SJB FondsEcho. JPM Russia Fund.

Nicht nur die Olympischen Winterspiele in Sotschi lenken derzeit die Aufmerksamkeit auf Russland. Auch Investoren, die auf der Suche nach attraktiv bewerteten Unternehmen mit langfristigem Wachstumspotenzial sind, sollten sich in dem Riesenreich umsehen. Russlands Firmen profitieren von dem großen Rohstoffreichtum des Landes, besonders in den Bereichen Öl und Gas. Nach dem jüngsten Kursrutsch bei Schwellenländeraktien, der sich auch am russischen Aktienmarkt entsprechend ausgewirkt hat, sind dort viele Standardtitel äußerst niedrig bewertet. Der MSCI Russia Index weist aktuell ein Kurs-Gewinn-Verhältnis (KGV) von gerade einmal 5,4 auf. Ein Grund für das günstige Bewertungsniveau russischer Standardtitel ist das zuletzt enttäuschende Wirtschaftswachstum: 2013 legte das russische Bruttoinlandsprodukt um 1,5 Prozent zu, für 2014 erwartet der IWF ein Anziehen der Wachstumsrate auf 2,0 Prozent. Angesichts einer Inflationsrate von derzeit 6,5 Prozent keine berauschenden Zahlen. Zudem wurde der russische Rubel von dem Kursrutsch der Schwellenländerwährungen arg in Mitleidenschaft gezogen - über ein Jahr büßte die Valuta rund 17 Prozent ihres Wertes gegenüber dem Euro ein.

Aus Sicht des antizyklischen Investors kein schlechter Zeitpunkt, um Positionen in dem von JP Morgan Asset Management aufgelegten Russia Fund A USD (WKN A0HGJS, ISIN LU0215049551) aufzubauen. Der Russland-Fonds ist seit dem 17. November 2005 am Markt und hat ein Volumen von umgerechnet 535,5 Millionen Euro aufzuweisen. Der JPM Russia Fund wird von FondsManager Oleg Biryulyov gemeinsam mit seiner Kollegin Sonal Tanna gemanagt. Basiwährung des Fonds ist der US-Dollar, als Benchmark findet der MSCI Russia 10/40 Index (Total Return Net) Verwendung. Trotz der jüngsten Rückschläge verzeichnet der JPM Russia Fund über fünf Jahre eine attraktive Wertentwicklung von +160,49 Prozent in FondsWährung, seit Auflegung wird eine Jahresrendite von +3,69 Prozent in US-Dollar erreicht. FondsManager Biryulyov betont, dass sich das aktuelle Bewertungsniveau russischer Aktien als lohnenswerte Einstiegsgelegenheit für langfristig orientierte Anleger erweisen dürfte. Mit welcher FondsStrategie will er das Renditepotenzial Russlands optimal nutzen?

FondsStrategie. Verwaltung. Aggressiv.

Der JPM Russia Fund ermöglicht Investoren einen Zugang zu den langfristig guten Wachstumsaussichten in Russland und legt die Gelder des Fonds in ein konzentriertes Portfolio zumeist russischer Aktien an. 89,0 Prozent des FondsVermögens sind in Russland selbst investiert, als Länderbeimischungen werden kleinere Positionen in GUS-Staaten wie der Ukraine (3,4 Prozent), Turkmenistan (2,0 Prozent) sowie Kasachstan (1,4 Prozent) gehalten. Die liquiden Mittel des Fonds machen aktuell 1,4 Prozent des Sondervermögens aus. Biryulyov und Tanna können in ihrem nach eigenen Angaben "aggressiv verwalteten" Aktienfonds erheblich von der Branchengewichtung der Benchmark abweichen und sind bezüglich der Marktkapitalisierung der erworbenen Titel an keine Vorgaben gebunden. Das Ergebnis ist ein sehr individuell zusammengestelltes FondsPortfolio, bei dem der Referenzindex MSCI Russia nur eine grobe Orientierung liefert und in der Gewichtung einzelner Sektoren und Titel teils erhebliche Abweichungen festzustellen sind. Das Engagement in einzelnen Marktbereichen kann weit überdurchschnittlich sein, denn durch eigene Prognosen zum Gewinnwachstum bestimmter Branchen oder Firmen besteht eine oft differenzierte Sicht gegenüber dem Marktkonsens, die es den FondsManagern ermöglicht, Kursanomalien auszunutzen. Wie ist das FondsPortfolio im Detail strukturiert?

