent p.a. entspricht. Als Qualitätsbeweis für den Fonds erweist sich vor allem der Umstand, wie klar die von der SJB gewählte Benchmark übertroffen wird: Für die 21 Monate seit Februar 2012 kommt der FTSE Euro Corporates Price Index 5-7 Years lediglich auf eine Performance von +4,57 Prozent bzw. eine jährliche Rendite von +2,58 Prozent. Im Wechsel auf die kurzfristige Betrachtung erhält sich der Renditevorsprung des Nordea-Fonds: Über ein Jahr hat der Cross-Credit-Fonds +5,93 Prozent in Euro an Wert zugelegt, während der Vergleichsindex ein leichtes Minus von -0,46 Prozent hinnehmen musste. Die je nach Betrachtungsperiode sechs bis sieben Prozent betragende Mehrrendite macht den Nordea-Fonds zum klaren Sieger im Performancevergleich. Der Erfolg der Anlagestrategie zeigt sich auch an dem positiven Alpha, das seit FondsAuflegung im Februar 2012 bei 0,40 liegt. Für ein Jahr stellt sich die Renditekennzahl mit 0,52 noch etwas stärker dar. Der rollierende Zwölfmonatsvergleich offenbart, dass der europäische Unternehmensanleihenfonds die von der SJB gewählte Benchmark mit schöner Regelmäßigkeit schlagen konnte: In den letzten elf Einzelzeiträumen verzeichnete der Fonds ein stets positives Alpha mit Werten bis 0,69 in der Spitze, selbst der niedrigste Alpha-Wert von 0,41 liegt klar im grünen Bereich. Damit ist das Rendite-Risiko-Profil des Nordea-Fonds als sehr attraktiv zu kennzeichnen; dem FondsManagement gelingt es, mit einer moderaten Volatilität einen nachhaltigen und auch in seiner absoluten Höhe überzeugenden Performancevorsprung zum europäischen Markt für Unternehmensanleihen zu erzielen. Die Information Ratio von 1,73 seit Auflage bestätigt abschließend, dass vom Fonds in Kauf genommene Risiken und erwirtschaftete Erträge in einem guten Verhältnis stehen.

SJB Fazit. Nordea 1 – European Cross Credit Credit Fund.

Gerade Investoren, denen Staatsanleihen höchster Bonität eine zu geringe Rendite erbringen, der High-Yield-Sektor aber zu risikoreich ist, sollten sich im Segment der Crossover-Anleihen umsehen. Der European Cross Credit Fund von Nordea nutzt mit großem Erfolg die strukturellen Ineffizienzen in diesem Grenzbereich zwischen Investment-Grade-Status und Hochzinsanleihen, wobei trotz gedämpfter Schwankungsneigung attraktive Renditeergebnisse generiert werden. Ein grundsolides Investment, um die fortgesetzte Phase des Niedrigzinses zu überstehen!

Erläuterungen

Alpha

Ist die Kennziffer für die Renditechancen. Das Alpha beziffert jenen Teil der FondsRendite, der auf aktive Titelauswahl zurückzuführen ist. Je höher das Alpha, umso besser hat sich der Fonds im Verhältnis zum Markt entwickelt. Beispiel: Ein Alpha von 5,0 zeigt an, dass der Fonds im Vergleich zu seiner Benchmark in den gewählten Betrachtungszeiträumen einen durchschnittlichen Mehrertrag von 5,0 Prozent erzielt hat. Ein positives Alpha deutet darauf hin, dass durch aktives Portfoliomanagement eine Mehrrendite für den Investor erwirtschaftet wurde. Insofern ist die Kennziffer ein Leistungsindikator für erfolgreiches FondsManagement. Gerade im Wettbewerb mit passiven ETFs ist das Alpha das Aushängeschild für Fonds.

Beta

Gilt als Risikomaß. Das Beta ist ein Indikator dafür, wie stark die Erträge eines Fonds tendenziell auf Wertschwankungen am Markt reagieren. Die Kennzahl bemisst die relative Volatilität eines Investmentfonds in Bezug auf den Gesamtmarkt. Anders ausgedrückt: Beta ist das Resultat eines Risikovergleichs zwischen Fonds und Benchmark. Deshalb wird bei der Investmentanalyse einem Index als Repräsentant des Marktes der feste Wert Beta = 1 zugesprochen. Hat ein Fonds ein Beta von 1, ist sein Risiko identisch mit demjenigen des Index. Ein Beta > 1 bedeutet, das FondsRisiko ist überproportional, seine Wertschwankungen sind ausgeprägter. Ein unter 1 liegendes Beta lässt auf geringere Kursschwankungen eines Fonds schließen, er ist risikoärmer. Ein Beispiel: Weicht die Volatilität des Fonds um 15 Prozent nach unten ab, ist sein Beta 0,85, weicht sie 15 Prozent nach oben ab, ist es 1,15. Ein hohes Beta bedeutet potentiell höhere Erträge, aber auch ein gesteigertes Risiko. Ein niedriges Beta zeigt an, dass der Fonds potentiell geringere Erträge erzielt, dabei aber auch ein niedrigeres Risiko eingeht. Ein negatives Beta bedeutet, dass sich der Fonds gegenläufig zur Marktentwicklung verhält.

