Spanien versus Großbritannien

Obwohl die Iberer den gleichen Schuldenstand, ähnliche Probleme mit dem Immobilienmarkt und darüber hinaus einen hinfälligen Bankensektor haben, muss die Regierung in Madrid gegenüber Großbritannien für zehnjährige Anleihen einen Aufschlag von mehr als 5 Prozentpunkten akzeptieren. Auch Belgien muss deutlich geringere Zinsen zahlen, obwohl dessen Schuldenstand sogar bei 100 Prozent des Bruttoinlandsprodukts liegt und nicht wie im Falle Spaniens bei 80 Prozent.

Spanien ist zum Negativbeispiel für ein Land geworden, das in einem Teufelskreis von schlechten Nachrichten (Liquiditätsprobleme der Provinzen, Immobilienblase, Bankenrettungen), steigenden Zinsen, verfehlter Wirtschafts- und Bildungspolitik sowie einem wachsenden Misstrauen der Anleger bezüglich der Zahlungsfähigkeit gefangen ist. Die Folge ist, dass die Investoren höhere Zinsen verlangen, um sich gegen das Risiko eines Zahlungsausfalls abzusichern. Die steigenden Zinsen lassen die Zweifel an der Zahlungsfähigkeit wachsen, und so weiter und so weiter. Das Problem wurde erkannt, aber die Fehler der Vergangenheit werden nicht einfach zu beheben sein. Nur diese Erkenntnis alleine kann Spanien aber auch nicht heilen! Sich damit zu trösten, dass es anderen noch viel schlechter geht, ist keine Lösung. Es hat noch nie einem Kranken geholfen, wenn der Patient im Nebenzimmer höheres Fieber hat. Es gibt nur eine Hoffnung. Der Circulus Vitiosus muss durchbrochen werden und zwar von der Europäischen Zentralbank (EZB)!

Schuldenschnitt 2.0 für Athen
Und täglich grüßt das Murmeltier

Und täglich grüßt das Murmeltier. Beobachter fühlen sich an den Film mit Bill Murray als TV-Wetteransager in Punxsutawney, Pennsylvania, erinnert, der in einer Zeitschleife feststeckt. Denn Griechenland steht mit hoher Wahrscheinlichkeit vor einem erneuten Schuldenschnitt. Die Finanzlage Griechenlands ist immer noch in einem verheerenden Zustand. Das sickerte als wahrscheinliches Ergebnis der Prüfung durch die Troika von EU-Kommission, EZB und Internationalem Währungsfonds (IWF) bereits durch. Der Schuldenberg ist nicht mehr beherrschbar, heißt es. Griechenland sei wieder stark vom Spar- und Reformweg abgewichen. Die Reformen und Einsparungen sind während des monatelangen Wahlkampfs zum Erliegen gekommen, während sich die Rezession verschärfte. Aber selbst neutrale Beobachter fragen sich, ob Griechenland tatsächlich jemals auf dem Spar- und Reformweg gewesen ist? Ist die Steuerehrlichkeit gestiegen? Wurden Kürzungen an dem üppigen Wehretat vorgenommen? Oder wurde gar die Beamtenzahl verringert? Da bei dem ersten Schuldenschnitt im Frühjahr bereits die privaten Geldgeber Griechenland einen Teil der Anleiheschulden erlassen mussten, wird diesmal ein Forderungsverzicht der staatlichen Gläubiger diskutiert. In diesem Falle würde es auch die EZB und somit 17 nationale Notenbanken -sprich den einzelnen Steuerzahler- treffen. Doch werden Länder wie Spanien oder Italien zustimmen, obwohl sie selbst finanzielle Probleme haben? Sollen deren durch Reformen zum Sparen gezwungene Bürger die Kosten für die reformmüden Griechen mittragen?

Das wird nicht funktionieren und somit müsste nach dem Drehbuch des Bill-Murray-Filmes der Schuldenschnitt 2.0 für Athen folgen.

