Erhöhe in der Zeit, dann hast Du in der Not!

Insgesamt sind Ausgaben in der Größenordnung von 100 Mrd. € für die anstehende Legislaturperiode erläutert worden. Wie diese Ausgabenpolitik aber mit der Politik der "Schwarzen Null" vereinbar sein wird, bzw. an welcher Stelle Ausgabenkürzungen vorgenommen werden sollen, bleibt die Gretchenfrage und dürfte eine der größeren Hürden auf dem Weg zu einer neuen Regierung für die Bundesrepublik Deutschland sein. Doch auch an anderer Stelle darf man in monetärer Hinsicht erwartungsvoll in die Zukunft blicken.

Denn an diesem Donnerstag wird Super-Mario uns wieder seine Sicht auf die zukünftige Geldpolitik der von ihm geführten Europäischen Zentralbank (EZB) darlegen. Es ist zu befürchten, dass die Hoffnung von auf Zinseinkünfte angewiesenen Investoren erneut einen Dämpfer erhalten wird und die natürlichen Marktmechanismen weiterhin ausgehebelt werden. Zumal sich immer noch der Eindruck aufdrängt, dass die Finanzmärkte ohne die Droge des billigen Geldes nicht überlebensfähig sind. Hierüber herrscht inzwischen größtenteils Konsens unter den Gelehrten. Somit geht es bei der heutigen EZB-Sitzung und der anschließenden Pressekonferenz in erster Linie um die weitere Ausgestaltung der Anleihekaufprogramme. Jedoch darf das damit in direktem Zusammenhang stehende Anwachsen der Target2-Salden nicht ignoriert werden und ist deshalb sicherlich auch ein Thema im EZB-Rat.

Der deutsche Target-Saldo ist nämlich inzwischen auf den neuen Rekordwert von ca. 879 Mrd. € geklettert. Im Gegenzug belaufen sich die Verbindlichkeiten Italiens auf ca. 378 Mrd. €, die von Portugal auf 79 Mrd. €. Diese unbesicherten Kredite der Deutschen Bundesbank an andere europäische Zentralbanken werden immer mehr zu einer tickenden Zeitbombe, die es zu entschärfen gilt. In diesem Zusammenhang wird in den Geberländern des Öfteren eine mögliche Besicherung mit Edelmetallbeständen ins Spiel gebracht, was allerdings schon daran scheitert, dass die zur Verfügung stehenden Mittel nicht ausreichen würden. So werden die Goldreserven Italiens nur mit 85 Mrd. € bewertet. Es wäre also lediglich der berühmte Tropfen auf den heißen Stein.

Doch was wird uns Mario Draghi bei seiner heutigen Pressekonferenz zu berichten haben? Die Drosselung des monatlichen Kaufvolumens von 60 Mrd. € auf 30 Mrd. € gilt als so gut wie sicher. Aber noch viel wichtiger ist, ob zur generellen QE-Dauer etwas gesagt wird. Nach den bisherigen Erfahrungen, die man in der Vergangenheit mit dem amtierenden EZB-Präsidenten machen konnte, ist zu befürchten, dass er sich mit konkreten Zeitschienen zurückhalten wird, und der Ausstieg aus der ultralockeren Geldpolitik weiter in die Ferne verschoben wird. Und das, obwohl die Zeit drängt. Denn nicht von ungefähr hat Janet Yellen vor wenigen Tagen mit einem Hinweis für Irritationen gesorgt. "Die Wahrscheinlichkeit, dass die kurzfristigen Zinssätze irgendwann wieder gesenkt werden müssen, ist beunruhigend hoch", hatte die Fed-Chefin gesagt. Mit anderen Worten: "Erhöhe in der Zeit, dann hast Du in der Not!" Jedoch scheint diese Botschaft bei Super-Mario noch kein Gehör gefunden zu haben.

Das Gespenst des Schuldenschnitts ist nicht tot zu kriegen

Während die Kapitalmärkte über einen möglichen vorsichtigen Ausstieg der Europäischen Zentralbank (EZB) spekulieren, darf der Blick auf die Schuldenkinder der Europäischen Union (EU) nicht vergessen werden. Sicher, die Wirtschaft in der Währungszone läuft unterm Strich gut und die Inflation nähert sich allmählich dem Ziel von 2%. Genügend Gründe also, die Zinszügel endlich wieder anzuziehen, sollte man meinen. Aber die EZB muss eben auch die Eurostaaten berücksichtigen, die immer noch hohe Altlasten mit sich herumschleppen.

