SJB FondsEcho. Carmignac Euro Entrepreneurs. MiFID-Risikoklasse nach MFX: 5.

"Unter den derzeitigen Marktbedingungen werden sich konservatives Cash Management und Wachstum auf Basis eigenen Cash Flows durchzusetzen", davon ist Jordan Cvetanovski, FondsManager des Carmignac Euro Entrepreneurs (FR0010149112) im SJB-Gespräch überzeugt. Wird er Recht behalten? Per 12. Februar 2009 hat der Carmignac Euro Entrepreneurs über ein Jahr +33,42 Prozent an Wert auf Eurobasis zulegt. Das waren 21,17 Prozentpunkte weniger als der SJB Vergleichsindex MSCI Europe Small Caps. Eine Minderleistung aktiven FondsManagements? In diesem Fall nicht. Das korrespondierende Alpha ist mit 0,08 positiv, denn die Leistung ist das Ergebnis beispielhafter unternehmerischer Tugenden. Erstens ließ sich FondsManager Jordan Cvetanovski nicht von der liquiditätsgetriebenen Aktienrallye 2009 anstecken, sondern blieb bei der Titelauswahl kaufmännisch vorsichtig. Über ein Jahr liegt die FondsVolatilität 10,79 Prozentpunkte unter der des Vergleichsindex. Das ist ein Beta von 0,61. Zweitens denkt Cvetanovski langfristig. Immerhin hat der Fonds seit Auflage am 1. Oktober 1998 gegenüber seinem Referenzindex per 31. Januar 2010 einen Wertvorsprung von 30,10 Prozentpunkten.

FondsStrategie. Unternehmergeist. Weht.

Der Carmignac Euro Entrepreneurs ist ein Aktienfonds, der in europäische Unternehmen mit geringer und mittlerer Marktkapitalisierung investiert. Mindestens drei Viertel sollen aus EU-Ländern stammen. Worauf es dem FondsManager besonders ankommt sind „unternehmerische” Werte. „Das sind Unternehmen, in denen die direkte Führung durch die Eigentümer ein fokussiertes und innovatives Management bedeutet“, so Cvetanovski. Das fördere Effizienz und Umsetzungsgeschwindigkeit. Diese „Hidden Champions“ finden der FondsManager und sein 16-köpfiges Investmentteam auf Basis intensiver Analyse und persönlicher Kontakte. 300 bis 400 Unternehmensbesuche stehen jedes Jahr an. Rund 60 Prozent der Unternehmen gehören zum Kern des Fonds. Von ihnen will Cvetanovski zwischen 5 und 6 Prozent freien Cash Flow und 5 bis 15 Prozent Wachstum sehen. 20 bis 25 Prozent sind zyklische Unternehmen, deren Entwicklung an den Konjunkturzyklus gekoppelt ist. „Hier muss das Management unter Beweis gestellt haben, ihre Unternehmenswerte durch den Zyklus zu steuern“, fordert Cvetanovski. Diese strategische Herangehensweise an Europas Unternehmer spiegelt die Stärke der FondsGesellschaft Carmignac selbst wider. Firmengründer Eduard Carmignac leistet als FondsManager vielfach ausgezeichnete Arbeit. Als Unternehmer zeigt er Verantwortung. Einen großen Teil seines Privatvermögens investiert der Franzose in Fonds des eigenen Hauses.

FondsPortfolio. Europa. Vielfältig.

