Trump ist meilenweit von Schäuble entfernt

Nein, der Plan straft Trumps Versprechungen im Wahlkampf Lügen, läuft er doch auf eine weitere deftige Ausweitung der Staatsverschuldung hinaus. Sicher, es ist eine schlechte Tradition von US-Präsidenten, völlig überzogene Etatentwürfe vorzulegen, die am Ende nicht durchkommen. Folglich wurde das Werk in Washington auch schnell zur Totgeburt apostrophiert.

Das Gesamtwerk dürfte auch in Trumps republikanischer Partei auf Widerstand stoßen, da die Grand Old Party (GOP) traditionell versucht, einen Stil der strengen Haushaltsdisziplin zu pflegen. Denn ungeachtet der inhaltlichen Ausrichtung von Trumps Plan gibt er insbesondere ein Kernanliegen der Republikaner auf: Das Ziel eines ausgeglichenen Haushalts. Damit erkennt Trump indirekt an, dass sich seine zum Jahreswechsel verabschiedete Steuerreform über einen längeren Zeitraum negativ auf die US-Verschuldung auswirken wird. Manche Beobachter urteilen sogar, dass Trumps Etatentwurf gar jedes Maß sprengen würde, sollte er damit tatsächlich die Verschuldung der USA bis 2028 um weitere 7 Bill. US-Dollar aufblähen. Von den Prinzipien eines Wolfgang Schäuble, der als Bundesfinanzminister in den vergangenen Jahren die "schwarze Null" regelrecht zu seinem Markenzeichen gemacht hat, ist Trump jedenfalls meilenweit entfernt. Nicht von Ungefähr hatte sich Trump als Immobilieninvestor auch "König der Schulden" genannt. Dass er dieses Prinzip nun auch in seine Präsidentschaft überführen will, zeugt nicht gerade von hohem Abstraktionsvermögen.

Vor diesem Hintergrund werden die USA noch stärker als bisher auf ausländisches Geld angewiesen sein - nicht zuletzt auf Kapital aus China. Bereits jetzt sind die Zinsen für zehnjährige US-Treasuries auf ein Niveau von ca. 2,93% geklettert, Tendenz weiter steigend. Wie häufig also wird die US-Notenbank Fed 2018 die Zinsen noch erhöhen - drei oder vier Mal? Bereits seit der Finanzkrise 2008 ist die Schuldenquote der mächtigsten Volkswirtschaft der Welt um 40% gestiegen. Damit wird ein Teufelskreis in Gang gesetzt: Höhere Zinsen verteuern den Schuldendienst, der aber aufgrund wegbrechender Einnahmen durch Steuererleichterungen nur mit neuen Schulden beglichen werden kann. Gleichzeitig will die Regierung Trumps insbesondere für Rüstung und Infrastrukturmaßnahmen mehr ausgeben. Dieses Szenario stößt einem auch unter volkswirtschaftlichen Gesichtspunkten auf. Denn welchen Sinn soll es machen, eine ohnehin schon brummende Wirtschaft durch weitere Verschuldung nochmals anzuheizen.

Ein Schwerpunkt in Trumps Programm ist es, die teils mangelhafte Infrastruktur im Land auf Vordermann zu bringen. 200 Mrd. US-Dollar der Bundesregierung sollen dazu führen, dass innerhalb von zwei Jahren Bundesstaaten, Kommunen und private Investoren die Summe auf 1,5 Bill. US-Dollar aufstocken mögen, so die Hoffnung in Washington. Vorausgesetzt diese Rechnung geht überhaupt auf, könnten zwar auch ausländische Ausrüster profitieren, doch die sollen ja bekanntlich mit einer Importsteuer belegt werden, um Einfuhren in die USA zu verteuern. Wie Trumps Zoll-Pläne en détail aussehen sollen, hat der Präsident bisher für sich behalten. Sollten die USA aber ihre Zollbarrieren hochfahren, könnte dies eine gefährliche Spirale in Gang setzen, hat nun der Präsident des Industrieverbands BDI, Dieter Kempf, gewarnt.

