Konjunktur-Indikatoren im Check: Klare Warnsignale

von A. Hohenadl, A. Höß und S. Parplies, €uro am Sonntag

"Deutsche Wirtschaft boomt wie zuletzt 1987“ – diese und ähnliche Schlagzeilen feier­ten am Freitag die Veröffentlichung des deutschen BIP-Wachstums. Um 2,2 Prozent legte die Wirtschaftsleistung im zweiten Quartal zu. Das war ein deutlich größerer Anstieg, als die meisten Prognostiker im Vorfeld geschätzt hatten. Auch sonst mangelt es derzeit nicht an Erfolgsnachrichten: DAX-Konzerne von Adidas bis Deutsche Post melden hervorragende Gewinne, und die Exporte haben wieder das Niveau von vor der Finanz- und Wirtschaftskrise erreicht. Im Juni importierte die Bundesrepublik zudem so viel wie noch nie seit Beginn der Aufzeichnungen 1950.

Dominierte noch bis vor drei ­Monaten die Sorge um eine euro­päische Schuldenkrise, zeigt sich nun, dass die Schwäche des Euro das Geschäftsklima beflügelt. Das hat überall im Land Konjunkturoptimismus ausgelöst – abzulesen auch an den Rekordergebnissen des jüngsten Ökonomen-Barometers von €uro am Sonntag. Doch wie lange wird die deutsche Sonderkonjunktur anhalten? Schließlich ist der Aufschwung in den USA alles andere als stabil, und auch in China schwächt sich das Wachstum ab. Den DAX ließ das bis vor Kurzem noch relativ kalt. Ende der Vorwoche markierte er zwischenzeitlich sogar ein Zweijahreshoch.
Vermögensverwalter und Verhaltensökonom Conrad Mattern erklärt das so: „Eine Geschichte gibt es an den Finanzmärkten immer. Erst waren die Probleme der Banken die große Story, dann kamen die Staatsschulden. Im Moment spielen wir die Story ,Irgendwie wird es schon gutgehen‘. Fragt sich nur, wie lange die trägt.“ Um das herauszufinden, hat sich die Redaktion von €uro am Sonntag die relevanten Konjunkturindikato­ren angesehen und die für den Privatanleger wichtigsten herausgefiltert. Daneben sind wir der Frage nachgegangen, wie verlässlich die Prognosen von Analysten sind.

Wer das Klima in der deutschen Wirtschaft messen will, schaut auf den Ifo-Index. Er ist hierzulande der wichtigste Konjunkturindikator. Geht es nach dessen jüngsten Ergebnissen, sind die Aussichten für die heimische Wirtschaft rosig. „Gegenwärtig zeigt der Ifo ein Wachstum von über drei Prozent an“, sagt Ulrich Kater, Chefvolkswirt der DekaBank, und fügt hinzu: „Damit übertreibt der Indikator.“ Das liegt in der Natur des Barometers begründet. Denn er stützt sich auf monatliche Befragungen von Unternehmen, die ihre Geschäftslage und die Aussichten für die kommenden sechs Monate beurteilen sollen. Das Problem dabei: Unternehmen denken oft in Jahresabständen, in jeder Branche gibt es Saisonmuster. Und so ziehen viele Firmen, wenn sie zur aktuellen Geschäftslage befragt werden, implizit den Vergleich zum vergangenen Jahr.

Dies bedeutet: Sie nehmen das Jahr 2009, als viele noch in Schwierigkeiten steckten, als Maßstab. Demgegenüber hat sich ihre Situation gegenwärtig klar verbessert – und die Firmen neigen tendenziell dazu, das zu positiv zu bewerten. Anleger tun also gut daran, die aktuell hervorragenden Ergebnisse des Ifo-Index nach unten zu korrigieren. „Man braucht ein gewisses Gespür für Konjunkturindikatoren“, sagt denn auch DekaBank-Ökonom Kater.
Die Betrachtung eines einzelnen Barometers kann in die Irre ­führen, wenn damit nicht auch eine Strukturinterpretation verbunden ist. So zeigen wichtige Frühindikatoren in den USA wie der Einkaufsmanagerindex ISM weiterhin eine Expansion der Wirtschaft an. Doch dieses Ergebnis ist vor dem Hintergrund zu bewerten, dass die staatlichen Nachfrageprogramme zurückgehen und trotz starker Investitionen von Unternehmen kaum ein Abbau der Arbeitslosigkeit zu verzeichen ist. Dass sich die US-Notenbank Sorgen um die Stabilität des Aufschwungs macht und die Geldschleusen weiter geöffnet hält, ist deshalb nachvollziehbar.

