Pictet Eastern Europe.

Aktien aus Osteuropa erlebten in den ersten Monaten des neuen Handelsjahres 2014 keine leichte Zeit. Überschattet von der russischen Annexion der Krim, den Ereignissen in der Ukraine und den Sanktionsdrohungen des Westens gaben osteuropäische Titel mehrheitlich nach.

Besonders kräftige Kursverluste gab es bei russischen Aktien, zudem stand der Rubel unter heftigem Abwertungsdruck. Zwar sind die bereits vor Ausbruch der Krise attraktiv bewerteten russischen Wertpapiere damit noch günstiger geworden und weisen oftmals nur noch ein Kurs-Gewinn-Verhältnis zwischen 4,0 und 5,0 auf. Doch umgekehrt ist keine schnelle Lösung des Konflikts zwischen Russland, der Ukraine und dem Westen in Sicht, die für bald wieder anziehende Kurse sorgen könnte. Marktexperten erwarten eine nur sehr langsam vonstatten gehende Deeskalation der Krise in der Ukraine, weshalb sich die Frage stellt, ob Investoren bereits jetzt das aktuelle Kursniveau an den Börsen Osteuropas zum Einstieg in diese Wachstumsmärkte nutzen sollten. FondsManager Klaus Bockstaller, der gemeinsam mit seinem Kollegen Hugo Bain den Pictet Eastern Europe P EUR (WKN 694224, ISIN LU0130728842) verwaltet, ist von dem langfristigen Chancenreichtum der Osteuropa-Region überzeugt. Für wertorientierte Anleger sieht er - gerade im russischen Markt - auf dem aktuellen Kursniveau attraktive Einstiegsmöglichkeiten. Deshalb hat Bockstaller im Zuge der Krimkrise seine Russlandbestände zwar reduziert, bleibt aber mit seinem Fonds dort übergewichtet. Weitere wichtige Ecksteine im Portfolio sind Polen, Ungarn und Tschechien, die geographische Allokation wird durch Engagements in der Türkei und Griechenland abgerundet. Das FondsPortfolio wird aktiv verwaltet, wobei die Einzeltitelauswahl schwerpunktmäßig auf Basis der Auswertung von Fundamentaldaten erfolgt. Der Osteuropafonds hat den Euro als Basiswährung und verfügt derzeit über ein FondsVolumen von 156,0 Millionen Euro. Als Benchmark findet der MSCI EM Europe 10-40 Verwendung, der im letzten Fünfjahreszeitraum klar geschlagen werden konnte: Einer Rendite des Pictet-Fonds von +17,0 Prozent p.a. in Euro steht eine jährliche Wertentwicklung von +15,1 Prozent beim Vergleichsindex gegenüber. Wie sieht die so erfolgreiche Investmentstrategie des FondsManagerteams im Detail aus?

FondsStrategie. Stockpicking. Betrieben.

Der Pictet Eastern Europe hat sich ein langfristiges Kapitalwachstum zum Ziel gesetzt und legt hierzu mindestens zwei Drittel des FondsVermögens in Aktien von Unternehmen an, deren Haupttätigkeit oder Geschäftssitz in den osteuropäischen Ländern (inkl. Russland und der Türkei) liegt. FondsManager Klaus Bockstaller besitzt 19 Jahre Erfahrung im Bereich der Schwellenländerinvestments und ist genau wie sein Kollege Hugo Bain seit 2009 beim Schweizer FondsAnbieter Pictet. Gemeinsam verfolgen die beiden eine Stockpicking-Strategie und sind dabei auf die rigorose Analyse und Bewertung fundamentaler Unternehmenszahlen spezialisiert. Im Rahmen einer aktiven Portfolioverwaltung werden die osteuropäischen Einzeltitel ausgewählt, die die besten Wachstumsaussichten bieten und zugleich attraktiv bewertet sind. In der Länder- und Sektorengewichtung können dabei deutliche Abweichungen von der gewählten Benchmark MSCI EM Europe 10-40 bestehen. So bleibt Russland im Fonds trotz der jüngsten politischen Entwicklungen weiter übergewichtet. Eine Untergewichtung besteht hingegen in den CEE3-Ländern (Tschechien, Ungarn und Polen), in der Türkei ist der Pictet-Fonds neutral positioniert. Branchenspezifisch werden derzeit vom FondsManagerteam besonders die Konsum- und Industriesektoren favorisiert. Wie ist das FondsPortfolio im Einzelnen zusammengesetzt?