Das FondsVolumen des Carmignac Euro Entrepreneurs beläuft sich per 31. Januar 2010 auf 201 Millionen Euro. Per 31. Januar 2009 waren es 105 Millionen Euro. Die Kapitalausstattung des Fonds hat sich über ein Jahr annährend verdoppelt. Mit einem Investitionsgrad von 98,3 Prozent ist der Fonds nahezu vollständig investiert. 83,1 Prozent des FondsKapitals sind in Unternehmen aus der Europäischen Union platziert. 93,2 Prozent in Aktiengesellschaften mit mittlerer und geringer Marktkapitalisierung. Die Niederlande, Großbritannien und Deutschland rangieren mit Anteilen von 19,7 bis 12,8 Prozent an der Spitze der Länderallokation. Industrie, Konsumgüter und Gesundheitswesen liegen mit Anteilen zwischen 23,8 und 17,3 Prozent in der Branchenallokation vorn. „In unserem Fonds präferieren wir Unternehmer aus dem nördlichen Europa”, ordnet Cvetanovski seine Aufstellung ein. „Gründe sind der robuste Charakter ihres Wachstums und die Produktionskapazitäten“. Zu den Top-10-Titeln zählen Rhoen Klinikum, die spanische Grifols oder der britische Entertainmentanbieter Eros International. Bemerkenswert: FondsManager Cvetanovski bevorzugt Vorzugsaktien. Die überproportionale Dividende wirkt als Alpha-Quelle für Investoren. Gleichzeitig können die oft inhabergeführten Unternehmen ungestört von externen Eigenkapitalgebern arbeiten. Eine gewinnbringende Lösung für beide Seiten.

FondsVergleichsindex. Unabhängigkeit. Zählt.

Laut Verkaufsprospekt vom Januar 2010 hat der Carmignac Euro Entrepreneurs seinen Referenzindex Dow Jones Stoxx 200 Small durch aktive Titelauswahl zu schlagen. Die SJB setzt dem Fonds mit dem MSCI Europe Small Caps unabhängige Leistungsmaßstäbe. Die Korrelation von 0,88 über drei und 0,83 über ein Jahr bedeutet zweierlei. Erstens sind aussagekräftige Vergleiche zwischen Fonds und dem unabhängigen SJB Vergleichsindex gerechtfertigt. Zweitens wird erkennbar: Cvetanovski ist kein Index-Tracker. R² liegt über drei Jahre bei 0,77. Über ein Jahr ist der Wert auf 0,70 gesunken. Die FondsErgebnisse stehen demnach nur zu 70,0 Prozent in Relation zum Vergleichsindex. Schwerpunkt ist aktives FondsManagement.

Die Spurabweichung (Tracking Error) des Carmignac Euro Entrepreneurs liegt kurz- und mittelfristig auf hohem Niveau. Über drei Jahre rangiert sie bei 14,06 Prozent, über ein Jahr bei 14,53 Prozent. Ein hohes aktives Risiko muss keine hohe Risikobeanspruchung bedeuten. „Im letzten Jahr war unser Portfolioumschlag leicht erhöht aufgrund der starken Marktvolatilität, die bei uns zu einer starken Beta Präferenz führte“, erklärt Cvetanovski gegenüber der SJB. Die unabhängige Leistungsanalyse bestätigt den FondsManager. Das Beta über drei Jahre liegt bei 0,70, also 30,0 Prozentpunkte unter dem Marktrisikofixwert 1. Auch im rollierenden 12-Monatsvergleich ist das Beta über den gesamten Vergleichszeitraum kontinuierlich < 1. Gemessen in Volatilität wich der Fonds über ein Jahr 22,94 Prozent vom Kursmittelwert ab. Der SJB Vergleichsindex auf 33,73 Prozent: Mittelfristig das gleiche Bild: Eine FondsVolatilität von 24,42 Prozent stehen 31,29 Prozent beim Index gegenüber. Risikomanagement durch kaufmännische Umsicht par excellence. Setzt sich diese Stärke auch auf der Ertragsseite durch?

FondsRendite. Aufholen. Erwünscht.

