Hier stimmt was nicht: Bayer bzw. Fresenius - Ein hoher Preis für zu viel Ego

von Jörg Lang, Euro am Sonntag

Das in der Ökonomie auch als Principal-Agent beschriebene Problem hat immer dann negative Folgen für Anteilseigner, wenn Management-Ego und Deal-hungrige Investmentbanker zusammentreffen: Geht alles gut, gibt es Bonus, wenn nicht, landet eine dicke Abfindung auf dem Konto.

Ein aktueller Fall ist die Akquisition von Monsanto durch Bayer, die entgegen aller Warnungen durchgezogen wurde. In dem anders gelagerten, aber vergleichbaren Fall geht es um die geplatzte Übernahme der US-Generikafirma Akorn. Aus dem Geschäft könnte Fresenius noch eine Milliardenrechnung präsentiert werden.

Mit seinem Gebot von über vier Milliarden Dollar wollte sich das Management gegen die Marktmeinung durchsetzen. Am Ende trat man aber von dem Deal zurück, weil Akorn nicht ordnungsgemäß informiert habe. Das kostete laut Halbjahresbericht 40 Millionen Euro. Ein hoher Betrag für viel Ego. Und: Nun streiten sich beide vor Gerichte. Im Herbst kommt es zu einem Urteil. Gut möglich, dass eine Milliardenstrafe auch dazu führen wird, dass der Markt Luft aus der vorhandenen Bewertungsprämie bei Fresenius ablässt.

Das Erscheinungsbild ist auf jeden Fall nicht so, wie man es bei einem Wachstumsunternehmen annehmen könnte. Die Akquisitionen zeigen sich als Goodwill und Schulden in der Bilanz, wobei der Goodwill das Eigenkapital übersteigt. Wird auch noch die von Fresenius konsolidierte, aber nicht kontrollierte Fresenius Medical Care (Anteil rund 31 Prozent) herausgerechnet, verschlechtern sich die Relationen weiter. Die Nettoschulden betragen dann rund elf Milliarden Euro. Der Unternehmenswert liegt bei rund 38 Milliarden, das 15-Fache des Betriebsergebnisses. Kliniken, die über 40 Prozent zum Ergebnis von Rest-Fresenius beisteuern, werden bei Übernahmen jedoch eher mit dem Zehnfachen bewertet. So gesehen würden neue Jahrestiefstkurse nicht überraschen.

Unser Kolumnist Jörg Lang beschäftigt sich seit 1988 mit dem Thema Aktien.