Am kommenden Montag sind wir schlauer

Bei den noch zu erwartenden Zinsanhebungen scheint sich allerdings unterschwellig eine abwartende Haltung bei verschiedenen Ratsmitgliedern zu etablieren. Denn zuerst sollen die bisherigen Anhebungen - möglicherweise in Kombination mit einer weiteren Zinserhöhung in diesem Jahr - zur Entfaltung kommen, bevor man im neuen Jahr weitere Maßnahmen beschließen wird.

Das am heutigen Donnerstag zu veröffentlichende Protokoll der EZB-Sitzung vom 8. Juni wird solche Themen nicht beinhalten. Darin werden Analysten eher nach Hinweisen auf eine Abkehr von der ultralockeren Geldpolitik suchen, was bereits der überraschende Tenor der Rede Draghis im portugiesischen Sintra war.

Doch erst mit der Veröffentlichung der US-Arbeitsmarktdaten am morgigen Freitag wird sich zumindest für die USA abzeichnen, ob die konjunkturelle Erholung nur eine vorübergehende Erscheinung war oder auch in den kommenden Monaten mit einer nachhaltigen Belebung des US-Arbeitsmarktes zu rechnen ist. In diesem Zusammenhang wird auch der G20-Gipfel in Hamburg Aufschluss darüber geben, ob die Weltgemeinschaft zukünftig wieder gemeinsam Lösungen erarbeiten möchte oder sich Egozentriker weiter ihre spezielle Welt schaffen.

Somit darf man also gespannt sein, wie die Kapitalmärkte auf diese Vielzahl an Ereignissen reagieren werden und ob die Rendite der 10-jährigen deutschen Benchmark-Anleihe am Montagmorgen über oder unter der magischen Marke von 0,50% in den Handel starten wird.

Wer A sagt, muss auch B wie Bail-in sagen

Jens Weidmann hat sich bei so manchen Südländern, insbesondere Italien, wieder mal unbeliebt gemacht. So bemängelte der Bundesbank-Präsident in dieser Woche die mangelhafte Einhaltung europäischer Regeln bei der Abwicklung von Banken. In solchen Vorfällen drücke sich der Unwillen vieler Europäer aus, sich von der EU reinreden zu lassen, meinte er in einer Rede in Stuttgart anlässlich des 60-jährigen Bestehens der Bundesbank. Das wiederum mache eine "mutige" Vertiefung der Währungsunion unmöglich.

Deutlich wird dies nach Einschätzung von Weidmann nicht nur am Umgang mit den Haushaltsregeln, sondern auch an der Einhaltung der neuen Abwicklungsprinzipien für Banken. Dabei spielte er mit seinem Hinweis "insbesondere in Ländern, die ein Mehr an Gemeinschaftshaftung fordern, sollte man sich dies verdeutlichen" auf die Regierung in Rom und auf die Erlaubnis der EU-Kommission an, bei der Abwicklung zweier kleinerer italienischer Sparkassen Steuergelder in zweistelliger Milliardenhöhe einzusetzen. Darüber hinaus hat Brüssel vorläufig einer Rettung der weitaus größeren Monte dei Paschi zugestimmt.

Damit hat die EU zwar den Umstand berücksichtigt, dass eine striktere Einhaltung der Regeln, etwa durch ein Bail-in vorrangiger Anleihen, die Stabilität des italienischen Bankensektors gefährdet hätte. Auf der anderen Seite gehört es allerdings zu den Standardvorschlägen von Ländern wie Italien, die Währungsunion durch die Schaffung einer gemeinsamen Einlagensicherung, einer gemeinsamen Arbeitslosenversicherung und die Ernennung eines europäischen Finanzministers zu vertiefen. Anders ausgedrückt: Es soll zu einer stärkeren Risikoteilung kommen. Aber auch hierbei gilt: Wer A sagt, muss auch B wie Bail-in sagen.