Die Renditestärke des Carmignac Euro Entrepreneurs liegt in der Langfristigkeit. Seit Auflage hat der Fonds per 31. Januar 2010 +108,80 Prozent an Wert zulegt. Das sind 30,10 Prozentpunkte mehr als sein Referenzindex Dow Jonex Stoxx 200 Small. Kurz- und mittelfristig kostet die defensive Aufstellung des Fonds allerdings Rendite. Über ein Jahr hat der Fonds +33,42 Prozent an Wert gewonnen. Der unabhängige SJB Vergleichsindex MSCI Europe Small Caps +54,59 Prozent. „Diese Unterperformance erklärt sich in erster Linie durch die gegenüber dem Index stärker defensive Positionierung und durch die der Erwartung gegenläufige Entwicklung von Small Caps aus dem Industriesektor“, so Cvetanovski im aktuellen Monatsbericht vom Januar 2010. So ergibt sich in der Analyse der Renditeindikatoren ein ambivalentes Bild. Einerseits bedeutet die geringere absolute Wertentwicklung im rollierenden 12-Monatsvergleich ein positives Alpha von 0,08. Das Ergebnis kommt aufgrund der um 38,0 Prozentpunkte geringeren Risikobeanspruchung zustande. Gleichzeitig zeigt die Information Ratio von -0,94: Aktive Einzeltitelauswahl sollte die Renditeseite nicht vernachlässigen. Dessen ist sich FondsManager Cvetanovski bewusst. Qualitätsunternehmen mit hoher Eigenkapitalausstattung würden am europäischen Markt der kommenden 5 bis 10 Jahre mehr Beachtung finden. „Dabei wird Stock Picking einen maßgeblichen Beitrag zur Wertentwicklung leisten.”

SJB Fazit.

Unternehmer unternehmen was. Aber nicht um jeden Preis. Solidität und Verantwortungsbewusstsein zeichnen echte Unternehmerwerte aus. Als FondsGesellschaft, als FondsManager und als Anlageuniversum. Für Investoren eine Qualitätsmischung.

Erläuterung.

Alpha
Ist die Kennziffer für die Renditechancen. Sie misst die Mehrrendite, die über der zu erwartenden Rendite des Marktes liegt. Das Alpha beziffert jenen Teil der Rendite, der nicht mit der allgemeinen Marktentwicklung oder höherer Risikobereitschaft zu erklären ist, sondern auf aktiver Titelauswahl und Risikokontrolle beruht. Ein positives Alpha deutet auf ein erfolgreiches FondsManagement hin. Beispiel: Ein Alpha von 5 zeigt an, dass der Fonds bei einer Nullentwicklung des Index 5 Prozent Mehrrendite erzielt hat, ohne dafür ein höheres Risiko einzugehen.

Beta
Ist die Kennziffer für die Risiken. Sie ist das Resultat eines Risikovergleichs zwischen Fonds und Index. Das Kriterium ist deren Schwankungsintensität (Volatilität). Beim Beta wird dem Index der feste Wert „1“ zugesprochen. Weicht die Volatilität des Fonds um 15 Prozent nach unten ab, ist sein Beta 0,85, weicht er 15 Prozent nach oben ab, ist es 1,15. Ein Wert über 1 spricht gegen den Fonds, ein Wert unter 1 für ihn. Das Beta eines Fonds ist negativ, wenn sich Fonds und Index abwärts bewegen.

Information Ratio
Um die Qualität des Managements eines bestimmten Fonds besser einschätzen zu können, ist die Information Ratio eine zentrale Kennzahl. Errechnet wird die Information Ratio, indem man die FondsRendite durch das FondsRisiko teilt. Die Rendite wird hierbei mit Alpha gemessen. Das FondsRisiko anhand des Tracking Errors. Je höher dieser Wert ist, desto besser das Management des zu untersuchenden Fonds.

Korrelation
Ist die Kennziffer für die wechselseitige Abhängigkeit zweier Investments. Angegeben wird, wie wahrscheinlich sich die Kursverläufe gegenläufig (Korrelation -1), unabhängig (Korrelation 0) oder gleichläufig (Korrelation +1) verhalten.

Kurs-Buch-Verhältnis (KBV)
Das KBV ist eine Kennzahl für den Substanzwert eines Unternehmens. Es wird errechnet, in dem man den Aktienkurs durch den Buchwert je Aktie teilt. Der Buchwert der Aktiengesellschaft ergibt sich durch den Abzug der Verbindlichkeiten von der Summe der Aktiva. Der Buchwert der Aktie ist das Ergebnis der Teilung des Unternehmensbuchwerts durch die Anzahl der Aktien. Je niedriger der Wert ist, desto preiswerter ist die Aktie. Der Kurs entspricht der Substanz des Buchwerts. Dann hat die Aktie einen „fairen“ Wert.

