SJB FondsEcho. JPM Turkey Equity Fund.

Die umfangreichen und teils mit Gewalt aufgelösten Demonstrationen in der Türkei sind wieder aus den Schlagzeilen verschwunden, die politische Lage in Istanbul und Ankara hat sich weitgehend beruhigt. Geblieben ist hingegen eine außergewöhnlich günstige Bewertung des türkischen Aktienmarktes, der im Zuge der Unruhen massive Abgaben von über 20 Prozent zu verkraften hatte. Zwar hat sich die Notierung des türkischen Leitindex ISE National 100 ausgehend von dem Ende Juni erreichten Verlaufstief bei 71.301 Punkten wieder rund vier Prozent nach oben bewegt, doch tut dies der Feststellung, dass türkische Aktien derzeit über ein sehr attraktives Bewertungsniveau verfügen, keinerlei Abbruch. Denn nach den letzten Kursabschlägen liegt das Kurs-Gewinn-Verhältnis am Istanbuler Aktienmarkt bei gerade einmal 10,5 bis 11,0 auf Basis der Gewinnschätzungen für 2013. Auftrieb erhält die türkische Ökonomie auch durch die erneute Heraufstufung der Bonität des Landes. Nachdem die Ratingagentur Fitch die Türkei bereits Ende 2012 auf Investment-Grade hochgestuft hatte, hat auch Moody’s im Mai 2013 diesen Schritt vollzogen. Positiv zudem: Die Türkei ist seit Mai 2013 schuldenfrei beim Internationalen Währungsfonds (IWF), und dies erstmals seit 20 Jahren! Ein sehr solides wirtschaftliches Umfeld, in dem sich der JPM Turkey Equity Fund A EUR (WKN 577346, ISIN LU0117839455) seit langem erfolgreich bewegt. Der Fonds wurde am 15. September 2000 aufgelegt und verfügt derzeit über ein Volumen von 156,0 Millionen Euro. Die beiden FondsManager Oleg Biryulyov und Sonal Tanna sind ausgewiesene Schwellenländerexperten und managen ebenfalls den JPM Africa Equity Fund. Die Aktienauswahl wird nach dem Bottom-up-Prinzip vorgenommen, wobei der Schwerpunkt des FondsManagerteams auf Banken, Industriewerten und Konsumtiteln liegt. Mit 35 Einzeltiteln ist das Portfolio recht konzentriert, als Benchmark verwendet der Türkeifonds von JP Morgan den MSCI Turkey 10/40 Index (Total Return Net). Sein Ziel, die Benchmark zu übertreffen, hat der Fonds über die letzten zehn Jahre erreicht: Einer kumulierten Wertentwicklung von +236,31 Prozent in Euro steht ein Plus des Referenzindex von +220,02 Prozent gegenüber. Seit Auflegung hat der Türkeifonds seinen Anlegern eine attraktive Rendite von +8,29 Prozent p.a. erbracht. Mit welcher Strategie gelingt dem FondsManagerteam diese überzeugende Wertentwicklung?

FondsStrategie. Abweichungen. Toleriert.

Der JPM Turkey Equity Fund hat sich dem Ziel eines langfristigen Kapitalwachstums durch die vorwiegende Anlage in Aktien von türkischen Unternehmen verschrieben. Mindestens zwei Drittel des FondsVermögens werden in Aktien von Firmen investiert, die in der Türkei ansässig sind oder dort den überwiegenden Teil ihrer Geschäftstätigkeit ausüben. Das FondsManagement ist in der Auswahl seiner Titel frei; vom Vergleichsindex und seiner Gewichtung kann im Rahmen einer aktiven Portfolioverwaltung teils deutlich abgewichen werden. Vorgaben bezüglich der Marktkapitalisierung gibt es keine zu beachten, wobei der Fokus des Fonds auf mittleren und großen Unternehmen liegt. Die beiden FondsManager Sonal Tanna und Oleg Biryulyov wählen die interessantesten Aktien für ihren Fonds im Rahmen einer Stockpicking-Strategie aus und können im Rahmen einer „aggressiven“ Verwaltung ein weit überdurchschnittliches Engagement in einzelnen Marktbereichen eingehen sowie eine hohe Umschlagshäufigkeit im Portfolio aufweisen. Eckpunkte bei der Titelauswahl sind die gründliche Fundamentalanalyse sowie die Optimierung unter Risikogesichtspunkten. Wie sieht die Portfolioaufteilung des JPM Turkey Equity im Detail aus?

