Immo-Aktien: Warum nicht an der Börse kaufen?

von Klaus Schachinger, Euro am Sonntag

Nicht Residenz, sondern Mietermilieu in Mühlheim an der Ruhr. Links von dem silbrigen mehrstöckigen Gebäude, der Zentrale des milliardenschweren Wohnimmobilienkonzerns Gagfah, der Edeka-Supermarkt Paschmann, rechts eine Stadtsparkassen-Filiale, im Gebäude selbst eine Praxis für Krankengymnastik. Gagfah-Chef Tho­mas Zinnöcker hat sein Büro nicht in der nahe gelegenen Rhein-Metropole Düsseldorf, sondern mitten in der Mieterrepublik Deutschland. Die Nummer 4 der Wohnimmobilienbranche Deutschlands verwaltet 140.000 Wohnungen an 200 Standorten.

Bei aller Bescheidenheit, die Gagfah an den Tag legt: Der Immobilienboom in Deutschland ist auch an der Börse ein Riesenthema. Allein sechs Konzerne, die zusammen Hunderttausende von Wohnungen besitzen, gibt es im Prime Segment, einem streng regulierten Börsensegment. Und sie sind in der Regel sehr erfolgreich, auch an der Börse: Seit Jahresbeginn sind sie deutlich besser ins Jahr gestartet als der bereite Nebenwerteindex MDAX (s. Investor-Info).

Kurstreiber sind die deutlichen Mietsteigerungen in den Wohnungsportfolios und eine stark verringerte Zinslast der Konzerne, wodurch wiederum die Aussicht auf höhere Dividenden steigt.

Einer der Topwerte unter den deutschen Immobilienaktien ist ausgerechnet Gagfah. Am Kapitalmarkt fiel der Konzern lange Zeit eher unangenehm auf. Wegen des ruppigen Führungsstils einiger Vorgänger von Zinnöcker war Gagfah der "Bad Guy" der Branche. Und durch zu kurze Refinanzierungsfristen geriet der Konzern finanziell unter Druck und strich ab 2011 die Dividende. ­Zuvor hatte US-Finanzinvestor und Großaktionär Fortress auf großzügige Ausschüttungen bestanden.

Zinnöcker, seit gut einem Jahr im Amt, ist die Wende gelungen. Vor wenigen Tagen erhöhte Gagfah die Prognose für das laufende Jahr und stellte für 2014 und 2015 wieder Dividenden in Aussicht.

Gagfah schaltet auf Angriff
Zinnöcker läutet jetzt die Offensive ein. "Dieses Unternehmen hat in Kürze wieder alle Voraussetzungen, um auch mit Zukäufen zu wachsen", sagt der Chefsanierer gegenüber €uro am Sonntag. Gleichzeitig habe der Schuldenabbau weiterhin Vorrang. Um finanziell gesünder dazustehen und künftig weniger Zinsen zahlen zu müssen, will Zinnöcker bis 2018 den Grad der Verschuldung "von aktuell 62 auf 50 bis 55 Prozent" herunterfahren. Erste Erfolge wurden schon erzielt. So konnte der Konzern im vergangenen Jahr Kredite in Milliardenhöhe günstiger refinanzieren. "Die Refinanzierung ist uns so gelungen, dass wir in diesem Jahr deutlich unter einer durchschnittlichen Verzinsung von drei Prozent landen", sagt Zinnöcker.

Jüngster Coup: Durch Ausgabe einer Wandelanleihe nahm Gagfah 375  Millionen Euro zu günstigen Konditionen ein - mehr Geld als erwartet. Zeichner zahlten darüber hinaus einen Aufschlag auf den Wert des Immobilienportfolios. Das bedeutet: Die Anleiheinvestoren erwarten eine Steigerung des Börsenwerts.

Ähnlich agieren andere Immobi­lienkonzerne: Auch die Nummer 3 der Branche, LEG Immobilien, platzierte eine Wandelanleihe zu guten Konditionen. Der Mindestaktienkurs für die Wandlung liegt fast ein Viertel über dem NAV-Wert.

Der Abbau der Zinslast sollte der Branche schneller gelingen als erwartet. Unter dem Strich also mehr Mittel für Investitionen. Damit setzen einige der Großen wie LEG und Branchenprimus Deutsche Annington auch weiter auf Zukäufe. Große Portfolios sind derzeit jedoch nicht auf dem Markt. An den langfristigen Wachstumsaussichten ändert das nichts. Den sechs in MDAX und SDAX notierten Unternehmen gehören erst drei Prozent der 23,4 Millionen Mietwohnungen in Deutschland. Weitere zehn Prozent befinden sich im Besitz von Kommunen, neun Prozent werden von Wohnungsbaugenossenschaften verwaltet. Knappe Investitionsbudgets bei Kommunen und Genossenschaften werden die Verhältnisse langfristig zugunsten börsennotierter Konzerne verschieben.

