EZB steigert Tempo bei Anleihekäufen

In der Woche bis zum 6. November nahm die EZB Staatsanleihen im Wert von 12,93 Mrd. € in ihre Bücher, nach 10,57 Mrd. € in der Vorwoche. Die Erhöhung der Schlagzahl ist allerdings dem bevorstehenden Jahresultimo und dem damit einhergehenden Austrocknen der Sekundärmärkte geschuldet. Doch ist es auch als Vorgeschmack zu sehen, auf die im Vormonat von EZB-Präsident Mario Draghi angedeutete Ausweitung der geldpolitischen Maßnahmen.

Ziel der Maßnahmen ist bekanntlich, dass die Banken dadurch mehr Kredite an Unternehmen und Haushalte vergeben, was die Konjunktur und auch die Inflation anheizen soll. Bisher aber sind die Implikationen auf die Teuerung bescheiden geblieben. Hier setzt auch die Argumentation der Kritiker wie die von Bundesbank-Chef Jens Weidmann an, der sich klar gegen eine Fortführung der expansiven Geldpolitik ausgesprochen hatte. Die niedrige Inflation sei Folge des niedrigen Ölpreises und kein Ausdruck von Deflation, sagte er. Seit Beginn des Programms im März diesen Jahres haben die EZB und die nationalen Zentralbanken der Euro-Länder Staatsanleihen im Volumen von 406,57 Mrd. € angekauft. Das Programm soll bis September 2016 laufen und dann einen Gesamtumfang von 1,14 Bill. € erreichen.

Nun sind allerdings Signale zu vernehmen, nach denen die EZB ihr Anleiheprogramm zwar nicht weiter ausdehnen, dafür aber den Strafzins deutlich erhöhen werde. Wie die Nachrichtenagentur Reuters aus Kreisen von EZB-Ratsmitgliedern erfahren hat, gibt es bei verschiedenen Notenbankern Überlegungen, den Einlagensatz, der seit September 2014 bei minus 0,2% liegt, weiter zu senken. Damit würde sich also der Strafzins für Banken, die Gelder bei der EZB parken, erhöhen. Vor diesem Hintergrund würde es nicht verwundern, wenn die EZB bei ihrer nächsten geldpolitischen Zinssitzung Anfang Dezember eine entsprechende Entscheidung fällen wird. In einer solchen Maßnahme erkennt die Notenbank offenbar nicht nur einen gewissen Handlungsspielraum, sondern erachtet dieses Instrument auch als das am wenigsten umstrittene.

Die kritischen Stimmen gegen die Geldschwemme werden indessen lauter. Auch der Sachverständigenrat für Wirtschaftsfragen hat die Notenbank nun ermahnt, ihre Geldpolitik nicht weiter zu lockern. Die derzeitige Niedrigzinsphase berge Risiken für die Finanzstabilität und höhle mittelfristig die Geschäftsmodelle von Banken und Versicherungen aus, ist im Jahresgutachten der Wirtschaftsweisen zu lesen. Konkret wird gefordert, die im März gestarteten Wertpapierkäufe zurückzufahren oder früher zu beenden.

Doch nicht nur bei der Bundesbank und den Wirtschaftsweisen, auch in der EZB selbst wächst indessen offenbar der Unmut über die Politik des lockeren Geldes von Mario Draghi. So berichtet Reuters von erheblichen Konflikten zwischen Finanzwächtern und Notenbankern in der EZB. Auf der einen Seite wollen demnach die Kontrolleure der EZB die Banken mit schärferen Kapitalvorgaben krisenfester machen. Auf der anderen Seite befürchteten Geldpolitiker Rückschläge für die immer noch sehr zögerliche Kreditvergabe im Währungsraum.

Die Konflikte entzünden sich offenbar auch an der Festlegung der neuen Mindestkapitalanforderungen, die die Kontrolleure des Einheitlichen Aufsichtsmechanismus‘ (SSM) den von ihr durchleuchteten Banken vorgeben. Werden die Mindestkernkapitalquoten für 2016 um voraussichtlich 0,3 Prozentpunkte angehoben, kann dies im Extremfall dazu führen, dass Institute frisches Kapital aufnehmen oder bestimmte Geschäfte aufgeben müssen. Dies wäre zum Verdruss der Notenbanker innerhalb der EZB, die befürchten, eine solch versteckte Kapitalerhöhung könne zu einer gebremsten Kreditvergabe führen. Die Ziele einer lockeren Geldpolitik würden dann konterkariert werden, argumentieren sie. Der Widerspruch zwischen Krisensicherheit von Banken und expansiver Geldpolitik ist also vorprogrammiert.

