Die Rendite-Revolution: So einfach sind Sie dabei!

von S. Parplies und A. Hohenadl, Euro am Sonntag

Las Vegas, die wilden 60er-Jahre. Das Glücksspiel boomt. Tausende Touristen ziehen täglich durch die Kasinos der Wüstenstadt, verlieren viel Geld beim Roulette, an den einarmigen Banditen und Kartenspieltischen. Ein unscheinbares Gesicht in der Masse ist Edward Thorp. Der Mathematiker wird das Glücksspiel und später die Finanzmärkte revolutionieren.

Zunächst geht es um Black Jack, ein Kartenspiel ähnlich dem in Europa verbreiteten Siebzehn und Vier. Mehrere Spieler treten gegen den Kartengeber, den Dealer, an. Ziel ist es, mit zwei oder mehr Karten näher an 21 Punkte heranzukommen als der Dealer. Wer über 21 Punkte hinausschießt, verliert. Reine Glückssache. Oder etwa nicht?

Thorp erkennt, dass sich die Gewinnwahrscheinlichkeit beim Black Jack mit jeder gespielten Karte verändert. Seine Gedanke: Ein Spieler muss die Höhe seines Einsatzes an diese Wahrscheinlichkeit anpassen. Wer häufig genug spielt, wird auf diesem Weg viele Partien bei niedrigem Einsatz verlieren - aber auch viele bei hohem Einsatz gewinnen. In der Summe eine sichere Sache.

Nachdem Thorp seine Strategie erfolgreich getestet hat, veröffentlicht er sie in einem Buch. "Beat the Dealer" wird zum Bestseller, der auch den späteren Anleiheguru Bill Gross in den Bann zieht und die Kasinos zwingt, die Regeln des Black Jack zu ändern. Künftig wird mit mehreren Kartensätzen gespielt und häufiger durchgemischt.

Thorps nächstes Ziel ist das größte Kasino der Welt - die Wall Street. Wieder geht er streng mathematisch vor. Er entdeckt, dass die Preise von Aktienoptionen und Wandelanleihen nicht immer den realistischen Wert widerspiegeln. Mithilfe der damals primitiven Computer konnte er abschätzen, bei welchen Papieren das Missverhältnis besonders groß war, und sich mit seinem Hedgefonds entsprechend positionieren.

Die Möglichkeiten der Börse waren schier endlos. Als Thorps Mitarbeiter einen Datensatz mit historischen Aktienkursen und Kennziffern in die Hände bekamen, entdeckten sie auch dort Muster. So neigen Aktien, die stark gestiegen sind, zu einer kurzen Schwächephase. Papiere, die abgestürzt sind, erholen sich vorübergehend. Daraus lässt sich eine Strategie ableiten: Ein Investor kaufte jene Papiere, die über die vergangenen zwei Wochen am stärksten gefallen waren, und setzte gleichzeitig bei den Gewinnern auf fallende Kurse. Weil oft gehandelt wird, sind die Transaktionskosten hoch, für einen großen Hedgefonds aber verkraftbar.

Hinter solchen Strategien steht eine faszinierende Idee: dass die chaotischen Finanzmärkte durch mathematische Berechnungen zu bändigen sind.

Rechenkünstler erobern die Börse

Jede Information kann wichtig sein: Makroökonomische Daten wie Zinsentwicklung und Wirtschaftsleistung; Bilanz- und Bewertungskennziffern; historische Kursmuster; selbst Wetterberichte können Hinweise geben, wohin sich die Notierungen künftig bewegen. Das Ganze ist wie die Suche nach der Nadel im Heuhaufen: Wer aus dem Datenwust die richtigen Formeln herauswühlt, kann das Risiko seines Portfolios reduzieren und überdurchschnittliche Renditen erzielen.

Mit wachsender Computerkraft ist das "quantitative" Investieren zu einer spektakulären, aber auch umstrittenen Nische der Finanzwelt geworden. Laut "Wall Street Journal" haben auf Quant-Strategien ausgerichtete Hedgefonds zum Ende des ersten Quartals 932 Milliarden Dollar verwaltet, mehr als 30 Prozent des gesamten Volumens aller Hedgefonds. Tendenz steigend. Bemerkenswert sind auch die Ergebnisse: Über die vergangenen fünf Jahre haben mathematisch investierende Geldprofis ihre Hedgefondskollegen klar hinter sich gelassen.