FondsPortfolio. Russland. Favorisiert.

In der geographischen Gewichtung des Pictet Eastern Europe kommt Russland mit 56,5 Prozent des FondsVolumens die zentrale Stellung zu. Deutlich dahinter folgt auf dem zweiten Platz Polen, wo 16,6 Prozent des Anlagevermögens investiert sind. Auf Platz drei in der Länderallokation liegt die Türkei, die einen Anteil von 15,4 Prozent am FondsVermögen besitzt. In Griechenland, wo es erste Anzeichen für die Überwindung der tiefgreifenden Krise gibt, sind 6,4 Prozent des Portfolios investiert. Es folgen Ungarn mit 2,5 Prozent sowie Kasachstan mit 1,9 Prozent Anteil am FondsVolumen. Kleinere Bestände in Tschechien (1,0 Prozent) sowie Rumänien (0,6 Prozent) runden das Länderportfolio des Pictet-Fonds ab. Die Schwerpunktlegung auf Russland bleibt trotz der Krimkrise erhalten, da sich hier nach Aussage des FondsManagements fundamental sehr solide Unternehmen mit inzwischen noch attraktiveren Bewertungen einsammeln lassen. Wie sieht die Sektorenaufteilung aus? Besonders stark sind in dem Osteuropafonds von Pictet Banken und Finanztitel mit 35,2 Prozent gewichtet. Eine überdurchschnittliche Berücksichtigung erfahren ebenfalls Energieunternehmen mit 28,2 Prozent Portfolioanteil. Anbieter von Telekommunikationsdienstleistungen sind mit 10,0 Prozent im Fonds vertreten, Rohstoffwerte besitzen einen Anteil von 6,8 Prozent des FondsVolumens. Von der Stärke des russischen Konsumsektors sind die beiden FondsManager Bockstaller und Bain besonders überzeugt, weshalb Hersteller von Basiskonsumgütern wie auch der Bereich der Nicht-Basiskonsumgüter jeweils 5,7 Prozent des FondsPortfolios einnehmen. 4,9 Prozent der ausgewählten Wertpapiere entstammen dem Industriesektor, Bestände bei Versorgungsunternehmen (3,6 Prozent) sowie im IT-Bereich (0,8 Prozent) runden die Branchenstruktur des Pictet-Produktes ab. Größte Einzelpositionen im Pictet Eastern Europe sind derzeit der russische Ölkonzern Lukoil sowie Gazprom, auf Platz drei liegt der polnische Versicherungskonzern PZU.

FondsVergleichsindex. Korrelation. Ausgeprägt.

Für unsere unabhängige SJB FondsAnalyse haben wir den Pictet Eastern Europe dem MSCI Emerging Markets Eastern Europe als Vergleichsindex gegenübergestellt. Die Analyse zeigt, dass beide Elemente eine ausgeprägte Korrelation aufweisen. Über zwei Jahre liegt diese bei 0,87, für ein Jahr geht sie auf 0,86 zurück. Damit vollzieht sich die Kursentwicklung des Pictet-Fonds weitgehend parallel zum Referenzindex, wie auch die Kennzahl R² demonstriert. Für zwei Jahre beträgt sie 0,75, über ein Jahr nimmt die Kennziffer einen Wert von 0,73 an. Somit haben sich mittelfristig 25 Prozent der FondsEntwicklung indexunabhängig vollzogen, kurzfristig sind es 27 Prozent. Das FondsManagerteam Bockstaller/Bain hat demnach in den letzten zwölf Monaten die Unabhängigkeit der Länder- und Branchengewichtung vom breiten osteuropäischen Aktienmarkt leicht gesteigert. Der Tracking Error präsentiert sich mit einem Wert von 7,00 Prozent über zwei Jahre moderat, auf Jahressicht geht die Spurabweichung auf 5,33 Prozent zurück. Welche Risikostruktur weist der Osteuropafonds unter diesen Voraussetzungen aus?

FondsRisiko. Schwankungen. Moderat.

