Vorweggenommen

Tapering ist in aller Munde. Allein die Ankündigung der Fed, dass sie ihre Anleihekäufe bei weiterhin positiven Wirtschaftsdaten verringern wird, führte weltweit zu anziehenden Zinsen. Der nächstfällige T-Note-Future, ein Indikator für die Entwicklung zehnjähriger US-Staatsanleihen, verringerte sich von Anfang Mai bis zum 21. Juni von 133,36 auf 126,22 Punkte. Die Zinswende gibt damit Anschauungsunterricht, wie schnell bei Anleihen mit Kupons von derzeit rund zwei Prozent die Zinszahlungen von mehreren Jahren durch Kursverluste aufgezehrt sind. Die gute Nachricht: Aufgrund der Kursrückgänge bieten die langfristigen US-Staatspapiere wieder eine positive Realrendite von 1,2 Prozentpunkten. Eine ähnliche Entwicklung gab es auch bei zehnjährigen Bundesanleihen: Sie weisen jetzt bei einer Nominalverzinsung von 1,6 Prozent eine Realrendite von 0,1 Prozent auf. Die Anleihemärkte haben damit bereits Tapering zu einem nicht unwesentlichen Teil vor dessen Einsetzen eingepreist. Das spricht dafür, dass die Investoren jedenfalls aus taktischer Sicht Bundesanleihen und US-Treasuries wieder kaufen können.

Gleichzeitig mit der Diskussion um Tapering weiteten sich auch die Zinsdifferenzen zwischen den Ländern der Peripherie und der Euro-Kernzone aus. Auftrieb erhielten die Spreads zum einen durch die Anfrage Zyperns nach neuen Finanzhilfen für ihren angeschlagenen Finanzsektor, zum anderen sorgten auch Aussagen von EZBDirektoriumsmitglied Jörg Asmussen vor dem Bundesverfassungsgericht für den Spread-Anstieg. Das Gericht prüft derzeit die Rechtmäßigkeit von OMT (Outright Monetary Transactions) und will im Herbst zu einer Entscheidung kommen. Mario Draghis berühmtes „whatever it takes“ – also auch in unlimitierter Menge Staatsanleihen von klammen Euro-Staaten in einer Krise aufzukaufen – schränkte Asmussen auf Staatsanleihen mit ein- bis dreijähriger Laufzeit ein, die bereits am Sekundärmarkt notieren. Gleichzeitig betonte die EZB, dass OMT nur für Länder möglich ist, die Geld aus dem ESM (European Stability Mechanism) erhalten und somit auch die Auflagen zum Schuldenabbau akzeptiert haben. Die EZB wies damit selbst auf die Einschränkung ihrer Handlungsfähigkeit bei OMT hin. Allerdings bewies die EZB in der Vergangenheit, dass sie auf anderem Weg Liquidität schaffen und damit Krisen handhaben kann. So hat sie mit Hilfe von LTRO (Long-Term Refinancing Operations) bereits in der Vergangenheit die Zinsdifferenzen zwischen den Mitgliedsländern etwas eingeebnet. Sollte sich die Situation verschärfen, dürfte sie auch diesmal gegen diese Fragmentierung der Kapitalmärkte angehen. Für die Investoren bleibt damit Carry und Tightening, also das Verdienen an den Zinsspreads und an einer Normalisierung dieser Spreads innerhalb des Euro-Raums, eine attraktive Strategie.

Schmaler Ausgang

Die Anleihemärkte der Schwellenländer wurden im Rahmen der Tapering-Diskussion noch stärker in Mitleidenschaft gezogen. Erst Anfang Mai veranlassten die rekordtiefen Zinsen und der schwache Dollar Investoren aus den Industrieländern, hochverzinsliche Anleihen von Schwellenländern zu kaufen und damit mehr Risiko auf ihre Bilanzen zu nehmen. Selbst Ländern mit notorisch hohen Leistungsbilanzdefiziten fiel es leicht, ihr Ungleichgewicht im Außenhandel zu finanzieren. In der Korrektur zeigte sich wieder einmal, dass für die vielen, die sich an diesem „Crowded Trade“ beteiligten, die Ausgangstür zu klein war. Viele Investoren schafften es nur mit Verletzungen durch diese Tür.

Die auf lokale Währungen lautenden Schwellenländeranleihen verloren enorm, die Dollar-denominierte Anleihen wurden mitverkauft und entsprechend mit nach unten gezogen. Mit den Kursrückgängen stieg die Rendite und damit die Attraktivität vieler EM-Bonds. Doch noch wird am Markt nicht zwischen fundamental starken und schwachen Ländern differenziert. Entsprechend wurde diese Anlageklasse auf neutral gestellt. Beruhigt sich die Lage wieder, werden die Fundamentaldaten wichtiger. Bonds aus Ländern mit guten wirtschaftlichen Rahmendaten dürften sich dann schnell erholen. Insgesamt ist nach dem Zinsanstieg selbst im Segment der Investment Grades sehr viel Nervosität zu beobachten. Kehrt mehr Ruhe ein und reduziert sich die Volatilität, ist aber eine kräftige Erholung zu erwarten. Zusätzliche Gewinnchancen bieten in Euro rechnenden Investoren Dollar-Anleihen. Die USWachstumsstärke sorgte für eine Ausweitung der Zinsdifferenz zum Euro-Raum und Japan. Gleichzeitig wandelte sich damit der Greenback zuletzt von einer Funding Currency zu einer Saving Currency. Das spricht für eine Dollar-Aufwertung.

DWS Investments
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*Quelle: BVI, Stand 31. Mai 2013, inkl. DB-Produkte

**Stand: 31. März 2012

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