Baustelle Aufschwung: Braucht die Wirtschaft neue Staatshilfen?

von Andreas Hohenadl u. Carl Batisweiler, Euro am Sonntag

Aus dem schottischen St. Andrews kam am vergangenen Montag das Signal zum globalen Kursgewinn. Weltweit reagierten Börsianer mit Kauflaune auf den Beschluss der G 20-Finanzminister und Notenbankchefs, die Politik der Konjunkturpakete fortzuführen.

Die Börsen wollen ganz offensichtlich weiter nach oben. Das können sie aber nur, wenn der weltweit einsetzende Konjunkturaufschwung anhält. Die wichtigste Frage für Börsianer weltweit ist also schon heute: Ab wann schafften es die Weltkonjunktur und insbesondere die Volkswirtschaften der wichtigen Taktgeber wie die USA und Europa auch ohne staatliche Stützräder?

Die globale Konjunkturwette an den Börsen dreht sich um die Buchstaben V und W. Ein V-Verlauf der Konjunkturen bedeutet: Die Nachfrageimpulse haben gezündet. Wachstumsraten und Unternehmensgewinne steigen nachhaltig. Ein w-förmiger Verlauf hieße, es droht ein Einbruch der weltweiten Nachfrage nach Auslaufen der geldpolitischen und staatlichen Stützungsmaßnahmen. Bisher hat alles nach Plan funktioniert. Die Börsenoptimisten, die im März begannen, auf die Wirk­samkeit der Stimuluspakete zu setzen, hatten recht. „Die Weltwirtschaft erholt sich seit drei oder vier Monaten von der – wie es einige nennen – ,Großen Rezession‘. Die geldpolitischen und konjunkturstützenden Maßnahmen haben erkennbar gegriffen und einen anfänglichen, heftigen Wachstumsschub hervorgebracht“, erklärt Bob Doll, Chefstratege für globale Aktienanlagen bei der Fondsgesellschaft BlackRock.

Dass es mit den Volkswirtschaften rund um den Globus wieder bergauf geht, dieser Erkenntnis können sich mittlerweile auch Pessimisten nicht mehr verschließen. Im dritten Quartal ist die US-Wirtschaft erstmals seit dem Frühjahr 2008 wieder gewachsen. Um beachtliche 3,5 Prozent legte das Bruttoinlandsprodukt gegenüber dem Vorquartal zu. Auch im Euroraum ist die Rezession beendet. Am Freitagvormittag vermeldeten die Statistiker einen Anstieg der Wirtschaftsleistung im dritten Quartal um 0,4 Prozent. Und China ist bereits seit Monaten wieder auf dem Wachstumspfad. Die Indust­rieproduktion wächst dort schon wieder mit zweistelligen Raten.

Die Jahresendrally braucht diese Daten – und noch mehr davon. Andreas Hürkamp, Volkswirt der Commerzbank: „Für unser Szenario einer weiteren Jahresendrally brauchen wir eine solche stetige Verbesserung der ,harten‘ Konjunkturdaten.“
Hürkamp verweist darauf, dass unter anderem die Jahresveränderungsrate des OECD-Frühindikators für Asien mit plus 14,2 Prozent auf ein 20-Jahres-Hoch gestiegen ist. Der wichtigste Messpunkt für die Temperatur des weltweiten Handels, der Frachtratenindex Baltic Dry, ist seit Mitte September um 50 Prozent gestiegen. Und der Dow-Transport-Index bewegt sich nach einer fulminanten 80-Prozent-Rally seitwärts.

Können die Stimuli schon bald beendet werden? Immerhin hatten die Regierungen rund um den Globus als Reaktion auf die Rezession nach dem Zusammenbruch der Bank Lehman Brothers mehr als zweieinhalb Billionen Dollar an Konjunkturhilfen in die Wirtschaft gepumpt. Aber: Zu hohe Staatsverschuldung bedeutet langfristig Wachstums- und Wohlstandsverluste. Und mittelfristig bedeutet ein zu langes Festhalten an künstlichen Nachfrageprogrammen Überhitzungs- und Inflationsgefahr. Fährt man die Stimuli nicht rechtzeitig zurück, drohen Probleme wie Vermögenspreisblasen und Inflation.

