Fondsmanager Steffen: Bewertungen sind noch attraktiv

finanzen.net: An den internationalen Aktienmärkten herrscht Jubellaune. Die EZB-Milliarden, der schwache Ölpreis und die Euroschwäche haben den DAX auf ein neues Rekordniveau gehievt. Verspüren Sie schon so etwas wie Höhenangst?
Peter Steffen: Bei vielen Papieren im DAX wie E.On, RWE oder ThyssenKrupp sollte man wohl eher Furcht vor dem "Dunkel im Keller" als Höhenangst haben. Der Markt ist natürlich insgesamt schon gut gelaufen, aber es gibt weiterhin viele Werte mit Potenzial. Die Bewertungen sind, historisch gesehen, überdurchschnittlich, aber noch weit von den Exzessen der Jahrtausendwende entfernt. Aufgrund der niedrigen Zinsen ist die Aktienrisikoprämie sogar vergleichsweise hoch. Und wenn ich sehe, dass manche Marktteilnehmer wie verrückt fünf- oder sogar zehnjährige Staatsanleihen mit negativen Renditen kaufen, fühle ich mich bei Titeln wie Allianz mit einem KGV von zehn und fünf Prozent Dividendenrendite doch sehr gut aufgehoben.

Was müsste passieren, damit Sie bei den Quoten für Aktien und Anleihen markante Anpassungen vornehmen?
Wir beobachten laufend die Marktentwicklung und die makroökonomische Situation. Aktuell deutet vieles auf eine anziehende Wirtschaftsdynamik in der Welt hin. Nachdem zuletzt nur noch die USA gewachsen waren, erleben Europa und Asien nun auch wieder eine vorsichtige Beschleunigung. Solange das Umfeld so bleibt, sind die Aktienmärkte einigermaßen gut unterstützt und es bieten sich genügend interessante Investments. Sollte sich eine Abschwächung andeuten, wird die Positionierung entsprechend angepasst. Eine anziehende Inflation wäre wohl das größte Risiko auf der Anleiheseite. Darauf deutet im Augenblick allerdings wenig hin.

Beim Ethna-DYNAMISCH ist der Löwenanteil der Kundengelder In Aktien und Anleihen investiert. Beide Anlageklassen sind in den vergangenen Jahren extrem gut gelaufen. Welche Anlagestrategie verfolgen Sie bei Anleihen - mit Staatsanleihen bester Bonität kann man derzeit ja kaum noch Rendite generieren?
Da haben sie Recht. Deshalb haben wir die Anleihegewichtung auch etwas zugunsten einer höheren Aktienquote reduziert. Trotzdem sind Anleihen als Stabilitätsanker weiterhin relevant, um die Volatilität des Portfolios niedrig zu halten. Wir profitieren hierbei sehr von der hohen Flexibilität unseres Mandats. Amerikanische Staatsanleihen haben wir größtenteils durch Unternehmensanleihen ersetzt, wo man bei guten Papieren noch Renditen von vier bis fünf Prozent bekommt. Daneben haben wir High-Yield-Bonds beigemischt. In Europa halten wir noch spanische und italienische Anleihen, die wir bei Gelegenheit Herrn Draghi verkaufen werden. Ansonsten finden wir das AAA-geratete Norwegen interessant, die Renditen sind dort höher als in fast allen anderen europäischen Märkten, abgesehen von Griechenland.

Wie bewerten Sie die in den kommenden Monaten drohende Erhöhung der US-Leitzinsen und wie sollten Anleger darauf reagieren?
Wir sehen das nicht als Bedrohung. Die ultraniedrigen Zinsen haben zwar die Kapitalmärkte befeuert, sie hatten aber auch viele negative Auswirkungen - man denke nur an die stetige Diskussion um die schleichende Enteignung der Sparer. Höhere Leitzinsen wären endlich das Signal für eine Rückkehr zur Normalität. Damit könnte die Fed ein Zeichen setzen, dass die Volkswirtschaft nach sechs Jahren außergewöhnlicher Notfallmaßnahmen endlich wieder auf eigenen Füßen steht. Und dass ein Ausstieg aus der "Droge" des kostenlosen Geldes tatsächlich gelingen kann. Anleger sollten in diesem Fall amerikanische Staatsanleihen, vor allem mit kürzeren Laufzeiten, meiden. Auch am US-Aktienmarkt könnte es kurzfristig wieder volatiler werden.