Der Pictet Eastern Europe weist über zwei Jahre mit 15,78 Prozent eine noch geringere Volatilität als sein Vergleichsindex MSCI Emerging Markets Eastern Europe auf, der eine Schwankungsbreite von 16,84 Prozent zu verzeichnen hat. Für ein Jahr ist diese erfreuliche Diagnose unterdurchschnittlicher Schwankungen ähnlich stark ausgeprägt: Hier beträgt die Volatilität des Osteuropafonds mit seinem aktiv gemanagten Aktienportfolio 14,17 Prozent, wohingegen der passive Referenzindex eine Schwankungsneigung von 14,70 Prozent aufweist. Die durchweg unterhalb der "Vola" der SJB-Benchmark liegende Schwankungsneigung des Pictet-Produktes liefert einen klaren Hinweis auf das attraktive Risikoprofil des Osteuropafonds; auch absolut betrachtet sind die Kursschwankungen für ein Schwellenländerprodukt moderat.

Das positive Bild wird durch das noch unter Marktniveau liegende Beta des Fonds von 0,85 über zwei Jahre verstärkt. Für ein Jahr nimmt die Risikokennziffer einen Wert von 0,90 an und zeigt, dass der Fonds nur unterdurchschnittlich auf Marktentwicklungen reagiert - je nach Analysezeitraum sind die Schwankungen zwischen 10 und 15 Prozent geringer. Der rollierende Zwölfmonatsvergleich der Beta-Werte fällt aus FondsPerspektive ebenfalls erfreulich aus. Die Risikokennziffer ist in elf der letzten 16 betrachteten Einzelzeiträume kleiner als der Marktrisikofixwert von 1,00 und nimmt dabei einen Wert von 0,73 im Tief an. Lediglich in fünf der untersuchten Einjahreszeiträume liegt das Beta über Marktniveau und erreicht 1,13 im Hoch. Damit sind die Intervalle mit günstigeren Beta-Werten zum einen der Überzahl, zum anderen stärker ausgeprägt als die schwächeren Perioden. Insgesamt fällt die Risikostruktur des Pictet-Osteuropafonds überzeugend aus; im Rahmen der aktiven Portfolioverwaltung sind die Schwankungen gut unter Kontrolle. Welche Renditen konnten zuletzt erwirtschaftet werden?

FondsRendite. Vorsprung. Langfristig.

Über zwei Jahre hat der Pictet Eastern Europe eine Wertentwicklung von -11,83 Prozent in Euro aufzuweisen - dies entspricht einem Minus von -6,10 Prozent p.a. (Bewertungstag 28.04.2014). Damit kann das Pictet-FondsManagerduo den MSCI Emerging Markets Eastern Europe als Vergleichsindex klar hinter sich lassen, der im selben Zeitraum eine Gesamtrendite von -16,33 Prozent bzw. eine Rendite von -8,53 Prozent p.a. erwirtschaftet hat. Der Renditevorsprung des Pictet-Fonds von rund fünf Prozentpunkten verkehrt sich in der kurzfristigen Betrachtung ins Gegenteil: Einer Euro-Rendite des Osteuropafonds von -17,19 Prozent für ein Jahr steht ein Minus von lediglich -12,16 Prozent beim Referenzindex gegenüber. Für das Gesamturteil ist die längerfristige Performanceentwicklung höher zu gewichten, weshalb der Pictet-Fonds als Sieger aus dem Renditewettstreit hervorgeht. Die Titelauswahl auf Länder- und Branchenebene bringt auf lange Sicht einen attraktiven Renditevorsprung für FondsInvestoren hervor. Dies beweist sich am positiven Alpha des Fonds, das über zwei Jahre bei 0,06 liegt. Für ein Jahr fällt die Renditekennzahl mit einem Wert von -0,58 hingegen negativ aus. Der rollierende Zwölfmonatsvergleich der Alpha-Werte demonstriert, dass der Fonds in der Mehrzahl der Fälle einen Performancevorsprung zur Benchmark verzeichnen konnte. In zehn der 16 untersuchten Einzelzeiträume konnte ein positives Alpha bis 1,12 in der Spitze generiert werden, sechs Mal lag die Kennziffer im roten Bereich. Mit einem Wert von -0,60 im Tief fielen die Phasen der Minderrendite jedoch vergleichsweise moderat aus. Insgesamt stimmt bei dem Osteuropafonds von Pictet das Verhältnis von Rendite und Risiko: Die Information Ration von 0,30 für zwei Jahre belegt, dass mit durchgängig niedrigeren Schwankungen eine längerfristige Mehrrendite zum breiten Markt erreicht wird.