Abgewendet ist inzwischen der Government Shutdown, nachdem der US-Senat und der Kongress ein neues Haushaltsgesetz verabschiedet haben. Immerhin ist das Budget damit bis zum 23. März gesichert. Vieles erinnert in diesem Zusammenhang an eine Telenovela, die allerdings immer wieder von Werbung unterbrochen wird.

Weidmann erneuert Kritik am OMT-Programm

Um kritische Worte nie verlegen ist Jens Weidmann. Nun hat das EZB-Ratsmitglied sein grundsätzliches Missbehagen an den Outright Monetary Transactions (OMT) der EZB erneuert, wonach die Notenbank im Notfall gezielt Staatsanleihen kaufen kann, deren Renditen sie für überhöht hält. Seine Meinungsverschiedenheiten hinsichtlich der Fähigkeit der EZB, Preisstabilität zu erreichen, seien geradezu substanziell, sagte er in Frankfurt. Der Ankauf von Staatsanleihen durch die Notenbanken birgt nach seiner Überzeugung das Risiko, öffentliche Verbindlichkeiten über die Zentralbankbilanzen zu vergemeinschaften. Bislang wurde noch von keinem Staat ein OMT-Programm in Anspruch genommen. Man kann jedoch annehmen, dass bereits die bloße Ankündigung in der Vergangenheit eine zinssenkende Wirkung auf die Finanzmärkte ausgeübt hat, und das muss nicht in Ewigkeit so bleiben. Amen.

Weidmann dürfte mit diesen Äußerungen erneut die Aufmerksamkeit der Regierungschefs jener Länder auf sich gezogen haben, die von einer solchen Maßnahme bzw. deren Ankündigung profitieren. Immerhin gehört er zum Kreis derer, die 2019 Mario Draghi an der EZB-Spitze beerben könnten. Zumindest könnte dann am Ende keiner sagen, man hätte nicht gewusst, wen man sich da mit Weidmann einhandeln würde.

Mit Francois Villeroy de Galhau hat indessen diese Woche ein weiteres Ratsmitglied der EZB auf sich aufmerksam gemacht. So befürchtet der Gouverneur der Banque de France, dass die Geldpolitik mit der nächsten Rezession im Euroraum überfordert sei, sofern es nicht zu einer Stärkung der Währungsunion kommt. Dabei geht es ihm aber weder um eine Transferunion, noch um Euro-Bonds, die in Deutschland ohnehin bisher sehr kritisch gesehen wurden. Vielmehr macht sich Villeroy de Galhau für die Entwicklung der Kapitalmarktunion stark, wobei ihm eine Finanzierungsunion für Investitionen und Innovation vorschwebt. Damit macht ein französischer Bankmanager einen veritablen Vorschlag, in welche Richtung eine Stärkung der EU gehen kann, ohne dass das unangenehme Wort von der Vergemeinschaftung der Schulden im Zentrum der Überlegungen steht.

Green Bonds eröffnen neue Finanzierungsmöglichkeiten

Nachhaltig orientierte Anlagen unter dem Stichwort Green Bonds, die zur Finanzierung von Klima- und Umweltschutzprojekten dienen, gelten vielen Beobachtern als neuer Trend am Rentenmarkt. Der Markt sei deutlich reifer geworden, argumentiert die Ratingagentur Moody’s und verweist auf eine starke Nachfrage durch die Investoren. Wie zu beobachten ist, reichert eine wachsende Zahl an institutionellen Anlegern ihre Portfolios mit nachhaltigen Kapitalanlageformen an, zu denen die Green Bonds gehören. Dies dient den Investoren einerseits zur Risikostreuung und andererseits eröffnen Green Bonds den emittierenden Unternehmen den Zugang zu neuen Anlegerschichten, die explizit Wert auf eine nachhaltige Kapitalanlage legen - von einem guten Gewissen mal ganz abgesehen.