Rendite-Riesen

Die Helden der Branche verdienen massig Geld. Legendenumwoben ist der in den 80er-Jahren gestartete Medallion Quant-Fonds der New Yorker Invest­mentfirma Renaissance Technologies. Nur einmal stand dort am Jahresende eine rote Zahl. 2008, eines der schlimmsten Jahre in der Geschichte der Aktienmärkte, beendete der Medaillon mit einem Plus von fast 100 Prozent.

Die Erfolgsstrategie ist streng geheim, aber alles läuft nach mathematischen Regeln, durch die kleine und große Anomalien der nicht immer effizienten Finanzmärkte ausgenutzt werden. Einige Wetten laufen nur wenige Sekunden oder Minuten. "Es ist schwer, die richtigen Informationen zu finden, aber sie sind da", erklärte einmal Robert Mercer, einer der Stars bei Renaissance. Der Medallion-Fonds verwaltet übrigens ausschließlich das Geld der Mitarbeiter, Externe haben keinen Zugang.

Nicht ganz so spektakulär, aber ebenfalls sehr erfolgreich ist die Fondsgesellschaft Invesco, die sich seit drei Jahrzehnten intensiv mit quantitativen Modellen beschäftigt. Die Erfahrung zeigt sich auf dem Kurszettel: Der Aktienfonds Invesco Europa Core, eines der Top-Produkte von Invesco mit der €uro-FondsNote 1, hat den europäischen Vergleichsindex über die vergangenen fünf Jahre um 30 Prozentpunkte geschlagen. "Das Bauchgefühl spielt bei unseren Anlageentscheidungen keine Rolle", bekennt Fondsmanager Thorsten Paarmann.

Nicht nur Mathematiker, auch andere Naturwissenschaftler versuchen, die komplexen Prozesse der Finanzmärkte zu entschlüsseln, und geben Börsianern wertvolle Impulse.

Erstaunliche Parallelen gibt es beispielsweise zwischen Erdbeben in der realen Welt und Ausschlägen an den Börsen. Weil Erdkrusten aneinander reiben, gibt es in Regionen wie entlang des San-Andreas-Grabens in Kalifornien immer wieder Erschütterungen. Häufen sich diese Vorfälle, können das die Vorboten eines verheerenden Bebens sein. Übertragen auf die Finanzmärkte beginnt ein Crash mit einer steigenden Schwankungsbreite der Kurse. Eine höhere Volatilität wird damit zum Signal, in defensivere Investments umzuschichten, um sich vor dem großen Beben in Sicherheit zu bringen.

Der US-Finanzwissenschaftler Andrew Lo wiederum sieht an den Börsen die Biologie am Werk: Wie Lebewesen in der Natur müssen sich Marktteilnehmer an sich stetig verändernde Umgebungen anpassen, um zu überleben.

Vom Aussterben bedroht

Die Dinosaurier unserer Zeit könnten aktive Fondsmanager sein, die wie einst der 1976 verstorbene Altmeister Benjamin Graham Bilanzen durchwühlen, um unterbewertete Unternehmen aufzuspüren. Eigentlich ist das ein plausibler Ansatz. In der Finanzwelt aber hat sich seit Graham viel verändert.

Neue Informationen sind durch die Massenmedien innerhalb von Sekunden überall auf der Welt verfügbar. Finanzdienste wie Bloomberg liefern per Knopfdruck massenhaft Daten zu Wirtschaftslage, Firmenbilanzen und Kurs­entwicklungen. Schärfere Gesetze verbieten den Unternehmen, wichtige Informationen in kleiner Runde durchsickern zu lassen. Das alles macht es einem Investor extrem schwer, unentdeckte Werte aufzuspüren.

Etlichen Fonds gelingt es zwar immer noch, den breiten Markt knapp zu schlagen, die Gebühren aber fressen die Überrendite oft wieder auf. Das schmälert die Attraktivität dieser Produkte. Das Ökosystem hat bereits reagiert: Als neue Spezies werden börsennotierte Indexfonds immer mächtiger. ETFs sind genau genommen die schlichte Form einer mathematischen Strategie. Beim DAX kauft ein Anleger die 30 größten börsennotierten Unternehmen aus Deutschland und gewichtet die einzelnen Titel nach Höhe der Marktkapitalisierung - ohne sich über die einzelnen Unternehmen Gedanken zu machen.