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Nicht nur die Fed dürfte die Entwicklung auf dem US-Arbeitsmarkt genau beobachten. Generell sind die­se Daten ins Blickfeld gerückt. Normalerweise ein nachlaufender ­Indikator, kommt den Arbeitsmarktdaten im aktuellen Aufschwung eine besondere Bedeutung zu. Denn an ihnen lässt sich ablesen, wann der Aufschwung, der zunächst durch staatliche Nachfrage ausgelöst und angetrieben wurde, an Stabilität gewinnt und selbsttragend wird. Bisher ist das noch nicht der Fall.
Deutlich zeigte sich in jüngster Zeit, wie allein die Veröffentlichung der Arbeitsmarktzahlen direkt für Kurs­ausschläge an den Börsen sorgte. Doch während sich das Interesse auf den US-Arbeitsmarkt richtet, gewinnen auch andere Konjunkturwegweiser an Bedeutung. Zum Beispiel monetäre Indikatoren, die Auskunft über Geld- und Kreditmengenwachstum geben. „Sie sind in den 80er-Jahren aus der Mode gekommen und wurden lange Zeit kaum noch beachtet“, so Volkswirt Kater. „Das ändert sich gerade wieder.“

Volkswirte betrachten zum Beispiel die Entwicklung der Geldmenge M1 sehr genau. Denn sie spiegelt Informationen über die Ausgabenbereit­schaft von Unternehmen und Verbrauchern wider. Wenn sich dort das Wachstum verlangsamt, bedeutet das kurz- bis mittelfristig auch eine Verlangsamung der Konjunktur. ­„Diese Entwicklung beobachten wir gerade wieder“, sagt Andreas Rees, Chefvolkswirt Deutschland bei der Unicredit.
Noch ein weiterer Indikator besitzt beim derzeitigen Aufschwung einen hohen Aussagegehalt. Genauer gesagt, eine Relation: die der Auftragseingänge in der Industrie gegenüber den Lagerbeständen. Diese Daten sind als Subindizes in den nationalen Einkaufsmanagerindizes enthalten.
Sie spielen deshalb eine so große Rolle, weil der aktuelle Aufschwung ungewöhnlich stark vom Lager­zyklus getrieben wurde. Unternehmen, die im Zuge der Kreditkrise fast einen Produktionsstopp ein­gelegt hatten, räumten zunächst einmal ihre Lager. Dann setzte mit dem Aufschwung eine unerwartet starke Nachfrage ein, und die Unternehmen mussten sehr schnell wieder Vorräte anhäufen.