Zentrifugalkräfte in Europa nehmen zu

Die Risse innerhalb Europas, die unter anderem durch die uneinheitliche Flüchtlingspolitik verursacht werden, vertiefen sich. So will der kroatische Regierungschef Zoran Milanovic die ins Land drängenden Flüchtlinge nach Ungarn umleiten lassen. Während die ungarische Regierung ihrerseits auch an der Grenze zu Kroatien einen Zaun baut, um die Ankunft weiterer Flüchtlinge zu verhindern. Genauso war Ungarn bereits an der Grenze zu Serbien verfahren.

Die Zentrifugalkräfte innerhalb Europas sind jedenfalls an vielen Stellen zu spüren, unter anderem in Katalonien, wo gerade der amtierende Ministerpräsident Artur Mas als Kandidat für die Wiederwahl im Parlament in Barcelona im ersten Wahlgang am Dienstag gescheitert ist. Die Fliehkräfte, die in der spanischen Region herrschen, wurden aber einen Tag früher deutlich, als das Parlament Kataloniens für die Unabhängigkeit von Spanien gestimmt hatte. Demnach soll der Prozess zur Abspaltung in den kommenden 18 Monaten erfolgen. Bis dahin dürfte das spanische Verfassungsgericht über den Antrag der Regierung in Madrid entschieden haben, ob denn das Votum der Katalanen mit der Verfassung vereinbar ist.

Gestürzt worden ist indessen die Mitte-Rechts-Regierung in Lissabon. Nur gut einen Monat nach der Parlamentswahl in Portugal hat die linke Opposition die Regierung per Misstrauensvotum zu Fall gebracht. Damit kann der bisherige Ministerpräsident Pedro Passos Coelho seine strenge Sparpolitik, die zu einer Stabilisierung des ehemaligen Krisenlands geführt hat, nicht mehr fortsetzen.

Und dann ist da noch der britische Premierminister David Cameron, der in dieser Woche offiziell seine Reformforderungen für einen Verbleib in der Europäischen Union vorgestellt hat. Der Londoner PM will die EU-Mitgliedschaft der Briten, die gerne von "the continent" reden, wenn sie Europa meinen, neu verhandeln. Das bedeutet nichts anders als dass Cameron Sonderkonditionen in Brüssel erzwingen will. Unter anderem will der Premier erreichen, dass Einwanderer aus Europa keine Sozialleistungen in Großbritannien beziehen dürfen, zumindest nicht während der ersten vier Jahre. Damit aber würde man die Arbeitnehmerfreizügigkeit aussetzen - eine Forderung, auf die Brüssel schwer eingehen könnte, stellt sie doch einen der Grundpfeiler der EU dar. Dies zeigt auch das Dilemma von Cameron, der zwischen banalen und Maximalforderungen lavieren muss, steht er doch zu Hause unter Druck der europafeindlichen Partei Ukip. Cameron hat bis Ende 2017 ein Referendum angekündigt, in dem die Briten entscheiden sollen, ob sie in der EU bleiben wollen oder nicht. Umfragen zufolge ist der Ausgang völlig offen.

Diese auseinander strebenden Kräfte, die die genannten Beispiele gemein haben, müssen nicht bedeuten, dass Europa zerfällt. Aber die Möglichkeit, dass sich die Staatengemeinschaft in zwei verschiedene Zonen aufspaltet, kann nicht mehr ausgeschlossen werden.

Am CoCo-Markt gibt es noch Details zu klären

Seit Anfang 2013 haben sich im Zuge der Verabschiedung der neuen BASEL III Richtlinien sogenannte Additional Tier 1-Anleihen, z.B. Contingent Convertible Bonds (CoCos), als Refinanzierungsinstrumente etabliert, welche den Emittenten helfen sollen, ihre Eigenkapitalausstattung in wirtschaftlich ungünstigen Zeiten zu verbessern. Dies wird dadurch erreicht, dass beispielsweise bei Unterschreiten einer vorher definierten Eigenkapitalschwelle eine Wandlung dieser Anleihe in Eigenkapital (Aktien) erfolgt oder ein automatischer Haircut bei dieser Anleihe ausgelöst wird, um die Eigenkapitalquote zu steigern. Der Markt für CoCos ist noch relativ jung und das Volumen der begebenen Instrumente (derzeit ca. 117 Mrd. €) beträgt laut Expertenschätzungen weniger als die Hälfte des erwarteten Emissionsvolumens.