Dies kann jedoch nicht erfolgen, wenn gemeinsam beschlossene Regeln nicht eingehalten werden. So kann "kein hinreichendes Vertrauen" entstehen, führte Weidmann weiter aus. So lange keine Bereitschaft bestehe, Souveränitätsrechte auf die europäische Ebene zu übertragen, bleibe nur der Weg, die nationale Eigenverantwortung der Mitgliedstaaten zu stärken, schlussfolgert der Bundesbank-Präsident ganz in unserem Sinne.

In diesem Zusammenhang lässt auch noch ein weiterer Umstand aufhorchen. Zum Wochenstart haben sich in Rom Wirtschaftswissenschaftler, Investoren, Schuldenexperten und Politiker getroffen, um darüber zu debattieren, wie man ohne zu sparen die Schuldenlast nachhaltig reduzieren kann. Die dabei angedachten Lösungen würden allerdings die Eurozone in Schutt und Asche legen. Solche Gedankenspiele verdeutlichen, dass trotz Macron Europa noch lange nicht gesundet ist.

Plazet aus Brüssel für Bankenrettung durch Rom

Die EU-Kommission hat dem italienischen Rettungsplan für die Traditionsbank Monte dei Paschi (MPS) ihr Plazet erteilt. Damit darf der italienische Staat dem Institut vorsorglich mit 5,4 Mrd. € unter die Arme greifen. Bis zum ersten Halbjahr 2018 könne es der Bank gelingen, die notleidenden Kredite fast vollständig auszugliedern, sagte Italiens Finanzminister Pier Carlo Padoan.

Eine bereits im Juni getroffene Grundsatzeinigung zwischen Rom und Brüssel unterlag noch zwei Bedingungen, die erst jetzt erfüllt sind. So hat die Europäische Zentralbank (EZB) inzwischen bestätigt, dass die MPS solvent ist. Außerdem hat Italien nun die Zusage privater Investoren zum Ankauf notleidender Kredite der Bank erhalten. Die faulen Kredite gelten als das Hauptproblem des bereits 1472 gegründeten Traditionshauses und diese sollen nun zu Marktbedingungen an eine privat finanzierte Zweckgesellschaft abgetreten werden.

Die Kapitalspritze war nach EU-Recht nur deshalb erlaubt, weil die Bank als grundsätzlich überlebensfähig gilt und die Rekapitalisierung als Vorsorgemaßnahme von der EZB eingestuft wurde. Voraussetzung dafür war, dass Gläubiger und Anteilseigner 4,3 Mrd. € beisteuern und somit nur beschränkt Steuergelder eingesetzt werden müssen. Damit stellt sich dieser Fall anders dar als bei den Ende Juni von Rom geretteten Krisenbanken Veneto Banca und Banca Popolare di Vicenza, für welche die Regierung ein Notfallpaket über 17 Mrd. € schnürte. Diese Institute hatte die EZB als nicht überlebensfähig eingestuft.

Allerdings ist die Entscheidung der EU-Kommission nicht unumstritten. Die EU-Kommission breche unverhohlen die Regeln der Bankenunion, die von den EU-Staaten und dem Europaparlament beschlossen wurden, sagen Kritiker. "Die Glaubwürdigkeit der Bankenunion ist schwer beschädigt", sagte der wirtschafts- und finanzpolitische Sprecher der Grünen-Fraktion im Europäischen Parlament, Sven Giegold. Schließlich wird dabei - entgegen ursprünglicher Beteuerungen - das Geld der Steuerzahler benutzt. Daher sehen die EU-Regeln eigentlich vor, dass im Falle einer Bankenpleite zunächst Aktionäre und Kreditgeber haften müssen. Da in Italien aber zahlreiche Privatanleger den Instituten Geld über Anleihen geliehen haben, neigt die Regierung in Rom eher dazu, den Privatpersonen einen solchen Aderlass zu ersparen.

Die europäischen Banken haben Problemdarlehen in Höhe von rund 900 Mrd. € in ihren Büchern. Um dieser Last besser Herr zu werden, hat sich nun EZB-Direktor Yves Mersch offen für ein EU-weites Register für faule Bankkredite gezeigt. Eine solche Art von Berichtssystem zusammen mit Transparenz-Standards stellt seines Erachtens eine Möglichkeit dar, das Problem der vielen notleidenden Darlehen zu bekämpfen, sagte Mersch. Aber man müsse darauf achten, die kreditgebenden Banken "nicht über Gebühr zu stigmatisieren und die Vertraulichkeit angemessen zu respektieren".