Dieser Prozess, der dem Aufschwung seine Dynamik verlieh, neigt sich nun allmählich dem Ende zu. Unicredit-Experte Rees geht davon aus, dass jetzt im Sommer der Höhepunkt der Industrieproduktion in Deutschland erreicht ist. Der Höhepunkt der Relation Auftragseingänge zu Lagerbeständen war bereits im Oktober vergangenen Jahres erreicht. Das heißt, in jenem Monat war die Lücke zwischen neuen Aufträgen und dem, was noch im Lager vorhanden war, am größten. „Doch in den vergangenen Monaten hat sich diese Relation in nahezu allen Ländern verschlechtert“, so Rees.
In Deutschland brechen deshalb noch lange keine finsteren Zeiten an. Denn noch sind die Auftragsbücher voll, und der günstige Euro hilft den Ausfuhren. „2010 ist sehr gut gelaufen, das können wir quasi jetzt schon abhaken“, sagt Rees. Doch auf Sicht der nächsten Monate werden die Früh­indikatoren an Dynamik verlieren. Wenn die USA und China schwächeln, wird Deutschland das in den Exportbilanzen merken. Und so, wie der Aufschwung begonnen hat, wird sich auch die Wachstumsverlangsamung ausbreiten.
Die Erholung der Weltwirtschaft wurde von China angeführt, dann folgten die USA, schließlich sprang die Wirtschaft in Europa und Japan an. Nun ist die Regierung in Peking auf die Bremse getreten, in den USA verliert die Erholung an Kraft, am Ende werden auch Europa und Deutschland davon betroffen sein. Unterschätzen sollte man die Si­g­nale der Frühindikatoren jedenfalls nicht. Das lehren die Erfahrungen von Anfang 2009: Damals zeigten die Konjunkturbarometer bereits sehr früh den Aufschwung an. Und während sich viele noch am Ende aller Tage wähnten, kam tatsächlich wieder Schwung in die Wirtschaft.

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US-Arbeitsmarkt
Am ersten Freitag im August blickten ­Börsianer und Volkswirte gebannt auf die USA. Dort wurde vom Bureau of Labour Statistics (BLS), dem Amt für Arbeitsmarktstatistik, der Bericht für Juli vorgelegt. Das BLS befragt monatlich 400 000 Unternehmen und 60 000 Haushalte zu Beschäftigungssituation, Anzahl der Arbeitsstunden und Stundenlöhnen. Die jüngsten Antworten deckten das große Problem der US-Wirtschaft auf: Die Arbeitslosenquote liegt mit deutlich über neun Prozent höher als nach früheren Rezessionen. Die für den US-Arbeitsmarktbericht ermittelte Datenflut lässt auch Rückschlüsse auf den zukünftigen US-Konsum zu.
Sind viele Amerikaner ohne Beschäftigung, fehlt den Haushalten das Geld, das sonst für Konsumgüter ausgegeben wird. Ein amerikanisches Problem, könnte man meinen. Doch das dadurch entstehende Nachfrageloch bringt auch exportorientierte Staaten wie Deutschland mittelfristig in Schwierigkeiten. Dementsprechend reagierte die deutsche Börse nach der jüngsten Veröffentlichung des US-­Arbeitsmarktberichts sensibel auf die schlechten ­Daten aus Übersee: Der DAX gab innerhalb weniger Stunden sein über den Tag angehäuftes Plus ab und rutschte zudem mehr als ein Prozent ins Minus.

Nicht ungewöhnlich, wie Volkswirt Conrad Mattern erklärt, der die Auswirkung von Konjunkturindikatoren auf die globalen Märkte untersucht hat: „Gibt es auf dem US-­Arbeitsmarkt gravierende Veränderungen, folgen weltweit die stärksten Kursbewegungen.“ Der nachlaufende Indikator Arbeitsmarkt ist auch deshalb börsenrelevant, weil er Aufschlüsse darüber gibt, wo die US-Unternehmen im Produktionszyklus stehen. Während in produktiven Boomphasen die Nachfrage nach Arbeitskräften steigt, werden in Abschwungphasen weniger Arbeitskräfte gebraucht.
So folgt der Arbeitsmarkt ebenso den konjunkturellen Wellenbewegungen wie die Aktienmärkte. Diese haben seit der Aufholrally ab März 2009 den wirtschaftlichen Aufschwung bereits vorweggenommen. Nachhaltig und selbsttragend kann die Erholung der US-Wirtschaft aber nur sein, wenn die US-Unternehmen aufgrund einer allgemeinen Geschäftsbelebung neue Arbeitskräfte einstellen müssen. Tritt diese Situation nicht ein, bevor die staatlichen Stützungsmaßnahmen zurückgefahren werden, werden die USA wieder in die Rezession abgleiten. Das könnte dann auch zu Kursrutschen an den Börsen führen.
Fazit: Breit, fundiert, starke Börsenwirkung. Derzeit kein sich selbst tragender Aufschwung in Sicht.

