Branchenkrise: Wo Ihr Geld jetzt noch sicher ist

von Peter Gewalt, Euro am Sonntag

Der Begriff „immobil“ bei Offenen Immobilienfonds hinterlässt bei zahlreichen Anlegern inzwischen einen recht bitteren Beigeschmack. Bei immer mehr Produkten sind die Investoren regelrecht gefangen und können nicht mehr über ihr eingesetztes Kapital verfügen. Bei einigen Fonds steckt das Geld nun seit fast eineinhalb Jahren fest, die Rückgabe der Fondsanteile ist seither ausgesetzt.

Vergangene Woche schloss mit dem CS Euroreal ein weiterer Offener Immobilienfonds seine Pforten. Insgesamt sind nun neun Fonds mit einer Anlagesumme von über 25 Milliarden Euro eingefroren, dies entspricht knapp einem Fünftel aller Anlagegelder in Offenen Immobilienfonds. Nur über die Börsen können Anleger ihre Produkte loswerden, allerdings teils mit zweistelligen Abschlägen.

Grund für die drakonischen Maßnahmen: Die neun Immofonds sind in Schieflage geraten, nachdem vor allem institutionelle Anleger massenhaft Geld abgezogen haben, sodass die Gesellschaften weniger Liquidität bereithalten konnten, als gesetzlich vorgeschrieben ist. Diese Regelung soll verhindern, dass klamme Immofonds zu Notverkäufen von Objekten unter Preis gezwungen sind.

Einigen Produkten droht das Aus

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Und ein Ende des Dramas, das den jahrzehntelang gepflegten Ruf der Branche als Hort der Stabilität ruiniert, ist nicht abzusehen. Der Preisverfall der Büroimmobilien, Miss­management der Fondslenker und -gesellschaften sowie politische Einflussnahme haben der Branche ihre schwerste Krise seit vier Jahrzehnten beschert. Von den 29 Offenen Immobilienfonds wird eine Reihe nicht überleben, meint Immobilienfondsexpertin Sonja Knorr von der Ratingagentur Scope. „Einige Fonds werden zusammengelegt oder abgewickelt werden,“ prophezeit Knorr, die die Fonds in einer aktuellen Studie in Sachen Rendite, Qualität der Immobilien, Finanzstruktur, Liquidität und Managementqualität genauer unter die Lupe genommen hat.

Ergebnis: Allein in den vergangenen zwölf Monaten haben sich 23 der 29 vergebenen Ratings verschlech­tert, nur zwei Fonds konnten ihr Rating verbessern. Die Gründe hierfür sind laut Scope zum großen Teil hausgemacht. „Viele Fonds haben zu lange zu aggressiv agiert“, erklärt Knorr. „Bei einigen Fonds ist eine Kombination mehrerer Risikofaktoren erkennbar.“ So wurden laut Knorr bei einer Reihe von Fonds Immobilien in ­volatilen Märkten in Boomzeiten zu überhöhten Preisen aufgekauft, und unterdurchschnittliche Vermietungs­strukturen treten nun verstärkt in den Vordergrund. Beispiele hierfür seien der Morgan Stanley P2 Value und der Hansa Immobilia. Viele Fonds haben auch ihre Fremdfinanzierung erhöht. Dies verstärkt im Fall von Abwertungen auf Objekt­ebene den Renditedruck auf die Fonds wie im Fall von Degi Global Business und dem Morgan Stanley P2 Value.

Diese Schwächen wurden durch die aktuelle Finanzkrise schonungslos auf­gedeckt. Seither hat sich die Lage auf den Immobilienmärkten zwar stabilisiert, die Leerstände sind inzwischen dennoch gestiegen: allein im vergangenen Jahr um 90 Prozentpunkte auf 5,8 Prozent. Gleichzeitig sinken die Mieten bei Bürotürmen, Lagerhallen und Einkaufszentren, was wiederum auf die Rendite drückt und bei einigen Fonds zu spektakulären Abwertungen geführt hat. Branchenweit ging die Rendite daher im ersten Quartal auf Zwölfmonats-sicht von 4,3 auf 1,3 Prozent zurück.