Inflationsgefahren bedrohen den Börsenaufschwung derzeit allerdings kaum. Im Gegenteil: Zum ersten Mal seit 50 Jahren ist die Teuerungsrate in den USA in diesem Jahr unter die Nulllinie gefallen. Auch in der Eurozone ist faktisch kein Preisauftrieb festzustellen. Zwar wird die Inflation zum Jahresende wieder etwas anziehen. Doch dafür sind allein die im Vergleich zum Winter 2008 gestiegenen Ölpreise verantwortlich. Allgemein ist derzeit aber kaum Inflationsdruck vorhanden. Denn gegenwärtig fallen zum Beispiel die Lohnstückkosten in der US-Indust­rie, sodass die Gefahr einer Lohn-Preis-Spirale nicht einmal ansatzweise besteht.

Die Finanzminister und Notenbankchefs sind diesbezüglich also noch nicht gezwungen zu handeln. Dennoch machen sie sich bereits intensive Gedanken über Exit-Strategien. Am Ende ihres Treffens in St. Andrews einigten sie sich darauf, einen detaillierten Zeitplan zu erstellen, wann sie konjunkturstützende Maßnahmen auslaufen lassen. Die ersten Schritte sollen Ende Januar 2010 bekannt gegeben werden.

Barack Obamas Chefdenkerin in ökonomischen Fragen, Christina ­Romer, sieht die Impulsaufgabe der Konjunkturpakete erfüllt. Im kommenden Jahr dürfte ihrer Meinung nach ohnehin der Wachstumsbeitrag der Stimuli langsam nachlassen . Die Anreizpolitik der US-Administration dürfte die Haltung der Börsianer zum Konjunkturverlauf weiterhin maßgeblich beeinflussen. Laut Romer haben staatliche Konjunkturpakete ihre größte Wirkung auf das Wachstum in dem Zeitraum, in dem sie hochgefahren werden, äußerte sie unlängst bei einer Anhörung vor dem Wirtschaftsausschuss des US-Kongresses. „Sobald die Ausgaben und die Steuererleichterungen ihr Maximum erreicht haben und sich einpendeln, geht der Wachstumsbeitrag auf nahe null zurück“, so Romer.

Das bedeute zwar nicht, dass die Stimuli überhaupt keinen Effekt mehr hätten. Ohne sie würde das Bruttoinlandsprodukt auf einem niedrigeren Niveau liegen. Aber sie sorgten eben nicht für weiteres Wachstum. „Nach Ansicht der meisten Analysten wird das Konjunkturpaket seinen größten Beitrag für das Wachstum im zweiten und dritten Quartal 2009 liefern“, so Romer. „Mitte 2010 werden die Auswirkungen nur noch gering sein.“

Tatsächlich wäre das Bruttoinlandsprodukt der USA im dritten Quartal nicht so stark gestiegen, hätte die Regierung nicht den privaten Konsum angekurbelt. Nach Angaben des „Wall Street Journal“ trugen Autoverkäufe mehr als einen Prozentpunkt zum BIP-Wachstum bei. Diese wurden hauptsächlich durch die staatliche Abwrackprämie („Cash for Clunkers“) angeschoben. Nachdem der Autoabsatz im Juli und August gestiegen war, brach er im September – nach Auslaufen der Prämie – um 10,4 Prozent ein. Einen weiteren halben Prozentpunkt zum Wirtschaftswachstum steuerten Hausbaufirmen bei. Dahinter stecken die Bemühungen der Regierung, die die Hypothekenzinsen niedrig hält, Zwangsvollstreckungen verhindert und Hauskäufer mit Steuererleichterungen lockt. Die Analysten von Goldman Sachs schätzen, dass diese Maßnahmen den durchschnittlichen Hauspreis in den USA auf ein um fünf Prozent höheres Niveau getrieben haben, als es sonst der Fall wäre.

Doch was passiert mit der Nachfrage, wenn der private Konsum nicht mehr durch staatliche Krücken gestützt wird? Immerhin steuern die Ausgaben der US-Verbraucher rund zwei Drittel zur amerikanischen Wirtschaftsleistung bei. Zum einen ist wahrscheinlich, dass die hoch verschuldeten US-Konsumenten ihre Sparquote weiter anheben werden. Zum anderen bereitet der Jobmarkt Sorgen. Im Oktober stieg die Arbeitslosenquote über die Zehn-Prozent-Marke. So hoch lag sie seit 26 Jahren nicht mehr.

Für Jan Amrit Poser, Chefökonom bei der Bank Sarasin, sind die Sorgen vor einer beschäftigungslosen Erholung allerdings übertrieben – dazu sei der Aufschwung zu kraftvoll. „Der Arbeitsmarkt wird auch in diesem Zyklus mit der üblichen Verzögerung die Wende einleiten“, ist der Ökonom überzeugt.