Vor diesem Hintergrund ist davon auszugehen, dass der Markt für nachhaltige Anlagen weiter stark wachsen und die Nachfrage nach derartigen Produkten deutlich zunehmen wird. So rechnet die Ratingagentur Moody’s für Green Bonds im laufenden Jahr mit einem weltweiten Emissionsvolumen von 250 Mrd. US-Dollar, was ein Plus von mehr als 60% bedeuten würde. Dafür spricht auch die wachsende Zahl an Ländern, aus denen die Green Bonds kommen. Nachdem 2016 Green Bonds in 27 Ländern emittiert wurden, waren es 2017 schon 39 Länder. Für die nahe Zukunft geht Moody’s davon aus, dass sich immer mehr Staaten, aber auch die Regulierer verstärkt mit Green Bonds auseinandersetzen. Denn natürlich ist es hier so wie im Bioladen. Man muss dem Verkäufer trauen, dass die Eier tatsächlich aus Bodenhaltung kommen.

Wie im Bioladen gibt es dafür auch bei Green Bonds Prüfer wie etwa die Agentur Sustainalytics, welche die Green Bond Principles der International Capital Market Association überwacht. Frei nach dem Motto: "Vertrauen ist gut, Kontrolle ist besser!"

Bank of England baut vor

Als am Donnerstag vergangener Woche bei der Bank of England (BoE) die Ratsmitglieder zu ihrer turnusgemäßen Sitzung zusammenkamen, rechnete zwar niemand mit einer Zinsänderung, aber auch nicht mit dem zinspolitischen Ausblick, den Gouverneur Mark Carney verkündete. Zuletzt hatte man am 2. November 2017 an der Zinsschraube gedreht und den Leitzins um 25 BP auf 0,50% angehoben. Angedacht wurde zum damaligen Zeitpunkt eine weitere Zinserhöhung innerhalb der kommenden drei Jahre.

Jedoch haben sich inzwischen neue Rahmenbedingungen ergeben, die ein früheres und mehrmaliges Handeln erforderlich machen. Die Wirtschaft entwickele sich im Großen und Ganzen im Einklang mit den Prognosen, weshalb die Geldpolitik etwas früher und in größerem Umfang gestrafft werden müsse, hatte Carney gesagt. Diese Worte des Zentralbankchefs sind als Hinweis auf sogar mehrere Zinsschritte innerhalb eines Jahres interpretiert worden. Zwar schwebt über all diesen Prognosen noch immer das Damoklesschwert "Brexit", aber inzwischen wächst auch die britische Wirtschaft wie die anderen Volkswirtschaften wieder, was zu einer Neubewertung des wirtschaftlichen Wachstums geführt hat. Wurde bisher für 2018 mit plus 1,5% und für 2019 mit plus 1,7% gerechnet, so hat man nun beide Werte auf plus 1,8% angehoben.

Aller Unsicherheitsfaktoren zum Trotz wird die Inflation - nach Einschätzung der Notenbanker - durch dieses Wachstum nicht zusätzlich angeheizt, jedoch ist man immer noch weit von der angepeilten Rate bei 2% entfernt. Dies wurde erst am Dienstag dieser Woche bei der Bekanntgabe der Inflationsraten für Januar deutlich. Eigentlich hatte man mit einem Rückgang der Hauptrate von 3% auf 2,9% gerechnet, aber diese Hoffnung wurde nicht erfüllt. Da auch die Kernrate im Jahresvergleich mit plus 2,7% nach 2,5% keine Entwarnung signalisierte, ist die Wahrscheinlichkeit einer Zinserhöhung bereits im Mai sehr hoch. Schenkt man den Worten des Notenbank-Vizes, Ben Broadbent, Glauben, so würden sogar mehrere solcher Schritte innerhalb kürzester Zeit keine großen Verwerfungen auslösen. Seine Worte in Gottes Gehörgang!

Es bleibt also spannend und die zukünftigen Zinsentscheidungen werden sicherlich nicht zuletzt von den Fortschritten bei den Brexit-Verhandlungen abhängig sein.

Höhere Risiken durch Rekordkreditvergabe in China

Inzwischen haben wir uns daran gewöhnt, dass man bei der Beurteilung der Weltwirtschaft stets einen intensiven Blick auf China richten muss. So auch in dieser Woche. Zum Jahresbeginn haben die Banken im Reich der Mitte mal wieder einen Rekord zu verzeichnen. Noch nie zuvor wurden so viele Kredite vergeben wie heuer. Mit 2,9 Bill. Yuan (374 Mrd. US-Dollar) liegt die Summe deutlich über den von Experten erwarteten 2,0 Bill. Yuan und das Fünffache über dem Wert vom Vormonat.

