Hilferuf der EZB an die Regierungen

Vor diesem Hintergrund sieht Österreichs Notenbank-Gouverneur Ewald Nowotny die Euro-Länder am Zug und fordert von ihnen Schützenhilfe zur Ankurbelung der Konjunktur. Natürlich könne die EZB eine Deflation verhindern, so seine These, aber Geldpolitik reiche nicht aus, um tatsächlich Wachstum zu schaffen, sagt er.

Diese Aussage birgt angesichts Nowotnys Mitgliedschaft im geldpolitischen Rat der EZB eine gewisse Brisanz, ist er doch mit den Überlegungen im Inneren der EZB vertraut. Bislang hält EZB-Chef Mario Draghi an dem Ziel fest, die Kreditvergabe im Euroraum mit einer Mischung aus einer aggressiven Nullzinspolitik, Strafzinsen für Banken und einem gigantischen Wertpapierkaufprogramm anzukurbeln. Damit aber ist die EZB allmählich mit ihrem Latein am Ende. Denn viel mehr als einen negativen Leitzins kann sie kaum liefern. "Wir füllen die Tränke, aber die realwirtschaftlichen Impulse müssen von woanders kommen", heißt das mit den Worten Nowotnys. Damit wirken seine Aussagen wie ein Hilferuf der EZB an die Regierungen, ihrerseits doch ihren Beitrag zur Gesundung der Konjunktur in Euroland zu leisten.

Inzwischen hegt auch Wolfgang Schäuble öffentliche Zweifel an der ultralockeren Geldpolitik der EZB - allerdings zunächst in einem anderen Kontext. Man könne nicht bestreiten, dass die Auswirkungen der Geldpolitik in Deutschland zunehmend euroskeptische Bestrebungen in einem wachsenden Teil der Bevölkerung nährten, gab der Bundesfinanzminister zu Protokoll. Vor allem bei der älteren Bevölkerung stoßen die niedrigen Zinsen auf Ablehnung - trotz niedriger Inflation. Preisstabilität aber kann laut Schäuble nicht bei null sein, sondern muss bei rund 2% liegen. "Wenn es nicht ein bisschen mehr wird", so Schäuble, "wird es in der Wahrnehmung weniger."

Damit nimmt der Bundesfinanzminister indirekt zu den Sorgen der Lebensversicherer Stellung, die mit einem Zinssatz von null nicht mehr wirtschaften können. Dadurch sind auch die privaten Renten bedroht, die auf einem Garantieversprechen der Versicherer beruhen. Nicht von ungefähr hat der Internationale Währungsfonds (IWF) dieser Tage vorgeschlagen, Versicherern künftig das Vorhalten eines Eigenkapitalpuffers vorzuschreiben. Neben der Schwankungsanfälligkeit des Aktienmarkts erachtet der IWF die niedrigen Zinsen als ein bedeutendes Risiko für die Branche. Doch sollten nun auch noch Versicherungen hoch liquide Wertpapiere kaufen müssen, so würde zusätzliches Öl ins Feuer der Negativzinsen gegossen werden.

Dass die niedrigen Zinsen auch Schäuble beunruhigen, hat er bisher eher vermieden zu sagen und sich auf die Position zurückgezogen, dass die EZB unabhängig sei. Jetzt aber ließ er erstmals durchblicken, dass ihn das Thema sehr wohl umtreibt. Eine öffentliche Debatte darüber wird aber von der Bundesregierung tunlichst unterlassen, dürfte diese doch zu einer gewissen Verunsicherung bei den Rentnern und den Sparern führen. Das will man partout vermeiden.

Neue Töne vom IWF

Die Notenbanken beherrschen zwar nicht erst seit gestern die internationalen Finanzmärkte, aber inzwischen mehren sich die mahnenden Worte aus den unterschiedlichsten Richtungen. Hat in der Vergangenheit insbesondere der Internationale Währungsfonds (IWF) zu den Befürwortern einer lockeren Geldpolitik gehört, so stimmt deren Chefin Christine Lagarde im Vorfeld der am 12. April in Washington beginnenden IWF-Frühjahrskonferenz nun neue Töne an. Das anhaltend niedrige Wachstum der Weltwirtschaft birgt ihres Erachtens Risiken für den aktuellen Konjunkturausblick. Da die Möglichkeiten der Geldpolitik in den Industrieländern nahezu ausgeschöpft sind, sieht sie die Politiker am Zuge. Nun müssen nationale Maßnahmen das vollenden, was die Geldpolitik in den Jahren zuvor vorbereitet hat.