Investoren in den USA diskutieren, ob die jetzige Situation schon alle Zutaten zur typischen nachhaltigen Erholung am Ende einer Re­zession hat. Jede Rezession endet ­damit, dass Unternehmen ihre Produktion und ihre Investitionen übertrieben stark heruntergefahren haben. Die Lagerbestände erreichen ein niedriges Niveau. Kommt es nun zu einer Stabilisierung der Nachfrage, zum Beispiel durch ein Konjunkturpaket, müssen die Lager wieder aufgefüllt werden. Die Folge: Auftragseingänge und Industrieproduktion ziehen an.

Werden die Kapazitäten wieder ausgelastet, müssen die Unternehmen neu investieren. Das führt dazu, dass Personal eingestellt wird und sich der Arbeitsmarkt stabilisiert. Und nun kommt die entscheidende Phase: Erst wenn im Zuge der Beschäftigungszunahme die Einkommen wieder steigen, übernimmt der Konsum die Rolle des Wachstums­treibers von den Investitionen. „Am Ende setzt ein sich selbst verstärkender Kreislauf aus Einkommens-, Konsum- und Investitionswachstum ein“, erläutert Jan Amrit Poser.

Entscheidet die US-Nachfrage also über Konjunktur- und Börsenverlauf? Wie wahrscheinlich ist ein Rückschlag in der Wachstumsstory? Nachfrage kann auch aus dem Ausland kommen. Andreas Hürkamp: „Unserer Meinung nach sollten Investoren nicht unterschätzen, dass der leidende US-Konsument stetig an Einfluss für die Weltkonjunktur verliert. Tatsächlich richten Experten weltweit ihr Augenmerk immer stärker auf Asien. Für die Erholung in den USA könnten also künftig die Exporte eine entscheidende Rolle spielen. Noch ist kein eindeutiger Trend abzusehen. Zwar stiegen im dritten Quartal die Ausfuhren inflationsbereinigt um 14,7 Prozent. Das war das beste Ergebnis innerhalb von zwei Jahren. Doch demgegen­über stand auch eine Zunahme der Importe um 16,4 Prozent.“

Trotzdem sind US-Unternehmen derzeit in einer günstigen Position. Denn der Verfall des Greenback macht amerikanische Produkte im Ausland wettbewerbsfähiger. „Der niedrige Dollarkurs ist eine Art Stimulusprogramm für exportlastige Unternehmen“, sagt John Carey, Manager des traditionsreichen Pioneer Fund.
Doch die USA verlieren an Bedeutung. Joe O’Dwyer, Chefstratege von Merrion Investment, setzt auf Asien, Rohstoffe und die Weltkonjunktur: „Die Entwicklung der Weltkonjunktur wird den Markt weiterhin positiv überraschen.“

Für Aktienanleger sind in diesem Umfeld noch gute Gewinne möglich. „Wir erwarten erst einmal noch steigende Märkte bis 2010“, sagt Mark Glazener, Fondsmanager des Robeco-Fonds CGF Global Equities. Er glaubt jedoch, dass Nachrichten aus den USA die Stimmung an den Börsen weiterhin stark beeinflussen werden. Im nächsten Jahr sei mit erhöhter Volatilität an den Börsen zu rechnen, „da sich in diesem Jahr entscheidet, wie sich die US-Wirtschaft weiterentwickelt“. Dabei hält er durchaus positive Überraschungen für möglich: „So könnte die Arbeitslosenrate schneller als erwartet zurückgehen. Vielleicht haben die US-Unternehmen zu radikal Personal abgebaut und müssen bei einem Aufschwung stärker als erwartet wieder einstellen.“ Langfristig favorisiert Glazener Titel aus dem Energie- und Informationstechnologiebereich.

Nachholbedarf in Sachen IT-Investitionen sieht auch Pioneer-Fondsmanager Carey. Unternehmen wie Hewlett-Packard sollten davon profitieren. Daneben setzt er auf Unternehmen wie Colgate Palmolive, die einen hohen Exportanteil haben. Interessant sind für ihn auch Unternehmen, deren Aktien in diesem Jahr noch nicht so stark zugelegt haben und daher vergleichsweise günstig zu haben sind. Als Beispiele nennt er Procter & Gamble und Coca-Cola.

