SJB FondsEcho. Agressor. MiFID-Risikoklasse nach MFX: 5

Schon vom Namen her ist der „Agressor“ nichts für zartbesaitete Gemüter. Der von der französischen Investmentgesellschaft Financière de l’Echiquier aufgelegte Aktienfonds (ISIN: FR0010321802) verfolgt seit nunmehr 20 Jahren konsequent seine Strategie des antizyklischen Value-Stockpicking und wartet mit einer beeindruckenden Performance auf. Als französischer Aktienfonds gestartet, erstreckt sich sein Anlageuniversum mittlerweile auf die gesamte Eurozone. Trotzdem bleibt Frankreich der Anlageschwerpunkt des Agressors, aktuell sind hier gut 70 Prozent des Kapitals investiert. Kennzeichnend für den Fonds ist, dass er bisweilen eine sehr hohe Cashquote hält. Läuft es am Aktienmarkt nicht rund, kann er bis zu 40 Prozent des FondsVermögens in Schuldverschreibungen der Kategorie „Investment Grade“ anlegen.

Fast zwei Jahrzehnte war FondsManager Didier Le Menestrel das Gesicht des Agressor von Financière de l'Echiquier. Der Franzose ist Gründer und Chef der Pariser FondsGesellschaft und hat seit 2004 mit Damien Lanternier seinen Nachfolger aufgebaut. Lanternier begann als Analyst und Co-Manager und ist nun seit Anfang 2011 der allein verantwortliche FondsManager für das Vorzeigeprodukt des Hauses. Unverändert geblieben ist der antizyklische Investitionsstil des Fonds, der auf langfristiges Aufwärtspotenzial setzt und dabei kurzfristige Rückschläge mit einkalkuliert. Der Schwerpunkt liegt auf Nebenwerten, obwohl Titel jeglicher Marktkapitalisierung erworben werden dürfen. Der ausgezeichneten Wertentwicklung des Fonds hat der Managerwechsel bislang nicht geschadet: Über ein Jahr erzielte der Agressor eine Rendite von +19,30 Prozent, die erheblich oberhalb der +8,80 Prozent des französischen Aktienindex CAC All Tradable liegt. Auch im laufenden Jahr kommt der Fonds auf ein Plus von +3,5 Prozent, das sind 3,4 Prozentpunkte mehr als der Vergleichsindex. Am offensichtlichsten wird die herausragende Performanceleistung des Agressors an der Wertentwicklung seit Auflegung: Seit dem 29.11.1991 hat der Fonds eine kumulierte Rendite von +1.266,6 Prozent zu verzeichnen, die die +149,6 Prozent des CAC in den Schatten stellt.

FondsStrategie. Antizyklik. Ausgelebt.

Der neue FondsManager Damien Lanternier setzt auf Kontinuität und bekennt sich klar zu den Investitionsprinzipien der Antizyklik, die den Fonds groß gemacht haben. „Wir kaufen eine Aktie am liebsten, wenn sie keiner mag", erklärt der Franzose. Er sei ein reiner Stockpicker auf der Suche nach unterbewerteten Titeln. Das aktuelle Wirtschaftswachstum oder das Zinsniveau seien für ihn hingegen zweitrangig. Alles kreise um die entscheidende Frage, ob die Aktien ein günstiges Bewertungsniveau aufweisen würden.

In seinen Analysen strebe er danach, so Lanternier, die Unternehmen, genau zu verstehen – und zwar nicht nur ihre Zahlen, sondern auch ihre Organisationsstruktur. Deshalb spreche er fast täglich mit Firmenchefs oder anderen Managern, 200 Termine kämen so pro Jahr zusammen. Wenn er Vertrauen in die Strategie des Unternehmens gefasst habe, nutze er antizyklische Einstiegschancen. Kurzfristig müsse er als Contrarian-Anleger zwar mit weiteren Rückschlägen rechnen, das langfristige Aufwärtspotenzial sei dafür aber umso größer, erläutert Lanternier seine Strategie. Beschränkungen mit Blick auf die Marktkapitalisierung hat er nicht zu beachten, weshalb die FondsGesellschaft Financière de l’Echiquier scherzhaft auch von einem „Freibrief“ für ihren FondsManager spricht. Hat Lanternier Schwierigkeiten, attraktiv bewertete Titel für sein Portfolio zu finden, kann er eine Cashquote von bis zu 40 Prozent aufbauen oder diese Gelder in mit „Investment Grade“ eingestufte Schuldtitel investieren.

