Europäische Geldmaschinen: Cash-Giganten

von K. Schachinger und S. Parplies, Euro am Sonntag

Mehr als 20 Jahre war Franz Humer der starke Mann beim Schweizer Pharmariesen Roche. Bei seinem Abschied gab der 67-Jährige seinem Nachfolger, dem ehe­maligen Lufthansa-Chef Christoph Franz, eine wichtige Erkenntnis mit auf den Weg: "Wir müssen nicht unbedingt Geld ausgeben. Steigende Cashreserven erhöhen die Flexibilität des Konzerns."

Cash is king: Nach Schätzung der US-Bank Goldman Sachs entsprechen die Barmittel der Unternehmen im europäischen Aktienindex Stoxx Europe 600 (Finanzfirmen nicht mitgerechnet) inzwischen knapp einem Zehntel der Vermögenswerte in den Bilanzen. Das ist der höchste Stand seit dem Rekord im Jahr 2005.

Gleichzeitig haben die Unternehmen ihre Schulden deutlich reduziert - und damit die Lehren aus der globalen Finanzkrise gezogen, als nach dem Zusammenbruch der Investmentbank Lehman stark verschuldete Firmen in Not gerieten.

Cash allein macht aber nicht glücklich. Viele Unternehmen horten Geld, ohne es produktiv einsetzen zu können. Andere verschwenden es für überteuerte Firmenkäufe. "Jede Übernahme muss sich aus ­wissenschaftlicher und finanzieller Sicht rechnen", mahnt deshalb Roche-Veteran Hummer.

Wichtiger als der Cashbestand eines Unternehmens ist eine andere, eine dynamische Cashkennziffer: der Zufluss freier Finanzmittel eines Unternehmens in der Geschäfts­periode, im Börsenjargon Free Cashflow genannt. Diese Kennziffer zeigt an, wie viel Geld einem Unternehmen nach Abzug der Ausgaben für das operative Geschäft in der Periode zur Verfügung steht. Es gilt: Je höher der Betrag ist, desto mehr Spielraum, beispielsweise für Dividenden oder Aktienrückkäufe.

Noch aus einem anderen Grund ist der Cashflow für Anleger wichtig: Anders als etwa der "Gewinn vor Steuern und Abschreibungen" oder der "Gewinn je Aktie" lässt sich die Ziffer nicht so leicht mit legalen Bilanztricks schönrechnen.

Cashflow is king. Goldman Sachs kalkuliert, dass die Unternehmen des Stoxx Europe 600 ihren Free Cashflow bis zum Jahr 2017 um zwei Billionen Euro steigern - das wäre so stark wie noch nie.

Bei Roche beispielsweise blieben 2013 umgerechnet 13,4 Milliarden Euro als Free Cashflow. Einordnen lässt sich dieser Betrag, indem man ihn in Relation zum Gesamtumsatz des Konzerns setzt: Bei einem Umsatz von 38 Milliarden Euro kam ­Roche im vergangenen Jahr auf eine Free-Cashflow-Rendite von 35 Prozent. Das ist einer der Topwerte in Europa. Die meisten Unternehmen liegen deutlich unter zehn Prozent.

Acht aus 600
€uro am Sonntag hat die Unternehmen des breiten Europa-Index Stoxx Europe 600 unter die Lupe genommen. Und nach Aktien gesucht, die besonders hohe Casherträge erwirtschaften und damit verlässliche Investments sind. Wichtigstes Auswahlkriterium ist eine hohe Free-Cashflow-Rendite. Um die Stärke eines Unternehmens noch genauer zu bestimmen, hat die Redaktion nach weiteren Kennziffern ausgesiebt. Bedeutend ist die Verschuldung: Firmen, deren Verbindlichkeiten höher sind als das Eigenkapital, wurden aussortiert. Dadurch ist aus Sicht von Aktionären und Anleihegläubigern gewährleistet, dass die Konzerne auch in wirtschaftlich schwierigen Zeiten investieren können.