Vor diesem Hintergrund betrachtet eine neue Studie des Instituts der deutschen Wirtschaft (IW) in Köln die Tragfähigkeit der Staatsschulden in den Krisenstaaten Italien, Spanien und Portugal und kommt zu ernüchternden Ergebnissen. Selbst unter der Annahme einer gut laufenden Konjunktur werden insbesondere Italien und Portugal nicht vor 2022 in der Lage sein, ihre Schuldenquote unter 100% des Bruttoinlandsprodukts zu drücken. Auch unter besten Voraussetzungen wird das für diese beiden Staaten nicht zu schaffen sein und lediglich Spanien könnte hierbei die 90%-Marke erreichen.

Dabei unterstellt der federführende IW-Experte Jürgen Matthes eine gewisse Ausgabendisziplin, was eher optimistisch erscheint. Hat doch der Favorit für die Wahlen in Italien im Frühjahr, Matteo Renzi, bereits angekündigt, die Ausgaben erhöhen zu wollen. Im pessimistischen Szenario des IW, das neben geringer Budgetdisziplin höhere Zinsen und schwächeres Wachstum unterstellt, würde die Schuldenlast Italiens daher bis 2022 von derzeit 133% sogar auf 140% steigen.

Darüber hinaus würden zügig ansteigende Zinsen im Euroraum die ohnehin schon immense Schuldenlast in diesen Ländern weiter erhöhen. Eine spürbare Entschuldung würde somit vollends in weite Ferne rücken. Es stellt sich also die Frage, ob denn die Schuldentragfähigkeit dieser Staaten noch gegeben ist. Verschärfen würde sich das Problem, wenn Banken Staatsanleihen nicht mehr als risikolose Papiere halten dürften, wie es IW-Forscher Mattes anregt, sondern diese Anlagen mit Eigenkapital unterlegen müssten.

Es bleibt also der Eindruck, dass das Gespenst eines Schuldenschnitts nicht tot zu kriegen ist. Einem solchen Szenario aber wäre nur schwer zu entgehen. Auch wenn man selbst nicht in den Staatsanleihen der betroffenen Länder investiert wäre, würden die Auswirkungen jeden treffen - eben indirekt über die eigene Renten- oder Lebensversicherung, die alle in europäischen Staatsanleihen engagiert sind. Gleichzeitig wird dabei die Falle deutlich, in der die Banken sitzen, denen man den Aufkauf von Staatsanleihen ohne Eigenkapitalunterlegung immer noch gestattet. Aber je länger dies der Fall ist, desto fataler werden die Verflechtungen zwischen Banken und Staaten.

Athen schraubt Erwartungen wieder herunter

Die erfreulichen Nachrichten aus Griechenland hatten sich in letzter Zeit gehäuft und es wurde immer wieder betont, dass sich die Wirtschaft in Hellas dank eines neuen Touristenbooms schneller als gedacht erhole. Deshalb plant die griechische Regierung diejenigen zu belohnen, die unter dem Spardiktat der vergangenen Jahre am meisten gelitten haben. Hierzu sollen im nächsten Monat die Details einer "Social Dividend" in Höhe von 1 Mrd. € bekannt gegeben werden. Doch aus diesen Träumen wurde man jetzt unsanft gerissen. Nach neuesten Berechnungen ist die griechische Wirtschaft 2016 nicht, wie ursprünglich angenommen, um 0,6% gewachsen, sondern um 0,2% geschrumpft. Vor allem geringere Konsumausgaben hatten dafür gesorgt, dass das Land doch wieder in eine Rezession gerutscht war.

Athen schraubte in der Folge seine Erwartungen für 2017 herunter, und zwar von 2,7% auf 1,8%. Die internationalen Gläubiger wollen nun in einer dritten Prüfungsrunde untersuchen, ob Griechenland unter diesen Voraussetzungen die fiskalischen Vorgaben überhaupt erreichen kann: einen Primärüberschuss im Haushalt von 1,75% des BIPs in diesem und 3,5% im nächsten Jahr.

Hierzu sind Prüfer des Internationalen Währungsfonds (IWF), der Europäischen Zentralbank (EZB), der EU-Kommission und des Euro-Stabilitätsfonds (ESM) wieder in Athen eingetroffen. Nachdem Alexis Tsipras bisher immer wieder versucht hatte, den IWF aufgrund seiner strikten Reformvorgaben aus der Runde hinauszudrängen, umschmeichelt nun Griechenlands Premier die IWF-Chefin Christine Lagarde. Offenbar hat er erkannt, dass er sie braucht, um Schuldenerleichterungen durchzusetzen. So verkündete Tsipras nach einem Treffen mit Lagarde, der IWF sei fortan als Partner im griechischen Rettungsprogramm willkommen. Hatte der Fonds doch immer wieder von den europäischen Gläubigern gefordert, den Griechen ihre erdrückende Schuldenlast zu erleichtern. Also auch hier ist das Gespenst des Schuldenschnitts nicht tot zu kriegen.