Zur Jahreszeit passend drängt sich das Bild vom pflügenden IWF und den Saatgut ausbringenden Parlamentariern auf, damit später die Ernte eingefahren werden kann. Das bedeutet allerdings nicht, dass sich die Notenbanker nach dem Pflügen vollständig zurückziehen, sondern weiterhin akkommodierend aktiv bleiben werden. Vor diesem Hintergrund wird am heutigen Donnerstag mit Spannung auf die Veröffentlichung des EZB-Sitzungsprotokolls vom 10. März 2016 gewartet, um darin nach Hinweisen für die zukünftige Zinsentwicklung zu suchen. Damals hatte sich EZB-Präsident Mario Draghi auf der anschließenden Pressekonferenz bezüglich weiterer Zinssenkungen nur sehr zögerlich geäußert. Interessant wird jetzt sein, ob dies die Meinung aller Gremiumsmitglieder war und welche Themen zusätzlich diskutiert wurden. Geht es nach den Vorstellungen von Benoit Coeure, so besteht bei der EZB kein Mangel an Instrumenten. Er bezeichnet die Auswahl sogar als ziemlich groß. Allerdings betont er in diesem Zusammenhang, dass die Zinsen nicht in ein absolut negatives Territorium sinken werden. Was auch immer darunter zu verstehen ist.

Weniger zurückhaltend äußerte sich der Chef der Bank of Japan, Haruhiko Kuroda, am Dienstag im Parlament vor den Abgeordneten. Seiner Meinung nach können notfalls das Wertpapierkaufprogramm sowie der Strafzins für Geschäftsbanken noch weiter verschärft werden. Auch für den SNB-Präsident, Thomas Jordan, ist der Negativzins unverzichtbar, um den Kurs des Franken auf einem erträglichen Niveau halten zu können. Die kommenden Monate werden zeigen, welche Notenbank auf welche Strategie setzen wird und ob das gewünschte Ergebnis erzielt wird.

Hellas-Krise reloaded

Wer Griechenland vorübergehend in ruhigem Fahrwasser vermutete, sieht sich getäuscht. Aufgrund eines auf der Enthüllungsplattform Wikileaks publizierten Protokolls bricht Premierminister Alexis Tsipras aus innenpolitischem Kalkül einen Streit mit dem Internationalen Währungsfonds (IWF) vom Zaun. Das Protokoll gibt die Beratung von IWF-Mitgliedern - auch der Delegationschefin von Athen - darüber wieder, wie man Griechenland zu weiteren Reformschritten und die Euro-Partner zu einem Schuldenverzicht drängen könne. Demnach merkte Poul Thomsen, IWF-Europachef in Washington, an, dass sich Griechenland bisher immer erst dann zu Reformen bereiterklärte, wenn dem Land das Wasser bis zum Hals stand. Diese Aussage hat Tspiras schäumen lassen. Der IWF wolle Athen offenbar mit der Androhung eines Staatsbankrotts in die Knie zwingen, sagt er und fordert von IWF-Chefin Christine Lagarde eine Erklärung.

In Athen gibt es unterdessen Spekulationen, dass Tsipras die Enthüllung selbst initiiert hat. Dadurch kann er sich nach innen als David gegen den Goliath IWF inszenieren. Warum sollte er sich auch den IWF zum Feind machen? Immerhin ist der Fonds derjenige Geldgeber, der einen expliziten Schuldenschnitt für Athen fordert, was etwa die Bundesregierung bzw. das österreichische EZB-Mitglied, Ewald Nowotny, ablehnen. Nowotny sagt sogar, man brauche den IWF nicht mehr zur finanziellen Stabilisierung Griechenlands. Anders die Bundesbank, die den IWF als unverzichtbaren Bestandteil der Hilfsprogramme für Länder im Euroraum ansieht.

Nun laufen sie wieder, die Verhandlungen zwischen Griechenland und den Institutionen (Kommission der Europäischen Union, EZB und IWF), was ursprünglich als Troika bezeichnet wurde. Geprüft wird, wie Athen bei der Sanierung seiner maroden Finanzen vorankommt. So wie es aussieht, ist Athen mit der Umsetzung der Reformen weiterhin im Rückstand. Dies zeigt sich auch darin, dass man von den einst anvisierten 50 Mrd. € an Privatisierungserlösen erst 2,5 Mrd. € eingenommen hat. Doch am 20. Juli muss Griechenland fast 2,3 Mrd. € an die EZB zurückzahlen. Ohne Anschlusskredite der internationalen Geldgeber droht dann erneut die Staatspleite.