Eine neue Welt

Der nächste Evolutionsschritt sind "smarte" Indexfonds. Bei diesen Produkten werden Aktien anhand von Kennziffern ausgewählt - in der Erwartung, dadurch mehr Rendite zu erzielen, als es ein klassischer Index schafft.

Die Artenvielfalt ist groß: Value-ETFs setzen auf die nach Kriterien wie dem Kurs-Gewinn-Verhältnis attraktivsten Aktien. Andere Produkte wählen Titel nach Schwankungsbreite oder Dividendenrendite aus. Einige ETFs kombinieren erfolgreich gleich mehrere Kriterien. Weil kein aktiv eingreifender Fondsmanager gebraucht wird, sind die Unterhaltskosten niedrig (siehe Investor-Info unten).

Einfache mathematische Strategien lassen sich für Privatanleger auch ohne Computer umsetzen. Eine der bekanntesten sind die "Dogs of the Dow". Dabei kauft ein Anleger einmal im Jahr die Aktien mit der höchsten Dividendenrendite aus dem US-Aktienindex Dow Jones. Ein anderer Ansatz ist das Momentum. Mit dieser an die Physik angelehnten Strategie setzt ein Anleger auf Papiere, die besonders stark gestiegen sind - in der Hoffnung, dass diese Bewegung einige Monate anhält (Investor-Info unten).

Wenn Formeln versagen

Geldanlage als Rechenaufgabe - nicht alle können sich für diese Idee begeistern. Ein Kritikpunkt sind grundsätzliche Unterschiede zwischen Finanzmärkten und Naturwissenschaft: Physiker oder Mathematiker können sich bei ihren Experimenten auf verlässliche Parameter wie die Gesetze der Natur oder mathematische Regeln verlassen. An den Börsen aber wirken viele schwer zu fassende Faktoren, vor allem der Mensch mit seinen unkalkulierbaren Emotionen.

In Extremsituationen, wenn an den Finanzmärkten Panik die Herrschaft übernimmt, versagen viele Formeln - mit womöglich verheerenden Konsequenzen. Momentum-Strategien etwa produzieren in fallenden Märkten massive Verluste. Modelle zur Risikobegrenzung funktionieren in normalen Börsenphasen recht zuverlässig, lassen den Menschen im Ernstfall aber oft allein. Extreme Verwerfungen können dabei häufiger auftreten, als es die Formeln suggerieren. Während des Quant-Crashs im Sommer 2007, den ersten Ausläufern der großen Finanzkrise, schwankten Kurse an drei Tagen in Serie so stark, wie es theoretisch nur einmal in mehreren Tausend Jahren hätte sein dürfen.

Crash-Fabriken

Computer können selbst Kursabstürze heraufbeschwören. Beim berüchtigten Flashcrash im Mai 2010 verlor der Dow Jones innerhalb von wenigen Minuten mehr als neun Prozent an Wert, ohne dass es eine relevante Nachricht aus Wirtschaft oder Politik gegeben hätte. Vermutlich hat eine große Order eine Kettenreaktion ausgelöst.

Sogar ein eigentlich harmloser ETF kann das Ökosystem durcheinanderwirbeln. Ein klassischer Indexfonds achtet nicht darauf, ob eine Aktie angemessen bewertet ist, und pumpt dadurch womöglich viel Geld in überteuerte Papiere. Problematisch werden kann ein ETF auch dann, wenn es an den Finanzmärkten unruhig wird. Anders als beim Verkauf einer einzelnen Aktie drückt ein ETF-Besitzer mit einer Verkaufsorder den gesamten Index nach unten. Das kann sich im Extremfall zu einer Panikwelle ausweiten.

Schwachpunkte der neuen Produktgenerationen bieten den Dinosauriern der Finanzwelt eine neue Perspektive. Hilfe aus dem Computer ist für Fondsmanager längst eine Selbstverständlichkeit. Die letzte Entscheidung aber, welche Aktien ins Depot kommen, liegt beim aktiv gemanagten Fonds beim Menschen. Und der sieht manchmal eben Dinge, die jenseits der Wahrnehmung eines Computerprogramms liegen.