Indessen reagieren drei griechischen Großbanken auf den Druck der Zentralbank in Athen. So peilen die Institute Piraeus, National und Alpha einen milliardenschweren Verkauf von Problemkrediten zum Jahresbeginn 2018 an. Bis März kommenden Jahres will das Trio die Rekordsumme von 5,5 Mrd. € an wackeligen Krediten veräußern. Derzeit schlummern bei griechischen Banken insgesamt faule Kredite in Höhe von 103 Mrd. €. Dies Summe muss auf Druck der EZB bis Ende 2019 auf 38 Mrd. € abgebaut werden.

Draghi feiert Teilerfolg

Deutschland darf auch künftig für die Europäische Zentralbank (EZB) Anleihen ankaufen. Entsprechende Eilanträge, mit denen eine weitere deutsche Beteiligung gestoppt werden sollte, hat das Bundesverfassungsgericht in Karlsruhe abgelehnt. Damit blieben die Anträge des früheren CSU-Politikers Peter Gauweiler und der ehemaligen AfD-Politiker Bernd Lucke, Hans-Olaf Henkel sowie anderer Kläger erfolglos. Das Gericht argumentierte, die Anträge seien unzulässig, weil eine einstweilige Anordnung die Entscheidung im Hauptverfahren schon vorweggenommen hätte. Dies kann als Teilerfolg von EZB-Chef Mario Draghi gewertet werden.

Bisher hat die EZB für mehr als zwei Billionen € Anleihen der Euro-Länder angekauft. Über 425 Mrd. € davon hat die Bundesbank in deutsche Staatspapiere gesteckt. Das Bundesverfassungsgericht hatte im Sommer Zweifel geäußert, ob das Programm noch in den Kompetenzbereich der EZB falle oder ob eine unzulässige Staatsfinanzierung vorliege. Erst wenn der EuGH darüber entschieden hat, wird das Verfahren vor dem Bundesverfassungsgericht fortgesetzt. Und das kann bekanntlich noch dauern!

Nestle Finance mit privatanleger-freundlicher Mindeststückelung

Die Herbstferien haben in einigen Bundesländern bereits begonnen und somit nutzen manche Akteure die Gelegenheit, noch etwas Sonne für die graue Jahreszeit zu tanken. Andere wiederum waren in dieser Berichtswoche am Kapitalmarkt aktiv, um sich bei günstigen Konditionen refinanzieren zu können. So begaben Nestle Finance sowie Verizon jeweils einen 3er-Pack und Procter & Gamble platzierte erfolgreich eine Dualtranche. Danone versuchte es hingegen mit einer nachrangigen Hybridanleihe.

Die Finanzierungstochter Nestle Finance des in der Lebensmittelbranche tätigen Großkonzerns Nestle sammelte 2 Mrd. € am Kapitalmarkt mittels 3 Anleihen ein. Die erste 500 Mio. € schwere Tranche (A19RCA) ist am 18.01.2024 fällig und hat einen jährlichen Kupon in Höhe von 0,375%. Begeben wurde der Bond zu 99,256%, was einem Emissionsspread von +8 bps über Mid Swap gleichkam. Der zweite Bond (A19RCB) hat ein Emissionsvolumen von 750 Mio. € und zahlt den Investoren bis zur Fälligkeit am 02.11.2029 einen jährlichen Zins von 1,25%. Der Reoffer lag bei 99,547% (+20 bps über Mid Swap). Die dritte Anleihe (A19RCC) läuft bis zum 02.11.2037 und ist mit einem Kupon von 1,75% ausgestattet. Die 750 Mio. € konnte Nestle Finance bei 99,067% erfolgreich platzieren, was einem Spread von +32 bps über Mid Swap entsprach. Alle 3 Anleihen besitzen eine Make Whole Option sowie ein festes Kündigungsdatum jeweils 3 Monate vor Endfälligkeit. Für Privatanleger könnten diese drei Bonds aufgrund der privatanleger-freundlichen Mindeststückelung von 1.000 € interessant sein.