Dividendenrendite

Die Dividendenrendite ist eine klassische Kennzahl zur Bewertung einer Aktie und misst die Dividende einer Aktie im Verhältnis zum Aktienkurs zum Zeitpunkt der Ausschüttung. Sie wird in Prozent angegeben. Je höher der Wert, desto mehr Anteil an der Unternehmensleistung erhalten Aktionäre in Form der Dividende. Diese Erträge sind unabhängig von der Kursentwicklung an der Börse. Im Gegensatz zum Kurs-Gewinn-Verhältnis KGV werden hier die Erträge als Maßstab für die Rendite genommen, die tatsächlich den Anteilseignern zugute kommen. Hohe Dividendenrenditen können die starke Ertragskraft eines Unternehmens anzeigen, umgekehrt aber auch problematisch sein, da die ausgeschütteten Beträge nicht für Investitionen zur Verfügung stehen.

Information Ratio

Die Information Ratio ist eine Kennziffer zur Beurteilung der Managementqualität eines Fonds. Sie wird errechnet, indem man die Überrendite (aktive Rendite) durch das aktive Risiko teilt. Insofern ist sie das Barometer für den risikobereinigten Ertrag. Die aktive Rendite wird hierbei mit Alpha gemessen, das aktive Risiko anhand des Tracking Errors. Die Kennzahl liefert eine Aussage, ob das eingegangene Risiko durch die erzielte Mehrrendite gerechtfertigt ist. Ist die Information Ratio positiv, ist dies der Fall. Je höher der Wert, desto besser ist das Management von Rendite und Risiko des untersuchten Fonds.

Korrelation

Die Korrelation ist die Kennziffer für die wechselseitige Abhängigkeit zweier Investments. Die Korrelationskennziffer gibt Richtung und Stärke des Zusammenhangs an und liegt dabei in einer Bandbreite zwischen 1,0 für Investitionen, deren Wertentwicklung absolut gleich verläuft, und -1,0 für Investments, deren Wertentwicklung sich genau entgegengesetzt darstellt. Bei einer Korrelation von 0,0 besteht keinerlei Übereinstimmung. Die Kennzahl macht eine Aussage zur strukturellen Abhängigkeit der Wertentwicklung eines Fonds von seinem Vergleichsindex. Weisen Fonds und Index eine hohe Korrelation auf, werden sie auf dieselben Marktrisiken und -entwicklungen ähnlich reagieren. Die Korrelation sollte im Zusammenhang mit dem Beta-Faktor betrachtet werden und gibt dessen Güte an. Je höher die Korrelationskennziffer an 1 oder -1 heranreicht, desto größer ist die Aussagekraft des Beta-Faktors.

Kurs-Buch-Verhältnis (KBV)

Das KBV ist eine Kennzahl für den Substanzwert eines Unternehmens. Es wird errechnet, indem man den Aktienkurs durch den Buchwert je Aktie teilt. Der Buchwert der Aktiengesellschaft ergibt sich durch den Abzug der Verbindlichkeiten von der Summe der Aktiva. Die Aussagekraft der Bücher kann je nach Branche variieren und ist bei Industriefirmen beispielsweise höher als im IT-Sektor. Der Buchwert der Aktie ist das Ergebnis der Division des Unternehmensbuchwerts durch die Anzahl der Aktien. Je niedriger der Wert ist, desto preiswerter ist die Aktie. Wenn der Aktienkurs dem Buchwert entspricht, wird die Aktie zu ihrem „fairen Wert“ gehandelt.

Kurs-Cashflow-Verhältnis (KCV)

Das KCV ist eine Kennzahl der Liquidität eines Unternehmens. Man erhält es, indem man den Aktienkurs durch den Cashflow je Aktie teilt. Der Cashflow eines Unternehmens bildet die wirklichen Zahlungsflüsse in einer bestimmten Zeitperiode ab. Sein Wert gibt das Volumen der im Unternehmen für Investitionen und das Begleichen von Verbindlichkeiten vorhandenen liquiden Mittel an. Mit dem KCV kann die Entwicklung der Ertragskraft einer Aktiengesellschaft bewertet werden. Dabei gilt eine Aktie als umso preiswerter, je niedriger ihr KCV ist.