Die speziellen Risiken, die sich aus dieser komplexen Struktur ergeben, hat die britische Finanzaufsicht FCA bereits im vergangenen Jahr erkannt und daher die von ihr überwachten Finanzinstitute explizit angewiesen, dass ein aktiver Vertrieb von CoCos an Privatkunden nicht erfolgen darf. Auch die damalige Präsidentin der Finanzaufsicht BaFin, Elke König, hatte bereits im Mai 2014 darauf hingewiesen, dass die neuartigen Anleihen nicht für alle Anleger geeignet seien. Ein Vertriebsverbot wurde damals allerdings nicht ausgesprochen.

Ein zusätzliches Spannungsfeld baut sich nun im Rahmen der neuen Eigenkapitalvorschriften für Banken der EU auf, die gemäß KWG im Inland durch die Bundesbank durchgesetzt werden. Die Bundesbank verlangt, je nach Systemrelevanz und weiteren weichen Kriterien, eine bestimmte Mindestkapitalausstattung, die den Anlegern jedoch nicht bekannt ist. Wird diese Schwelle unterschritten, so kann die Bundesbank neben der Zahlung von Dividenden und Boni an die Mitarbeiter auch die Zinszahlung auf AT1-Anleihen verbieten. Dadurch bergen AT1-Anleihen zwei Risiken:

1. Ausfall der Zinszahlung bei Unterschreiten der Mindestkapitalanforderung der Bundesbank und
2. bei Erreichen der in den Anleihebedingungen von CoCos definierten Eigenkapitalschwelle, die Wandlung in Eigenkapital oder einen Haircut.

Ein Beispiel aus der jüngeren Geschichte bietet hier die Deutsche Bank. Diese hatte unlängst auf ihrer Hauptversammlung bestätigt, für dieses und das kommende Geschäftsjahr auf die Zahlung von Dividenden zu verzichten und die Boni für Mitarbeiter zu reduzieren, da kein Gewinn in ausreichender Höhe zu erwirtschaften sein werde. Über die Gründe, weshalb diese Entscheidung auch bereits für das Folgejahr getroffen wurde, rätseln die Marktteilnehmer noch heute. Hatte die Bundesbank bereits Einfluss auf diese Entscheidung? Besteht das Risiko, dass die Zinszahlungen auf die AT1-Anleihen ebenfalls ausfallen werden? Welche Auswirkungen die Zahlung bzw. die Nichtzahlung des Kupons der Deutschen Bank AT1-Anleihen auf das Gesamtkonstrukt CoCos haben wird, bleibt abzuwarten.

Gewiss ist allerdings, falls die Bundesbank die Zahlung eines Kupons einer solchen AT1-Anleihe untersagen sollte, dass dies das Vertrauen der Anleger in den noch jungen Markt der CoCos erheblich schwächen und eine Umsetzung der BASEL III Richtlinien zumindest in diesem Punkt erschweren würde. Eine solche Art der Kapitalaufnahme dürfte den Banken somit auf Jahre unmöglich sein. Das Problem wurde inzwischen erkannt und an einer rechtlichen Regelung wird nach Aussage der Chefin des Aufsichtsgremiums SSM der EZB, Danièle Nouy, gearbeitet.

Hellas vor der Rückkehr an den Kapitalmarkt

Hellas plant die Rückkehr an den Anleihemarkt. Die Regierung in Athen gab bekannt, dass Griechenland sich im kommenden Jahr wieder Geld am Anleihemarkt besorgen will. Geplant ist laut Finanzminister Euklides Tsakalotos eine Rückkehr an den Bondmarkt in der zweiten Jahreshälfte 2016. Seit Mitte 2014 hat Athen keine Staatsanleihen bei privaten Investoren platziert.

Indessen wartet Athen auf grünes Licht für Milliardenhilfen zugunsten griechischer Banken und für eine neue Kreditrate. Vor Auszahlung weiterer zwei Mrd. € herrscht Uneinigkeit zwischen Griechenland und seinen internationalen Geldgebern. Bevor die Gelder fließen, soll die Regierung mehr Reformen als bisher in die Tat umsetzen. Es geht für die Links-Rechts-Regierung vor allem um den Schutz ärmerer Bürger, die Athen vor einer Beschlagnahmung ihrer Wohnung schützen will, falls sie Kredite nicht bezahlen können.

Rasch freigegeben werden sollen indessen Finanzspritzen von bis zu 10 Mrd. € für Griechenlands Banken. Allerdings müssen auch hierfür noch Bedingungen erfüllt werden, sagte der Chef des Eurorettungsschirms ESM, Klaus Regling, der darauf hofft, dass dies im Laufe der Woche noch passieren wird. Die griechischen Banken brauchen weniger Geld als zunächst erwartet, was allerdings nur bedingt als positive Nachricht angesehen werden sollte.