FondsPortfolio. Energiewerte. Favorisiert.

Bei der Branchenallokation des JPM Russia Fund liegen Energietitel mit 32,8 Prozent Portfolioanteil auf dem ersten Platz. Im Vergleich zur Benchmark MSCI Russia 10/40 erfahren diese jedoch eine Untergewichtung von -6,9 Prozent. Unter den Top 10 des Fonds dominieren die großen russischen Energieunternehmen. Neben den Ölkonzernen Lukoil und Tatneft sind hier die Gasunternehmen Surgutneftegaz und Gazprom vertreten. Den zweiten Platz in der Branchenstruktur des Russland-Fonds nehmen nicht zyklische Konsumwerte mit 18,5 Prozent ein. Aus diesem Sektor befindet sich die russische Supermarktkette Magnit unter den zehn größten Einzelpositionen des Fonds. Insgesamt ist der Konsumsektor mit einer Abweichung von +9,3 Prozent gegenüber der Benchmark die am stärksten übergewichtete Branche innerhalb des Fonds. Finanztitel besitzen einen Anteil von 13,8 Prozent am FondsVolumen. Der Spitzenreiter unter den Top-10-Positionen, die Sberbank of Russia, entstammt diesem Bereich. Relativ stark vertreten sind in dem Russland-Fonds von JP Morgan weiterhin Telekommunikationsdienstleister (12,4 Prozent) sowie Rohstofftitel (9,8 Prozent). Eine durchschnittliche Gewichtung innerhalb der Branchenaufteilung erfahren zyklische Konsumwerte (7,5 Prozent), während Industrieaktien (2,7 Prozent) sowie Technologietitel (1,1 Prozent) tendenziell als Beimischung dienen. Das Barvermögen des JPM Russia Fund macht per Jahresende 2013 1,4 Prozent des FondsVolumens aus.

FondsVergleichsindex. Korrelation. Deutlich.

Für unsere unabhängige SJB FondsAnalyse haben wir den JPM Russia Fund dem Dow Jones Russia Total Stock Index gegenübergestellt. Das Ergebnis der vergleichenden Analyse zeigt eine deutliche Parallelität der beiden Kursverläufe. Mit 0,93 liegt die Korrelation über drei Jahre auf einem hohen Niveau, für ein Jahr ist sie mit 0,88 gleichfalls stark ausgeprägt. Die Kursbewegungen von Fonds und Benchmark sind eng miteinander verbunden, wie auch der Blick auf die Kennzahl R² beweist. Diese beträgt für drei Jahre 0,87, über ein Jahr nimmt sie einen Wert von 0,78 an. Damit haben sich mittelfristig 13 Prozent der FondsEntwicklung indexunabhängig vollzogen, kurzfristig sind es 22 Prozent. Hier zeigt sich, dass das FondsManagement zuletzt stärker von seiner Möglichkeit zur individuellen Sektoren- und Titelgewichtung Gebrauch gemacht hat. Der Tracking Error liegt über drei Jahre bei moderaten 7,22 Prozent, auf Jahressicht geht die Spurabweichung auf 5,93 Prozent zurück. Welche Schwankungsneigung hat der JP Morgan-Fonds unter diesen Voraussetzungen aufzuweisen?

FondsRisiko. Volatilität. Geringer.

Der JPM Russia Fund weist über drei Jahre eine Volatilität von 22,99 Prozent auf, die damit noch unterhalb der 24,00 Prozent liegt, die der Dow Jones Russia Total Stock Index zu verzeichnen hat. Über ein Jahr fällt die Schwankungsneigung des aktiv gemanagten Aktienfonds ebenfalls niedriger als diejenige des SJB-Referenzindex aus: Hier beträgt die "Vola" des Fonds 16,96 Prozent, wohingegen die Benchmark eine mittlere Schwankungsbreite von 19,88 Prozent aufweist. Mit seiner zwischen einem und drei Prozentpunkten niedrigeren Volatilität kann der JPM-Fonds mit Blick auf seine Risikostruktur überzeugen, er schwankt durchweg geringer als der ausgewählte Russland-Vergleichsindex. Zu welchen Ergebnissen kommt die Beta-Analyse?