FondsPortfolio. Finanztitel. Vorn.

In der Branchenallokation des JPM Turkey Equity Fund liegen Finanztitel mit 47,1 Prozent Portfolioanteil mit klarem Vorsprung auf dem ersten Platz. Platz zwei in der Branchenstruktur des Türkeifonds nehmen Industriewerte mit 16,0 Prozent des FondsVolumens ein. Es folgt der Sektor der zyklischen Konsumgüter, der 11,9 Prozent des FondsVermögens repräsentiert. Hier ist die Übergewichtung im Vergleich zur Benchmark mit 3,1 Prozent besonders hoch. Durchschnittlich stark gewichtete Branchen innerhalb des JP Morgan-Fonds sind Telekommunikationsdienstleister mit 9,3 Prozent Anteil am FondsVolumen sowie nicht zyklische Konsumwerte (8,3 Prozent). Dieser Sektor leistete zuletzt den größten positiven Beitrag zur FondsPerformance, wie das Managerteam betont. Unterdurchschnittlich stark sind Rohstoffaktien mit 1,7 Prozent Anteil am FondsVolumen gewichtet (-4,9 Prozent gegenüber der Benchmark). Kleinere Bestände im Energiesektor (0,8 Prozent) sowie im Gesundheitswesen (0,6 Prozent) komplettieren das Portfolio des JPM Turkey Equity.

Unter den Top-10-Positionen des Fonds sind Bankenwerte sehr stark vertreten. Neben dem größten Einzeltitelbestand, der Garanti Bank, sind fünf weitere türkische Geldhäuser unter den Top 10 zu finden – darunter die Isbank, die Halk Bank sowie die Haci Omer Sabanci Holding. Aus dem Industriesektor werden von Biryulyov und Tanna der türkische Automobilproduzent KOC sowie der Flughafenbetreiber Tav Havalimanlari besonders favorisiert. Der Mobilfunkanbieter Turkcell rundet die zehn größten Einzelpositionen des JPM-Fonds ab. Konsumtitel, aber auch Rohstoffaktien sucht man vergeblich unter den Top 10 des Türkeifonds.

FondsVergleichsindex. Korrelation. Deutlich.

In unserer unabhängigen SJB FondsAnalyse haben wir den JPM Turkey Equity Fund A EUR dem Dow Jones Turkey Total Stock Market Index als Vergleichsindex gegenübergestellt. Die Korrelation fällt deutlich aus. Über drei Jahre liegt sie bei 0,87, auch auf ein Jahr gesehen bleibt sie mit eben diesem Wert konstant. Damit ist die Parallelität der Kursverläufe von Fonds und Index stark ausgeprägt. Dies bestätigt auch der Blick auf die Kennzahl R²: Für drei Jahre liegt die Kennziffer bei 0,77, über ein Jahr nimmt R² einen Wert von 0,76 an. Somit haben sich mittelfristig 23 Prozent der FondsEntwicklung indexunabhängig vollzogen, kurzfristig sind es 24 Prozent. Damit halten sich die Abweichungen vom Referenzindex trotz des aktiven Portfoliomanagements des JPM-Fonds im Rahmen. Der Tracking Error zeigt, dass sich das von Sonal Tanna und Oleg Biryulyov eingegangene aktive Risiko zuletzt verringert hat. Für drei Jahre liegt die Spurabweichung des Fonds bei 13,87 Prozent, auf Jahressicht geht sie auf 8,56 Prozent zurück. Welche Schwankungsintensität weist der Türkeifonds auf?

FondsRisiko. Schwankungen. Geringer.

