Macron - zum Erfolg verdammt

Aber es ist doch eben nur Zeit, die der neue Präsident der Fünften Republik für die europäische Idee gewonnen hat. Und die gilt es unbedingt zu nutzen. Dass der Weg, den Macron zu gehen hat, kein leichter sind wird, ist allen politischen Beobachtern klar.

Dies wurde schon ein Tag nach Macrons Wahl deutlich, als linke CGT-Gewerkschafter gegen ihn und seine geplante Arbeitsmarktreform auf die Straße gingen. Eine Schonfrist für den neuen Präsidenten, welche die Franzosen "état de grace" nennen, wurde nicht gewährt. Doch nicht nur die CGT ist es, die bereits die Messer wetzt. Auch Jean-Luc Mélenchons "Unbeugsames Frankreich" und die Rechtspopulisten der Wahlverliererin Marien Le Pen warten ebenso wie die Sozialisten und Konservativen darauf, bei den Parlamentswahlen am 11. und 18. Juni dem Emporkömmling die Grenzen aufzuzeigen. Um zu verhindern, dass seine Revolution nicht bereits im Keim erstickt wird, muss Macrons Partei "En Marche" bei dem Urnengang zur Nationalversammlung ordentlich punkten, was angesichts einer erst im Aufbau befindlichen Partei als enorm schwierig erscheint. Hinzu kommt der Umstand, dass aufgrund der hohen Anzahl ungültiger Stimmen und der Nichtwähler keine Mehrheit der Franzosen hinter Macron steht. Denn 4,2 Mio. Franzosen haben bewusst eine ungültige Stimme abgegeben. Dabei wird zwischen "Vote nul" und "Vote blanc" unterschieden, was aber an der Tatsache nichts ändert.

Daher wird es für den 39-Jährigen darauf ankommen, die Aufbruchsstimmung, die er bei einem Teil der Franzosen ausgelöst hat, auch auf seine Nichtwähler zu übertragen. Und dazu sollte ihm der Nachbar Deutschland, so gut er es eben kann, unter die Arme greifen. "Was Frankreich braucht, sind Ergebnisse", sagt dazu Angela Merkel. Dass dabei die Bundesregierung "hilfreich" sein werde, hat die Kanzlerin schon mal versichert - aber auch gesagt, dass deutsche Unterstützung französische Politik nicht ersetzen könne.
Dennoch dürfte in Berlin klar sein, dass man Macron helfen wird, die von der Kanzlerin angesprochenen Ergebnisse zu liefern. Dazu könnte eine bilaterale Investitionsoffensive beitragen, die über einen deutsch-französischen Investitionsfonds finanziert wird. Ein weiterer Anknüpfungspunkt ist Macrons Idee, den Krisentopf ESM in einen Europäischen Währungsfonds umzuwandeln, was in der Vergangenheit bereits von Vizekanzler Sigmar Gabriel und auch Finanzminister Wolfgang Schäuble unterstützt worden ist. Differenzen dürfte es dagegen bei der Einführung von Eurobonds geben, mit denen Macron und Gabriel liebäugeln, die CDU aber strikt dagegen ist. Hinzu kommt Macrons geäußerte Kritik an den hohen Handelsüberschüssen der Deutschen. Ohne Kompromisse wird’s also wohl nicht gehen.

Man darf auch gespannt sein, wie sich die Europäische Zentralbank (EZB) angesichts des Wahlsiegs von Macron verhält. Wird sie ihre Niedrigzinspolitik zurückfahren, wie es Teile der deutschen Wirtschaft fordern? Immerhin könnte der neue Präsident die Notwendigkeit von Reformen zumindest teilweise der EZB in die Schuhe schieben.

Festzuhalten bleibt, dass die Gefahr einer tiefen politischen und ökonomischen Krise für die gesamte EU zunächst abgewendet ist, für Macron der eigentliche Weg aber erst jetzt beginnt. Mitentscheidend wird hierbei bereits der Ausgang der französischen Parlamentswahlen im Juni sein, die man wieder mal als Schicksalswahlen für Europa bezeichnen kann. Macron, der zunächst einmal seine Machtbasis sichern muss, ist zum Erfolg verdammt, und mit ihm die bekennenden Europäer. Deutschland muss also ein vitales Interesse daran haben, dass der Neue im Elysée-Palast reüssieren wird. Vielleicht geht von diesem Zwang ja auch ein Ruck aus, der die EU reformieren kann.