Überdies sollte ein Unternehmen auch bezogen auf das Eigenkapital ausreichend profitabel sein. Als Mindestanforderung gilt hier eine Eigenkapitalrendite von zehn Prozent. Und um als Anleger signifikante Ausschüttungen zu erhalten, sollte die Dividendenrendite einer Aktie bei mindestens drei Prozent liegen.

Auf Basis dieser Kriterien hat die Redaktion acht Unternehmen ausgewählt. Auf den folgenden Seiten werden diese Geldmaschinen genauer vorgestellt. Die Aktien dieser Konzerne sind aufgrund ihrer starken Sub­stanz und verlässlichen Dividende attraktive Investments für langfristig orientierte Anleger.

Roche
Der Schweizer Pharmariese ist einer der größten und erfolgreichsten Hersteller von Krebsmedikamenten. Ein Meilenstein der Konzerngeschichte war der Kauf des amerikanischen Biotechkonzerns Genentech. Insgesamt 34 Milliarden Euro ließ sich Roche den Deal kosten. Die Schulden stiegen mit der Übernahme sprunghaft an. Dank seiner Ertragskraft konnte Roche die Nettoschulden mittlerweile von 20 Milliarden Euro auf weniger als ein Drittel reduzieren.

Wichtig für Aktionäre: Die Dividende des Konzerns hat unter der Schuldentilgung nicht gelitten. ­Roche hat die Ausschüttung während der vergangenen zehn Jahre kontinuierlich gesteigert.

Auch strategisch ist die Genentech-Übernahme ein Erfolg: Roches Medikamente für die Krebstherapie stammen überwiegend aus der Entwicklung von Genentech. Die Sparte bringt mehr als 60 Prozent des Konzernumsatzes und hat 2013 um ein Zehntel zugelegt. Auch die Profitabilität beeindruckt: Die operative Marge beträgt 43 Prozent.

Dass die Schweizer nicht um jeden Preis mit Übernahmen wachsen, zeigte das Management 2012, als man sich nicht auf einen Poker um Illumina, einen Spezialisten für Gensequenzierung, einließ. Auch Christoph Franz, der seit Donnerstag den Verwaltungsrat von Roche leitet, dürfte großen Wert auf Kostendisziplin und Cashflow legen. Als ehemaliger Chef der Lufthansa ist er an Sparsamkeit gewöhnt.

Fazit Roche ist in vielen seiner Märkte die Nummer 1, innovativ und sehr finanzstark.

Reckitt Benckiser
Der britische Konsumgüterhersteller ist auf Produkte aus den Bereichen Gesundheit, Hygiene und Haushalt spezialisiert. Zu den Marken des Konzerns gehören der Wasserenthärter Calgon und Durex-Kondome. Die Nachfrage nach diesen Produkten ist kaum abhängig von Wirtschaftszyklen und bringt damit regelmäßig Geld in den Konzern.

Aus Sicht seiner Aktionäre beeindruckt Reckitt Benckiser mit hoher Profitabilität und niedriger Verschuldung. Die Free-Cashflow-Rendite ist die zweithöchste in der Auswahlliste der Redaktion. Durch die starken Mittelzuflüsse aus dem operativen Geschäft könnten die Briten ihre Schuldenlast in nur einem Jahr auf null drücken. Eigentlich wäre das eine gute Basis für Konzernchef Rakesh Kapoor, um das Unternehmen mit einer großen Übernahme zu stärken. Trotz mehrerer kleiner Zukäufe, zuletzt für geschätzte 400 Millionen Dollar die Hygiene­marke K-Y, wird bei Reckitt aber hart kalkuliert. Verhandlungen über den Kauf der Sparte für rezeptfreie Medikamente des US-Pharmakonzerns Merck & Co. hat Reckitt abgebrochen. Den Briten wurde der Deal, um den sich auch der Pharmariese Bayer bemüht, schlicht zu teuer. "Wir sind ein disziplinierter Käufer mit strikten Vorgaben, die Zukäufe erfüllen müssen", begründet Kapoor den Rückzug.