Der JPM Turkey Equity Fund verzeichnet über drei Jahre eine Volatilität von 23,25 Prozent, die merklich unterhalb der jährlichen Schwankungsbreite von 30,39 Prozent liegt, die der Dow Jones Turkey Total Stock Market Index aufzuweisen hat. Im Einjahresvergleich weist das FondsProdukt hingegen die höhere „Vola“ als die Benchmark auf: Mit 26,74 Prozent fällt die Schwankungsneigung des Türkeifonds stärker als die des breiten türkischen Aktienmarktes aus, der mit einer Volatilität von 23,07 Prozent auskommt. Da die längerfristig geringere Volatilität vergleichsweise stärker zu gewichten ist, kann dem JP Morgan-Fonds ein insgesamt attraktives Risikoprofil attestiert werden – wird dies durch die Beta-Analyse bestätigt? Die Betrachtung der Beta-Werte zeigt, dass sich das FondsRisiko des Türkei-Investmentprodukts auf Dauer unter Marktniveau befindet: Für drei Jahre liegt die Kennzahl bei 0,69 und kündet somit davon, dass der Fonds nur unterdurchschnittlich stark von den Marktschwankungen betroffen ist. Über ein Jahr liegt das Beta hingegen über dem Marktrisikofixwert von 1,00 und nimmt einen Wert von 1,10 an. Dass dies jedoch nur ein Ausreißer ist, verdeutlicht der rollierende Zwölfmonatsvergleich der Beta-Werte: Denn der Fonds kann mit großer Regelmäßigkeit weniger ausgeprägte Wertschwankungen als der Vergleichsindex aufweisen. In 35 der letzten 36 betrachteten Einjahreszeiträume wird ein Wert von unter 1,00 erreicht, die Schwankungsbreite der Beta-Werte liegt dabei zwischen 0,31 und 0,74. Lediglich in der jüngst beendeten Zeitspanne bis Juni 2013 liegen die Kursschwankungen mit 1,10 über Marktniveau. Die Risikostruktur des JPM-Fonds überzeugt demnach mit einer fast durchweg niedrigeren Schwankungsintensität als beim Referenzindex – ein Zeichen für erfolgreiches Portfoliomanagement. Wie sieht es mit der Rendite aus?

FondsRendite. Alpha. Wechselnd.

Im letzten Dreijahreszeitraum hat der JPM Turkey Equity Fund eine kumulierte Wertentwicklung von +11,29 Prozent in Euro aufzuweisen (Stand: 28.06.2013). Dies entspricht einer Rendite von +3,63 Prozent p.a., die trotz des jüngsten heftigen Kursrücksetzers erzielt werden konnte. Noch etwas besser schneidet die SJB-Benchmark Dow Jones Turkey Total Stock Market Index ab, die im selben Zeitraum eine Wertentwicklung von +20,09 Prozent bzw. eine Euro-Rendite von +6,29 Prozent p.a. verzeichnet. Über zwölf Monate nähern sich die Performanceergebnisse von JPM-Fonds und Referenzindex weiter an: Das FondsManagerteam Biryulyov/Tanna kann eine attraktive Jahresrendite von +19,19 Prozent erwirtschaften, der Dow Jones-Vergleichsindex bringt es auf +22,51 Prozent. Ein Renditevorsprung der Benchmark ist damit im kurz- wie im mittelfristigen Zeithorizont zu konstatieren. Auf welche Alpha-Werte kommt der Türkeifonds?

Die Alpha-Analyse des JPM Turkey Equity Fund ergibt moderat negative Werte. Über drei Jahre liegt die Renditekennziffer bei -0,11, für den Einjahreszeitraum fällt das Alpha mit -0,09 etwas besser aus. Der rollierende Zwölfmonatsvergleich der Alpha-Werte zeigt, dass der türkische Aktienfonds seinen Referenzindex auch regelmäßig hinter sich lassen konnte. In 16 der letzten 36 Einjahresperioden wurde ein positives Alpha mit Werten bis 1,27 in der Spitze erreicht und damit eine Mehrrendite erzielt. In 20 einzelnen Zeiträumen gab es hingegen einen negativen Alpha-Wert bis -0,81 im Tief zu vermelden. Die Phasen der Outperformance des Türkeifonds sind damit noch ausbaufähig - bereits jetzt überzeugt der Fonds aber mit seiner unterdurchschnittlichen Volatilität und einer absolut betrachtet attraktiven Rendite.