Gauweiler klagt erneut in Karlsruhe gegen EZB

Eine Männerfreundschaft zwischen Mario Draghi und Peter Gauweiler wird das wohl nicht mehr werden. So hat der CSU-Politiker in Karlsruhe erneut gegen Maßnahmen zur Bewältigung der Euro-Schuldenkrise geklagt. Heuer richtet sich Gauweilers Ansinnen gegen das gewaltige Anleihekaufprogramm der Europäischen Zentralbank (EZB). Das sogenannte Quantitative Easing (QE) sei undemokratisch und hebelt das Wahlrecht der Deutschen aus, argumentiert Gauweiler und erhebt schwere Vorwürfe gegen EZB-Präsident Draghi.

Dieser dürfe aufgrund seiner beruflichen Vergangenheit etwa als früherer Generaldirektor des italienischen Finanzministeriums nicht an geldpolitischen Beschlüssen zugunsten von Krisenstaaten wie Italien oder Griechenland mitwirken. "Es besteht die Besorgnis der Befangenheit", so Gauweiler. Auch das Anstreben einer Inflation von knapp 2% widerspreche der im Vertrag von Maastricht festgeschriebenen Preisstabilität. Unter Staatsrechtlern gilt eine solche Klage als juristisches Neuland.

Gauweiler geht es bei seiner Klage um das "Jedermannsrecht auf demokratische Teilhabe", wie er sagt. Die EZB handelt nach seinem Dafürhalten ohne jede Beteiligung des Bundestages. Zugleich werde der Steuerzahler mit großen finanziellen Risiken belastet.

Autos und TV, des Mannes "liebsten" Kinder

Obwohl sich das Jahr 2015 dem Ende zuneigt, werden verschiedene Unternehmen nochmals am Kapitalmarkt aktiv und kümmern sich um ihre Refinanzierung. Staugefahr besteht allerdings nicht und so erinnert das Emissionsverhalten an das Einfädeln auf eine nur spärlich befahrene Autobahn.

Gasgebend und damit diesem Umstand folgend begab der bayerische Motorenbauer BMW eine 5-jährige Anleihe (A18UWD) im Volumen von 1,25 Mrd. €. BMW zahlt den Investoren hierbei jährlich 0,875% bis zum 17.11.2020. Die Anleihe wurde mit +63 bps über Mid Swap gepreist, was einen Ausgabepreis von 99,937% ergab. Durch die gewählte Mindestanlagesumme von 1.000 € soll der Kauf dieses Bond auch für Retail-Investoren ermöglicht werden.

Aber auch Zulieferer wie der US-amerikanische Hersteller von Kfz-Teilen BorgWarner Inc. wagte sich mit einer Anleihe (A1Z9Z1) an den Kapitalmarkt. Das Unternehmen refinanzierte 500 Mio. € für 7 Jahre und zahlt dafür einen jährlichen Kupon in Höhe von 1,8%. Das Papier wurde mit +128 bps über Mid Swap gepreist, was einem Ausgabepreis von 99,603% entsprach. Die Anleihe verfügt über ein optionales Kündigungsrecht zu Gunsten des Emittenten (Make-Whole-Option). BorgWarner hat sich bei dieser Anleihe für einen Mindestanlagebetrag von 100.000 € entschieden.

Doch auch der britische Anbieter von Bezahlfernsehen Sky begab eine 10-jährige Anleihe (A18UQ2) im Gesamtvolumen von 500 Mio. €. Die Anleihe ist mit einem fixen Kupon in Höhe von 2,25% bis zum Laufzeitende am 17.11.2025 und einer Make-Whole-Option ausgestattet. Der Bond wurde mit +130 bps über Mid Swap gepreist, was zu diesem Zeitpunkt einen Ausgabepreis von 99,593% bedeutete. Durch die Mindestanlagesumme von 100.000 € richtet sich diese Anleihe insbesondere an institutionelle Anleger.

Nicht enden wollende Achterbahnfahrt

Der richtungsweisende Euro-Bund-Future für deutsche Staatsanleihen hat in den vergangenen Wochen eine wahre Achterbahnfahrt hingelegt. In erster Linie dafür verantwortlich sind die US-Notenbank Fed sowie die Europäische Zentralbank (EZB). Nicht enden wollende Spekulationen über die künftige Geldpolitik dieser beiden Schwergewichte sorgen für eine ausgeprägte Volatilität an den Anleihemärkten.