Mehr Transparenz und Standardisierung bei ausfallgefährdeten Krediten könnten nach dieser Überlegung helfen, einen Markt für solche Risiko-Darlehen zu schaffen. Die EU bemüht sich schon seit langem um eine Lösung dieses Problems. Denn die faulen Kredite drücken nicht nur auf die Gewinne der Banken, sondern bremsen auch das Wachstum in der EU.

Man darf gespannt sein, wie Italien bei der nächsten Bankenpleite reagieren wird. Denn die könnte bereits vor der Tür stehen. So muss die Banca Carige in Genua mit einer Kapitallücke von 600 Mio. € auf Geheiß der EZB frisches Geld aufnehmen und die faulen Kredite in den Büchern reduzieren.

Haftungsgemeinschaft durch die Hintertür?

Der Umstand, dass die Zukunft der EU und damit auch die Interessen der Bundesrepublik stark mit der künftigen Performance von Emmanuel Macron verbunden sind, hat sowohl in Brüssel als auch in Berlin zu kreativen Überlegungen bei der Schuldenfinanzierung geführt.

> Als einen neuen Ansatz betrachtet man dabei in Brüssel die sogenannten European Safe Bonds, also Anleihen, welche die Euro-Zone stabilisieren und fatale Ansteckungsgefahren von Staats- und Bankpleiten mindern sollen. Dabei würde eine Schuldenagentur vorher Bonds der 19 Euro-Staaten kaufen, sie ähnlich wie bei US-Hypothekenverbriefungen zu European Safe Bonds bündeln und an Großanleger weiterverkaufen. Zu diesem Zwecke würde die paneuropäische Schuldenagentur zwei Tranchen im Verhältnis 70 zu 30 ausgeben: eine sichere und eine risikobehaftete, die sogenannte Junior-Tranche. Letztere wäre nachrangig und würde für erste Ausfälle herangezogen werden, um damit die erste Tranche der European Safe Bonds abzusichern.

Interessant ist, dass im Gegensatz zu der Idee der Eurobonds explizit keine gemeinsame Haftung der Euro-Staaten vorgesehen ist. Dennoch gilt die Schaffung eines sicheren gemeinsamen Wertpapiers als Ziel. Nur die erste, risikolose Tranche der European Safe Bonds würde dann als sicheres Papier gelten, weshalb die Banken dafür kein Risikokapital als Sicherheit zurücklegen müssten. Derzeit gilt diese Regelung für alle Staatsanleihen der Eurozone. Dieses Privileg soll entfallen, jedoch ist fraglich, ob eine solche Maßnahme gegen die Stimmen der Südländer durchzusetzen wäre.

Wie die "Welt" schreibt, bezweifelt man beim Institut der deutschen Wirtschaft (IW) außerdem, dass es im Krisenfall genügend Nachfrage nach nachrangigen Titeln geben würde. Bei einem solchen Praxistest dürften sich der staatliche Rettungsfonds ESM oder die EZB gezwungen sehen, einzugreifen, mutmaßt man beim IW. Solche Interventionen aber könnten dazu führen, dass der Disziplinierungseffekt, der von einem Risikoaufschlag für weniger solide Staaten ausgeht, wegfallen könnte. Daher müssten laut IW Länder wie Deutschland befürchten, am Ende doch für die Schulden anderer Länder mithaften zu müssen. Die European Safe Bonds, die mancher auch Eurobonds light nennt, würden dann die Einführung einer Haftungsgemeinschaft durch die Hintertür darstellen.

Dazu trägt auch die Sorge bei, dass die European Safe Bonds kein Spitzenrating AAA erhalten könnten, wie es Bundesanleihen derzeit haben. So hat Standard & Poor’s bereits signalisiert, dass die erstrangige Tranche der neuen Finanzierungskonstrukte lediglich ein BBB- Rating erhalten würde.