Warnschuss für Deutschland
Mutti dankt Moody's
Merkel spart schon bei der Kleidung

Es kam, wie es kommen musste. Moody's hat den Ausblick für die Benotung der Kreditwürdigkeit von Deutschland, Luxemburg und den Niederlanden von stabil auf negativ gesenkt. Ein Schuss vor den Bug der Helfer für die notleidenden Staaten. Denn die Milliarden für die Rettung der Euro-Krisenländer drohen u.a. Deutschland zu überfordern. Dennoch bleibt Deutschland auch mit negativem Ausblick im Vergleich immer noch gesünder, als viele andere Staaten in Europa. Zunächst einmal nur ein kleiner Fleck auf der bisher weißen Weste. Es ist nur der erhobene Zeigefinger, aber unsere Bundeskanzlerin wird Moody's dankbar sein. Denn im Umkehrschluss bedeutet diese Mahnung, dass man auch in Deutschland seine Kräfte einteilen muss. Nicht ausgeschlossen, dass dies der erste Schritt auf dem Weg zu einer Abstufung ist. Dadurch wird es für Deutschland nun leichter sein, sich gegen Begehrlichkeiten erfolgreich zur Wehr zu setzen. Doch zum Umschichten haben die institutionellen Investoren in Europa keine echte Alternative. In diesem Zusammenhang wurde Finnland zum ungekrönten König von Euroland proklamiert. Aber die Kapitalmärkte der vermeintlich guten Schuldner, wie Finnland und Norwegen, kann nicht das Volumen für Umschichtungen für Großinvestoren bereitstellen.

Nun stellt sich die Frage, ob weitere Versicherungen und andere institutionellen Kunden dem Beispiel von Pimco folgen und sich von deutschen Staatsanleihen trennen. Werden Hedgefonds in großem Stil Leerverkäufe vornehmen? Niemand kann diese Frage seriös beantworten. Da aber Hedgefonds nicht moralischen Grundsätzen unterliegen und nur auf die Vermehrung des eingesetzten Kapitals abzielen, kann eine solche Handlungsweise nicht ausgeschlossen werden. Die Folgen für unsere Refinanzierungskosten wären fatal.

EZB setzt Zeichen
Der Troikabericht wird abgewartet

Warum sollte ein Anleger derzeit Vertrauen in griechische Anleihen haben, wenn es selbst die EZB nicht hat. Die EZB und die nationalen Notenbanken der Eurozone haben die Beleihbarkeit von griechischen Staatsanleihen ausgesetzt, bis die Troika abschließend geprüft hat, ob die Reformen und die geforderten Einsparungen umgesetzt wurden. Die Bonds der Hellenen und die von der Regierung garantierten Anleihen werden nicht mehr als Sicherheit in Notenbankgeschäften akzeptiert, weil das Rückkaufprogramm für marktfähige Schuldeninstrumente der griechischen Regierung am Mittwoch ausgelaufen ist. Das hat zur Folge, dass griechische Banken sich das Geld von der griechischen Notenbank leihen müssen. Diese wiederum leiht sich das Geld von anderen Notenbanken und dadurch blähen sich die Target2-Salden auf. Ende Juni bezifferte allein die Bundesbank ihre Target2-Forderungen auf 728 Mrd. €. Das würde zum Problem werden, wenn Griechenland die Eurozone verlässt. Die Notenbanken der anderen Euro-Staaten müssten für die Zentralbank von Griechenland einspringen. So müsste Deutschland alleine etwa 27% der Verbindlichkeiten tragen. Je mehr Staaten austreten, umso stärker wächst der Anteil. Kein Wunder also, dass die deutsche Regierung sich sicherlich keinen Austritt Griechenlands aus der Euro-Zone wünscht.

Anlegertrends: Trocknet das Angebot bei guten Corporates aus?
Suche nach Rendite unter Sicherheitsaspekt