So notierte das Rentenbarometer Ende Oktober noch bei 158,26% und damit auf einem Sechs-Monats-Hoch. Nach den starken US-Arbeitsmarktzahlen am Freitag geriet der Bund-Future gewaltig unter Abgabedruck und fiel in der Folge bis auf 154,81%. So niedrig notierte das Sorgenbarometer zuletzt Ende September. Dies kam einer Rendite für zehnjährige Bundespapiere von 0,72% gleich.

Der Start in die neue Handelswoche verlief wenig verheißungsvoll, doch im weiteren Handelsverlauf waren es erneut Meldungen zur EZB-Geldpolitik, die für neuen Schwung am Bondmarkt sorgten. So verdichten sich die Anzeichen, wonach die EZB auf eine noch lockerere Geldpolitik zusteuert, was wiederum die deutschen Bundesanleihen stützte und den Euro-Bund-Future ins Plus drehen ließ. Dadurch konnte er sich von seinen Verlusten der vergangenen Tage erholen und handelt zur Stunde bei 156,23%. Zehnjährige Bunds rentieren somit wieder nur noch bei ca. 0,61%.

Charttechnisch verläuft die Unterstützungslinie bei 154,81%, dem Tief vom 9. November und als erster Widerstand fungiert weiterhin der Bereich um 157,11% (mehrere Hochs/Tiefs im Okt./Nov.).

USA - nicht kleckern, sondern klotzen

In dieser Handelswoche wurden von den Eurostaaten Anleihen im Volumen von ca. 13 Mrd. € begeben, ohne dass gleichzeitig Rückzahlungen oder Zinszahlungen zu begleichen waren. Die Eröffnung der Emissionstätigkeit war den Niederlanden mit einer Aufstockung der 5-jährigen Altemission (A1ZUVV) vorbehalten und den Schluss bildet am heutigen Donnerstag - wie bereits so oft - Italien, das mit diversen BTP-Aufstockungen am Markt aktiv wird.

Aber auch die Bundesrepublik Deutschland hat sich am Kapitalmarkt präsent gezeigt. So wurde bereits am Dienstag die inflationsindexierte Anleihe (103055 / 2030) um 1 Mrd. € auf insgesamt 7 Mrd. € aufgestockt. Die Zuteilung erfolgte bei einer realen Durchschnittsrendite von -0,35%. Zusätzlich wurde am gestrigen Mittwoch das Emissionsvolumen der aktuellen Bundesobligation Serie 172 (114172) um 3 Mrd. € auf 19 Mrd. € erhöht. Investoren konnten beim Tender eine Durchschnittsrendite von -0,08% erzielen.

In den USA rentieren zum Vergleich die 5-jährigen Staatsanleihen aktuell bei ca. 1,70%. Eine Rendite, die bei uns viele Kapitalsammelstellen glücklich machen würde. Doch US-Investoren konnten in dieser Handelswoche sogar zwischen Geldmarkttiteln im Volumen von "nur" 122 Mrd. USD und 10-jährigen-T-Notes für 24 Mrd. USD sowie 16 Mrd. USD als 30-jährige-T-Bonds wählen. Es wurde also nicht gekleckert, sondern geklotzt.

Euro mit Nackenschlag

Feierten wir gestern insbesondere im Rheinland den Beginn der fünften Jahreszeit, des Karnevals, so hieß es bereits am vergangenen Freitag anlässlich der US-Arbeitsmarktdaten am Devisenmarkt: "Wolle mer se reinlasse?". Mit einem großen Knall kamen sie herein, die Arbeitsmarktdaten aus den USA und mit 271.000 neu geschaffenen Stellen übertrafen sie den Umfragewert bei weitem. Die Gemeinschaftswährung traf dies wie ein Nackenschlag. Sie ging von 1,0885 bis auf 1,0706 USD zurück. Am Montag konnte sich die Währung der Euroländer um die Marke von 1,075 USD, also auf deutlich ermäßigtem Niveau, wieder etwas stabilisieren.

Den nächsten Nackenschlag erhielt die Gemeinschaftswährung aus Portugal und als Folge der Abkehr vom Reformkurs gab der Euro bis auf 1,0673 USD nach. Trotz aller Widrigkeiten notiert die Gemeinschaftswährung heute Morgen um die Marke von 1,075 USD.

Auch gegenüber dem brasilianischen Real hatte die Währung der Euroländer in dieser Handelswoche wenig zu lachen. Sie verbilligte sich von 4,1489 bis auf 3,9751 BRL. Um mit ihrem Depot für den Jahresendspurt gerüstet zu sein, fragen Privatanleger vornehmlich Anleihen auf türkische Lira, US-Dollar und brasilianische Real nach.

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Der Autor dieses Artikels ist Klaus Stopp, Leiter der Skontroführung Renten bei der Baader Bank AG. www.Baadermarkets.de

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