Auf dem Papier bieten European Safe Bonds durchaus einige Vorteile, es kommt aber darauf an, dass das Konstrukt der neuen Anleihen in Krisensituationen nicht ausgehöhlt wird. Denn die European Safe Bonds können nur dann reüssieren, wenn sie nach den klaren Regeln, die man ihnen gibt, auch umgesetzt werden.

Märkte, hört die Signale!

Wenn man die Signale aus dem Hause der Europäischen Zentralbank (EZB) richtig deutet, steht die Zinswende unmittelbar bevor - zumindest der vorsichtige Einstieg in den Ausstieg der ultralockeren Geldpolitik. Mario Draghi hatte vergangene Woche geradezu überbordend optimistisch gesagt, alle Zeichen deuten auf eine Verfestigung und Verbreiterung der konjunkturellen Erholung in Euroland hin. Weiter gab er sich zuversichtlich, dass die europäische Notenbank demnächst wieder mit einer Inflation von zwei Prozent konfrontiert werde. Diese Botschaft war so deutlich, dass die Kapitalmärkte regelrecht erschreckt wurden. Sowohl der Kurs des Euros als auch die Kapitalmarktzinsen stiegen in Folge kräftig an.

In der Zwischenzeit legten weitere Vertreter der EZB nach - etwas vorsichtiger zwar, aber wie der Chefvolkswirt der EZB, Peter Praet, sagte, sei die Mission der Zentralbank noch nicht erfüllt. Die EZB brauche Ausdauer und Geduld in ihrer aktuellen Geldpolitik, so Praet. Die Inflation werde in Richtung des Zielwerts der EZB steigen, allerdings nur schrittweise. Der unterliegende Preisauftrieb, der sich in der Kerninflation ausdrückt, sei nach wie vor gedämpft. Damit bestätigte Praet Äußerungen von Draghi, die vergangene Woche Spekulationen auf eine absehbar straffere Geldpolitik ausgelöst hatten. Indessen kündigte EZB-Direktor Yves Mersch an, dass die EZB "in nicht allzu ferner Zukunft" die spezielle Rolle der so genannten ABS-Papiere für die Zeit nach 2017 überprüfen will. Diese Titel sind wichtiger Teil des laufenden Anleihekaufprogramms der Notenbank, das noch bis Ende dieses Jahres Bestand hat.

Man darf nun davon ausgehen, dass die EZB nach der Sommersaison im September oder spätestens im Oktober entscheiden wird, wie es mit den Wertpapierkäufen nach dem Jahresende weitergeht.

Hapag-Lloyd mit 450 Mio. € Emission

Deutschlands größte Reederei Hapag-Lloyd trotzt der Branchenkrise und bringt eine neue Anleihe mit einem Emissionsvolumen von 450 Mio. € an den Markt. Der Containerriese steuert mit seiner Aktie ebenfalls Richtung MDax. Die fünftgrößte Reederei der Welt mit Firmensitz in Hamburg und 230 Schiffen generiert fast 11 Mrd. € Umsatz. Aufgrund des geringen Streubesitzes von gerade mal 15,6% handelt die Aktie allerdings nur im SDax. Das soll sich nun ändern. Vorstandschef Rolf Habben sagte zur von der HV abgesegneten Kapitalerhöhung von umgerechnet 400 Mio. US-Dollar, dass möglichst viele Papiere über den Markt verkauft werden sollen. Zusätzlich ist im Gespräch, dass der Großaktionär TUI sein Paket über die Börse verkauft, was den Streubesitz um zusätzliche 7,9% erhöhen würde.

Auch die aktuelle Katar-Krise betrifft den Konzern wohl kaum. Seit der Fusion mit der arabischen United Arab Shipping (UASC) halten die Emirate Katar und Saudi-Arabien zusammen ca. 24% der Anteile an Hapag-Lloyd, aber die Stadt Hamburg bleibt mit 52% Mehrheitseigentümer.