Verizon sammelte ebenfalls mittels 3 Anleihen 3,5 Mrd. € am Kapitalmarkt ein. Die erste Tranche (A19RHA) des Telekommunikationsdienstleisters über 1,25 Mrd. € hat einen Kupon in Höhe von 1,375% und ist am 27.10.2026 endfällig. Der Ausgabepreis lag bei 99,681%, was einen Spread von +65 bps über Mid Swap bedeutete. Die zweite 0,75 Mrd. € schwere Tranche (A19RHB) ist mit einem Zins von 1,875% und einer Fälligkeit am 26.10.2029 ausgestattet. Begeben wurde dieses Papier zu 98,962% (+90 bps über Mid Swap). Komplettiert wird der 3er-Pack mit einer 21-jährigen Anleihe (A19RHC) im Volumen von 1,5 Mrd. €, die am 15.01.2038 fällig wird. Verizon zahlt den Gläubigern jährlich 2,875% Zinsen und das Papier hatte einen Emissionsspread von +145 bps über Mid Swap (Ausgabepreis 99,432%). In die Anleihebedingungen ließ sich das Unternehmen einen Make Whole Option zu Gunsten des Emittenten aufnehmen und legte die Mindeststückelung für alle Bonds auf 100.000 € fest.

Procter & Gamble hingegen nahm mittels einer 7- und 12-jährigen Anleihe frisches Geld am Kapitalmarkt auf. Mit dem ersten 500 Mio. € schweren Bond (A19RCW) refinanziert sich das Unternehmen bis zum 25.10.2024 zu einem jährlichen Zins von 0,5%. Ausgegeben wurde das Papier zu 99,378%, was einem Spread von +8 bps über Mid Swap gleichkam. Der zweite Bond (A19RCX) hat ebenfalls ein Emissionsvolumen von 500 Mio. € und läuft bis zum 25.10.2029. Procter & Gamble zahlt den Anlegern bis zur Fälligkeit jährlich 1,25% Zinsen. Der Reoffer lag bei 99,701% und entsprach damit einem Emissionsspread von +20 bps über Mid Swap. Bei beiden Anleihen wurde eine Make Whole Option in die Emissionsbedingungen aufgenommen und mit der Mindeststückelung von 100.000 € werden eher institutionelle Investoren angesprochen.

Als letzter im Bunde begab der französische Lebensmittelkonzern Danone eine nachrangige Hybridanleihe mit einem Volumen von 1,25 Mrd. €. Der Bond (A19RCU) hat bis zum 23.06.2023 einen festen jährlichen Zins in Höhe von 1,75% und anschließend richtet sich der Zins bis zum 23.06.2028 nach dem 5-jährigen Euro Swap (+1,428 PP). Vom 23.06.2028 bis zum 23.06.2043 ändert sich der Aufschlag auf 1,678 PP. Ab diesem Datum zahlt Danone den 5-jährigen Euro Swap +2,428 PP. Der Bond ist ab dem 23.06.2023 jährlich zu 100% seitens des Emittenten kündbar. Ausgegeben wurde das Papier zu pari (+142,8 bps über Mid Swap). Eine 100.000 € Mindeststückelung komplettiert die Daten des Bonds.

Unsicherheit erzeugt Druck

In dieser Handelswoche kann man die Tendenz am Rentenmarkt mit dem Slogan: "Im Zeichen der EZB" umschreiben. Nicht unüblich ist das dabei registrierte Handelsmuster, nachdem in der Vorwoche noch die "spanische Grippe" Anlass für eine freundliche Entwicklung des Rentenbarometers gab. Denn im Vorfeld einer Zinsentscheidung müssen sich die Marktteilnehmer immer entscheiden, welche Marktreaktion auf welchen Beschluss folgen wird. Im Falle der EZB-Sitzung und der ultralockeren Geldpolitik überwieg somit seit vielen Jahren zumeist die Angst vor einer Zinswende, zumal der Druck aus den eigenen Reihen, Wirtschaftswissenschaftlern und Ausschussmitgliedern bei supranationalen Institutionen, kontinuierlich erhöht wird. Dies hat auch diesmal zu Gewinnmitnahmen bzw. zu Absicherungsmaßnahmen und beim Euro-Bund-Future zum Verlassen seines im Juli begonnenen Aufwärtstrends geführt.

Jedoch steht und fällt die weitere Entwicklung mit der heutigen Botschaft von Mario Draghi. Werden die Signale von den Marktteilnehmern als "hawkishe" Botschaft verstanden, so ist der Weg bei der 10-jährigen Bund-Rendite auf 0,75% frei. Sollte Super Mario aber versuchen, wie die Schlange Kaa seine Zuhörer in geldpolitische Trance zu versetzen, so wäre es nicht verwunderlich, wenn die seit Freitag erfolgten Kursverluste wieder ausgebügelt werden könnten. Da aber niemand weiß was er wie sagen wird, ist man gut damit beraten, sich mit Hosenträgergurten am Schreibtischstuhl für das heute Nachmittag möglicherweise stattfindende Wechselbad der Gefühle (Volatilität) zu präparieren und nur beim Erreichen vorher definierter "Ausreißer" aktiv zu werden. Charttechnisch betrachtet verläuft eine erste Widerstandslinie bei 161,14% und eine zweite bei 161,24%. Ein Überwinden dieser beiden Marken würde den Weg in die Region zwischen 161,80% bis 161,90% frei machen. Nach unten blickend wäre ein Test der am 28. September erreichten 160,24% und gegebenenfalls der psychologisch wichtigen Marke bei 160% in Erwägung zu ziehen.