Die Brexit-Schatten werden länger

Die dunklen Schatten, die der bevorstehende Austritt Großbritanniens aus der Europäischen Union (EU) wirft, werden länger und länger. Nachdem bereits mehrere Banken ihre Erwägungen mitgeteilt haben, wegen des Brexits Jobs aus London abzuziehen, spitzt sich nun der Streit um die Zukunft von Euro-Clearing nach dem Brexit zu. So stellt die EU-Kommission den Standort London für die Abwicklung von auf Euro lautende Finanzderivate ausdrücklich in Frage.

Geprüft werden drei Alternativen, wovon eine die Verlagerung des Clearings aufs europäische Festland darstellt. Tausende von Arbeitsplätzen könnten so nach Frankfurt wandern. Bis zur Sommerpause will nun der Kommissions-Vizepräsident Valdis Dombrovskis einen Gesetzesvorschlag vorlegen, um das Derivate-Clearing für die Zeit nach dem Brexit zu regeln. Hintergrund dieser Überlegungen ist der Umstand, dass durch den Brexit das Clearing dem europäischen Recht und damit der Aufsicht durch die Europäische Zentralbank (EZB) entzogen würde. Und auf der anderen Seite müsste sie im Falle einer Schieflage eines großen Londoner Clearinghauses mit Finanzspritzen eingreifen.

Nach Dombrovskis‘ Gedankenspielen sollen entweder die EU-Aufseher einen verstärkten Zugriff auf Euro-Clearing in Großbritannien erhalten oder das Clearing wandert in ein anderes EU-Land. Die dritte Möglichkeit, dass die EU die britischen Aufsichtsregeln als gleichwertig mit den eigenen anerkennt, hält Dombrovskis für sehr unwahrscheinlich.

Dass eine Abwanderung des Euro-Clearings in der Londoner City zu Jobverlusten führen würde, gilt als ausgemacht. Laut Xavier Rolet, Chef der Londoner Börse, sind dadurch mehr als 80.000 Stellen gefährdet. Indirekt könnten sogar mehr als 200.000 Jobs betroffen sein. Keine guten Nachrichten für Premierministerin Theresa May also, deren Brexit-Szenario laut deutschen Medien ("Spiegel") ohnehin auf einer Reihe von Fehlkalkulationen beruht. Aber, so wie sie jüngst sagte, werde ihre Verhandlungsposition in der kontinentalen Presse falsch dargestellt. Am 8. Juni will sie sich nun bei den eilig ausgerufenen Neuwahlen, die wie eine Art zweites Referendum erscheinen, ein starkes Mandat für die Brexit-Verhandlungen abholen. Dies dürfte auch klappen, gibt es für den Wähler doch keine aussichtsreiche Alternative, die erfolgversprechend einen europafreundlichen Kurs vertritt. Und im Gegensatz zum ersten Referendum im Juni 2016 kann nun kaum mehr ein Wähler in Großbritannien behaupten, er wisse nicht, um was es beim Brexit gehe.

So paradox es auf den ersten Blick klingen mag, auch für die EU-Kommission wäre eine durch die Wahlen gestärkte May ein Segen. Denn dann wäre die Premierministerin, die ja einst gegen den Brexit getrommelt hatte, nicht mehr so sehr den Hardlinern unter den Brexiteers verpflichtet und es würde ihr leichter fallen, gegebenenfalls Zugeständnisse an die EU zu machen.

BaFin beschränkt CFD-Handel

Die Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht (BaFin) beschränkt den Handel mit finanziellen Differenzkontrakten (Contracts for Difference, CFDs). Kontrakte mit einer Nachschusspflicht dürfen Privatkunden demnach nicht mehr angeboten werden. Mit der Beschränkung des CFD-Handels macht die Aufsicht damit erstmalig von der Möglichkeit zur Produktintervention Gebrauch.