FondsPortfolio. Frankreich. Vorn.

Der Agressor von Financière de l'Echiquier ist als reiner Frankreich-Fonds gestartet, investiert seit einigen Jahren aber auch in andere europäische Länder. Die Frankreich-Quote des mit einem Volumen von 1,25 Milliarden Euro ausgestatteten Fonds bleibt weiter hoch: das Portfolio besteht zu rund drei Vierteln aus französischen Aktien. In der Länderallokation macht Frankreich mit exakt 72,3 Prozent den Löwenanteil aus. Weit abgeschlagen auf dem zweiten Platz liegen Titel aus Großbritannien (9,8 Prozent). 3,1 Prozent des FondsVermögens sind in Deutschland investiert, italienische und schweizerische Aktien stellen jeweils 2,5 Prozent des Aktienbestandes des Agressor dar. In Finnland hat FondsManager Lanternier 2,2 Prozent der ihm zur Verfügung stehenden Gelder angelegt, weitere Länder der Eurozone sind für insgesamt 7,6 Prozent des FondsVolumens verantwortlich. Die Cashquote des Fonds liegt per Ende Juni 2011 bei 9,5 Prozent.

Bei der Branchenallokation legt der Agressor mit seinem FondsManager Damien Lanternier den Schwerpunkt auf Industriewerte. 41,8 Prozent des Fonds sind in diesem Sektor investiert, knapp gefolgt von der Konsumgüterbranche mit 36,7 Prozent. Finanztitel und Banken gehören nicht zu den Titeln, die Lanternier derzeit für günstig bewertet hält – sie machen nur 7,7 Prozent des FondsVolumens aus. Technologie- und Telekommunikationsaktien stellen einen Anteil von 6,6 Prozent im Fonds, während Aktien aus dem Gesundheitswesen mit 4,8 Prozent gewichtet sind. Keine große Bedeutung in der Branchenallokation besitzt der Energiesektor, dessen Aktien aktuell recht hoch bewertet sind. Konsequenterweise hält Lanternier hier nur 2,4 Prozent in seinem Portfolio.

Der Agressor-Fonds versucht stetig, die Akteure am Markt zu identifizieren, die gute strategische Entscheidungen getroffen haben und deren Wachstum sich in den kommenden Jahren beschleunigen dürfte. Als Beispiel für einen solchen Titel nennt Lanternier das britische Unternehmen SERCO, das auf das Outsourcing von öffentlichen Dienstleistungen spezialisiert ist. Das Unternehmen fährt seit vier Jahren eine Expansionsstrategie und exportiert sein Know-how inzwischen nach Neuseeland, Australien und in die USA. Dabei profitiert SERCO von dem guten Ruf, den es in Großbritannien als Vorreiter in Sachen Outsourcing öffentlicher Leistungen besitzt. Zuletzt konnte es durch eine Übernahme auch auf dem indischen Markt Fuß fassen, was für weiteres Wachstumspotenzial sorgt.

FondsVergleichsindex. Unabhängigkeit. Langfristig.

Unsere unabhängige SJB-FondsAnalyse stellt den Agressor-Fonds nicht dem vom FondsManagement genutzten französischen CAC All Tradable als Vergleichsindex gegenüber, sondern wählt, um die Ländergewichtung entsprechend abzubilden, eine Kombination von 75 Prozent MSCI France und 25 Prozent MSCI Europe als Benchmark. Die Korrelation zwischen Fonds und Vergleichsindex liegt für ein Jahr bei 0,86, über drei Jahre fällt sie mit 0,88 noch etwas höher aus. Damit zeigt sich zum einen die zutreffende Wahl des Vergleichsindex, zugleich liefern die Korrelationskennzahlen den Hinweis auf eine recht hohe Gleichläufigkeit von Fonds und ausgewählter Benchmark.

Der Blick auf die Kennziffer R² demonstriert, inwieweit relevante Abweichungen des Agressor-Fonds von seinem kombinierten Vergleichsindex bestehen. Für ein Jahr liegt die Kennzahl bei 0,74, für drei Jahre beträgt der Wert 0,77. Damit haben sich kurzfristig 26 Prozent der Wertentwicklung des Fonds indexunabhängig vollzogen, mittelfristig sind es drei Prozent weniger. Die Spurabweichung („Tracking Error“) des Fonds vom Index ist erwartungsgemäß im oberen Bereich angesiedelt und liegt für drei Jahre bei 11,56 Prozent. Hier zeigt sich, dass die Positionen und ihre Gewichtung im Portfolio des Fonds längerfristig erheblich von denen des Index abweichen. Kurzfristig ist die Spurabweichung hingegen deutlich niedriger, hier wird ein Wert von 4,60 Prozent für ein Jahr erreicht.