Der JP-Morgan-Fonds reagiert nur unterdurchschnittlich auf die Kursschwankungen des breiten russischen Marktes, wie es sich in dem von der SJB ermittelten Beta von 0,92 über drei Jahre manifestiert. Für ein Jahr nimmt die Risikokennziffer einen Wert von 0,82 an. Das in beiden Zeithorizonten unter dem Marktrisikofixwert von 1,00 befindliche Beta zeigt, dass der Russland-Fonds durchweg ein geringeres Risiko als die Benchmark eingeht. Diese Diagnose wird durch den rollierenden Zwölfmonatsvergleich der Beta-Werte nochmals unterstrichen: In 35 der letzten 36 betrachteten Einzelzeiträume war der Fonds geringeren Wertschwankungen als seine Benchmark unterworfen und verzeichnete dabei Beta-Werte von 0,73 im Tief. Lediglich in einer Einzelperiode hatte das Investmentprodukt mit 1,00 ein exakt dem Marktniveau entsprechendes Risiko zu verzeichnen. Als Endresultat der Beta-Analyse ist damit ein gemessen am Vergleichsindex sehr günstiges Risikoprofil zu konstatieren - das FondsManagerteam hat die Schwankungen seines Portfolios gut unter Kontrolle. Wie fallen die Performancewerte des Russland-Fonds aus?

FondsRendite. Alpha. Wechselnd.

Per 11. Februar 2014 hat der JPM Russia Fund A USD über drei Jahre eine kumulierte Wertentwicklung von -30,32 Prozent in Euro aufzuweisen - dies entspricht einer Rendite von -11,34 Prozent p.a. Der Referenzindex Dow Jones Russia Total Stock Index rutscht gleichfalls in die roten Zahlen, kann sein Minus aber etwas geringer gestalten: Die von der SJB gewählte Benchmark verzeichnet über drei Jahre eine Euro-Gesamtrendite von -26,28 Prozent bzw. ein Ergebnis von -9,66 Prozent p.a. Beim Wechsel auf die Jahresbetrachtung schaffen es die JPM-FondsManager Biryulyov und Tanna, den Referenzindex hinter sich zu lassen: Mit seiner Wertentwicklung von -12,82 Prozent fallen die Kurseinbußen des Russland-Fonds moderater als bei der Benchmark aus (DJ Russia Total Stock Index: -13,07 Prozent). Damit gelingt es dem Fonds mit seinem aktiven Portfoliomanagement zumindest kurzfristig, mit seiner "aggressiven Verwaltungsstrategie" den breiten russischen Markt zu schlagen.

Die Alpha-Analyse zeigt, dass sich die Zeiträume einer Mehrrendite sowie einer Minderrendite bei dem JPM-Fonds abwechseln. Über drei Jahre liegt die Renditekennziffer Alpha bei -0,22, auf Jahressicht legt die Kennzahl leicht auf -0,20 zu. Der rollierende Zwölfmonatsvergleich der Alpha-Werte über drei Jahre hellt das Gesamtbild für den Russland-Fonds deutlich auf: Hier wird offenbar, dass das FondsManagerteam mit seiner individuellen Titelauswahl in etwas mehr als der Hälfte der Fälle eine Überrendite für die Anleger erwirtschaften konnte. In 19 der letzten 36 Perioden gab es ein positives Alpha bis 0,77 in der Spitze zu verzeichnen, 17 Mal fiel die Kennzahl hingegen negativ aus und erreichte Werte bis zutiefst -1,92. Das Rendite-Risiko-Profil des Fonds stellt sich somit überzeugend dar; mit einer vergleichsweise geringen Schwankungsneigung wird in der Mehrheit der Zeitintervalle eine Outperformance generiert. Realisiert sich das antizyklische Aufholpotenzial des russischen Aktienmarktes, dürften Investoren mit dem JP-Morgan-Fonds überproportional profitieren.