Die BaFin begründet diesen Schritt mit erheblichen Bedenken für den Anlegerschutz bei CFDs mit Nachschusspflicht. Sie hätten ein für Privatkunden unkalkulierbares Verlustrisiko, das sich nicht auf den Kapitaleinsatz des Kunden beschränkt, sondern sein gesamtes Vermögen erfassen und ein Vielfaches seines eingesetzten Kapitals betragen kann. "Das können wir aus Verbraucherschutzgründen nicht akzeptieren. Die Beschränkung des CFD-Handels ist deshalb ein notwendiger Schritt zum Schutz der Privatanleger", begründete Exekutivdirektorin Elisabeth Roegele das Einschreiten der Aufsicht.

Anbieter von CFDs mit Nachschusspflicht haben ab der Veröffentlichung der Allgemeinverfügung drei Monate Zeit, ihre Geschäftsmodelle anzupassen. Einige Anbieter haben bereits CFDs ohne Nachschusspflicht im Programm oder aufgrund der geplanten Allgemeinverfügung angekündigt, solche Angebote zu schaffen. 2016 war die BaFin bereits gegen sogenannte Bonitätsanleihen vorgegangen. In diesem Fall hatten die Anbieter unter anderem mit einer Namensänderung ein Produktverbot verhindern können. Dies wird aber diesmal nicht ausreichen.

Personalmangel im Weißen Haus

Personalnot drosselt den Aktivismus von "D. T., dem Unberechenbaren". Das von US-Präsident Donald Trump angekündigte Vorhaben, die Finanzbranche wieder zu deregulieren, muss wegen fehlenden Personals verschoben werden. Daher kann eine im Februar angeordnete Überprüfung des sogenannten Dodd-Frank-Gesetzes, das die Regierung Obamas infolge der Finanzkrise eingeführt hatte, nicht wie geplant bis Anfang Juni abgeschlossen werden. Auch mehr als 100 Tage nach der Wahl sind im Finanzministerium immer noch viele Stellen unbesetzt. Stattdessen würde sich das Ministerium zunächst nur mit den Bankenvorschriften im engeren Sinn beschäftigen, berichtet Reuters mit Bezug auf Insiderinformationen. Übersetzt bedeutet das: Man liest sich noch in die Problematik ein.

Trump hatte im Februar eine Lockerung der Vorschriften für den Finanzsektor angeordnet und ein Dekret unterzeichnet, das den "Dodd-Frank-Act" ins Visier nimmt. Außerdem hatte er vergangenen Monat angekündigt, die Aufspaltung großer Banken zu prüfen, was im Gegensatz zu dem ersten Ansinnen auf wenig Gegenliebe an der Wall Street stoßen dürfte. Es ist also nicht jedem Beteiligten klar, wie er die Finanzbranche für die Zukunft aufstellen möchte. Zumal er den Werbeslogan von Toyota inzwischen zu seinem persönlichen Motto gemacht hat!

Kanada fühlt sich an Subprime-Krise erinnert

In Kanada sorgt ein kleiner Immobilienfinanzierer namens Home Capital Group (HCG) für große Aufregung. Nachdem HCG einen Notkredit von 2 Mrd. kanadischen Dollar (1,3 Mrd. €) mit einem Zinssatz von über 20% aufgenommen hatte, war der Aktienkurs des Unternehmens zusammengebrochen. Mittlerweile ist die Hälfte des Kredits aufgebraucht und das Institut sucht verzweifelt nach neuen Liquiditätsquellen. Das Geschäftsmodell von HCG basiert auf Hypothekenkrediten für Kunden mit schlechter Bonität, die bei anderen Banken keinen Kredit bekommen.

Da werden Erinnerungen an die Subprime-Krise 2009 wach, denn nichts anderes als Subprime-Kredite sind es, mit denen HCG sein Geschäft macht. Jüngst war es zu einem Bankansturm (Bank Run) auf HCG gekommen, in dessen Rahmen die Kunden innerhalb weniger Wochen mehr als 2 Mrd. kanadische Dollar an hochverzinslichen Spareinlagen abgehoben hatten. Das Institut verfügt zwar noch über Reserven in Form von Termineinlagen, aber sobald diese auslaufen, dürften die Gläubiger diese auch sofort abziehen.