Aufgrund der Nachfrage bei der Bond Emission (A2GSC1) konnte das ursprünglich geplante Volumen von 300 Mio. € auf 450 Mio. € erhöht werden. Die Anleihe ist am 15.07.2024 endfällig und zahlt den Investoren einen Zins in Höhe von 5,125%, welcher halbjährlich zur Auszahlung kommt. Die Anleihe wurde zu pari begeben, was einem Emissionsspread von +505 bps über der vergleichbaren Bundesanleihe gleichkam. Ausgestattet ist der Bond mit drei optionalen Kündigungsterminen. Der erste ist am 15.07.2020 zu 102,563%, der zweite folgt ein Jahr später am 15.07.2021 zu 101,281% und der letzte ist ein Jahr vor Endfälligkeit am 15.07.2022 zu 100%. Durch die gewählte Mindeststückelung von 100.000 € spricht Hapag-Lloyd eher institutionelle Investoren an.

Am gestrigen Mittwoch wagte sich ebenfalls die Annington Funding an den Kapitalmarkt und platzierte erfolgreich 4 Anleihen in britischen Pfund und eine Euro-Anleihe. Dabei ist der 600 Mio. € schwere Bond (XS1645519031) am 12.07.2024 fällig und ist mit einem jährlichen Kupon in Höhe von 1,65% ausgestattet. Der Reoffer lag bei 100%, was einem Spread von +110 bps über Mid Swap entsprach. Die Mindeststückelung wurde ebenfalls auf 100.000 € festgelegt und Annington ließ sich sowohl eine Make Whole Option als auch einen festen Kündigungstermin am 12.06.2024 zu pari in die Anleihebedingungen aufnehmen.

Was ist der Unterschied zum Bungee-Springen?

Beim Blick auf den Chart vom vergangenen Donnerstag kamen sich die Rentenhändler vor wie beim Bungee-Springen. Doch im Unterschied dazu, geht es nach dem Erreichen des Tiefpunktes dort wieder - zumindest - für kurze Zeit nach oben und was noch viel wichtiger ist: Man kann auch nicht mehr so tief fallen wie im ersten Abwärts-Move. Das kann man beim Euro-Bund-Future allerdings so nicht behaupten.

Zwar hat bisher das Low bei 161,52% gehalten und es kam auch zu einer technischen Gegenreaktion über die 162%-Marke. Aber angesichts der Tatsache, dass man innerhalb weniger Tage von 165,44% um fast vier volle Punkte in die Tiefe stürzte, lässt viele Investoren ihre Anlagestrategie überdenken. Doch wer denkt, dass sich mit dieser Bewegung die Materialknappheit verflüchtigen wird, der hat weit gefehlt. Die Marktreaktion ist lediglich dem Einsatz von Absicherungsinstrumenten zu verdanken. Im Hinblick auf die zu erwartenden Daten von den Notenbanken, der Wirtschaft und der Weltpolitik ist vorerst mit einer Seitwärtsbewegung zwischen der Unterstützungslinie bei ca. 161,52% und dem ersten rechnerischen Widerstand bei ca. 162,83% (33% Gegenreaktion der Abwärtsbewegung) zu rechnen.

Aktuell notiert das Sorgenbarometer bei 161,60% und die Rendite der 10-jährigen Bundesanleihe beläuft sich dabei auf 0,48%. Sollte der Negativtrend anhalten, so ist ein Test der zuletzt im Dezember 2015 zu erzielenden Rendite von 0,67% zu erwarten. Dies würde ohne gravierende Basisverschiebung einem Future von ca. 160% entsprechen.

Der Bund und seine Regeln

Obwohl in dieser Woche die US-Amerikaner zum 242. Mal ihre Unabhängigkeit gefeiert haben, war die Kassenlage nicht so angespannt und es wurden lediglich Geldmarktpapiere für nominal 112 Mrd. USD offeriert. Somit konnten interessierte Investoren nur zwischen Laufzeiten von 4 Wochen sowie 3 und 6 Monaten wählen. Erst in der kommenden Woche werden zusätzlich Bonds mit Fälligkeiten in drei, zehn und 30 Jahren emittiert.