Kurs-Cashflow-Verhältnis (KCV)
Das KCV ist eine Kennzahl der Liquidität eines Unternehmens. Man erhält es, in dem man den Aktienkurs durch den Cashflow je Aktie teilt. Der Cashflow eines Unternehmens bildet die wirklichen Zahlungsflüsse in einer bestimmten Zeitperiode ab. Sein Wert gibt das Volumen der im Unternehmen für Investitionen und Verbindlichkeiten vorhandenen liquiden Mittel an. Mit dem KCV kann die Entwicklung der Ertragskraft einer Aktiengesellschaft bewertet werden. Dabei gilt eine Aktie als umso preiswerter, je niedriger ihr KCV ist.

Kurs-Gewinn-Verhältnis (KGV)
Das KGV ist die Kennzahl der Ertragskraft eines Unternehmens. Es wird errechnet, in dem man den Aktienkurs durch den Gewinn je Aktie teilt. Hier gilt: Je niedriger die Kennzahl, desto preiswerter ist die Aktie. Ein niedriges KGV bedeutet an der Börse ein Einstiegssignal in die Aktie. Sie gilt als unterbewertet und hat Aufstiegspotenzial. Liegt ihr KGV über dem Marktdurchschnitt, ist das ein Ausstiegssignal. Sie gilt als überbewertet. Die Wahrscheinlichkeit, dass ihr Kurs fällt ist hoch.

R²
Diese Kennzahl drückt den Prozentsatz der Bewegungen eines Fonds aus, die durch Bewegungen in seinem Referenzindex erklärt werden können. R² ist das Quadrat der Korrelation. Das heißt, dass maximale R² liegt bei 1. Dies bedeutet, dass 100,0 Prozent der Entwicklung des Fonds durch den Referenzindex bestimmt wird. Ein R² von 0,5 bedeutet, dass 50,0 Prozent der Entwicklung des Fonds das Ergebnis der Entwicklung des Referenzindex ist. Je deutlicher diese Zahl unterhalb von 1 liegt, umso unabhängiger ist der Ertrag des Fonds vom Referenzindex. R² wird genutzt, um die Aussagekraft von Beta zu bestimmen. Je höher das R², desto signifikanter das Beta, weil klar wird, wie sehr eine erhöhte und niedrige Risikokennziffer auf aktivem FondsManagement oder Marktentwicklung basiert.

Sharpe Ratio
Ist die Kennziffer für einen Rendite-Risiko-Vergleich zwischen unterschiedlichen Geldanlagen.
Die nach dem Nobelpreisträger William Sharpe benannte Kennziffer misst die durchschnittliche Rendite in Bezug auf das eingegangene Risiko. Dabei wird der Fonds mit dem risikolosen Geldmarkt konfrontiert. Angenommen, die Sharpe Ratio liegt beim Fonds bei 0,40 und beim Index bei 0,30. Dann erwirtschaftet der Fonds mit jedem Risikoschritt ein Drittel mehr Rendite als der im Index dargestellte Markt. Eine negative Zahl bedeutet: Der Fonds ist schlechter als der Geldmarkt.

Tracking Error
Ist die Kennziffer für die Spurabweichung des Fonds vom Index. Sie misst, wie stark die Positionen und ihre Gewichtung im Portfolio des Fonds prozentual von denen des Index abweichen. Je niedriger der Tracking Error, desto stärker orientiert sich der FondsManager am Vergleichsindex. Je höher der Wert ist, desto unabhängiger bewegt sich der FondsManager in seinem Markt.

Gerd Bennewirtz ist als geschäftsführender Gründungsgesellschafter der SJB FondsSkyline OHG 1989 Herausgeber speziell auf Privatinvestoren zugeschnittener Newsletter. Die täglich, wöchentlich und monatlich erscheinenden Publikationen können gratis angefordert werden unter FondsEcho@sjb.de oder www.sjb.de.

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