Die Frage ist nun, ob die Krise bei einem Unternehmen, das nur rund 1% des kanadischen Immobilienmarktes auf sich vereint, auf den gesamten Sektor überspringen könnte. Immerhin machen die kanadischen Subprime-Institute rund 13% des Hypothekenmarktes aus. Sollten die Vorgänge bei HCG dazu führen, dass die Kunden bei anderen kanadischen "Subprime"-Instituten ebenfalls ihre Einlagen abheben, könnte der gesamte Bankensektor infiziert werden.

Forderungssaldo der Bundesbank auf Rekordhöhe

Deutschland ist mit deutlichem Abstand der größte Gläubiger im Zahlungssystem der Euro-Notenbanken. So sind die Forderungen der Bundesbank auf ein neues Rekordhoch geklettert. Im April ist der Saldo um 13,69 Mrd. € auf 843,44 Mrd. € geklettert. Umgekehrt erhöhten sich die Target-2-Verbindlichkeiten bei Ländern wie Italien und Spanien zuletzt ebenfalls kräftig. Über das Buchungssystem Target-2 wird im Euro-Währungsraum der gesamte grenzüberschreitende Zahlungsverkehr der Banken abgewickelt. Die Target-Salden zeigen die Verbindlichkeiten und Forderungen an, die bei den Notenbanken durch die Transaktionen entstehen. Zu Verbindlichkeiten in der Bilanz eines Landes kommt es, wenn Banken mehr Geld ins Ausland überweisen, als ihnen zufließt. Erhöhte Verbindlichkeiten kann ein Zeichen für zunehmende Kapitalflucht sein. Die hohen Target-Forderungen könnten eine Gefahr für Deutschland werden, sollte es zu einem Zusammenbruch der Eurozone kommen. Dann würden die Salden nicht mehr beglichen werden.

Die Europäische Zentralbank (EZB) führt den jüngsten Anstieg der Ungleichgewichte bei den Target-Salden auf ihr billionenschweres Anleihekaufprogramm zurück. Viele internationale Banken, von denen andere Euro-Notenbanken Wertpapiere kaufen, führen ein Konto bei der Bundesbank. Im Zuge der Wertpapierankäufe hat dies im Zahlungssystem eine Zunahme des Target-Saldos für Deutschland zur Folge.

Die Qual der Wahl

Die Investoren haben in dieser Berichtswoche die Qual der Wahl. Insgesamt gab es 6 nennenswerte Neuemissionen bei Unternehmen verschiedenster Sektoren. Da wären zum einen aus der Automobilbranche Hella, General Motors und Daimler sowie zum anderen ABB, Repsol und Kellogg.

General Motors und Daimler entschieden sich bei Ihren Neuemissionen für jeweils einen Floater mit einer Mindeststückelung von 100.000 €. Der US-Konzern begab eine 1 Mrd. € schwere Anleihe (A19G69) mit Fälligkeit am 10.05.2021. Der Zinssatz richtet sich nach dem vierteljährlichen Euribor (+68 bps) und kommt auch alle 3 Monate zur Auszahlung. Der Ausgabepreis lag bei 100%. Der deutsche Automobilhersteller Daimler hingegen refinanzierte lediglich 500 Mio. € über den Kapitalmarkt. Der Bond (A19HBM) ist am 11.05.2022 fällig und der Zinssatz richtet sich ebenfalls nach dem vierteljährlichen Euribor (+30 bps). Angeboten wurde die Anleihe zu 100,249%.

Der Dritte im Bunde, Hella, verdient sein Geld mit der Herstellung von Autoteilen und konnte erfolgreich eine Emission (A19HBR) im Volumen von 300 Mio. € zu einem jährlichen Zins von 1% platzieren. Der 7-jährige Bond ist am 17.05.2024 fällig und wurde zu 99,819% emittiert, was einem Spread von +53 bps über Mid Swap gleichkam. Hella erfreut mit der Mindeststückelung von 1.000 € sicherlich auch den ein oder anderen Privatanleger. Zusätzlich wurde eine Make Whole Option zu Gunsten des Emittenten in die Anleihebedingungen aufgenommen.

Die restlichen drei Unternehmen legten ihre Bonds mit einer Mindeststückelung von 100.000 € auf. Kellogg sowie ABB ließen wie Hella eine Make Whole Option in die Emissionsbedingungen aufnehmen. Der spanische Erdölkonzern Repsol sammelte mit seinem 5-jährirgen Bond (A19HJ3) 500 Mio. € frisches Geld ein und zahlt seinen Investoren bis zur Fälligkeit am 23.05.2022 einen jährlichen Zins in Höhe von 0,5%. Emittiert wurde zu 99,568%, was einem Emissionsspread von +35 bps über Mid Swap entsprach.