Ifo-Geschäftsklimaindex
„Wir befragen keine Experten über den Zustand der deutschen Wirtschaft, sondern wir gehen direkt in die Unternehmen“, erklärt Professor Kai Carstensen, der die Umfragen für den Ifo-Geschäftsklimaindex leitet, die Stärke des Indikators. Rund 7000 Unternehmer aus unterschiedlichen Branchen können in der Ifo-Umfrage monatlich die wirtschaftliche Lage und die Geschäftserwartungen ihres Unternehmens für die nächsten sechs Monate als besser, schlechter oder gleichbleibend bewerten.
Aus dem Durchschnitt der Ergebnisse errechnet sich das Geschäftsklima. Und das befindet sich momentan im Steigflug: Im Juli verbesserte es sich von 101,8 auf 106,2 Punkte – der größte Anstieg seit der Wiedervereinigung. Das Stimmungshoch wird sich aber nur halten, wenn sich das globale Wirtschaftsumfeld nicht weiter eintrübt. Der Geschäftsklimaindex des Münchner Ifo-In­s­tituts hat sich als treffsicherster und wichtigster deutscher Konjunkturindikator etabliert.

Der Ifo-Index gilt als Vorlaufindikator, wobei dies nicht für beide Komponenten gleichermaßen zutrifft. Die Angaben über die Lage der Unternehmen bilden den aktuellen Zustand der deutschen Wirtschaft ab, während die ­Geschäftserwartungen ein bis zwei Quartale vorausblicken. Insgesamt ergibt sich damit für das Ifo-Geschäftsklima ein Vorlauf von zwei bis drei Monaten – ein vergleichsweise kurzer Prognosezeitraum. So drehten die vom Zentrum für Europäische Wirtschaftsforschung bei Finanzmarktexperten erfragten Konjunkturerwartungen bereits im Mai nach unten.
Zeigt das Ifo-Geschäftsklima allerdings eine Konjunkturwende an, tritt diese in den meisten Fällen auch ein, weshalb die Börsen sehr deutlich auf das starke Signal aus München reagieren. Im Normalfall gilt ein Drehen der Konjunktur nach drei gleichlautenden Signalen des Index als sicher. Einzig 2002 lag das Ifo über einen längeren Zeitraum daneben: Damals trat die von den Unternehmen antizipierte wirtschaftliche Erholung erst im folgenden Jahr ein.
Fazit: Sendet späte, aber starke Konjunktursignale. Deutsche Wirtschaft weiter auf Erholungskurs.

Baltic-Dry-Index
Etwa 90 Prozent der weltweit gehandelten Güter werden auf See transportiert. Kein Wunder, dass der Baltic-Dry-Index zu den führenden Konjunkturindikatoren gehört. Schon Anfang 2009 hatte er die Erholung von der Wirtschafts- und Finanzkrise frühzeitig angezeigt. Er misst die Schiffsfrachtpreise für Trockenschüttgut wie Eisenerz, Kohle oder Getreide und ist damit gewissermaßen am Puls der Weltwirtschaft. Denn steigt das Frachtverkehrsaufkommen auf den Weltmeeren, steigen auch die Transportpreise.
Umgekehrt müssen Reeder ihre Frachtkapazitäten billiger ­vermieten, wenn die Flotte nicht ausgelastet ist. Und ebendas ist im Moment der Fall: Die Preise für Schiffsfrachten sind in den vergangenen Monaten drastisch gefallen. Noch im Mai hatte der Baltic-Dry-Index bei 4200 Punkten notiert. Bis zur ersten ­Julihälfte war er bis auf 1700 Punkte eingebrochen.
Der Grund dafür ist vor allem in China zu suchen: Seit Beijing versucht, die Überhitzung am heimischen Immobilienmarkt abzukühlen, wird dort die Bautätigkeit radikal zurückgefahren. Darunter leiden auch die Reedereien, da China den größten Teil der für die Stahlherstellung wichtigen Rohstoffe wie Eisenerz aus dem Ausland bezieht. In den letzten Wochen hat sich der Baltic Dry allerdings wieder leicht von seinem Tiefpunkt im Juni erholt. Aktuell steht er bei 2400 Punkten – noch mehr als 9000 Punkte unter seinem Hoch aus dem Jahr 2008 und rund 2000 Punkte vom Stand im Mai entfernt.
Fazit: Indikator, der Handelsströme indirekt über Frachtpreise misst. Im Juni stark eingebrochen.