Bewertungssystem zweifelhaft

Es sind zwei Konstruktionsfehler, die die Branche besonders hart treffen. „Die Kritik bezieht sich auf die Bewertung der Immobilien und die Steuerung der Liquidität“, bringt es Max Schott, Geschäftsführer der Vermögensverwaltung Sand und Schott, auf den Punkt. Schon lange wird den Fonds vorgeworfen, dass die Bewertung der Immobilien durch eigens bestellte und bezahlte Sachverständige Interessenkonflikte beinhalten könnte. Zudem sei die Bewertung des Port­folios einmal im Jahr angesichts der Dynamik des Markts nicht mehr angemessen.

Zweiter Kritikpunkt ist das schlechte Liquiditätsmanagement der Fonds: Denn einerseits werben die Anbieter damit, dass Anleger jederzeit ihre Anteile veräußern können, andererseits ist das Kapital in Immobilien angelegt. Doch anders als Aktien oder Anleihen lässt sich Beton eben nicht auf die Schnelle ­versilbern. Zehn bis 15 Prozent des Fondsvolumens in Cash reichen nicht aus, wenn die Anleger Anteile massenhaft zurückgeben. „Die Branche hätte sich längst auf einheitliche Standards in Sachen Mindesthaltedauer, Rücknahmeabschläge und Kündigungsfristen einigen müssen, um das offensichtliche Problem zu beheben“, kritisiert Maik Rissel, Mitglied im Anlageberaterteam des DJE Real Estate-Dachfonds.

Keine klare Trennung

Ebenso problematisch: Eine Trennung zwischen privaten und institutionellen Investoren wurde nicht branchenweit durchgesetzt. Und gerade die Großanleger verursachen die größten Probleme. Sie nutzen die Fonds als Liquiditätsparkplatz und haben, etwa im Krisenjahr 2008, die Cashbestände vor allem kleinerer Fonds mit massiven Verkäufen von Fondsanteilen überfordert. Damals gerieten eine Reihe von Fonds in Schieflage und mussten schließen.

Nur einige Anbieter wie die Deutsche-Bank-Immobilienfonds-Tochter Rreef zogen die richtigen Konsequenzen: Rreef hat Anteilsklassen speziell für institutionelle Investoren mit Vorgaben eingeführt, um die­-se längerfristig zu binden. So muss jeder institutionelle Anleger seither die Fondsanteile mindestens zwölf Monate halten und zusätzlich eine zwölfmonatige Kündigungsfrist einhalten. Eine generelle Lösung gab es in der Branche allerdings nicht. „Dafür waren die Interessenlagen der Fondsgesellschaften zu unterschiedlich“, erklärt Profianleger Rissel.

Ein Fehler, der sich erneut rächt. Als vor wenigen Tagen die für die Branche teils sehr negativen Reformvorschläge des Bundesfinanzministeriums publik wurden (siehe Investor-Info), die unter anderem eine zehnprozentige Abwertung aller Immobilienfonds beinhalten, setzte erneut eine Massenflucht institutioneller Anleger ein. Zu viel für die unter Liquiditätsproblemen leidenden Immobilienfonds von SEB, KanAm und Credit Suisse. Leidtragender ist der Privatanleger, denn laut Fondsgesellschaft SEB zeigt „das Verlaufsbild der Rücknahmeverlangen, dass über den Diskussionsentwurf informierte Großanleger erneut schneller reagieren als andere“. Dies sorgt für Kritik: „Kleinanleger fahren demnach bei der Investition in Offene ­Immobilienfonds zweiter Klasse“, schimpft Jens-Peter Gieschen, Fachanwalt für Bank- und Kapitalmarkt­recht bei KWAG Rechtsanwälte.

Nun, wenn auch spät, reagiert die Branche. „Wir streben eine klare Trennung zwischen institu­tionellen Investoren und Privatanlegern an“, erklärt Reinhard Kutscher, Vorsitzender des Immobilienausschusses des Bundesverbands Investment und Asset Management (BVI). „Dabei soll es unterschiedliche gesetzliche Regelungen in Bezug auf Mindesthaltedauer und Kündigungsfristen für institutionelle und Privatanleger geben“, erklärt Kutscher. Vorstellbar sei es etwa, dass für Kleinanleger eine bestimmte Mindesthaltedauer eingeführt werde, wobei eine vorzeitige Rückgabe in Notfällen und gegen eine Rücknahmegebühr möglich sein sollte. Ebenso zeigt sich der BVI offen, was das Thema einer zweimaligen Bewertung der Portfolios pro Jahr betrifft. Experten erwarten allerdings, dass es bis zum Sommer dauern kann, bis neue Regelungen tatsächlich Gesetz werden. Bis dahin herrscht weiter Unsicherheit. In dieser Situation in Offene Immobilienfonds zu investieren ist deshalb für Scope-Analyst Knorr keine Option. „Als Privatanleger sollte man erst einmal abwarten, was der Gesetzgeber tatsächlich beschließt.“