Der bei Kindern besonders beliebte Hersteller von Cornflakes Kellogg refinanzierte sich mit 600 Mio. €. Der Bond (A19HJ4) ist am 17.11.2022 fällig und mit einem jährlichen Kupon in Höhe von 0,8% ausgestattet. Der Reoffer lag bei 99,947% (+50 bps über Mid Swap). Das Schweizer Unternehmen ABB hat ebenfalls um die Gunst der Investoren gebuhlt und emittierte einen 7-jähirgen Bond (A19HJ0), der am 16.05.2024 fällig ist. Die 750 Mio. € schwere Anleihe zahlt den Gläubigern einen jährlichen Zins von 0,75%. Zusätzlich zur Make Whole Option gibt es ein optionales Kündigungsrecht am 16.02.2024 zu 100%. Angeboten wurde die Anleihe zu 99,674%, was einem Spread von +30 bps gleichkam.

Zu guter Letzt wurde gestern Abend bekannt, dass General Electric insgesamt 8 Mrd. € am Kapitalmarkt aufgenommen hat. Dazu wurden 4 Anleihen mit Laufzeiten von 5, 8, 12 und 20 Jahren emittiert. Wie groß das Interesse der Investoren war, lässt sich schon am Volumen der aufgegebenen Orders i.H.v. 22 Mrd. € erkennen.

Nur eine kleine Verschnaufpause?

Oftmals ist es die Phantasie, welche die Märkte beeinflusst. Aber nach der Wahlentscheidung in Frankreich lenken die Rentenhändler ihre Blicke wieder den harten Fakten zu. Auch wenn sich der Euro-Bund-Future zur Wochenmitte eine kleine Verschnaufpause gönnte, so ist doch in den kommenden Tagen und Wochen mit weiteren Rücksetzern zu rechnen. Das bedeutet aber nicht, dass es nie wieder zu steigenden Notierungen kommen wird! Die Trendwende ist eingeläutet und das Tal der Tränen ist aus Sicht der Investoren zumindest am langen Laufzeitende durchschritten.

Dies scheint zumindest auch die Meinung unseres Finanzministers zu sein. Doch von inflationsausgleichenden Renditen bei den vermeintlich "sicheren" Investitionen kann weiterhin nur geträumt werden. Die Entwicklung am Rentenmarkt wird in den kommenden Wochen und Monaten von einer Vielzahl an Themen beeinflusst. Hierzu gehören u.a. die Konjunkturdaten Chinas, der Eurozone, Japans und der USA, das anstehende Tapering in der Eurozone und die zu erwartende Reduzierung der Fed-Bilanzsumme. Zusätzlich werden auch die politischen Entscheidungen in den USA, in den EU-Staaten, in Korea (Nord und Süd) und nicht zuletzt in Russland die Finanzmärkte nicht zur Ruhe kommen lassen.

Sobald sich die ersten Anzeichen einer veränderten EZB-Geldpolitik vernehmen lassen, wird die Entwicklung der Renditespreads zwischen Deutschland und den anderen EU-Staaten zu beobachten sein. Doch auch der Renditeunterschied zwischen 10-jährigen Bundesanleihen und T-Notes wird immer mehr in den Fokus der Investoren rücken. Nicht zuletzt wird darüber ein Druck auf die Europäische Zentralbank aufgebaut, was sich in der Währung widerspiegelt.

Aktuell notiert das Sorgenbarometer bei 160,15% und hat den seit Mitte April intakten Abwärtstrendkanal auch gestern nicht nachhaltig verlassen. Somit konnte heute zu Handelsbeginn die obere Begrenzungslinie (160,71%) nicht überwunden werden und die erste ausgeprägte Unterstützung ist bei 160,11% auszumachen. Erst ein Unterschreiten der psychologisch wichtigen Marke bei 160% würde den von vielen Investoren erhofften Test der 159,14% ermöglichen.