ECRI-Frühindikatoren
Die vom Economic Cycle Research Institute heraus­gegebenen ECRI-Frühindikatoren zeigen konjunkturelle Wendepunkte der US-Wirtschaft früher an als andere Vorlaufindikatoren: Auf eine Erholung weisen die ECRI-Indikatoren etwa drei Monate im Voraus hin, die Vorlaufzeit bei Abschwüngen liegt sogar bei circa zehn Monaten. Dabei stützt sich das Institut auf verschiedene Komponenten: Renten-, Aktien- und Immobilienmärkte werden ebenso in die Konjunkturprognose integriert wie der US-Arbeitsmarkt oder inflationsrelevante Parameter wie Geldmenge und Preise.
Eigentliche Signalgeber der zweiten Reihe, sind die ECRI-Indikatoren jüngst durch ihren starken Absturz bei Analysten, Volkswirten und Wirtschaftsbloggern ins Gespräch gekommen. Da der wöchentliche Indikator aber sehr volatil ist, sollte man längerfristige Veränderungen betrachten. Diese sind dann durchaus aussagekräftig. So gaben die Indikatoren in den zwölf Wochen bis Ende Juni auf das Jahr hochgerechnet um mehr als 25 Prozent nach. „Ein so starker Rückgang ist in den vergangenen 40 Jahren erst das fünfte Mal vorgekommen“, so Conrad Mattern von Conquest Investment. „Die letzten viermal lag das immer mitten oder am Beginn einer Rezession.“ Seit Juli stagniert der ECRI nun nahezu auf niedrigem Niveau.
Fazit: Nur geglättet aussagekräftig. Kündigt eine Rezession an.

ISM-Einkaufsmanagerindizes
Die zyklische US-Industrie gehört zu den Wirtschaftssektoren, auf die sich konjunkturelle Schwankungen stark auswirken. Deshalb befragt das Institut for Supply Management (ISM) in den USA monatlich rund 400 Einkaufsmanager aus der Industrie, ob sich ihre Geschäftssituation verbessert oder verschlechtert hat oder gleich geblieben ist. Aus den Antworten werden Teilindizes gebildet, die gewichtet den Gesamtindex ergeben.
Dieser gibt einen Ausblick auf das Wachstum der US-Wirtschaft, das hauptsächlich im Industriesektor generiert wird. Werte über 50 Punkte zeigen relativ treffsicher eine Expansion an. Im Juni stand der ISM-Index noch bei 56,2 Punkten, im Juli ging er auf 55,5 Punkte zurück. Die US-Wirtschaft wächst also noch, allerdings hat sich das Wachstumstempo verlangsamt. Der Indexstand spricht dafür, dass die Börsen in den nächsten Wochen seitwärts laufen.

Vorlaufcharakter besitzt der ISM-Index für das verarbeitende Gewerbe, da Subindikatoren wie Auftragseingänge und Lagerbestände einen Ausblick auf die kommenden Monate geben. Und besonders die Tendenz dieser Subindikatoren ist negativ. So gingen etwa die Auftragseingänge im Juli um fünf Prozent gegenüber dem Vormonat zurück. Zugleich bauten sich die Lagerbestände um 4,4 Prozent auf. Die schrittweise Einstellung der staatlichen Konjunkturfördermaßnahmen kann offenbar nicht durch Aufträge aus der Privatwirtschaft kompensiert werden – und deshalb füllen sich die Lager wieder.
Fazit: Kennzahlen für die Industrie erfassen zyklische Schwankungen gut. Zeigt noch Wachstum an, hat aber schon gedreht.