Für Anleger zahlt sich die Mischung aus Ausgabendisziplin und verlässlichen Einnahmen im operativen Geschäft des Konzerns aus: Reckitt gehört zu den wenigen Konzernen in Europa, die ihre Dividende über die vergangenen zehn Jahre kontinuierlich angehoben haben.

Fazit Reckitt Benckiser konzentriert sich auf wachstumsstarke Nischenmärkte. Das bringt hohe Margen.

RTL Group
Der europaweit aufgestellte Me­dienkonzern ist in Deutschland vor ­allem für den TV-Sender RTL und Sendungen wie die Quizshow "Wer wird Millionär?" bekannt. Aktionäre erfreuen sich eher an der hohen Dividendenrendite von mehr als sechs Prozent. Größter Profiteur der Ausschüttung ist der Medienriese Bertelsmann, dem 75 Prozent der RTL Group gehören und der weiter auf eine hohe Ausschüttung drängen dürfte. Bei 4,50 Euro Dividende pro Aktie sind es aktuell knapp 80 Prozent des Nettogewinns.

Schlüssel zum wirtschaftlichen Erfolg ist die Einschaltquote der Fernsehsender. Je mehr Leute zuschauen, desto mehr Geld kann RTL für seine Werbeblöcke zwischen den Sendungen verlangen. Werbeerlöse machten zuletzt 60 Prozent des Konzerngewinns aus. Weil Unternehmen immer mehr Geld für Werbung im Internet ausgeben,ist RTL mittlerweile auch auf populären Plattformen wie YouTube aktiv.

Vor allem wegen des Deutschland-Geschäfts, das mehr als die Hälfte des operativen Gewinns erwirtschaftet, schaffte die Sendergruppe 2013 ein Rekordergebnis. Die RTL Group ist in unserer Auswahlliste bei Free-Crashflow-Rendite, Verschuldung und Dividendenrendite jeweils einer der drei Topwerte.

Fazit Aktionärsfreundliche Politik, niedrige Verschuldung, frühzeitiger ­Einstieg in digitale Werbung.

Novartis
Pharmakonzerne retten mit ihren Medikamenten Leben und lindern Schmerzen. Zugleich ist Pharma ein knallhartes Geschäft. Die Entwicklung eines Medikaments ist langwierig und teuer, die meisten Wirkstoffe scheitern in der Entwicklung. Ein erfolgreiches Produkt wiederum ist eine Lizenz zum Gelddrucken. Novartis hat allein mit seinem Krebsmedikament Gleevec im vergangenen Jahr 4,7 Milliarden Dollar um­gesetzt. Jedes Medikament aber hat ein Verfallsdatum: Sobald der Patentschutz abläuft, drängen billige Imitate auf den Markt und drücken den Preis. Das erlebt Novartis ak­tuell bei seinem derzeit zweitwichtigsten Medikament: Der Umsatz des Blutdrucksenkers Diovan sank im vergangenen Jahr um 20 Prozent auf 3,5 Milliarden Dollar.

Der finanzielle Erfolg eines Pharmakonzerns hängt also stark von der Entwicklung neuer Produkte und der Profitmaximierung bestehender ab. In beiden Disziplinen hat Novartis Geschick bewiesen und ist deshalb finanziell gut aufgestellt. Im vergangenen Jahr erwirtschafteten die Schweizer bei einem Umsatz von 58 Milliarden US-Dollar freie Mittel in Höhe von 9,9 Milliarden Dollar. Davon flossen 6,1 Milliarden als Dividende an die Aktionäre.

Der breit angelegte Konzernumbau, den Novartis im April mit mehreren Transaktionen vorangetrieben hat, sollte die Finanzkraft verbessern. Novartis trennt sich von weniger attraktiven Geschäftsfeldern wie der Tiermedizin und stärkt das margenstarke Geschäft mit Krebsmedikamenten. Die Investmentbank JP Morgan schätzt, dass die Umstrukturierung unter anderem durch Größenvorteile den Gewinn je Aktie um drei bis vier Prozent verbessert.