Den Zusammenbruch am amerikanischen Immobilienmarkt, der vor zehn Jahren startete, haben viele menschliche Finanzexperten vorausgesehen, während etliche Quant-Fonds den Crash nicht überlebt haben. Die höheren Gebühren eines aktiven Fonds oder eines Vermögensverwalters können sich für den Anleger also bezahlt machen.

Selbst erfolgreiche Quant-Fonds stehen permanent unter Druck. Viele haben die Erwartungen der Investoren enttäuscht, weil sie nicht flexibel genug sind. Ein Problem: Mathematische Strategien nutzen sich schnell ab, weil sie im Erfolgsfall von der immer größer werdenden Konkurrenz kopiert werden. Bewährte Signale verlieren dadurch an Aussagekraft. James Simons, Gründer von Renaissance Technologies, erklärte einmal, dass man sich etwa alle fünf Jahre neu erfinden müsse. "Der Markt arbeitet gegen dich."

Die nächste Revolution

Der technologische Fortschritt bietet immer neue Möglichkeiten: Software, die die sozialen Netzwerke nach kurs­relevanten Aussagen durchkämmt. Suchprogramme, die in den Fußnoten der Geschäftsberichte nach versteckten Hiobsbotschaften suchen.

Die Revolution steht erst am Anfang. Computerprogramme werden mit wachsender Leistungskraft zu Fondsmanagern, die jedes Ereignis auf der Welt sofort erfassen und das gesamte Wissen der Menschheit aufgesogen haben. Die künstliche Intelligenz wird die Finanzmärkte verändern, glaubt Hendrik Leber von der Fondsgesellschaft Acatis.

Quant-Urvater Edward Thorp, der im August 85 Jahre alt wird, stellt sich derweil der ultimativen Herausforderung. Wie er dem Finanzjournalisten Scott Patterson erzählte, will Thorp, dass sein Körper nach seinem Tod speziell behandelt wird, sodass er in einer fernen Zukunft vielleicht wiederbelebt werden kann. Die Erfolgsaussichten schätzt der Quant-Guru auf zwei Prozent. Den Schöpfer schlägt man nicht so leicht wie Kasino und Wall Street.

Invesco Europa Core Aktienfonds
Gewinne ohne Emotionen

Die Antwort ist knapp und unmissverständlich: "null". Diesen Anteil nimmt laut Thorsten Paarmann das Bauchgefühl des Fondsmanagers beim Anlageprozess des Invesco Europa Core Aktienfonds ein. Und das sei gut so, sagt Paarmann, der das Portfolio zusammen mit Manuela von Ditfurth und Michael Fraikin managt.

Als Beispiel nennt er die krisengebeutelten Versorgeraktien Eon und RWE. Invescos quantitatives System hatte die beiden Titel Anfang des Jahres für eine Aufnahme ins Portfolio vorgeschlagen. Die Fondsmanager setzten die Entscheidung von Kollege Computer um, "obwohl ich persönlich die Finger von den Papieren gelassen hätte", sagt Paarmann. Damit hätte er auf zwei Aktien verzichtet, die in diesem Jahr zu den Spitzenreitern im DAX gehören. "Mein Bauch wäre falsch gelegen", gibt Paarmann zu.

Mehr als 30 Jahre Erfahrung haben die Anlagespezialisten bei Inves­co mit quantitativen Strategien. Laufend werden diese weiterentwickelt und neue Faktoren für die Einzeltitelauswahl geprüft. Beim EuropaCore Aktienfonds kommen die Filter Ertrag, Risiko, Liquidität und Diversifikation zum Einsatz. Mit ihnen durchkämmt das System ein Universum von 1.000 europäischen Aktien und sucht jene 100 mit dem besten Risiko-Ertrags-Verhältnis aus.

Der Computer empfiehlt Unternehmen mit steigenden Gewinn­erwartungen, deren Aktien günstig bewertet sind und ein positives Kursmomentum aufweisen. Bevorzugt werden Titel, die weniger stark schwanken als der Durchschnitt, und liquide handelbar sind. Und schließlich hilft ein Diversifikationsfilter, Klumpenrisiken im Portfolio zu vermeiden. "In 99 Prozent der Fälle übernehmen wir die Vorschläge des Computers", sagt Paarmann. Die Aufgabe des Menschen bestehe hauptsächlich darin, die Empfehlungen des Systems auf mögliche Fehler zu überprüfen und die Entscheidungen umzusetzen.