Investierte Anleger sollten sich ihren Fonds genauer anschauen. „Die Fonds sollten sich an Privatanleger richten, im Branchenvergleich eine gute Immobilienqualität ausweisen und sich auf einen starken Vertrieb stützen können“, erklärt Knorr die wichtigsten Kriterien. Große Fonds wie der hausInvest europa, Deka ImmobilienEuropa und der UniImmo: Europa könnten die derzeitigen Prob­leme am besten meistern, so Knorr.Experte Schott empfiehlt zu überprüfen, wie sich die Volumina der Fonds und die Kurse an den Börsen entwickeln. „Hohe Preisabschläge auf den ausgewiesenen Anteilswert bedeuten große Bedenken.“ Bedenken, dass das eingesetzte Kapital weniger oder – immobil wird.

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Offene Immobilienfonds
Druck auf die Renditen
Offene Immobilienfonds hatten jahrzehntelang ein tadelloses Image. Kontinuierliche Gewinne machten die Fonds für konservative Langfristanleger interessant. Der von der Branche sorgsam gepflegte Nimbus der profi­tablen Langweiler ist passé. So ist nicht nur die Rendite im vergangenen Jahr im Schnitt deutlich gesunken, einige Fonds sind sogar in die Verlustzone geraten. So zählen der Degi Global Business mit minus 22,6 Prozent und der Morgan Stanley P2 Value mit minus 13 Prozent zu den großen Verlierern des Jahres. Noch mehr Ungemach droht Anlegern, sollten eingefrorene Immobilienfonds nicht mehr geöffnet und zwangsliquidiert werden. Denn die Immobilien werden kaum zu den aktuellen Bewertungen verkauft werden können. Doch nicht alle Port­folios sind Wertvernichter. Die großen Drei der Branche kommen auf ein Plus von rund drei Prozent im vergangenen Jahr und bis zu 15 Prozent in drei Jahren.

Schäubles Vorschläge
Schock für die Immobranche
Die Reformvorschläge von Bundesfinanzminister Wolfgang Schäuble für Offene Immobilienfonds haben die Branche geschockt und Anleger zur Flucht aus der Anlageklasse motiviert. Ein Kernpunkt des Diskussionspapiers ist, die tägliche Verfügbarkeit von Offenen Immobi­lienfonds drastisch einzuschränken. So sollen in Zukunft Anleger ihre Anteile nur noch an einem oder zwei Stich­tagen im Jahr kaufen oder verkaufen können. Zudem ist eine Kündigungsfrist von sechs bis 24 Monaten vorgeschlagen worden sowie eine Mindesthaltedauer von 24 Monaten. Im Höchstfall müsste ein Anleger somit 48 Monate auf den Verkauf seiner Anteile warten. Am heftigsten umstritten ist der Plan, auf den Verkehrswert der Immobilien einen Abschlag von zehn Prozent vorzunehmen, um Investoren in Krisensituationen vor Verlusten zu schützen. Allerdings stößt dieser Vorschlag auf so viel Widerstand, dass mit einer Umsetzung nicht zu rechnen ist.

Alternative zu Immofonds
Vontobel Absolute Return Bond
Rentabel, stabil und immer liquide – der Fonds Vontobel Ab­solute Return Bond kommt den ehemaligen Charakteristika eines Offenen Immobilienfonds sehr nahe. Fondsmanager Volker Wehrle investiert in Staats- und Unternehmensanleihen von hoher Qualität. Um die Risi­ken für das Portfolio zu minimieren, steuert Wehrle mit dem Einsatz von Derivaten sehr aktiv die Laufzeiten der An­leihen sowie die Währun­gen im Fonds.