Rückkehr zu "Business as usual"

Nachdem inzwischen in den USA der Government Shutdown abgewendet wurde, kann man sich auch dort dem "Business as usual" zuwenden. Dies bedeutet in dieser Handelswoche einerseits die Refinanzierung mittels T-Bills im Volumen von 127 Mrd. USD mit den üblichen Laufzeiten und andererseits die Emission von T-Notes und T-Bonds für insgesamt 62 Mrd. USD. Somit konnten Investoren zwischen einem Anlagehorizont zwischen 4 Wochen und maximal 30 Jahren wählen.

In Euroland rührt die Vielfalt der Anlagemöglichkeiten von den unterschiedlichen Emittenten der Staatsanleihen sowie den entsprechenden Fälligkeiten her. So waren neben Italien am heutigen Tag bereits die Niederlande (A1VPZX / 2022), Österreich (A19GCS / 2027 ; A18X6Q / 2047), Portugal (A1Z6CE / 2022 ; A19BUN / 2027) und auch Deutschland mit der Aufstockung von Altemissionen aktiv geworden. Guter Nachfrage erfreute sich hierbei die inflationsindexierte Anleihe der Bundesrepublik Deutschland (103057 / 2046), die um 500 Mio. € auf insgesamt 6 Mrd. € aufgestockt werden konnte. Die Zuteilung erfolgte bei einer realen Durchschnittsrendite von -0,27%. Auch die gestrige Erhöhung des Emissionsvolumens der aktuellen 5-jährigen Bundesobligation Serie 175 (114175) um 3 Mrd. € auf insgesamt 15 Mrd. € ging problemlos über die Bühne. Zwar wurden lediglich Kaufaufträge für ca. 3,4 Mrd. € abgegeben, jedoch lag die Zuteilung bei einer Durchschnittsrendite von -0,31% im Rahmen der Erwartungen. Zur Marktpflege wurden ca. 570 Mio. € zurückbehalten.

Macron gibt Anlass zur Hoffnung, aber mehr noch nicht!

Die politischen Risiken sind nach der französischen Präsidentschaftswahl in der Eurozone merklich gesunken. Der Sieg von Emmanuel Macron ist auch ein Sieg für die europäische Gemeinschaft.

Der Ausgang der Wahl hatte somit unmittelbar Auswirkungen auf die Gemeinschaftswährung. Zum Wochenstart stieg der Euro in einer ersten Reaktion im frühen asiatischen Handel erstmals in diesem Jahr über die Marke von 1,10 USD. Bei einem Devisenkurs von 1,1023 USD war der höchste Stand seit November 2016 erreicht. Im weiteren Verlauf der Handelswoche musste die Einheitswährung allerdings die Gewinne wieder abgeben und notiert heute Morgen bei 1,0865 USD.

Mit dem Sieg von Macron ist die implizite Euro-Dollar-Volatilität, ein Maß für die erwarteten Schwankungen des Euros zum Greenback in den nächsten zwölf Monaten, auf den tiefsten Stand seit Oktober 2014 gefallen. Daraus ist abzuleiten, dass sich die Marktteilnehmer nun weniger Sorgen um die Zukunft des gemeinsamen Währungsraums machen.

Die aktuelle Ölpreisentwicklung macht derzeit der norwegischen Krone zu schaffen. So fiel die Währung Norwegens zum Euro auf 9,5780 NOK und markierte damit ein neues Jahrestief. Inzwischen konnte sich die Krone wieder deutlich erholen und notiert zur Stunde bei. 9,36 NOK.

Trotz des gestiegen Vertrauens in Europa und damit auch in die gemeinsame Währung waren auch in dieser Berichtswoche Fremdwährungsanleihen zur Risikobeimischung gefragt. Zu den Favoriten zählten insbesondere Bonds lautend auf US-Dollar. Aber auch Währungsanleihen auf norwegische Kronen, mexikanische Peso, russische Rubel und türkische Lira wurden rege gehandelt.

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Herausgeber:
Baader Bank AG
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www.baaderbank.de

Redaktion:
Robert Halver,
Leiter Kapitalmarktanalyse der Baader Bank AG
Marc Schlömer, Kapitalmarktanalyse, Baader Bank AG

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Der Autor dieses Artikels ist Klaus Stopp, Leiter der Skontroführung Renten bei der Baader Bank AG. www.Baadermarkets.de

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