Finanzinvestoren wie Fortress, Goldman Sachs oder Terra Firma ­haben die Voraussetzungen für die starke Börsenpräsenz der deutschen Immobilienbranche begründet. Inzwischen erkennen aber auch konservativ orientierte Investoren wie Pensionsfonds das Potenzial der Immobilienkonzerne und investieren in deren Aktien. Dabei achten sie vor allem auf eine niedrige Verschuldung. Angesichts der niedrigen Leerstandsraten in den meisten ­Immoportfolios - ein weiterer positiver Effekt des Immobilienbooms in Deutschland - führt das zu hohen Mittelzuflüssen und damit zu attraktiven Dividendenrenditen. Unter dem Strich bieten die Unternehmen also solide Renditen mit geringem Anlagerisiko.

Hinzu kommt: Die Pensionsfonds sorgen mit Nachdruck für Transparenz in einem Markt, der bislang als schwer durchschaubar gilt. Das bekam etwa der Aufsichtsratsvorsitzende des Berliner Konzerns GSW zu spüren. Eckhart John von Freyend konnte gegenüber den Großaktionären den Verdacht der ungerecht­fertigten Bevorzugung bei der Ernennung des designierten Vor­standschefs Bernd Kottmann nicht ausräumen. Kurzerhand setzte der niederländische Pensionsfonds PGGM ein Misstrauensvotum der Aktionäre gegen die beiden Manager durch. Anschließend lief auch der Zusammenschluss der Berliner Rivalen GSW und Deutsche Wohnen reibungslos.

Finanzinvestoren steigen aus
Finanzinvestoren, die auf hohe Kapitalrenditen durch stark schuldenfinanzierte Übernahmen spezialisiert sind, steigen aus ihren Investments immer mehr aus. Bei Gagfah reduzierte Fortress seinen Anteil im April auf 27 Prozent. Bei LEG versilberte Goldman Sachs seine Restbeteiligung im Januar.

Nur bei Deutschlands größtem Wohnimmobilienbesitzer Deutsche Annington, erst im vergangenen Juli von Finanzinvestor Terra Firma, der gegenwärtig gut 67 Prozent der Anteile hält, an die Börse gebracht, wurden bisher noch keine größeren Aktienpakete veräußert. Wegen des ge­ringen Anteils frei handelbarer Papiere notiert der Konzern im Kleinwerteindex SDAX.

Das starke Interesse institutio­neller Investoren könnte das jedoch ­ändern. Deutsche Annington mit 215.000 Wohnungen und fünf Milliarden Euro Börsenwert ist ein klarer Kandidat für den MDAX - und irgendwann auch für den DAX. 

Investor-Info

Wohnimmobilienkonzerne
Besser als der MDAX
Die Aktien der vier MDAX-Konzerne Deutsche Wohnen, Gagfah, LEG und TAG entwickeln sich seit ­Jahresbeginnn deutlich besser als der MDAX. Das gilt auch für den als MDAX-Kandidat gehandelten Branchenprimus Deutsche Annington sowie Patrizia. Die Schwaben verwalten Wohnungsportfolios im Auftrag institutioneller Investoren.

Gagfah
Erfolgreiche Sanierung
Der Nachzügler holt auf. Gagfah verwaltet als Einziger neben Deutsche Annnington ein bundesweites Wohnungsportfolio. Seit Jahresbeginn hat die Aktie zweistellig zugelegt, notiert aber weiter unter dem Immobilienwert, der 13 Euro pro Aktie beträgt. Die Aktie ist also immer noch günstig. Mit dem Sanierungsfortschritt sollte sie bald 15 Euro erreichen.

Deutsche Annington
Kandidat für den MDAX
Durch eine Kapitalerhöhung im März wurde der Streubesitz verbessert und liegt jetzt bei 19 Prozent. Der Branchenprimus wird als Kandidat für den MDAX und den internationalen MSCI-Index gehandelt. Das wirkt als Kurstreiber, genauso wie günstige Refinanzierungen und weniger Schulden.

Deutsche Wohnen
Gut und teuer
Mit dem Kauf von GSW wurde das Portfolio auf 150.000 Wohnungen erhöht. In Berlin liegen die Quadratmeterpreise weiter unter dem Niveau in anderen deutschen Metropolen. Potenzial für Wertsteigerung ist also vorhanden. Aktuell liegt der Börsenwert der Firma knapp ein Fünftel über dem Wert der Immobilien. Fazit: Gute Aktie, aber bereits teuer.