SJB Fazit. JPM Turkey Equity Fund.

Die politischen Proteste in der Türkei sind abgeflaut, zudem wurde jetzt bekannt: Die Bebauung des Gezi-Parkes, die Ausgangspunkt der Demonstrationen war, wird nicht stattfinden. In Anbetracht der sich beruhigenden innenpolitischen Lage dürfte sich der Fokus der Investoren schnell wieder auf die grundsoliden Wirtschaftsdaten der Türkei verschieben: Robuste Wachstumsraten, eine geringe Verschuldung und attraktiv bewertete Unternehmen. Antizyklische Anleger bauen erste Positionen in dem langfristig chancenreichen und zugleich überdurchschnittlich schwankungsarmen JPM Turkey Equity Fund auf.

Erläuterungen

Alpha

Ist die Kennziffer für die Renditechancen. Das Alpha beziffert jenen Teil der FondsRendite, der auf aktive Titelauswahl zurückzuführen ist. Je höher das Alpha, umso besser hat sich der Fonds im Verhältnis zum Markt entwickelt. Beispiel: Ein Alpha von 5,0 zeigt an, dass der Fonds im Vergleich zu seiner Benchmark in den gewählten Betrachtungszeiträumen einen durchschnittlichen Mehrertrag von 5,0 Prozent erzielt hat. Ein positives Alpha deutet darauf hin, dass durch aktives Portfoliomanagement eine Mehrrendite für den Investor erwirtschaftet wurde. Insofern ist die Kennziffer ein Leistungsindikator für erfolgreiches FondsManagement. Gerade im Wettbewerb mit passiven ETFs ist das Alpha das Aushängeschild für Fonds.

Beta

Gilt als Risikomaß. Das Beta ist ein Indikator dafür, wie stark die Erträge eines Fonds tendenziell auf Wertschwankungen am Markt reagieren. Die Kennzahl bemisst die relative Volatilität eines Investmentfonds in Bezug auf den Gesamtmarkt. Anders ausgedrückt: Beta ist das Resultat eines Risikovergleichs zwischen Fonds und Benchmark. Deshalb wird bei der Investmentanalyse einem Index als Repräsentant des Marktes der feste Wert Beta = 1 zugesprochen. Hat ein Fonds ein Beta von 1, ist sein Risiko identisch mit demjenigen des Index. Ein Beta > 1 bedeutet, das FondsRisiko ist überproportional, seine Wertschwankungen sind ausgeprägter. Ein unter 1 liegendes Beta lässt auf geringere Kursschwankungen eines Fonds schließen, er ist risikoärmer. Ein Beispiel: Weicht die Volatilität des Fonds um 15 Prozent nach unten ab, ist sein Beta 0,85, weicht sie 15 Prozent nach oben ab, ist es 1,15. Ein hohes Beta bedeutet potentiell höhere Erträge, aber auch ein gesteigertes Risiko. Ein niedriges Beta zeigt an, dass der Fonds potentiell geringere Erträge erzielt, dabei aber auch ein niedrigeres Risiko eingeht. Ein negatives Beta bedeutet, dass sich der Fonds gegenläufig zur Marktentwicklung verhält.

Dividendenrendite

Die Dividendenrendite ist eine klassische Kennzahl zur Bewertung einer Aktie und misst die Dividende einer Aktie im Verhältnis zum Aktienkurs zum Zeitpunkt der Ausschüttung. Sie wird in Prozent angegeben. Je höher der Wert, desto mehr Anteil an der Unternehmensleistung erhalten Aktionäre in Form der Dividende. Diese Erträge sind unabhängig von der Kursentwicklung an der Börse. Im Gegensatz zum Kurs-Gewinn-Verhältnis KGV werden hier die Erträge als Maßstab für die Rendite genommen, die tatsächlich den Anteilseignern zugute kommen. Hohe Dividendenrenditen können die starke Ertragskraft eines Unternehmens anzeigen, umgekehrt aber auch problematisch sein, da die ausgeschütteten Beträge nicht für Investitionen zur Verfügung stehen.