In der Eurozone waren neben dem frisch gebackenen Confed-Cup-Sieger Deutschland noch Österreich, Spanien und Frankreich am Kapitalmarkt aktiv. Die Alpenrepublik stockte hierbei am Dienstag zwei Altemissionen (A19GCS / 2027 ; A18X6Q / 2047) auf. Am heutigen Donnerstag werden Spanien mit vier Gattungen (A19B40 / 2022 ; A1ZZBE / 2030 ; A0NXYY / 2040 ; A18YZ6 / 2046) und Frankreich mit drei Bonds (A19FUW / 2027 ; A1G87J / 2027 ; A19HR9 / 2048) dem Beispiel folgen.

In Deutschland wurde zuerst am Dienstag das Emissionsvolumen der inflationsindexierten Anleihe (103055 / 2030) um 500 Mio. € auf nunmehr 9 Mrd. € erhöht. Die Zuteilung erfolgte bei einer realen Durchschnittsrendite von -0,45%. Am Mittwoch wurde die Woche aus Sicht der Deutschen Finanzagentur mit der Neubegebung der 5-jährigen Bundesobligation Serie 176 (114176) abgeschlossen. Dass hierbei zum wiederholten Male gegen die selbst auferlegten Regeln bei Neuemissionen verstoßen wurde, scheint an den Kapitalmärkten keine besondere Rolle mehr zu spielen. In diesem Fall erfüllt die erste Tranche im Volumen von 4 Mrd. € nicht die Voraussetzung der Future-Belieferung, da hierfür ein Emissionsvolumen von mindestens 5 Mrd. € nötig wäre. Aber durch die Aufstockung am 9. August um weitere 4 Mrd. € wird dieser Malus noch vor der theoretischen Belieferung beseitigt. Die Zuteilung erfolgte bei einer Durchschnittsrendite von -0,14% und es lagen insgesamt Kaufaufträge für 4,518 Mrd. € vor.

Euro profitiert von schwindender Trump-Euphorie

Das erste Halbjahr stand ganz im Zeichen des Euros. Dieser kannte nur eine Richtung und zwar gen Norden. Noch am Anfang des Jahres handelte die europäische Gemeinschaftswährung um die Marke von 1,04 USD und markierte am 03.01.2017 ihr Jahrestief bei 1,0341 USD. Anschließend konnte sie sich immer weiter erholen und verzeichnete am 29.06.2017 nicht nur ihr bisheriges Jahreshoch bei 1,1445 USD sondern auch den höchsten Stand seit Mai 2016.

Die Gründe für diese Entwicklung können sehr einfach auf den Punkt gebracht werden. Zum einen ist die "Trump-Euphorie" wie vom Winde verweht und zum anderen legte sich die Angst vor dem Zerfall der Gemeinschaftswährung. Deshalb konnte der Euro knapp 5% nach dem ersten Wahlgang in Frankreich zulegen, obwohl die Umsetzung der Ziele kein Spaziergang werden dürfte. Aber sie erscheinen allemal realistischer als die des US-Präsidenten Donald Trump. Ein weiterer Grund für den Anstieg des Euros dürfte eine mögliche Zinswende bei der EZB sowie der Ausstieg aus dem Quantitative Easing Programm (QE) sein. Sollte dies bis Mitte 2018 nicht erfolgen, könnte es einen Dämpfer für den Euro geben. Allerdings sprechen die Konjunkturdaten der Eurozone, die aktuell besser sind als die in den USA, ebenfalls für einen weiteren Anstieg. Daher rücken die beiden Hochpunkte der letzten beiden Jahre bei 1,1614 USD und 1,1711 USD in den Fokus. Aktuell handelt die Gemeinschaftswährung um die Marke von 1,1345 USD.

Auch in dieser Woche wurden wieder verstärkt Anleihen auf US-Dollar von den Privatanlegern nachgefragt. Ebenso beliebt waren Bonds lautend auf südafrikanische Rand, brasilianische Real und norwegische Kronen.

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Herausgeber:
Baader Bank AG
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www.baaderbank.de

Redaktion:
Robert Halver,
Leiter Kapitalmarktanalyse der Baader Bank AG
Marc Schlömer, Kapitalmarktanalyse, Baader Bank AG

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Der Autor dieses Artikels ist Klaus Stopp, Leiter der Skontroführung Renten bei der Baader Bank AG. www.Baadermarkets.de

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