SJB Fazit. Pictet Eastern Europe.

Die Krimkrise sowie die Spannungen zwischen Russland und der Ukraine haben die ohnehin schon günstig bewerteten osteuropäischen Aktien auf noch attraktivere Bewertungsniveaus absinken lassen - allen voran in Russland. Antizyklische Investoren mit langfristigem Anlagehorizont und der Vorliebe für werthaltige Investments nutzen die Gunst der Stunde und bauen sukzessive Positionen im Pictet Eastern Europe auf. Der Fonds mit seiner individuellen Portfoliozusammensetzung lässt die Osteuropa-Benchmark langfristig hinter sich und überzeugt mit seinen gezielten Über- und Untergewichtungen.

Erläuterungen

Alpha
Ist die Kennziffer für die Renditechancen. Das Alpha beziffert jenen Teil der FondsRendite, der auf aktive Titelauswahl zurückzuführen ist. Je höher das Alpha, umso besser hat sich der Fonds im Verhältnis zum Markt entwickelt. Beispiel: Ein Alpha von 5,0 zeigt an, dass der Fonds im Vergleich zu seiner Benchmark in den gewählten Betrachtungszeiträumen einen durchschnittlichen Mehrertrag von 5,0 Prozent erzielt hat. Ein positives Alpha deutet darauf hin, dass durch aktives Portfoliomanagement eine Mehrrendite für den Investor erwirtschaftet wurde. Insofern ist die Kennziffer ein Leistungsindikator für erfolgreiches FondsManagement. Gerade im Wettbewerb mit passiven ETFs ist das Alpha das Aushängeschild für Fonds.

Beta
Gilt als Risikomaß. Das Beta ist ein Indikator dafür, wie stark die Erträge eines Fonds tendenziell auf Wertschwankungen am Markt reagieren. Die Kennzahl bemisst die relative Volatilität eines Investmentfonds in Bezug auf den Gesamtmarkt. Anders ausgedrückt: Beta ist das Resultat eines Risikovergleichs zwischen Fonds und Benchmark. Deshalb wird bei der Investmentanalyse einem Index als Repräsentant des Marktes der feste Wert Beta = 1 zugesprochen. Hat ein Fonds ein Beta von 1, ist sein Risiko identisch mit demjenigen des Index. Ein Beta > 1 bedeutet, das FondsRisiko ist überproportional, seine Wertschwankungen sind ausgeprägter. Ein unter 1 liegendes Beta lässt auf geringere Kursschwankungen eines Fonds schließen, er ist risikoärmer. Ein Beispiel: Weicht die Volatilität des Fonds um 15 Prozent nach unten ab, ist sein Beta 0,85, weicht sie 15 Prozent nach oben ab, ist es 1,15. Ein hohes Beta bedeutet potentiell höhere Erträge, aber auch ein gesteigertes Risiko. Ein niedriges Beta zeigt an, dass der Fonds potentiell geringere Erträge erzielt, dabei aber auch ein niedrigeres Risiko eingeht. Ein negatives Beta bedeutet, dass sich der Fonds gegenläufig zur Marktentwicklung verhält.

Dividendenrendite
Die Dividendenrendite ist eine klassische Kennzahl zur Bewertung einer Aktie und misst die Dividende einer Aktie im Verhältnis zum Aktienkurs zum Zeitpunkt der Ausschüttung. Sie wird in Prozent angegeben. Je höher der Wert, desto mehr Anteil an der Unternehmensleistung erhalten Aktionäre in Form der Dividende. Diese Erträge sind unabhängig von der Kursentwicklung an der Börse. Im Gegensatz zum Kurs-Gewinn-Verhältnis KGV werden hier die Erträge als Maßstab für die Rendite genommen, die tatsächlich den Anteilseignern zugute kommen. Hohe Dividendenrenditen können die starke Ertragskraft eines Unternehmens anzeigen, umgekehrt aber auch problematisch sein, da die ausgeschütteten Beträge nicht für Investitionen zur Verfügung stehen.