Information Ratio

Die Information Ratio ist eine Kennziffer zur Beurteilung der Managementqualität eines Fonds. Sie wird errechnet, indem man die Überrendite (aktive Rendite) durch das aktive Risiko teilt. Insofern ist sie das Barometer für den risikobereinigten Ertrag. Die aktive Rendite wird hierbei mit Alpha gemessen, das aktive Risiko anhand des Tracking Errors. Die Kennzahl liefert eine Aussage, ob das eingegangene Risiko durch die erzielte Mehrrendite gerechtfertigt ist. Ist die Information Ratio positiv, ist dies der Fall. Je höher der Wert, desto besser ist das Management von Rendite und Risiko des untersuchten Fonds.

Korrelation

Die Korrelation ist die Kennziffer für die wechselseitige Abhängigkeit zweier Investments. Die Korrelationskennziffer gibt Richtung und Stärke des Zusammenhangs an und liegt dabei in einer Bandbreite zwischen 1,0 für Investitionen, deren Wertentwicklung absolut gleich verläuft, und -1,0 für Investments, deren Wertentwicklung sich genau entgegengesetzt darstellt. Bei einer Korrelation von 0,0 besteht keinerlei Übereinstimmung. Die Kennzahl macht eine Aussage zur strukturellen Abhängigkeit der Wertentwicklung eines Fonds von seinem Vergleichsindex. Weisen Fonds und Index eine hohe Korrelation auf, werden sie auf dieselben Marktrisiken und -entwicklungen ähnlich reagieren. Die Korrelation sollte im Zusammenhang mit dem Beta-Faktor betrachtet werden und gibt dessen Güte an. Je höher die Korrelationskennziffer an 1 oder -1 heranreicht, desto größer ist die Aussagekraft des Beta-Faktors.

Kurs-Buch-Verhältnis (KBV)

Das KBV ist eine Kennzahl für den Substanzwert eines Unternehmens. Es wird errechnet, indem man den Aktienkurs durch den Buchwert je Aktie teilt. Der Buchwert der Aktiengesellschaft ergibt sich durch den Abzug der Verbindlichkeiten von der Summe der Aktiva. Die Aussagekraft der Bücher kann je nach Branche variieren und ist bei Industriefirmen beispielsweise höher als im IT-Sektor. Der Buchwert der Aktie ist das Ergebnis der Division des Unternehmensbuchwerts durch die Anzahl der Aktien. Je niedriger der Wert ist, desto preiswerter ist die Aktie. Wenn der Aktienkurs dem Buchwert entspricht, wird die Aktie zu ihrem „fairen Wert“ gehandelt.

Kurs-Cashflow-Verhältnis (KCV)

Das KCV ist eine Kennzahl der Liquidität eines Unternehmens. Man erhält es, indem man den Aktienkurs durch den Cashflow je Aktie teilt. Der Cashflow eines Unternehmens bildet die wirklichen Zahlungsflüsse in einer bestimmten Zeitperiode ab. Sein Wert gibt das Volumen der im Unternehmen für Investitionen und das Begleichen von Verbindlichkeiten vorhandenen liquiden Mittel an. Mit dem KCV kann die Entwicklung der Ertragskraft einer Aktiengesellschaft bewertet werden. Dabei gilt eine Aktie als umso preiswerter, je niedriger ihr KCV ist.

Kurs-Gewinn-Verhältnis (KGV)

Das KGV ist die Kennzahl der Ertragskraft eines Unternehmens. Es wird errechnet, indem man den Aktienkurs durch den Gewinn je Aktie teilt. Hier gilt: Je niedriger die Kennzahl, desto preiswerter ist die Aktie. Ein niedriges KGV wird an der Börse als Einstiegssignal in die Aktie interpretiert. Sie gilt als unterbewertet und hat Aufwärtspotenzial. Liegt das KGV eines Titels hingegen über dem Marktdurchschnitt, kann dies als Ausstiegssignal gewertet werden. Die Aktie gilt als überbewertet, die Wahrscheinlichkeit, dass ihr Kurs fällt, ist hoch. Im Falle korrigierter Gewinnerwartungen kann das KGV zu Fehlinterpretationen führen, da optisch niedrige Kennzahlen die Ertragssituation des Unternehmens nicht mehr richtig wiedergeben.