Aktuell notiert der Euro-Bund-Future noch bei 161,02% und die Rentenhändler harren der Dinge, die da heute noch kommen werden.

Bund erfreut sich reger Nachfrage

In den USA hatten die Investoren wieder die Qual der Wahl. Denn neben den üblichen T-Bills für insgesamt 123 Mrd. USD, wurden auch als T-Note mit unterschiedlichen Ausstattungen und Laufzeiten von fünf, sieben und zehn Jahren noch zusätzlich 103 Mrd. USD refinanziert.

In Euroland hingegen waren lediglich Belgien und Deutschland am Kapitalmarkt aktiv und nahmen ca. 6 Mrd. € auf. Hierzu stockte Belgien drei Altemissionen (A180Z5 / 2023 ; A1GSKN / 2026 ; A18YM3 / 2047) auf und Deutschland erhöhte das Emissionsvolumen seiner aktuellen 10-jährigen Benchmark-Anleihe (110242) um 3 Mrd. € auf nunmehr 20 Mrd. €. Die Zuteilung der um ca. 1 Mrd. € überzeichneten Gattung erfolgte bei einer Durchschnittsrendite von 0,48% und zur Marktpflege wurden ca. 614 Mio. € zurückbehalten.

Verteilt Mario Draghi Süßes oder Saures?

Am 31.Oktober ist Halloween, das Fest des Grauens. Ob es am Devisenmarkt bereits vor Halloween zu einer gespenstischen Stimmung kommt, werden die kommenden Tage zeigen.

Denn mit der heutigen EZB-Sitzung steht für die Marktbeobachter ein immens wichtiges Ereignis kurz bevor. Mit höchster Anspannung werden die Ausführungen von EZB-Chef Mario Draghi zur künftigen Geldpolitik der Europäischen Zentralbank erwartet. Im Vorfeld der Ratssitzung handelte die Gemeinschaftswährung ohne klare Tendenz und somit ergab sich eine relativ enge Handelsspanne zwischen 1,1725 USD und 1,1858 USD.

Ob die Währungshüter für die Märkte "Süßes oder Saures" bereithalten, bleibt abzuwarten. Es ist jedoch davon auszugehen, dass der Euro seine seit Tagen stabile Seitwärtsbewegung verlassen und während der Pressekonferenz auf die einzelnen Meldungen sehr volatil reagieren wird. Heute Morgen notiert die Einheitswährung bereits wieder etwas fester bei 1,1820 USD.

Wie in der Woche zuvor bleibt der Neuseeland-Dollar auf Talfahrt. Gut vier Wochen nach den Wahlen kommt es im Land nun doch zu einem Regierungswechsel. Dieser ist so vom Markt nicht erwartet worden. Zudem plant die neue Linksregierung, wie im Wahlkampf angekündigt, das Mandat der Notenbank zu überprüfen und zu reformieren. Infolgedessen geriet der Kiwi-Dollar unter Druck und fiel zum Euro deutlich. Bei einem Devisenkurs von 1,7216 NZD notiert der Kiwi-Dollar so schwach wie zuletzt im Februar 2016. Nach Aussage von verschiedenen führenden Devisenhändlern besteht noch weiterhin Abwärtspotenzial bei der Währung aufgrund der neuen politischen Ausrichtung.

In diesem Zusammenhang waren bei den Kiwi-Bonds leicht erhöhte Handelsaktivitäten zu registrieren. Darüber hinaus standen Währungsanleihen lautend auf US-Dollar, türkische Lira, südafrikanische Rand und russische Rubel im Fokus der Privatanleger.

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Herausgeber:
Baader Bank AG
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www.baaderbank.de

Redaktion:
Robert Halver,
Leiter Kapitalmarktanalyse der Baader Bank AG
Marc Schlömer, Kapitalmarktanalyse, Baader Bank AG

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Der Autor dieses Artikels ist Klaus Stopp, Leiter der Skontroführung Renten bei der Baader Bank AG. www.Baadermarkets.de

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