Ausnahmen sind Sondersituationen, bei denen Unternehmen vor einer Übernahme stehen, in einen Betrugsfall verwickelt sind oder Klagen anhängen. "Wenn die Auswirkungen auf den Aktienkurs völlig unklar sind, stößt unser System an Grenzen", so Paarmann. Dann werde nach klar definierten Regeln entschieden, die Aktie aus der Empfehlungsliste herauszunehmen. Ein Beispiel aus jüngerer Zeit ist VW.

Mit seiner emotionsfreien Anlagestrategie erzielte das Portfolio über die vergangenen fünf Jahre einen Wertzuwachs von rund 90 Prozent - etwa 30 Prozentpunkte mehr, als ein ETF auf den Vergleichsindex MSCI Europe gebracht hätte.

UBS Global High Dividend
Mit Qualitätsfiltern gegen Value-Traps

Die Investmentspezialisten der Schweizer UBS Asset Manage­ment haben für die Bedürfnisse von vorwiegend institutionellen Anlegern unterschiedliche quantitative Strategien entwickelt. Ein vereinfachtes Modell kommt beim Portfolio des UBS Global High Dividend zum Einsatz, den auch Privatanleger erwerben können. Die Strategie ist darauf optimiert, ein defensives weltweites Dividendenportfolio zu konstruieren.

Ausgangspunkt sind die rund 2.500 Aktien, die im MSCI All Country World enthalten sind. Dieser Index umfasst sowohl Unternehmen der Industrie- als auch der Schwellenländer. Ins Portfolio gelangen schlussendlich etwa 100 Titel, die gleichgewichtet werden. Eine Zwischenselektion gibt es nicht. "Alle Aktien kommen in die Endauswahl, weil unser quantitativer Ansatz problemlos auf täglicher Basis so viele Titel analysieren kann", erklärt Aktienspezialist Jie Song von UBS Asset Management. Attraktive Titel ermittelt das System anhand der Kriterien Dividendenrendite und Qualität.

"Die Qualitätskriterien gewichten wir sogar etwas stärker als die Dividendenrenditen", sagt Song. "Eine hohe Dividendenrendite allein ist nicht aussagekräftig." Denn der Titel könne auch eine sogenannte Value-Trap sein. In diesem Fall ist die Dividendenrendite nur deshalb hoch, weil der Aktienkurs stark eingebrochen ist. Solche Fallen versuche das System mit den Qualitäts­kriterien zu vermeiden. "Dazu ge­hören unter anderem Kennzahlen wie Preisstabilität, Nachhaltigkeit der Dividenden, Verschuldung und Marktkapitalisierung", sagt Song.

Wie auch beim oben vorgestellten Invesco-Fonds erfolgen beim UBS-Portfolio keine diskretionären Eingriffe vonseiten der Fondsmanager. Sprich: Das persönliche Bauchgefühl wird im Anlageprozess komplett ausgeschaltet. Wohl aber sind die Fondsmanager letztlich für das Portfolio verantwortlich. Deshalb achten sie darauf, dass keine Titel aufgrund von Datenfehlern oder einmaligen Ereignissen, die nicht systematisch erfasst werden können, gekauft oder verkauft werden.

Der Fonds überzeugte in den vergangenen Jahren mit seiner Performance. Anleger sollten aber beachten, dass das Portfolio in US-Dollar notiert und Fremdwährungsrisiken auch gegenüber dem Greenback absichert. Das war für Euro-Anleger in den vergangenen Jahren von Vorteil. 2017 jedoch schwächelt der Dollar, was die Wertentwicklung (sechs Prozent seit Jahresbeginn) für Euro-Investoren ins Negative drückt. Doch der Wind an den Währungsmärkten wird sich wieder drehen - und dann gibt es zusätzliche Renditechancen.