Dabei war die Nachfrage sowohl von Firmen als auch Verbrauchern getrieben - eine Entwicklung, die sicher den Immobilienboom weiter anheizen und die Risiken in den Bankbilanzen nicht verringern wird. Nicht umsonst will die Bankenaufsicht in Peking die Institute genauer unter die Lupe nehmen. Ein Problem sind dabei die Schattenbanken, die bisher kaum reguliert sind. Sollte es hier aufgrund von Kreditausfällen zu Insolvenzen kommen, so könnte die weitere Kreditversorgung gefährdet sein. Die daraus resultierenden Verwerfungen wären sicherlich nicht nur auf die nach den USA zweitgrößte Volkswirtschaft begrenzt, sondern würden weltweit ausstrahlen.

Indessen registriert Peking eine gedämpfte Inflation, die im Januar mit 1,5% hinter dem Dezember-Wert von 1,8% zurücklag. Die Erzeugerpreise stiegen allerdings im gleichen Zeitraum um 4,3% (nach 4,9%). Trotzdem ist damit zu rechnen, dass die Führung das Ziel für die Verteuerung der Verbraucherpreise bei 3% belässt.

Novartis mit Dreierpack

Passend zu der von der kommissarischen Bundesregierung jüngst angestoßenen Diskussion des "kostenlosen öffentlichen Nahverkehrs" zur Verbesserung der Luftqualität in deutschen Großstädten, hat sich die Deutsche Bahn Finanz GmbH am Kapitalmarkt aktiv gezeigt. Die mit einem Kupon i.H.v. 1,625% ausgestattete, 750 Mio. € schwere Anleihe (A2G8U8) ist am 16.08.2033 endfällig und wurde mit 99,583% (+18 bps über Mid Swap) begeben. Die sicherlich bei Privatanlegern wegen ihrer kleinsten handelbaren Stückelung von nominal 1.000 € mit Interesse registrierte Gattung ist drei Monate vor Endfälligkeit zu pari kündbar.

Im Unterschied hierzu haben sich das schweizerische Pharmaunternehmen Novartis und das in der textilen Miet- und Pflegebranche tätige französische Unternehmen Elis bei ihren Bonds für eine Mindeststückelung von nominal 100.000 € entschieden. Dadurch werden sicherlich insbesondere institutionelle Kunden mit einem Engagement liebäugeln. Insgesamt hat der Pharmariese mit Sitz in Basel mit drei Gattungen jeweils 750 Mio. € refinanziert und in die Anleihebedingungen eine Make Whole Option - jeweils 3 Monate vor Endfälligkeit - aufnehmen lassen. Bei der erste Tranche (A19WB6) zahlt Novartis einen jährlichen Zins i.H.v. 0,50% bis zur Endfälligkeit am 14.08.2023 und die Begebung erfolgte bei einem Kurs von 99,655% (+2 bps über Mid Swap). Die zweite mit einer jährlichen Verzinsung von 1,375% ausgestattete Anleihe (A19WB7) ist am 14.08.2030 zurückzuzahlen und wurde bei einem Emissionsspread von +10 bps über Mid Swap (99,957%) aufgelegt. Zu guter Letzt wird den Investoren, die dem Unternehmen bis zum 14.08.2038 (A19WB8) Gelder zur Verfügung stellen, ein Zins i.H.v. 1,70% p.a. angeboten. Bei einem Emissionspreis von 99,217% kommt das einem Spread von +20 bps über Mid Swap gleich.

Das mit dem Slogan "Hygiene leicht gemacht" werbende Unternehmen Elis hat mittels zweier Anleihen insgesamt 1 Mrd. € refinanziert und zahlt dabei für die am 15.02.2023 fällige erste Tranche (A19WGD) jährlich Zinsen von 1,875%. Die mit einem Spread von +144,6 bps über Mid Swap aufgelegte Tranche i.H.v. 650 Mio. € wurde bei einem Kurs von 99,646% platziert. Der zweite Teil der Refinanzierungsmaßnahme i.H.v. 350 Mio. € (A19WGE) ist auf den 15.02.2026 terminiert und wird mit einem jährlichen Kupon von 2,875% belohnt. Die Platzierung zu pari entsprach hierbei einem Emissionsspread von +193,2 bps über Mid Swap. In die Anleihebedingungen der beiden Bonds hat sich die Elis SA eine Make Whole Option sowie einen optionalen Kündigungstermin drei Monate vor Endfälligkeit aufnehmen lassen.