Im zweiten Quartal 2012 wurden neue Unternehmensanleihen im Volumen von ca. 38 Mrd. € auf den Markt gebracht. Dies entspricht fast genau dem Volumen des Vorjahreszeitraums. Seit Jahresbeginn 2012 gab es insgesamt neue Corporates-Anleihen im Volumen von 105 Mrd. €. Die Autohersteller, die sich 20,4 Mrd. € über den Markt besorgten, stellten die aktivste Emittentengruppe dar. Dass beim Ländervergleich nun noch Frankreich vorne liegt, ist angesichts der finanziellen Probleme Peugeots nicht sonderlich verwunderlich. 27 Mrd. € wurden von Unternehmen auf der anderen Seite des Rheins begeben. Die deutschen Firmen emittierten dagegen lediglich Anleihen im Volumen von 24,6 Mrd. € und das obwohl im gleichen Zeitraum Anleihen im Gegenwert von ca. 30 Mrd. € fällig waren. Dies zeigt die weiterhin gute Kassenlage vieler deutscher Unternehmen, die in den vergangenen Jahren stärker als ihre europäischen Wettbewerber von der guten Wirtschaftsentwicklung profitieren konnten. Für das Gesamtjahr erwarten die meisten Analysten eine Fortsetzung der guten Nachfrage nach Unternehmensanleihen. Fraglich ist jedoch, ob die Unternehmen ebenso hohe Finanzierungsbedürfnisse haben werden. Ursprünglich wurde für das Gesamtjahr 2012 ein Neuemissionsvolumen von 150 Mrd. € erwartet. Dies würde bedeuten, dass in den verbleibenden Monaten nur noch 45 Mrd. € den Anlegern zur Verfügung stehen würden. Die bereits bis zum heutigen Tag hohe Emissionstätigkeit hängt sicherlich mit den günstigen Refinanzierungskosten zusammen und viele Finanzvorstände haben bereits zu Jahresbeginn Vorfinanzierungen vorgenommen. Sollte aber wegen der abkühlenden Konjunktur das Material knapp werden, so wird sicherlich die Jagd nach Renditeschnäppchen erneut eröffnet werden. Dies ist ein Trend der bereits heute schon deutlich wird. Es wird nicht mehr alles gekauft, was emittiert wird, sondern der Sicherheitsgedanke beschert den seriösen Unternehmen die Aufmerksamkeit der Anleger.

Corporates: Den Mutigen gehört der Kapitalmarkt
Coca Cola leiht sich Geld für 7 Jahre.

Trotz der -bedingt durch diverse Hilfsgesuche notleidender Regionen und Staaten- sehr volatilen Märkte standen am Primärmarkt für Corporates in der abgelaufenen Woche wieder einige Neuemissionen auf dem Plan. Tendenziell ist die Aktivität in diesem Segment jedoch in den letzten Wochen aufgrund des beginnenden Sommerlochs rückläufig. In der abgelaufenen Woche traten drei größere Adressen auf, wobei das Interesse der Investoren durchaus lebhaft und im Falle von Coca Cola sogar sehr hoch war. Die Allokationen fielen entsprechend überschaubar aus.

Der weltweit größte Softdrinkhersteller Coca Cola Enterprises emittierte einen siebenjährigen Bond (A1G7YC) im Volumen von 350 Mio. € mit einem Kupon von 2,0%. Zugeteilt wurde zu 70 BP über Midswaps. Das Interesse der Anleger war enorm und somit das Orderbuch vielfach überzeichnet.

Ebenfalls aktiv am Kapitalmarkt wurde der australische Konzern Wesfarmers, der in verschiedenen Industriezweigen wie z.B. Düngemittelproduktion, Kohlebergbau, Chemie, Gasgewinnung, Baustoffproduktion und Versicherungen tätig ist. Emittiert wurden 650 Mio. € zu 110 BP über Midswaps. Die Anleihe (A1G7YF) ist mit einem Kupon in Höhe von 2,75% ausgestattet und die Rückzahlung erfolgt 2022.

Bereits Ende der vergangenen Woche entschied sich das niederländische Unternehmen Akzo Nobel (BBB+/Baa1) zu einer Mittelaufnahme durch eine Anleihe ( A1G7UU) im Volumen von 750 Mio. €. Bei einer Laufzeit von 10 Jahren wird den Investoren jährlich ein Kupon in Höhe von 2,625% gezahlt.

Euro-Bund-Future: SSV oder Zwischentief?
Das Sentiment hat sich gedreht.