Fazit Finanzstarker Pharmakonzern mit attraktivem Produktportfolio und stetig steigender Dividende.

Givaudan
Jeder Geruch, den ein Mensch wahrnimmt, löst - bewusst oder unbewusst - Gefühle aus. Zitrone vermittelt den Eindruck von Frische, Vanille weckt Vertrauen, Lavendel beruhigt. Unternehmen nutzen die menschlichen Reflexe, um Produkte attraktiver zu machen. Die Polster des neuen Autos oder ein Putzmittel - das Aroma ist fast immer künstlich verstärkt. Das gleiche Prinzip gilt in der Nahrungsmittelindustrie. Hersteller von Duft- und Geschmacksstoffen wie Givaudan machen deshalb gute Geschäfte. Im vergangenen Jahr steigerten die Schweizer ihren Nettogewinn um 20 Prozent.

Weiterer Vorteil der Branche: Die Komposition eines neuen Dufts ist nicht sonderlich teuer, sondern eher eine künstlerische Leistung. Je größer ein Unternehmen wird, desto höher wird die Profitabilität. Givaudan steigerte seine Free-Cashflow-Rendite im vergangenen Jahr um mehr als drei Prozentpunkte auf 15,2  Prozent. Mehr als 60 Prozent der verfügbaren Mittel sollen laut Zielsetzung des Konzerns in die Dividende fließen. Wachstumspotenzial sieht Givaudan vor allem in den Schwellenländern. Dort steigt die Nachfrage nach abgepackten Nahrungsmitteln und Getränken - also auch der Bedarf an Duft- und Geschmacksstoffen.

Fazit Givaudan ist ein defensiver Wachstumswert mit Aussicht auf steigende Dividende.

Kone OYJ
Die Städte wachsen. Vor allem in den Schwellenländern ziehen immer mehr Menschen auf der Suche nach Wohlstand vom Land in die Ballungszentren. Weil der Platz dort begrenzt ist, werden die Häuser immer höher. Das füllt die Auftrags­bücher des Aufzugsbauers Kone.

Der finnische Konzern ist in China klarer Marktführer. Das Riesenreich ist ein besonders lukrativer Markt. Bis zum Jahr 2017 sollen zwischen Chonqing im Westen und Shanghai im Osten Chinas mehr als 800 Gebäude mit über 150 Meter stehen. Im vergangenen Jahr konnte der Konzern seinen Marktanteil in China um einen Punkt auf 18 Prozent ausbauen. China bringt 40 Prozent der Aufträge und spielt knapp ein Drittel des Umsatzes ein.

Das Geschäft mit Aufzügen ist doppelt lukrativ: Kone verdient nicht nur mit dem Bau neuer Anlagen, sondern auch mit der Wartung. Das sichert über einen langen Zeitraum verlässliche Einnahmen. Nach Schätzung der Investmentbank Morgan Stanley wartet Kone 60 Prozent seiner weltweit installierten Aufzüge selbst, mehr als andere Unternehmen der Branche. Deshalb sind die Margen der Finnen überdurchschnittlich hoch. Entsprechend liegt die Cashflow-Rendite mit deutlich über zehn Prozent auf einem attraktiven Niveau.

Außerdem beeindruckt der schuldenfreie Konzern mit der zweitgrößten Eigenkapitalrendite unter unseren acht Favoriten. Für den seit einem Monat amtierenden Konzernchef Henrik Ehrnrooth dürfte eine solide Bilanz weiter Priorität haben. Schließlich war Ehrnrooth zuvor ­Kones Finanzchef.

Fazit Nummer 1 im Wachstumsmarkt China, hohe Eigenkapital­rendite, schuldenfrei.