R²

Die Kennzahl R² baut auf der Korrelation auf. Sie drückt den Prozentsatz der Bewegungen eines Fonds aus, die durch Bewegungen in seinem Referenzindex erklärt werden können. R² ist das Quadrat der Korrelation. Ein R² von 0,7 bedeutet, dass 70,0 Prozent der Entwicklung des Fonds das Ergebnis der Entwicklung des Referenzindex ist bzw. 30,0 Prozent auf die aktive Auswahl von Aktien zurückgeführt werden können. Je deutlicher die Zahl unterhalb von 1 liegt, umso unabhängiger ist der Ertrag des Fonds vom Referenzindex. R² wird genutzt, um die Aussagekraft von Beta zu bestimmen. Je höher das R², desto signifikanter das Beta, weil klar wird, wie sehr dieses auf aktivem FondsManagement basiert. R² hilft also, den Grad sowie die Qualität der FondsManageraktivität einzuordnen.

Sharpe Ratio

Die Sharpe Ratio ist ein Maß für das Gesamtrisiko eines Fonds, da sie die Rendite ins Verhältnis zum absoluten Risiko des Fonds setzt. Die nach dem Nobelpreisträger William Sharpe benannte Kennziffer misst die Überschussrendite eines Fonds pro Risikoeinheit. Dabei wird der Fonds mit dem risikolosen Geldmarkt konfrontiert. Liegt die Sharpe Ratio eines Fonds bei 0,40 und damit im positiven Bereich, ist dies ein Indiz dafür, dass die FondsInvestition rentabler ist als die Platzierung des Kapitals am Geldmarkt. Ein negativer Wert bedeutet: Der Fonds ist schlechter als der Geldmarkt. Zu beachten bei der Interpretation dieser Kennzahl ist, dass sich die Definition eines „risikolosen“ Zinses im Zuge der Finanzkrise massiv gewandelt hat. Streng genommen sind risikolose Investments gar nicht mehr existent.

Tracking Error

Der Tracking Error ist die Kennziffer für die Spurabweichung des Fonds vom Index. Sie misst, wie stark die Positionen und ihre Gewichtung im Portfolio des Fonds prozentual von denen des Index abweichen. Zur Berechnung wird die Standardabweichung der Differenzrendite zwischen dem Fonds und seiner Benchmark ermittelt. Insofern wird der Tracking Error auch als Indikator für aktives Risiko verstanden und dient neben Alpha als Grundlage für die Berechnung der Information Ratio. Je niedriger der Tracking Error, desto stärker orientiert sich der FondsManager am Vergleichsindex. Je höher der Wert ist, desto unabhängiger bewegt sich der FondsManager in seinem Markt.

Value-at-risk (VAR)

Der Begriff bezeichnet ein Risikomaß für die Wahrscheinlichkeit und den Umfang von Verlusten einer bestimmten Risikoposition (z. B. eines Portfolios von Wertpapieren) in einem gegebenen Zeithorizont. Ein VAR von 10 Mio. Euro bei einer Haltedauer von 1 Tag und einer als Konfidenzniveau bezeichneten Eintrittssicherheit von 97,5 Prozent bedeutet, dass der potenzielle Verlust der betrachteten Risikoposition von einem Tag auf den nächsten mit einer Wahrscheinlichkeit von 97,5 Prozent den Betrag von 10 Mio. Euro nicht überschreiten wird. VAR wurde von J.P. Morgan entwickelt und ist heute ein Standardrisikomaß im Finanzsektor.

Autor: SJB FondsSkyline OHG 1989 für Unternehmer und Führungskräfte

Gerd Bennewirtz ist als geschäftsführender Gründungsgesellschafter der SJB FondsSkyline OHG 1989 Herausgeber speziell auf Privatinvestoren zugeschnittener Newsletter. Die täglich, wöchentlich und monatlich erscheinenden Publikationen können gratis angefordert werden unter FondsEcho@sjb.de oder www.sjb.de.

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