In diesem Zusammenhang sei an 1865 erinnert, als Frankreich, Belgien, Italien und die Schweiz sich auf Silber- und Goldgehalt ihrer Münzen einigten. Man könnte es als erste Währungsunion bezeichnen. Später wurde ein Land aufgenommen, das Papiergeld, welches normalerweise nur im eigenen Land eingesetzt werden durfte, in wertvollere Münzen umtauschte. Es wurde also Baumwolle zu Gold bzw. Silber. Dieses Land wurde 1908 zu guter Letzt aus der Union ausgeschlossen und jetzt darf geraten werden, wer das wohl war.

Sozialausgaben erreichen Rekordwert

Was in einer guten wirtschaftlichen Lage wie der jetzigen eigentlich nicht passieren sollte, vollzieht sich derzeit in Deutschland, und zwar rasant: Die Ausgaben für Soziales werden im Bundeshaushalt des kommenden Jahres mit mehr als 50% so hoch ausfallen wie noch nie.

Wie Reuters vermeldete sollen die Sozialausgaben von 51,0% auf 52,6% klettern. Inklusive der Zinsausgaben sind es sogar rekordträchtige 55,8%, obwohl so viele Menschen in Arbeit sind wie noch nie. Vor kurzem hatte auch der Bundesrechnungshof vor dieser Entwicklung gewarnt.

Besonders bedenklich ist die hohe Sozialleistungsquote, weil damit immer weniger Steuergelder für Zukunftsinvestitionen in Forschung und Entwicklung oder die Sanierung von Schulen und Verkehrsinfrastruktur zur Verfügung stehen. Allein der Bundeszuschuss zur Rentenversicherung, das Arbeitslosengeld II und der Zuschuss zum Gesundheitsfonds machen etwa 40% der jährlichen Gesamtausgaben des Bundes aus.

Insgesamt steigen die Sozialausgaben damit von 161,5 Mrd. € 2016 auf 171,1 Mrd. € in 2017, was unter anderem der Erhöhung des Wohngeldes, der abschlagsfreien Altersrente ab 63 und einer verbesserten Erwerbsminderungsrente geschuldet ist.

Aufgrund des demografischen Wandels lässt sich diese Entwicklung nicht beliebig fortsetzen. Entscheidend wird sein, ob es gelingt, den Trend zu beenden. Denn wenn die Alterung der Gesellschaft in den 2020er Jahren voll auf den Bundesetat durchschlagen wird, ist es zu spät. Eine Neuadjustierung bei diesem Thema dürfte es aber vor den Bundestagswahlen im Herbst 2017 nicht geben, denn bis dahin wird keine Partei ihre Wähler verschrecken wollen.

Druck auf Portugal

Der FC Bayern München hat es in seinem Viertelfinalspiel gegen Benfica Lissabon nicht geschafft, aber der Internationale Währungsfonds (IWF). Er setzt Portugal massiv unter Druck, indem er das Land aufgefordert hat, seine Haushaltsziele für das Jahr 2016 zu erfüllen. Statt der angestrebten 2,7% Budgetdefizit hat Lissabon für 2015 vornehmlich aufgrund der Bankenrettung ein Haushaltsloch von rund 4,4% ausgewiesen. Doch das lässt der IWF nur bedingt gelten und so weist der Fonds darauf hin, dass etwa die Einsparungen bei den Zinsen aufgrund des niedrigen Zinsniveaus größer als vorgesehen gewesen seien. Außerdem sind die Sozialausgaben wegen der sinkenden Arbeitslosigkeit zurückgegangen.

Deshalb pocht der IWF nun auf einen Notfallplan für 2016, um fiskalischen Risiken zu begegnen und das Vertrauen der Märkte aufrecht zu erhalten. Die Kurse der Staatsanleihen aus Lissabon sind zum Jahresbeginn zwar stark gestiegen, aber im Verlauf der erneuten Lockerung der Zinspolitik der EZB wieder leicht zurückgekommen. Im zehnjährigen Bereich rentieren die Staatsanleihen des Landes derzeit auf dem Niveau von 3,14%, wie das Beispiel eines bis 7/2026 laufenden Bonds (A18W15) zeigt.

Neuemissionsflut kommt Investoren gelegen

Verwunderlich ist es nicht, dass sich nahe dem Renditetief diverse Unternehmen die günstigen Finanzierungskonditionen am Kapitalmarkt sichern wollen. Nachdem erst vor kurzem die Deutsche Post aktiv wurde, hat sich nun das ebenfalls im Transportwesen tätige US-amerikanische Unternehmen Fedex Corporation mittels vier Bonds insgesamt 3 Mrd. € beschafft.