Hennes & Mauritz
Billig, aber topmodern. Damit punktet die Bekleidungskette Hennes & Mauritz (H & M) vor allem bei Jugendlichen. Das Filialnetz der Schweden ist inzwischen auf mehr als 3.000 Läden gewachsen. Weltweit soll die Zahl allein im laufenden Jahr um zehn Prozent steigen. Parallel wird der Verkauf über das Internet forciert - dort lassen sich höhere Margen erzielen, weil die teure Miete für Läden in Einkaufsstraßen der Großstädte wegfällt. Je mehr Ware H & M verkauft, desto stärker kann der Konzern Größenvorteile bei Einkauf und Produktion ausspielen. Mit 80 Prozent des Umsatzes ist H & M noch immer stark an Europa gebunden. Inzwischen wird die Expansion in die Schwellenländer beschleunigt. Mit 80 bis 90 zusätzlichen Filialen, die 2014 vor allem in mittelgroßen chinesischen Städten eröffnet werden sollen, will das Unternehmen im Reich der Mitte besonders stark zulegen. H & M-Chef Karl-Johan Persson­ will dort die Lücke zwischen Luxuskleidung und sport­licher Mode schließen.

H & M kann sich Expansion dank seiner starken Bilanz - der Konzern ist schuldenfrei - leisten. Zudem haben die Schweden die dritthöchste Eigenkapitalrendite unter den acht ausgewählten Aktien. Die Dividendenrendite liegt mit mehr als vier Prozent über dem Schnitt des europäischen Aktienmarkts. Die Ausschüttungsquote, also das Verhältnis von Nettogewinn und Dividende, ist mit 90 Prozent ungewöhnlich hoch. Das kann sich H & M angesichts der starken Bilanz leisten.

Fazit Großes Aufholpotenzial in Schwellenländern. Sehr hohe Eigenkapitalrendite und schuldenfrei.

Nestlé
Für jeden Geschmack ist etwas ­dabei: Das Angebot des weltgrößten Nahrungsmittelkonzerns reicht von Babynahrung über Frühstücksflocken und Kaffee bis zu Tiefkühlkost. Auch Haustiere werden von Nestlé versorgt. Die Wachstumsraten der Nahrungsmittelbranche sind nicht spektakulär. Rund fünf Prozent Umsatzplus jährlich hat sich Nestlé vorgenommen. Da Nahrungsmittel den täglichen Bedarf des Menschen ­decken, verdienen Konzerne wie Nestlé aber auch in wirtschaftlich schlechten Zeiten viel Geld. Das macht Nestlé zu einem der verlässlichsten Dividendenzahler in Europa. Seit mehr als 50 Jahren haben die Schweizer die Gewinnbeteiligung der Aktionäre mindestens konstant gehalten, seit 1996 regelmäßig angehoben. Selbst in einem schwächeren Jahr sollte Spielraum für weitere Steigerungen sein, wie ein Blick in die Bilanz zeigt: 92 Milliarden Schweizer Franken, umgerechnet 75 Milliarden Euro, setzte Nestlé im vergangenen Jahr um. Unterm Strich blieben 10,5 Milliarden Franken zur freien Verwendung. 6,6 Milliarden davon wurden für die Dividende ausgegeben. Somit blieb genug Spielraum, neben einer erneuten Dividendenerhöhung die Nettoverschuldung zu senken - von 18,1 Milliarden auf 14,7 Milliarden Franken.

Fazit Trotz zuletzt schwächerer ­Geschäftszahlen ein Basisinvestment für Langfristanleger.

Wichtige Cash-Parameter

Was Finanzstärke ausmacht
Free-Cashflow-Rendite ist das Verhältnis zwischen dem Zufluss der freien Mittel und dem Umsatz. Sie zeigt die relative Stärke des Geldstroms nach Abzug von Investitionen. Verschuldungsgrad hier: Verhältnis von Nettoschulden ­(Verbindlichkeiten abzüglich Kasse) zum Eigenkapital.

Eigenkapitalrendite (Return on Equity, kurz ROE) ist die Profitabilitätskennziffer, die zeigt, wie sich das Eigenkapital einer Firma innerhalb einer Periode verzinst hat. Weil Aktien Teil des Eigenkapitals sind, können Anleger erkennen, wie profitabel ihre Investition im Vergleich zu Alternativen ist.