SJB Fazit. JPM Russia Fund.

Nachgebende Notierungen am russischen Aktienmarkt sowie der parallele Kursrutsch des Rubel haben einen langfristig erfolgreichen Aktienfonds wie den JPM Russia Fund auf ein Bewertungsniveau geführt, das Investoren mit Weitblick attraktive Einstiegschancen bietet. Positive Impulse für Russlands Börsen sind unter anderem durch den stabilen Ölpreis sowie steigende Dividendenzahlungen staatlicher Unternehmen zu erwarten. Antizykliker sichern sich jetzt das langfristig weit überdurchschnittliche Wachstumspotenzial.

Erläuterungen

Alpha
Ist die Kennziffer für die Renditechancen. Das Alpha beziffert jenen Teil der FondsRendite, der auf aktive Titelauswahl zurückzuführen ist. Je höher das Alpha, umso besser hat sich der Fonds im Verhältnis zum Markt entwickelt. Beispiel: Ein Alpha von 5,0 zeigt an, dass der Fonds im Vergleich zu seiner Benchmark in den gewählten Betrachtungszeiträumen einen durchschnittlichen Mehrertrag von 5,0 Prozent erzielt hat. Ein positives Alpha deutet darauf hin, dass durch aktives Portfoliomanagement eine Mehrrendite für den Investor erwirtschaftet wurde. Insofern ist die Kennziffer ein Leistungsindikator für erfolgreiches FondsManagement. Gerade im Wettbewerb mit passiven ETFs ist das Alpha das Aushängeschild für Fonds.

Beta
Gilt als Risikomaß. Das Beta ist ein Indikator dafür, wie stark die Erträge eines Fonds tendenziell auf Wertschwankungen am Markt reagieren. Die Kennzahl bemisst die relative Volatilität eines Investmentfonds in Bezug auf den Gesamtmarkt. Anders ausgedrückt: Beta ist das Resultat eines Risikovergleichs zwischen Fonds und Benchmark. Deshalb wird bei der Investmentanalyse einem Index als Repräsentant des Marktes der feste Wert Beta = 1 zugesprochen. Hat ein Fonds ein Beta von 1, ist sein Risiko identisch mit demjenigen des Index. Ein Beta > 1 bedeutet, das FondsRisiko ist überproportional, seine Wertschwankungen sind ausgeprägter. Ein unter 1 liegendes Beta lässt auf geringere Kursschwankungen eines Fonds schließen, er ist risikoärmer. Ein Beispiel: Weicht die Volatilität des Fonds um 15 Prozent nach unten ab, ist sein Beta 0,85, weicht sie 15 Prozent nach oben ab, ist es 1,15. Ein hohes Beta bedeutet potentiell höhere Erträge, aber auch ein gesteigertes Risiko. Ein niedriges Beta zeigt an, dass der Fonds potentiell geringere Erträge erzielt, dabei aber auch ein niedrigeres Risiko eingeht. Ein negatives Beta bedeutet, dass sich der Fonds gegenläufig zur Marktentwicklung verhält.

Dividendenrendite
Die Dividendenrendite ist eine klassische Kennzahl zur Bewertung einer Aktie und misst die Dividende einer Aktie im Verhältnis zum Aktienkurs zum Zeitpunkt der Ausschüttung. Sie wird in Prozent angegeben. Je höher der Wert, desto mehr Anteil an der Unternehmensleistung erhalten Aktionäre in Form der Dividende. Diese Erträge sind unabhängig von der Kursentwicklung an der Börse. Im Gegensatz zum Kurs-Gewinn-Verhältnis KGV werden hier die Erträge als Maßstab für die Rendite genommen, die tatsächlich den Anteilseignern zugute kommen. Hohe Dividendenrenditen können die starke Ertragskraft eines Unternehmens anzeigen, umgekehrt aber auch problematisch sein, da die ausgeschütteten Beträge nicht für Investitionen zur Verfügung stehen.