Die Ausstattung der einzelnen Anleihen richtet sich nach der Laufzeit und stellt sich wie folgt dar: A18ZZ5 / 2019 als Floater (3-Monats-Euribor +55 bps), A18ZZ6 / 2020 mit 0,50% p.a., A18ZZ7 / 2023 mit 1,00% p.a. sowie A18ZZ8 / 2027 mit einer Zinszahlung von 1,625% p.a. Bei allen Anleihen wurde eine Mindestanlagesumme von 100.000 € festgelegt und mit Ausnahme des Floaters wurde auch immer ein optionales Kündigungsrecht zu Gunsten des Emittenten (Make-Whole-Option) festgeschrieben.

Ebenso aktiv war das im Pharmasektor ansässige französische Unternehmen Sanofi. Es wurden spielend 1,8 Mrd. € als Tri-Bonds am Markt platziert. Bei der ersten Anleihe handelt es sich um einen Zerobond (A18ZSB) im Volumen von 500 Mio. € mit Fälligkeit am 05.04.2019. Das Papier wurde mit 99,85% und somit +17 bps über Mid Swap emittiert. Die zweite im Bunde ist eine 8-jährige Anleihe (A18ZSC), die 600 Mio. € schwer ist. Das Papier bietet dem Investor einen jährlichen Kupon in Höhe von 0,625% bis zum Laufzeitende am 05.04.2024. Die Anleihe wurde mit +37 bps über Mid Swap gepreist und folglich zu 99,38% emittiert. Eine 12-jährige Anleihe (A18ZSD) im Volumen von 700 Mio. € komplettiert das Dreigestirn. Es werden jährlich Zinsen in Höhe von 1,125% bis zum Laufzeitende am 05.04.2028 bezahlt. Gepreist wurde mit +50 bps über Mid Swap bzw. bei 99,133%. Sanofi entschied sich bei allen hier aufgeführten Anleihen für die Mindeststückelung von 100.000 € und mit Ausnahme des Zerobonds besitzen alle Papiere ein optionales Kündigungsrecht zu Gunsten des Emittenten (Make-Whole-Option).

Geschichte wiederholt sich doch!

In den vergangenen Handelstagen war das Geschehen im Rentenhandel von der Angst vor einem "Big Bang" am Aktienmarkt geprägt und die deutschen Bundesanleihen sowie der damit korrelierende Euro-Bund-Future profitierten von der Flucht in Sicherheit. Es war also nicht verwunderlich, dass die psychologische Marke bei 164% nach oben durchbrochen werden konnte. Hierbei wurde ein neues Hoch bei 164,43% erreicht. Die dabei erzielte Rendite der 10-jährigen Bundesanleihe belief sich auf 0,105% und näherte sich dem knapp vor einem Jahr erreichten Rekordtief bei 0,07% an. Somit lässt sich konstatieren: Geschichte wiederholt sich doch!

Die Frage wird nun allerdings sein, ob sich der zweite Teil der Ereignisse von 2015 ebenfalls wiederholt. Damals stieg die Rendite innerhalb von 1½ Monaten auf 0,99%. Es darf trotz der Gefahr eines Zinsschocks allerdings bezweifelt werden, dass sich dieser Teil ebenfalls wiederholen wird. Daher bleibt nur die Chartanalyse, um die künftige Entwicklung zu prognostizieren.

Nachdem am gestrigen Handelstag das Hoch vom Dienstag nicht mehr erreicht werden konnte, besteht grundsätzlich die Gefahr von Gewinnmitnahmen beim Rentenbarometer. Die erste Unterstützung verläuft im Bereich der psychologischen Marke bei 163% und besteht aus mehreren Mitte März erreichten Hochs und Tiefs. Nach oben blickend gilt es die 164%-er Hürde zu überwinden, um dann das bisherige Renditetief nochmals zu testen. Doch aufgrund der hohen Bewertung beim Euro-Bund-Future ist die Aufwärtsbewegung ohne massive Eingriffe von außen begrenzt.

Es bleibt also spannend, denn zumindest am Rentenmarkt klettert immer etwas. Entweder der Kurs oder die Rendite!