FondsRisiko. Beta.Gerechtfertigt.

Die deutliche Outperformance des Agressor-Fonds zu seinem Referenzindex geht mit einer Schwankungsneigung einher, die angesichts der erzielten Mehrrendite allemal gerechtfertigt ist. Kurzfristig gelingt es dem Fonds, mit seiner Volatilität diejenige des kombinierten Vergleichsindex knapp zu unterschreiten. Für ein Jahr liegt die Schwankungsbreite des Fonds bei 13,22 Prozent, die der Benchmark hingegen bei 13,48 Prozent. Über den Dreijahreszeitraum, in welchem der Agressor eine mehr als fünf Mal so hohe Rendite wie seine Benchmark erwirtschaften konnte, kehrt sich das Szenario hingegen um: Einer Schwankungsintensität von 26,38 Prozent p.a. des französischen Aktienfonds steht eine Volatilität der Indexkombination von 22,03 Prozent p.a. gegenüber.

Die Risikokennziffer Beta, die die Schwankungsintensität von Fonds und Index vergleicht, liegt in der Konsequenz bei 1,08 für drei Jahre. Mit Blick auf ein Jahr stellt sich die Kennziffer mit 0,92 noch günstiger aus FondsSicht dar. Damit fällt das Resultat des Risikovergleichs zwischen Fonds und Index eindeutig zugunsten des Agressor-Fonds aus. Einer etwa gleich hohen oder moderat gesteigerten Volatilität steht ein erheblicher Renditegewinn gegenüber.

FondsRendite. Alpha. Überzeugend.

Die historische Wertentwicklung des Agressor von Financière de l'Echiquier ist schlichtweg beeindruckend. In den vergangenen zehn Jahren erwirtschaftete kein Fonds mit vergleichbarem Anlageschwerpunkt mehr Rendite, wer seit Auflegung im November 1999 dabei ist, konnte sein Geld mehr als verzwölffachen. Per 15. Juli 2011 hat der Fonds über drei Jahre eine Wertentwicklung von +41,65 Prozent zu verzeichnen. Dies entspricht einem Wert von +12,31 Prozent p.a. Die als Benchmark dienende Indexkombination aus 75% MSCI France und 25% MSCI Europe bringt es im selben Zeitraum gerade einmal auf eine Gesamtrendite von +7,83 Prozent oder +2,54 Prozent p.a. Damit ist die Jahresrendite des von Damien Lanternier gemanagten Fonds fast fünfmal so hoch wie diejenige der Benchmark - ein exzellentes Ergebnis. Auch über ein Jahr zeigt der Fonds die Qualität seiner auf Stockpicking basierenden Titelauswahl. In den letzten zwölf Monaten konnte der Agressor eine positive Rendite von +18,13 Prozent erwirtschaften, während sich der Vergleichsindex mit einer Performance von +7,33 Prozent zufrieden geben musste. Auch kurzfristig vermag der Fonds somit die Wertentwicklung der Benchmark klar zu übertreffen.

Der Renditevorsprung des Fonds zum Index drückt sich konsequenterweise in einem positiven Alpha von 0,86 auf Jahressicht aus. Über drei Jahre präsentiert sich die Kennzahl mit 0,81 leicht schwächer, aber ebenfalls rundherum überzeugend. Die Betrachtung des Alpha im rollierenden Zwölfmonatsvergleich zeigt die ganze Qualität des FondsManagements. 19 Monate muss man zurückgehen, um einmal einen Zeitraum ohne positives Alpha aufzuspüren, insgesamt weist der Fonds in 28 von 36 Einjahreszeiträumen eine oft deutliche Mehrrendite zu seiner Benchmark auf. Der in allen Zeithorizonten erzielte Renditevorsprung zum Referenzindex bildet ein klares Argument für den Fonds, zumal dieser dafür kein nennenswert erhöhtes Risiko eingeht. Überzeugend.

SJB Fazit.