Information Ratio
Die Information Ratio ist eine Kennziffer zur Beurteilung der Managementqualität eines Fonds. Sie wird errechnet, indem man die Überrendite (aktive Rendite) durch das aktive Risiko teilt. Insofern ist sie das Barometer für den risikobereinigten Ertrag. Die aktive Rendite wird hierbei mit Alpha gemessen, das aktive Risiko anhand des Tracking Errors. Die Kennzahl liefert eine Aussage, ob das eingegangene Risiko durch die erzielte Mehrrendite gerechtfertigt ist. Ist die Information Ratio positiv, ist dies der Fall. Je höher der Wert, desto besser ist das Management von Rendite und Risiko des untersuchten Fonds.

Korrelation
Die Korrelation ist die Kennziffer für die wechselseitige Abhängigkeit zweier Investments. Die Korrelationskennziffer gibt Richtung und Stärke des Zusammenhangs an und liegt dabei in einer Bandbreite zwischen 1,0 für Investitionen, deren Wertentwicklung absolut gleich verläuft, und -1,0 für Investments, deren Wertentwicklung sich genau entgegengesetzt darstellt. Bei einer Korrelation von 0,0 besteht keinerlei Übereinstimmung. Die Kennzahl macht eine Aussage zur strukturellen Abhängigkeit der Wertentwicklung eines Fonds von seinem Vergleichsindex. Weisen Fonds und Index eine hohe Korrelation auf, werden sie auf dieselben Marktrisiken und -entwicklungen ähnlich reagieren. Die Korrelation sollte im Zusammenhang mit dem Beta-Faktor betrachtet werden und gibt dessen Güte an. Je höher die Korrelationskennziffer an 1 oder -1 heranreicht, desto größer ist die Aussagekraft des Beta-Faktors.

Kurs-Buch-Verhältnis (KBV)
Das KBV ist eine Kennzahl für den Substanzwert eines Unternehmens. Es wird errechnet, indem man den Aktienkurs durch den Buchwert je Aktie teilt. Der Buchwert der Aktiengesellschaft ergibt sich durch den Abzug der Verbindlichkeiten von der Summe der Aktiva. Die Aussagekraft der Bücher kann je nach Branche variieren und ist bei Industriefirmen beispielsweise höher als im IT-Sektor. Der Buchwert der Aktie ist das Ergebnis der Division des Unternehmensbuchwerts durch die Anzahl der Aktien. Je niedriger der Wert ist, desto preiswerter ist die Aktie. Wenn der Aktienkurs dem Buchwert entspricht, wird die Aktie zu ihrem "fairen Wert" gehandelt.

Kurs-Cashflow-Verhältnis (KCV)
Das KCV ist eine Kennzahl der Liquidität eines Unternehmens. Man erhält es, indem man den Aktienkurs durch den Cashflow je Aktie teilt. Der Cashflow eines Unternehmens bildet die wirklichen Zahlungsflüsse in einer bestimmten Zeitperiode ab. Sein Wert gibt das Volumen der im Unternehmen für Investitionen und das Begleichen von Verbindlichkeiten vorhandenen liquiden Mittel an. Mit dem KCV kann die Entwicklung der Ertragskraft einer Aktiengesellschaft bewertet werden. Dabei gilt eine Aktie als umso preiswerter, je niedriger ihr KCV ist.

Kurs-Gewinn-Verhältnis (KGV)
Das KGV ist die Kennzahl der Ertragskraft eines Unternehmens. Es wird errechnet, indem man den Aktienkurs durch den Gewinn je Aktie teilt. Hier gilt: Je niedriger die Kennzahl, desto preiswerter ist die Aktie. Ein niedriges KGV wird an der Börse als Einstiegssignal in die Aktie interpretiert. Sie gilt als unterbewertet und hat Aufwärtspotenzial. Liegt das KGV eines Titels hingegen über dem Marktdurchschnitt, kann dies als Ausstiegssignal gewertet werden. Die Aktie gilt als überbewertet, die Wahrscheinlichkeit, dass ihr Kurs fällt, ist hoch. Im Falle korrigierter Gewinnerwartungen kann das KGV zu Fehlinterpretationen führen, da optisch niedrige Kennzahlen die Ertragssituation des Unternehmens nicht mehr richtig wiedergeben.