Unternehmensgewinne
Bewertungskennziffern wie das Kurs-Gewinn-Verhältnis (KGV) sind wichtige Orientierungshilfen für Anleger. Die Aussagekraft steht und fällt allerdings mit der Qualität der Prognosen. Ein niedriges KGV oder eine hohe Dividendenrendite muss nicht zwingend bedeuten, dass die entsprechende Aktie attraktiv ist – womöglich sind einfach nur die zugrunde liegenden Schätzungen unrealistisch. Die Erfahrung zeigt, dass Analysten die Dynamik von Gewinntrends oft unterschätzen und Wendepunkte zu spät erkennen.
So lag die durchschnittliche Gewinnschätzung der führenden Investmenthäuser für den DAX in den Boomjahren 2003 bis 2006 zu Beginn jeweils deutlich unter dem tatsächlichen Ergebnis. In den Krisenjahren 2007 und 2008 hingegen waren die Schätzungen zunächst viel zu optimistisch. Die aktuelle Aufschwungphase bestätigt die chronische Unterreaktion: Im amerikanischen S & P 500 haben im zweiten Quartal etwa zwei Drittel der Unternehmen die Konsensschätzungen übertroffen. Im ersten Quartal waren es mehr als 80 Prozent. Positive Überraschungen sind also in Boomzeiten der Normalzustand. Derzeit liegt das KGV des DAX mit einem Wert von elf rund zehn Prozent unter dem Schnitt der vergangenen fünf Jahre. Eine leichte Abschwächung der Gewinndynamik wird offenbar vorweggenommen.
Fazit: Schätzungen sind häufig unscharf. Nachlaufender Indikator.

Fonds-Tipps finden Sie auf der folgenden Seite Investor-Info:

Ethna-Aktiv E - Flexibel, konservativ, erfolgreich
Die Zusammensetzung eines Portfolios möglichst gewinnbringend auf die aktuelle Konjunkturlage abzustimmen, ist eine Kunst, die nur wenige beherrschen. Viele Vermögensverwalterfonds haben sich zwar in der Krise gut gehalten, schwächeln jetzt aber beim Aufschwung. Manager Luca Pesarini jedoch liegt auch 2010 mit seinem Europa-Mischfonds über sechs Prozent im Plus – und das mit risikoarmen sechs Prozent ­Aktienanteil.

Comgest Magellan - Schwellenländer, aber sicher
Während vielen lndustriestaaten wohl Jahre geringen Wachstums bevorstehen, expandiert die Wirtschaft der Schwellenländer unaufhaltsam. Doch die Märkte der ­Aufsteiger sind volatil. Vincent Strauss, Fondsmanager des Comgest Magellan, geht deshalb bei der Zusammensetzung seines Port­folios defensiv vor. Er setzt stark auf nichtzyklische Konsumgüter und Telekoms. Ergebnis: über 80 Prozent plus in fünf Jahren.

Zertifikate - Produkte für Skeptiker
Wer als Anleger dem Aktienmarkt eher skeptisch gegen­übersteht, ist mit Reverse-Bonuszertifikaten gut beraten. ­Diese Produkte gewähren eine Mindestrendite (Bonuszahlung), solange der Basiswert (Aktie oder Index) in­nerhalb der Laufzeit nicht über ein festgelegtes Niveau steigt. Dabei gilt: Je weiter dieses Niveau vom aktuellen Kurs entfernt ist (und je größer damit die Sicherheit ist), desto geringer fällt die Rendite aus. Maßgeblich ist auch die Laufzeit. Gut für Anleger: Das Angebot ist sehr groß. So bietet das Reverse-Bonuszertifikat der DZ Bank eine Rendite von über zehn Prozent pro Jahr, sofern der DAX bis Dezember 2012 nicht über 8200 Punkte steigt. Ansonsten drohen Verluste (ISIN: DE000DZ0TE25).