Wer nähert sich wem?

Inzwischen sind viele Marktteilnehmer zu der Überzeugung gelangt, dass die Zinsdifferenz zwischen den Staatspapieren in den USA und Deutschland wie das Eis an den Polen schmelzen wird. Jüngst haben amerikanische Forscher die Folgen der Schmelze erläutert und das hört sich nicht gut an. Abgesehen davon, dass im übertragenen Sinne das Abschmelzen der Renditespreads in vielen Banken und Kapitalsammelstellen negative Folgen auf die Ertragslage hätte, stellt sich hierbei aber insbesondere die Frage: "Wer nähert sich wem?"

Sollte man in den USA mit dem Erreichen eines 4-Jahres-Hochs bei der Rendite 10-jähriger T-Notes bereits den Gipfel erreicht haben, so würde das im Umkehrschluss bedeuten, dass die Bunds erst vor einem deutlichen Renditeanstieg stehen. Oder war die bisherige Reaktion in den USA bereits überzogen und es kommt dort zu einer Reduzierung der Rendite infolge einer Seitwärtsbewegung bei Bunds?

In der Mathematik eignet sich zum Lösen von linearen Gleichungssystemen mit vielen Unbekannten das Gaußsche Elimationsverfahren, aber in diesem Fall stößt auch die Mathematik an ihre Grenzen. Somit bleiben nur die Fundamental- und die Chartalanalyse, um die Marktentwicklung zu prognostizieren.

Die neuesten Inflationszahlen lassen für die USA noch mehrere Zinserhöhungen wahrscheinlich erscheinen und auch der gewaltige Schuldenberg wird nur mittels höherer Zinsen zu bewerkstelligen sein. Dies bedeutet aber zugleich, dass die anderen Mitspieler an den internationalen Finanzmärkten auch etwas bieten müssen, um Investoren zu gewinnen. Es beginnt also ein Wettlauf um die Gunst der Anleger. Das verheißt allerdings noch lange kein Platzen der Zinsblase, denn die Notenbanken werden weiterhin versuchen, das von ihnen seit 2008 in mühsamer Kleinstarbeit erstellte Konstrukt nicht mit einer ungeschickten Bewegung einzureißen. Die Normalisierung der Zinskurven am langen Ende hat dies- und jenseits des Atlantiks begonnen und ist noch nicht zu Ende. Aktuell notiert das Rentenbarometer bei ca. 157,70% und somit charttechnisch unterhalb der ehemals psychologisch wichtigen Unterstützungslinie bei 158% (ca. 0,75% Rendite 10-jähriger Bundesanleihe). Ein nachhaltiges Durchbrechen dieser Linie lässt erneut einen Test des bisherigen Tiefstkurses bei 157,26% (8. Februar) erwarten. Nach oben blickend sind größere Widerstände bei 158,00% sowie 158,55% und 158,85% auszumachen. Die Fülle der Hindernisse lässt allerdings erahnen, wie schwer die Bewegung in diese Richtung sein wird.

In den USA kehrt wieder Normalität ein

Nachdem in der Vorwoche noch das Gespenst vom "Government Shutdown" zu einer deutlichen Reduzierung der vierwöchentlichen finanziellen Mittel führte, ist in dieser Woche wieder Normalität eingekehrt (50 Mrd. USD zu 1,36% nach 15 Mrd. USD zu 1,48%). Mittels T-Bills wurden somit insgesamt 140 Mrd. USD refinanziert. Den Schlusspunkt setzen die USA am Donnerstag mit einer TIPS-Auktion (2048) im Volumen von 7 Mrd. USD.