R²
Die Kennzahl R² baut auf der Korrelation auf. Sie drückt den Prozentsatz der Bewegungen eines Fonds aus, die durch Bewegungen in seinem Referenzindex erklärt werden können. R² ist das Quadrat der Korrelation. Ein R² von 0,7 bedeutet, dass 70,0 Prozent der Entwicklung des Fonds das Ergebnis der Entwicklung des Referenzindex ist bzw. 30,0 Prozent auf die aktive Auswahl von Aktien zurückgeführt werden können. Je deutlicher die Zahl unterhalb von 1 liegt, umso unabhängiger ist der Ertrag des Fonds vom Referenzindex. R² wird genutzt, um die Aussagekraft von Beta zu bestimmen. Je höher das R², desto signifikanter das Beta, weil klar wird, wie sehr dieses auf aktivem FondsManagement basiert. R² hilft also, den Grad sowie die Qualität der FondsManageraktivität einzuordnen.

Sharpe Ratio
Die Sharpe Ratio ist ein Maß für das Gesamtrisiko eines Fonds, da sie die Rendite ins Verhältnis zum absoluten Risiko des Fonds setzt. Die nach dem Nobelpreisträger William Sharpe benannte Kennziffer misst die Überschussrendite eines Fonds pro Risikoeinheit. Dabei wird der Fonds mit dem risikolosen Geldmarkt konfrontiert. Liegt die Sharpe Ratio eines Fonds bei 0,40 und damit im positiven Bereich, ist dies ein Indiz dafür, dass die FondsInvestition rentabler ist als die Platzierung des Kapitals am Geldmarkt. Ein negativer Wert bedeutet: Der Fonds ist schlechter als der Geldmarkt. Zu beachten bei der Interpretation dieser Kennzahl ist, dass sich die Definition eines "risikolosen" Zinses im Zuge der Finanzkrise massiv gewandelt hat. Streng genommen sind risikolose Investments gar nicht mehr existent.

Tracking Error
Der Tracking Error ist die Kennziffer für die Spurabweichung des Fonds vom Index. Sie misst, wie stark die Positionen und ihre Gewichtung im Portfolio des Fonds prozentual von denen des Index abweichen. Zur Berechnung wird die Standardabweichung der Differenzrendite zwischen dem Fonds und seiner Benchmark ermittelt. Insofern wird der Tracking Error auch als Indikator für aktives Risiko verstanden und dient neben Alpha als Grundlage für die Berechnung der Information Ratio. Je niedriger der Tracking Error, desto stärker orientiert sich der FondsManager am Vergleichsindex. Je höher der Wert ist, desto unabhängiger bewegt sich der FondsManager in seinem Markt.

Value-at-risk (VAR)
Der Begriff bezeichnet ein Risikomaß für die Wahrscheinlichkeit und den Umfang von Verlusten einer bestimmten Risikoposition (z. B. eines Portfolios von Wertpapieren) in einem gegebenen Zeithorizont. Ein VAR von 10 Mio. Euro bei einer Haltedauer von 1 Tag und einer als Konfidenzniveau bezeichneten Eintrittssicherheit von 97,5 Prozent bedeutet, dass der potenzielle Verlust der betrachteten Risikoposition von einem Tag auf den nächsten mit einer Wahrscheinlichkeit von 97,5 Prozent den Betrag von 10 Mio. Euro nicht überschreiten wird. VAR wurde von J.P. Morgan entwickelt und ist heute ein Standardrisikomaß im Finanzsektor.

Autor: SJB FondsSkyline OHG 1989 für Unternehmer und Führungskräfte

Gerd Bennewirtz ist als geschäftsführender Gründungsgesellschafter der SJB FondsSkyline OHG 1989 Herausgeber speziell auf Privatinvestoren zugeschnittener Newsletter. Die täglich, wöchentlich und monatlich erscheinenden Publikationen können gratis angefordert werden unter FondsEcho@sjb.de oder www.sjb.de.

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