Kurs-Gewinn-Verhältnis (KGV)

Das KGV ist die Kennzahl der Ertragskraft eines Unternehmens. Es wird errechnet, indem man den Aktienkurs durch den Gewinn je Aktie teilt. Hier gilt: Je niedriger die Kennzahl, desto preiswerter ist die Aktie. Ein niedriges KGV wird an der Börse als Einstiegssignal in die Aktie interpretiert. Sie gilt als unterbewertet und hat Aufwärtspotenzial. Liegt das KGV eines Titels hingegen über dem Marktdurchschnitt, kann dies als Ausstiegssignal gewertet werden. Die Aktie gilt als überbewertet, die Wahrscheinlichkeit, dass ihr Kurs fällt, ist hoch. Im Falle korrigierter Gewinnerwartungen kann das KGV zu Fehlinterpretationen führen, da optisch niedrige Kennzahlen die Ertragssituation des Unternehmens nicht mehr richtig wiedergeben.

R²

Die Kennzahl R² baut auf der Korrelation auf. Sie drückt den Prozentsatz der Bewegungen eines Fonds aus, die durch Bewegungen in seinem Referenzindex erklärt werden können. R² ist das Quadrat der Korrelation. Ein R² von 0,7 bedeutet, dass 70,0 Prozent der Entwicklung des Fonds das Ergebnis der Entwicklung des Referenzindex ist bzw. 30,0 Prozent auf die aktive Auswahl von Aktien zurückgeführt werden können. Je deutlicher die Zahl unterhalb von 1 liegt, umso unabhängiger ist der Ertrag des Fonds vom Referenzindex. R² wird genutzt, um die Aussagekraft von Beta zu bestimmen. Je höher das R², desto signifikanter das Beta, weil klar wird, wie sehr dieses auf aktivem FondsManagement basiert. R² hilft also, den Grad sowie die Qualität der FondsManageraktivität einzuordnen.

Sharpe Ratio

Die Sharpe Ratio ist ein Maß für das Gesamtrisiko eines Fonds, da sie die Rendite ins Verhältnis zum absoluten Risiko des Fonds setzt. Die nach dem Nobelpreisträger William Sharpe benannte Kennziffer misst die Überschussrendite eines Fonds pro Risikoeinheit. Dabei wird der Fonds mit dem risikolosen Geldmarkt konfrontiert. Liegt die Sharpe Ratio eines Fonds bei 0,40 und damit im positiven Bereich, ist dies ein Indiz dafür, dass die FondsInvestition rentabler ist als die Platzierung des Kapitals am Geldmarkt. Ein negativer Wert bedeutet: Der Fonds ist schlechter als der Geldmarkt. Zu beachten bei der Interpretation dieser Kennzahl ist, dass sich die Definition eines „risikolosen“ Zinses im Zuge der Finanzkrise massiv gewandelt hat. Streng genommen sind risikolose Investments gar nicht mehr existent.

Tracking Error

Der Tracking Error ist die Kennziffer für die Spurabweichung des Fonds vom Index. Sie misst, wie stark die Positionen und ihre Gewichtung im Portfolio des Fonds prozentual von denen des Index abweichen. Zur Berechnung wird die Standardabweichung der Differenzrendite zwischen dem Fonds und seiner Benchmark ermittelt. Insofern wird der Tracking Error auch als Indikator für aktives Risiko verstanden und dient neben Alpha als Grundlage für die Berechnung der Information Ratio. Je niedriger der Tracking Error, desto stärker orientiert sich der FondsManager am Vergleichsindex. Je höher der Wert ist, desto unabhängiger bewegt sich der FondsManager in seinem Markt.

Value-at-risk (VAR)

Der Begriff bezeichnet ein Risikomaß für die Wahrscheinlichkeit und den Umfang von Verlusten einer bestimmten Risikoposition (z. B. eines Portfolios von Wertpapieren) in einem gegebenen Zeithorizont. Ein VAR von 10 Mio. Euro bei einer Haltedauer von 1 Tag und einer als Konfidenzniveau bezeichneten Eintrittssicherheit von 97,5 Prozent bedeutet, dass der potenzielle Verlust der betrachteten Risikoposition von einem Tag auf den nächsten mit einer Wahrscheinlichkeit von 97,5 Prozent den Betrag von 10 Mio. Euro nicht überschreiten wird. VAR wurde von J.P. Morgan entwickelt und ist heute ein Standardrisikomaß im Finanzsektor.

Gerd Bennewirtz ist als geschäftsführender Gründungsgesellschafter der SJB FondsSkyline OHG 1989 Herausgeber speziell auf Privatinvestoren zugeschnittener Newsletter. Die täglich, wöchentlich und monatlich erscheinenden Publikationen können gratis angefordert werden unter FondsEcho@sjb.de oder www.sjb.de.

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