War zum Wochenschluss für die Rentenhändler die Welt noch in Ordnung, so kam mit Moody’s die Wende. Neue Hiobsbotschaften aus Italien, Spanien und Griechenland verhalfen dem Sorgenbarometer am 23. Juli zu einem neuen historischen Höchststand bei 146,26%, aber „des einen Freud ist es des anderen Leid“. Nach diesem Motto wurde nun seitens der Ratingagenturen die Frage nach der Finanzkraft Deutschlands gestellt. Als wäre dies nicht schon oft genug diskutiert worden, haben sich anschließend viele Investoren aus dem Markt zurückgezogen. Hierbei handelt es sich nicht um einen Ausverkauf (SSV), sondern um die Umsetzung einer Vorsichtsmaßnahme. Dennoch birgt eine solche Marktreaktion auch Gefahren. Denn nach einem steilen Anstieg kann es immer zu Gegenbewegungen kommen, die auch ungefähr 50% der kurzfristig erzielten Gewinne wieder aufzehren. Die Schwierigkeit hierbei ist aber, die gesunde Gegenbewegung von der Trendumkehr zu unterscheiden. Grundsätzlich ist anzumerken, dass der Euro-Bund-Future angeknackst ist. Das Sentiment hat sich gedreht, denn es gilt nicht mehr, alles was schlecht für Euroland ist, ist gut für den deutschen Zinsfuture! Somit richten sich die Blicke nun auf den Bereich um 143,70%. Ein Stillstand der Abwärtsbewegung ermöglicht eine Erholung bis auf ca. 145%. Solche Erholungen dürften allerdings bereits wieder zu strategischen Absicherungen verwendet werden. Sollte der Bereich um 143,70% sich als nicht belastungsfähig erweisen, so ist ein Rückgang auf 140,25% möglich.

Staatsanleihen und sonstige Neuemissionen
Linker mit Minusrendite

Auch in dieser Woche blieb die EZB dem Anleihemarkt fern. Ob das auch bei der gestrigen und heutigen Begebung neuer italienischen Anleihen so war bzw. sein wird, ist nicht bekannt. Vorerst kann nur festgestellt werden, dass die gestrige Aufstockung der fünfjährigen Anleihe bei einer Rendite von etwas über 6,00% im Rahmen der Erwartungen lag. Bei den in Deutschland anstehenden Auktionen konnten allerdings nur wesentlich geringere Renditen erzielt werden. So erfolgte die Zuteilung der um 3 Mrd. € auf insgesamt 6 Mrd. € aufgestockten 30-jährigen Anleihe (113548) bei 1,5-facher Überzeichnung mit einer Durchschnittsrendite von 2,17%. Das Emissionsvolumen der 2023 endfälligen inflationsindexierten Anleihe (103054) wurde lediglich um 1 Mrd. € auf insgesamt 4,5 Mrd. € erhöht. Die Zuteilung der 1,9-fach überzeichneten Anleihe erfolgte bei einer realen Durchschnittsrendite von -0,39%. Ein Inflationsausgleich über die Dauer von 11 Jahren, scheint nicht mehr wichtig zu sein.

Währungsanleihen: Der Glaube an den Euro schwindet

Die neuen Meldungen aus Euroland lassen den Euro weiterhin nur gegen ausgewählte Währungen noch stabil erscheinen. So hat er sich z.B. gegenüber dem südafrikanischen Rand binnen einer Woche von 10,025 (am 19.Juli) auf 10,263 (am 25.Juli) erholt. Meist wird der Euro aber mit dem amerikanischen Dollar verglichen. Dieser Vergleich fällt in dieser Woche nicht sonderlich spektakulär aus, denn ein Abrutschen unter 1,20 konnte trotz der Hiobsbotschaften noch vermieden werden. Die bisherige Tradingrange bewegt sich zwischen 1,2040 und 1,2321.

Dass in den letzten Wochen verstärkt die stabilen „Nordwährungen“ im Fokus der Anleger standen war nicht verwunderlich. An der Devisenkursentwicklung der norwegischen Krone wird der Auf- und Abstieg des Euros überdeutlich. Im Jahre 2003 verzeichnete der Euro ein Tief bei 7,2140, in 2008 bei 10,16 ein Hoch und seit dem Beginn der Finanzkrise nähern wir uns mit großen Schritten wieder dem 9-Jahres-Tief. Der aktuelle Tiefstkurs von 7,3430 ist nur noch unwesentlich davon entfernt.

Weiterhin werden Alternativen zum Euro gesucht. Somit stehen immer noch Anleihen auf die „Nordwährungen“, türkische Lira, australische Dollar und Renminbi auf der Einkaufsliste der Privatanleger.

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Der Autor dieses Artikels ist Klaus Stopp, Leiter der Skontroführung Renten bei der Baader Bank AG. www.Baadermarkets.de

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