Investor-Info

Deka ST. Europe Strong Value
Auf Schnäppchensuche

Die Deka Bank hat einen Index konstruiert, der Aktien nach sechs fundamentalen Kennzahlen ermittelt, unter anderem dem Kurs- Gewinn-Verhältnis, Kurs-Buchwert, der Dividendenrendite und dem Gewinnwachstum. Größte Positionen im Stoxx Europe Strong Value 20 waren zuletzt der österreichische Ölkonzern OMV und der französische Logistiker Neopost, aus Deutschland waren Eon und RWE stark gewichtet. Der Index wird jährlich im September angepasst.

iShares MSCI World Min. Vol.
Stress reduzieren

Der ETF setzt auf internationale Aktien, deren Kurse in der Vergangenheit weniger stark schwankten als der Gesamtmarkt. Das zahlt sich besonders in turbulenten Marktphasen aus und soll langfristig die Rendite erhöhen. Über die vergangenen drei Jahre brachte die Strategie gegenüber dem MSCI-World-Index deutlichen Mehrwert, büßte aber auf Sicht der vergangenen zwölf Monate wieder an Vorsprung ein. Gut 60 Prozent des Minimum- Volatility-ETFs sind in US-Aktien investiert.

Amundi Europe Scientific Beta
Kombi aus Renditequellen

Dieser ETF bildet einen Index ab, der nach wissenschaftlichen Erkenntnissen der französischen Business School EDHEC konstruiert ist. Er kombiniert bei der Aktienauswahl die vier Renditequellen geringe Volatilität, Substanzwerte, Momentum und Unternehmensgröße mit verschiedenen Diversifikationsstrategien wie Risikogleichgewichtung und Unkorreliertheit. Das Ziel: eine möglichst stetige Wertentwicklung. Das klappte zuletzt recht gut. Seit Jahresanfang liegt der ETF rund drei Prozentpunkte vor dem MSCI Europa.

Börsen-Mathematik
Im Bann der Formeln

Die Fondsgesellschaft Lupus Alpha hat aus Spaß ein Experiment gemacht: DAX-Unternehmen mit gerader ISIN-Nummer haben sich demnach über einen langen Zeitraum besser entwickelt als jene mit ungerader. Natürlich würde niemand auf Basis dieser Daten Geld anlegen. Kniffliger wird es beim Kalender: Der September ist statistisch der eindeutig schlechteste Monat für Aktionäre. Soll man sich deshalb im kommenden September auf fallende Kurse einstellen? Die Meinungen dazu dürften auseinandergehen. Grundsätzlich sollten Anleger bei mathematischen Strategien stets überlegen, ob es hinter der Formel eine plausible Erklärung dafür gibt, dass sie in der Vergangenheit funktioniert hat - und auch in Zukunft funktionieren wird.

Momentum
Scheitern als Erfolgsrezept

Bei einer Momentum-Strategie setzt ein An­leger darauf, dass die Top-Performer der vorangegangenen Monate auch künftig kräftig zulegen. Der Erfolg der Strategie ist bis zurück ins 19. Jahrhundert nachgewiesen worden. So wirkt das Momentum an der Börse: Ein von der Mehrheit verkanntes Wertpapier setzt sich nach einer positiven Nachricht in Bewegung. Viele Anleger unterschätzen das Ausmaß und werden erst allmählich auf das Papier aufmerksam. Der weiter steigende Kurs löst eine Euphorie aus, die den Kurs weiter nach oben treibt. Eine zunächst unterbewertete Aktie wird dadurch teuer. Momentum-Strategien sind extrem riskant. Vor allem wenn die allgemeine Börsenstimmung kippt, drohen extreme Verluste. Diese Momentum-Crashs verhindern, dass zu viele Anleger die Strategie konsequent umsetzen - und sichern damit das Überleben der Strategie.

Dogs of the Dow
Bellende Hunde

Die "Dogs of the Dow" sind jene Papiere, die im Aktienindex Dow Jones die höchste Dividendenrendite aufweisen. Diese Kennziffer errechnet sich aus Kurswert der Aktie und der Dividende. Darum sind Aktien mit hoher Prozentzahl oft Papiere, die stark an Kurswert verloren haben. Der Begriff Dogs lässt sich also am ehesten mit "auf den Hund gekommen" übersetzen. Basis ist die Annahme, dass ein im Dow Jones gelistetes Unternehmen so stark ist, dass es seine Dividende auch in schlechten Phasen nicht kürzen wird. Mit den Dogs setzt ein Anleger antizyklisch auf ungeliebte Aktien beziehungsweise eher defensive Branchen wie Telekommunikation.