Mit Blick auf die Branchengewichtung sind im Ethna-DYNAMISCH vor allem Aktien aus dem Konsum- und dem Finanzsektor stark übergewichtet. Wie gehen sie Bei der Auswahl von Finanzwerten konkret vor? Die Bewertung deren Geschäfts- und Bilanzrisiken dürfte alles andere als einfach sein.
Die Bilanzen von Banken und Versicherungen sind ein Stück weit immer eine Black-Box und aufgrund des inhärenten Leverage haben Anleger grundsätzlich ein höheres Risiko als bei anderen Geschäftsmodellen. Ein Großteil unserer Gewichtung im Finanzsektor ist allerdings in Sachversicherungen angelegt. Die Firmen erzielen mit sehr überschaubarem Risiko zweistellige Kapitalrenditen, schütten hohe Dividenden aus und die Aktien handeln in vielen Fällen kaum über den Buchwerten. Doch immerhin ist auch die Kapitalisierung der Banken heute besser als zu jedem anderen Zeitpunkt der letzten 25 Jahre und die Kreditrisiken in Nordamerika und Europa halten wir für sehr begrenzt. Aufgrund der wachen Erinnerungen an die letzte Krise sind die Bewertungen im gesamten Sektor immer noch einigermaßen attraktiv.

Welche Analyseverfahren kommen bei der Auswahl konkreter Aktieninvestments vorrangig zum Einsatz?
Wir nutzen ein quantitatives Modell zur Vorauswahl und Ideengenerierung. Es basiert im Wesentlichen auf der Bewertungsrelation von Free-Cash-Flows zum Unternehmenswert. Nach diesem Kriterium ausgewählte Unternehmen haben in der Vergangenheit konsistent eine bessere Performance erzielt als der Markt. Sie sind in der Regel auch recht stabil und niedrig verschuldet. Attraktiv bewertete Unternehmen unterziehen wir dann einer fundamentalen Betrachtung, die darauf abzielt, die Nachhaltigkeit der Cash-Flows zu bestätigen. Liegt der aktuelle Marktpreis deutlich unter dem von uns geschätzten Wert der zukünftigen Cash Flows, haben wir eine neue Investmentidee.

Welche Maßnahmen ergreifen Sie, um beim Ethna-DYNAMISCH die Volatilität möglichst gering zu halten?
Zunächst versuchen wir bereits bei der Auswahl der einzelnen Aktien sehr volatile oder risikoreiche Titel zu vermeiden. Einen Teil des Aktienportfolios sichern wir zudem im Moment mit recht günstigen Put-Optionen. Das kostet ein bisschen Performance, wenn es weiter nach oben geht, dämpft aber mögliche Schwankungen gut ab. Dann haben wir ein sehr hochwertiges Bondportfolio, das durch seine niedrige oder negative Korrelation mit dem Aktienmarkt die Gesamtvolatilität des Fonds reduziert. Und wir haben immer die Möglichkeit, die Aktienquote im Zweifelsfall stark zu reduzieren.

[Kurzvita] Peter Steffen, CFA
Position: Portfolio Manager der Ethna Funds
Der deutsche Diplom-Kaufmann und CFA Charterholder Peter Steffen verfügt über mehrere Jahre Erfahrung im Portfolio Management. Sein beruflicher Weg führte ihn unter anderem zur Dresdner Kleinwort und Varengold Wertpapierhandelsbank. 2007 nahm er seine Tätigkeit bei der Deutschen Asset & Wealth Management Investment GmbH in Frankfurt und New York auf. Drei Jahre lang arbeitete er als Analyst für amerikanische Bank- und Versicherungsaktien bevor er 2010 die Funktion des Senior Portfolio Managers übernahm. Seit Januar 2015 ist er Portfolio Manager bei ETHENEA.

[Disclaimer]
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