Während US-Präsident Barack Obama noch über neue Stimuluspakte nachdenkt, um die Stimmung besonders unter den arbeitslosen Amerikanern nicht zu schlecht werden zu lassen, fährt man andernorts die Staatshilfen für die Konjunktur schon wieder zurück.

Das Ende der Anreize ist in Indien schon gekommen. „Es gibt deutliche Belege für einen Aufschwung der Wirtschaft, und bei einem normalen Verlauf des Monsuns werden wir wieder über sieben Prozent pro Jahr wachsen“, sagte jetzt Premierminister Manmohan Singh. Weil etwa der Immobiliensektor in Indien schon erste Überhitzungstendenzen zeige, werde man die Politik des billigen Geldes bereits Anfang nächsten Jahres beenden und die Staatshilfen deutlich zurückfahren, schon um eine drohende Inflation zu verhindern. Dabei hatten die staatlichen Hilfsprogramme auf dem Subkontinent ohnehin nur knapp sechs Mil­liarden Dollar ausgemacht. Zins­erhöhungen wie beispielsweise in Australien, wo die Wirtschaft sich ebenfalls von der Krise gut erholt hat, plant man in Neu-Delhi jedoch noch nicht.

Auf Hochtouren läuft Chinas Wirtschaft inzwischen wieder: Die Indust­rieproduktion ist mittlerweile wieder so stark wie vor Beginn der weltweiten Finanz- und Wirtschaftskrise. Dabei lagen die Exporte im Oktober immer noch 13,8 Prozent unter denen des Vorjahres. Doch China profitiert zunehmend von seiner Binnennachfrage, die trotz der hohen Sparquote auch stark vom Konsum getragen wird. Entsprechend stark gingen die Importe mit 6,4 Prozent deutlich stärker zurück als erwartet, was den Handelsüberschuss in die Höhe schnellen ließ. Für 2009 wird ein Wirtschaftswachstum von 8,5 Prozent erwartet, für 2010 um die neun Prozent.

Schon haben Regierungsmitglieder die Banken des Landes aufgefordert, sich bei der Kreditvergabe zurückzuhalten. An den nach wie vor niedrigen Leitzinsen will Peking allerdings noch nicht drehen. Am Stimuluspaket Chinas, mit rund 1,17 Billionen Dollar das schwerste weltweit, wird auch nichts geändert: Die langfristig angelegten Hilfen vor allem für den Ausbau der Infrastruktur wären wohl auch ohne Wirtschaftskrise notwendig geworden.

Die indirekten Stützungsprogramme für die heimische Autoindustrie – deutliche Steuererleichterungen bei Neuwagenkäufen – werden nach Ansicht von Jack Yeung, Branchenexperte von BNP Paribas in Asien, auch 2010 weiterbestehen, um die Industrie langfristig zu stärken. Yeungs Favoritenaktien aus diesem Sektor sind Denway, Great Wall Motor und Minth.

Und was macht Buffett? Wenn man wissen will, in welche Richtung die Wirtschaft steuert, kann man sich viele Stimmungs- und Frühindikatoren ansehen. Oder man lauscht den Aussagen von Warren Buffett. Der Investmentguru aus Omaha sorgte vergangene Woche für Auf­sehen, als seine Investmentgesellschaft für 44 Milliarden Dollar den Güterbahnriesen Burlington Northern Santa Fe (BNSF) übernahm. „Es ist eine Wette auf die wirtschaftliche Zukunft der USA“, kommentierte der 79-Jährige den Megadeal. Da Buffett bei seine Wetten gern gewinnt und er den BNSF-Aktionären zudem eine großzügige Prämie zahlte, kann seine Einschätzung der wirtschaftlichen Zukunft wohl nicht die schlechteste sein. Staatshilfe braucht es da nicht.

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U.S. Pioneer Fund: Amerikanischer Klassiker

Der Pioneer Fund, der hauptsächlich in große Unternehmen aus dem S & P-500-Index investiert, wurde bereits 1928 aufgelegt. Seit 1986 verantwortet John Carey die Anlageentscheidungen. Er ist erst der dritte Portfolio­manager des Fondsklassikers. Carey nimmt seine Investments nach einem konsequenten Value-Ansatz vor, indem er in verschiedenen Sektoren nach unterbewerteten Unternehmen sucht. Derzeit sind für ihn vor allem Firmen interessant, die einen hohen Anteil ihrer Umsätze im Exportgeschäft erwirtschaften.

hp&p://-Euro-Select-Universal: Wendiger Europa-Fonds

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