Information Ratio
Die Information Ratio ist eine Kennziffer zur Beurteilung der Managementqualität eines Fonds. Sie wird errechnet, indem man die Überrendite (aktive Rendite) durch das aktive Risiko teilt. Insofern ist sie das Barometer für den risikobereinigten Ertrag. Die aktive Rendite wird hierbei mit Alpha gemessen, das aktive Risiko anhand des Tracking Errors. Die Kennzahl liefert eine Aussage, ob das eingegangene Risiko durch die erzielte Mehrrendite gerechtfertigt ist. Ist die Information Ratio positiv, ist dies der Fall. Je höher der Wert, desto besser ist das Management von Rendite und Risiko des untersuchten Fonds.

Korrelation
Die Korrelation ist die Kennziffer für die wechselseitige Abhängigkeit zweier Investments. Die Korrelationskennziffer gibt Richtung und Stärke des Zusammenhangs an und liegt dabei in einer Bandbreite zwischen 1,0 für Investitionen, deren Wertentwicklung absolut gleich verläuft, und -1,0 für Investments, deren Wertentwicklung sich genau entgegengesetzt darstellt. Bei einer Korrelation von 0,0 besteht keinerlei Übereinstimmung. Die Kennzahl macht eine Aussage zur strukturellen Abhängigkeit der Wertentwicklung eines Fonds von seinem Vergleichsindex. Weisen Fonds und Index eine hohe Korrelation auf, werden sie auf dieselben Marktrisiken und -entwicklungen ähnlich reagieren. Die Korrelation sollte im Zusammenhang mit dem Beta-Faktor betrachtet werden und gibt dessen Güte an. Je höher die Korrelationskennziffer an 1 oder -1 heranreicht, desto größer ist die Aussagekraft des Beta-Faktors.

Kurs-Buch-Verhältnis (KBV)
Das KBV ist eine Kennzahl für den Substanzwert eines Unternehmens. Es wird errechnet, indem man den Aktienkurs durch den Buchwert je Aktie teilt. Der Buchwert der Aktiengesellschaft ergibt sich durch den Abzug der Verbindlichkeiten von der Summe der Aktiva. Die Aussagekraft der Bücher kann je nach Branche variieren und ist bei Industriefirmen beispielsweise höher als im IT-Sektor. Der Buchwert der Aktie ist das Ergebnis der Division des Unternehmensbuchwerts durch die Anzahl der Aktien. Je niedriger der Wert ist, desto preiswerter ist die Aktie. Wenn der Aktienkurs dem Buchwert entspricht, wird die Aktie zu ihrem "fairen Wert" gehandelt.

Kurs-Cashflow-Verhältnis (KCV)
Das KCV ist eine Kennzahl der Liquidität eines Unternehmens. Man erhält es, indem man den Aktienkurs durch den Cashflow je Aktie teilt. Der Cashflow eines Unternehmens bildet die wirklichen Zahlungsflüsse in einer bestimmten Zeitperiode ab. Sein Wert gibt das Volumen der im Unternehmen für Investitionen und das Begleichen von Verbindlichkeiten vorhandenen liquiden Mittel an. Mit dem KCV kann die Entwicklung der Ertragskraft einer Aktiengesellschaft bewertet werden. Dabei gilt eine Aktie als umso preiswerter, je niedriger ihr KCV ist.

Kurs-Gewinn-Verhältnis (KGV)
Das KGV ist die Kennzahl der Ertragskraft eines Unternehmens. Es wird errechnet, indem man den Aktienkurs durch den Gewinn je Aktie teilt. Hier gilt: Je niedriger die Kennzahl, desto preiswerter ist die Aktie. Ein niedriges KGV wird an der Börse als Einstiegssignal in die Aktie interpretiert. Sie gilt als unterbewertet und hat Aufwärtspotenzial. Liegt das KGV eines Titels hingegen über dem Marktdurchschnitt, kann dies als Ausstiegssignal gewertet werden. Die Aktie gilt als überbewertet, die Wahrscheinlichkeit, dass ihr Kurs fällt, ist hoch. Im Falle korrigierter Gewinnerwartungen kann das KGV zu Fehlinterpretationen führen, da optisch niedrige Kennzahlen die Ertragssituation des Unternehmens nicht mehr richtig wiedergeben.