Der Agressor-Fonds setzt die Investitionsprinzipien der Antizyklik in reinster Form um und erzielt so langfristig eine beeindruckende Mehrrendite zu seiner Benchmark. Auch nach dem Managerwechsel ist der Fonds seinem erfolgreichen Stockpicking-Stil treu geblieben. Für Flexibilität sorgt die Möglichkeit, wesentliche Teile des Portfolios in Rententitel umzuschichten, wenn es am Aktienmarkt weniger gut läuft. Ein ausgeklügeltes Investment. Vive la France!

Erläuterungen

Alpha

Ist die Kennziffer für die Renditechancen. Sie misst die Mehrrendite, die über der zu erwartenden Rendite des Marktes liegt. Das Alpha beziffert jenen Teil der Rendite, der nicht mit der allgemeinen Marktentwicklung oder höherer Risikobereitschaft zu erklären ist, sondern auf aktiver Titelauswahl und Beispiel: Ein Alpha von 5 zeigt an, dass der Fonds bei einer Nullentwicklung des Index 5 Prozent Mehrrendite erzielt hat, ohne dafür ein höheres Risiko einzugehen.

Beta

Ist die Kennziffer für die Risiken. Sie ist das Resultat eines Risikovergleichs zwischen Fonds und Index. Das Kriterium ist deren Schwankungsintensität (Volatilität). Beim Beta wird dem Index der feste Wert „1“ zugesprochen. Weicht die Volatilität des Fonds um 15 Prozent nach unten ab, ist sein Beta 0,85, weicht er 15 Prozent nach oben ab, ist es 1,15. Ein Wert über 1 spricht gegen den Fonds, ein Wert unter 1 für ihn. Das Beta eines Fonds ist negativ, wenn sich Fonds und Index abwärts bewegen.

Dividendenrendite

Diese Kennzahl misst die Dividende einer Aktie im Verhältnis zum Aktienkurs zum Zeitpunkt der Ausschüttung. Sie wird in Prozent gemessen. Je höher der Wert, desto mehr Erträge in Form der Dividende bekommen die Anteilseigner aus der Unternehmensleistung heraus. Diese Erträge sind unabhängig von der Kursentwicklung an der Börse. Im Gegensatz zum Kurs-Gewinn-Verhältnis KGV werden hier die Erträge als Maßstab für die Rendite genommen, die tatsächlich den Anteilseignern zugute kommen. Ist der Wert hoch, deutet das auch auf eine Unterbewertung des Unternehmens an der Börse hin, denn wie eine hohe Dividende zeigt, ist die Ertragskraft größer, als der Aktienkurs ausdrückt.

Information Ratio

Um die Qualität des Managements eines bestimmten Fonds besser einschätzen zu können, ist die Information Ratio eine zentrale Kennzahl. Errechnet wird die Information Ratio, indem man die FondsRendite durch das FondsRisiko teilt. Die Rendite wird hierbei mit Alpha gemessen. Das FondsRisiko anhand des Tracking Errors. Je höher dieser Wert ist, desto besser das Management des zu untersuchenden Fonds.

Korrelation

Ist die Kennziffer für die wechselseitige Abhängigkeit zweier Investments. Angegeben wird, wie wahrscheinlich sich die Kursverläufe gegenläufig (Korrelation -1), unabhängig (Korrelation 0) oder gleichläufig (Korrelation +1) verhalten.

Kurs-Buch-Verhältnis (KBV)

Das KBV ist eine Kennzahl für den Substanzwert eines Unternehmens. Es wird errechnet, in dem man den Aktienkurs durch den Buchwert je Aktie teilt. Der Buchwert der Aktiengesellschaft ergibt sich durch den Abzug der Verbindlichkeiten von der Summe der Aktiva. Der Buchwert der Aktie ist das Ergebnis der Teilung des Unternehmensbuchwerts durch die Anzahl der Aktien. Je niedriger der Wert ist, desto preiswerter ist die Aktie. Der Kurs entspricht der Substanz des Buchwerts. Dann hat die Aktie einen „fairen“ Wert.

Kurs-Cashflow-Verhältnis (KCV)

Das KCV ist eine Kennzahl der Liquidität eines Unternehmens. Man erhält es, in dem man den Aktienkurs durch den Cashflow je Aktie teilt. Der Cashflow eines Unternehmens bildet die wirklichen Zahlungsflüsse in einer bestimmten Zeitperiode ab. Sein Wert gibt das Volumen der im Unternehmen für Investitionen und Verbindlichkeiten vorhandenen liquiden Mittel an. Mit dem KCV kann die Entwicklung der Ertragskraft einer Aktiengesellschaft bewertet werden. Dabei gilt eine Aktie als umso preiswerter, je niedriger ihr KCV ist.