Da die erste grüne Anleihe Belgiens (Laufzeit: ca. 20 Jahre), trotz mehrfacher Ankündigung, immer noch nicht angeboten wird, müssen die Investoren bei anderen Staaten ihre Gelder anlegen. Hierbei wurden bereits am Dienstag viele italienische Altemissionen und zur Wochenmitte noch Anleihen Portugals (A1Z6CE / 2022 ; A19UWV / 2028) sowie Deutschlands aufgestockt. Im Zuge dessen bot die Finanzagentur der Bundesrepublik Deutschland nominal 1,5 Mrd. € der 2,50% Bundesanleihe von 2012 / 2044 (113548) im Tenderverfahren an. Insgesamt wurden Bietungen für fast 2 Mrd. € eingereicht und die Zuteilung erfolgte bei einer Durchschnittsrendite von 1,33%. Für die Marktpflege wurden lediglich 226,9 Mio. € zurückbehalten.

Frankreich und Spanien buhlen am heutigen Donnerstag um die Gunst der Investoren und erhöhen hierbei das Emissionsvolumen einer Vielzahl von Bonds. Frankreich beabsichtigt in sechs Gattungen (A19U9A / 2021 ; A19PMK / 2023 ; A1ZW79 / 2025 ; 413038 / 2025 ; A1GMH7 / 2027 ; A18675 / 2047) und Spanien in drei Bonds (A19P6R / 2022 ; A19VKR / 2028 ; A19DZD / 2033) aktiv zu werden.

Nach kurzem Wackler wieder in der Spur

Die Olympischen Winterspiele in Südkorea sind im vollen Gange und die Athleten kämpfen um die begehrten Goldmedaillen. Jedoch bleiben die Zuschauer aus, was sich nicht zuletzt auf die Stimmung vor Ort niederschlägt. Nur die Rennrodler betonen, dass bei ihnen die Stimmung phänomenal ist.

Die Stimmung an den internationalen Finanzmärkten hat auch schon bessere Zeiten erlebt. So wirken die Unsicherheit der vergangenen Handelstage und Wochen, aufgrund der Korrekturen an den internationalen Finanzmärkten, noch nach. Am Devisenmarkt hingegen waren die Schwankungen beim Währungspaar EUR-USD lange Zeit als überschaubar zu bezeichnen. Zum Wochenausklang erlitt die europäische Gemeinschaftswährung zwar einen leichten Schwächeanfall und gab bis auf 1,2206 USD nach, jedoch fand der Euro schnell wieder in die Erfolgsspur - wie nach der Kurve 9 bei den Rennrodlern in Pyeonchang - zurück. Im weiteren Handelsverlauf stieg die Einheitswährung zur Wochenmitte zeitweise bis auf 1,2392 USD. Nach der Veröffentlichung der vielbeachteten US-Inflationszahlen am gestrigen Nachmittag kam es erneut zu einem Wackler, der den Euro zuerst auf 1,2277 USD drückte, um ihn anschließend über 1,2450 USD steigen zu lassen. Heute Morgen handelt der Euro nun sogar bei ca. 1,25 USD.

Zum Wochenende hin hat die russische Notenbank die Leitzinsen, wie von den meisten Marktbeobachtern erwartet, angepasst und von 7,75% auf derzeit 7,50% gesenkt. Zu Beginn der Woche und nach dem Zinsentscheid stieg der Euro im Vergleich zum Rubel bis auf 71,8834 RUB und damit auf den höchsten Stand in diesem Jahr. Zur Stunde handelt der Euro wieder etwas schwächer bei Kursen um die Marke von 70,8 RUB.

In der vergangenen Berichtswoche zählten Währungsanleihen lautend auf türkische Lira, russische Rubel, südafrikanische Rand, norwegische Kronen sowie US-Dollar zu den Favoriten.

Disclaimer

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Herausgeber:
Baader Bank AG
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Redaktion:
Robert Halver,
Leiter Kapitalmarktanalyse der Baader Bank AG
Marc Schlömer, Kapitalmarktanalyse, Baader Bank AG

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Der Autor dieses Artikels ist Klaus Stopp, Leiter der Skontroführung Renten bei der Baader Bank AG. www.Baadermarkets.de

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