R²
Die Kennzahl R² baut auf der Korrelation auf. Sie drückt den Prozentsatz der Bewegungen eines Fonds aus, die durch Bewegungen in seinem Referenzindex erklärt werden können. R² ist das Quadrat der Korrelation. Ein R² von 0,7 bedeutet, dass 70,0 Prozent der Entwicklung des Fonds das Ergebnis der Entwicklung des Referenzindex ist bzw. 30,0 Prozent auf die aktive Auswahl von Aktien zurückgeführt werden können. Je deutlicher die Zahl unterhalb von 1 liegt, umso unabhängiger ist der Ertrag des Fonds vom Referenzindex. R² wird genutzt, um die Aussagekraft von Beta zu bestimmen. Je höher das R², desto signifikanter das Beta, weil klar wird, wie sehr dieses auf aktivem FondsManagement basiert. R² hilft also, den Grad sowie die Qualität der FondsManageraktivität einzuordnen.

Sharpe Ratio
Die Sharpe Ratio ist ein Maß für das Gesamtrisiko eines Fonds, da sie die Rendite ins Verhältnis zum absoluten Risiko des Fonds setzt. Die nach dem Nobelpreisträger William Sharpe benannte Kennziffer misst die Überschussrendite eines Fonds pro Risikoeinheit. Dabei wird der Fonds mit dem risikolosen Geldmarkt konfrontiert. Liegt die Sharpe Ratio eines Fonds bei 0,40 und damit im positiven Bereich, ist dies ein Indiz dafür, dass die FondsInvestition rentabler ist als die Platzierung des Kapitals am Geldmarkt. Ein negativer Wert bedeutet: Der Fonds ist schlechter als der Geldmarkt. Zu beachten bei der Interpretation dieser Kennzahl ist, dass sich die Definition eines "risikolosen" Zinses im Zuge der Finanzkrise massiv gewandelt hat. Streng genommen sind risikolose Investments gar nicht mehr existent.

Tracking Error
Der Tracking Error ist die Kennziffer für die Spurabweichung des Fonds vom Index. Sie misst, wie stark die Positionen und ihre Gewichtung im Portfolio des Fonds prozentual von denen des Index abweichen. Zur Berechnung wird die Standardabweichung der Differenzrendite zwischen dem Fonds und seiner Benchmark ermittelt. Insofern wird der Tracking Error auch als Indikator für aktives Risiko verstanden und dient neben Alpha als Grundlage für die Berechnung der Information Ratio. Je niedriger der Tracking Error, desto stärker orientiert sich der FondsManager am Vergleichsindex. Je höher der Wert ist, desto unabhängiger bewegt sich der FondsManager in seinem Markt.

Value-at-risk (VAR)
Der Begriff bezeichnet ein Risikomaß für die Wahrscheinlichkeit und den Umfang von Verlusten einer bestimmten Risikoposition (z. B. eines Portfolios von Wertpapieren) in einem gegebenen Zeithorizont. Ein VAR von 10 Mio. Euro bei einer Haltedauer von 1 Tag und einer als Konfidenzniveau bezeichneten Eintrittssicherheit von 97,5 Prozent bedeutet, dass der potenzielle Verlust der betrachteten Risikoposition von einem Tag auf den nächsten mit einer Wahrscheinlichkeit von 97,5 Prozent den Betrag von 10 Mio. Euro nicht überschreiten wird. VAR wurde von J.P. Morgan entwickelt und ist heute ein Standardrisikomaß im Finanzsektor.

Der obige Text spiegelt die Meinung des jeweiligen Kolumnisten wider. Die finanzen.net GmbH übernimmt für dessen Richtigkeit keine Verantwortung und schließt jegliche Regressansprüche aus.

Gerd Bennewirtz ist als geschäftsführender Gründungsgesellschafter der SJB FondsSkyline OHG 1989 Herausgeber speziell auf Privatinvestoren zugeschnittener Newsletter. Die täglich, wöchentlich und monatlich erscheinenden Publikationen können gratis angefordert werden unter FondsEcho@sjb.de oder www.sjb.de.

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