Kurs-Gewinn-Verhältnis (KGV)

Das KGV ist die Kennzahl der Ertragskraft eines Unternehmens. Es wird errechnet, in dem man den Aktienkurs durch den Gewinn je Aktie teilt. Hier gilt: Je niedriger die Kennzahl, desto preiswerter ist die Aktie. Ein niedriges KGV bedeutet an der Börse ein Einstiegssignal in die Aktie. Sie gilt als unterbewertet und hat Aufstiegspotenzial. Liegt ihr KGV über dem Marktdurchschnitt, ist das ein Ausstiegssignal. Sie gilt als überbewertet. Die Wahrscheinlichkeit, dass ihr Kurs fällt ist hoch.

R²

Diese Kennzahl drückt den Prozentsatz der Bewegungen eines Fonds aus, die durch Bewegungen in seinem Referenzindex erklärt werden können. R² ist das Quadrat der Korrelation. Das heißt, dass maximale R² liegt bei 1. Dies bedeutet, dass 100,0 Prozent der Entwicklung des Fonds durch den Referenzindex bestimmt wird. Ein R² von 0,5 bedeutet, dass 50,0 Prozent der Entwicklung des Fonds das Ergebnis der Entwicklung des Referenzindex ist. Je deutlicher diese Zahl unterhalb von 1 liegt, umso unabhängiger ist der Ertrag des Fonds vom Referenzindex. R² wird genutzt, um die Aussagekraft von Beta zu bestimmen. Je höher das R², desto signifikanter das Beta, weil klar wird, wie sehr eine erhöhte und niedrige Risikokennziffer auf aktivem FondsManagement oder Marktentwicklung basiert.

Sharpe Ratio

Ist die Kennziffer für einen Rendite-Risiko-Vergleich zwischen unterschiedlichen Geldanlagen. Die nach dem Nobelpreisträger William Sharpe benannte Kennziffer misst die durchschnittliche Rendite in Bezug auf das eingegangene Risiko. Dabei wird der Fonds mit dem risikolosen Geldmarkt konfrontiert. Angenommen, die Sharpe Ratio liegt beim Fonds bei 0,40 und beim Index bei 0,30. Dann erwirtschaftet der Fonds mit jedem Risikoschritt ein Drittel mehr Rendite als der im Index dargestellte Markt. Eine negative Zahl bedeutet: Der Fonds ist schlechter als der Geldmarkt.

Tracking Error

Ist die Kennziffer für die Spurabweichung des Fonds vom Index. Sie misst, wie stark die Positionen und ihre Gewichtung im Portfolio des Fonds prozentual von denen des Index abweichen. Je niedriger der Tracking Error, desto stärker orientiert sich der FondsManager am Vergleichsindex. Je höher der Wert ist, desto unabhängiger bewegt sich der FondsManager in seinem Markt.

Value-at-risk (VAR)

Der Begriff bezeichnet ein Risikomaß für die Wahrscheinlichkeit und den Umfang von Verlusten einer bestimmten Risikoposition (z. B. eines Portfolios von Wertpapieren) in einem gegebenen Zeithorizont. Ein VAR von 10 Mio. Euro bei einer Haltedauer von 1 Tag und einer als Konfidenzniveau bezeichneten Eintrittssicherheit von 97,5 Prozent bedeutet, dass der potenzielle Verlust der betrachteten Risikoposition von einem Tag auf den nächsten mit einer Wahrscheinlichkeit von 97,5 Prozent den Betrag von 10 Mio. Euro nicht überschreiten wird. VAR wurde von J.P. Morgan entwickelt und ist heute ein Standardrisikomaß im Finanzsektor.

Autor: SJB FondsSkyline OHG 1989 für Unternehmer und Führungskräfte

Gerd Bennewirtz ist als geschäftsführender Gründungsgesellschafter der SJB FondsSkyline OHG 1989 Herausgeber speziell auf Privatinvestoren zugeschnittener Newsletter. Die täglich, wöchentlich und monatlich erscheinenden Publikationen können gratis angefordert werden unter FondsEcho@sjb.de oder www.sjb.de.

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