Eurostaaten kochen auf Sparflamme

In den USA wurde den Investoren eine Verschnaufpause gegönnt und "lediglich" T-Bills mit Laufzeiten von 4 Wochen bzw. 3 und 6 Monaten zum Kauf im Gesamtvolumen von 87 Mrd. USD angeboten. Doch bereits in der kommenden Woche werden T-Notes mit Laufzeiten von 3 und 10 Jahren bzw. T-Bonds mit einer Endfälligkeit in 30 Jahren neu aufgelegt werden.

Griechenland hat sich in dieser Woche trotz diverser Vorwürfe bezüglich des nicht vorhandenen Reformwillens ca. 1,14 Mrd. € für 6 Monate am Geldmarkt beschaffen können. Die dafür zu akzeptierende Rendite belief sich auf unverändert 2,97%. Ansonsten waren in Euroland lediglich Deutschland, Österreich und Spanien am Kapitalmarkt aktiv geworden. Die Neuemissionen im Gegenwert von ca. 9 Mrd. € entsprechen nur der Hälfte der Rückzahlungen von ca. 18 Mrd. €, was wiederum der guten Kassenlage geschuldet sein könnte. Österreich stockte 2 Altemissionen (A18X6P / 2026 ; A18X6Q / 2047) auf und Spanien plant die Refinanzierung bei 3 Anleihen (A18YPG / 2021 ; A18W1C / 2026 ; A18YZ6 / 2046). In Deutschland wurde bereits am gestrigen Mittwoch das Emissionsvolumen der aktuellen 2-jährigen Bundesschatzanweisung (110463) um 4 Mrd. € auf insgesamt 13 Mrd. € erhöht. Die Zuteilung erfolgte bei einer Durchschnittsrendite von -0,48%.

Euro bestätigt seine Stärke

Ob auch in diesem Jahr Benfica keine Möglichkeit haben wird, einen internationalen Titel zu gewinnen, entscheidet sich am kommenden Mittwoch im Rückspiel gegen den deutschen Rekordmeister. Doch auch im Falle eines Weiterkommens hätte das Team aus Lissabon den sogenannten Guttmann-Fluch, auferlegt im Jahre 1962 vom damaligen Trainer Bela Guttmann, nach über 50 Jahren nicht automatisch gebrochen.

So mancher wird momentan die internationalen Finanzmärkte des Öfteren verfluchen, aber beim Währungspaar EUR/USD gab es in den vergangenen Handelstagen keinen Anlass dazu. Im Gegenteil, die europäische Gemeinschaftswährung zeigte sich zum Wochenende zunächst sehr beständig und stieg bis auf 1,1438 USD. Damit markierte der Euro ein neues Jahreshoch und gleichzeitig entspricht dies dem höchsten Stand seit Oktober 2015. Allerdings sorgten zum Wochenausklang robuste US-Arbeitsmarktdaten für Gegenwind und der Euro fiel bis auf 1,1335 USD zurück. Seither handelt das Devisenpaar EUR/USD in einem engen Kurskorridor zwischen 1,1453 USD und 1,1327 USD.

Nachdem das Pfund Sterling bereits vergangene Woche zu den größten Verlierern der Leitwährungen gehörte, setzt sich die Talfahrt fast ungebremst fort. Notierte die britische Währung vor Wochenfrist noch unterhalb der wichtigen Marke von 0,80 GBP, so verbilligte sie sich weiter und handelt aktuell bei 0,8108 GBP. Mitte Juli vergangenen Jahres handelte die Währung Großbritanniens noch um die Marke von 0,70 GBP. Begründet werden kann dieser Wertverfall u.a. mit dem drohenden Brexit und den schlechteren Konjunkturaussichten. Außerdem wurde ursprünglich auf eine Zinsanhebung in 2015 bzw. Anfang 2016 spekuliert und da diese Prognose sich nicht erfüllt hat und auch in naher Zukunft nicht erfüllen wird, kam zusätzlich Druck auf.

Obwohl sich Privatanleger aktuell etwas zurückhalten, waren dennoch Aktivitäten bei einigen Währungsanleihen zu beobachten. Insbesondere gilt dies für Anleihen auf norwegische Kronen, südafrikanische Rand und die neuen USD-BMW-Anleihen.

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Herausgeber:
Baader Bank AG
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www.baaderbank.de

Redaktion:
Robert Halver,
Leiter Kapitalmarktanalyse der Baader Bank AG
Marc Schlömer, Kapitalmarktanalyse, Baader Bank AG

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Der Autor dieses Artikels ist Klaus Stopp, Leiter der Skontroführung Renten bei der Baader Bank AG. www.Baadermarkets.de

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