Die EU ist kein Golfclub

Zwei Jahre an harten Verhandlungen mit der Europäischen Union (EU) stehen nun bevor. Gut präpariert ziehen 30 EU-Spitzenbeamte unter Führung von Michel Barnier in den gerne als Rosenkrieg bezeichneten Verhandlungsmarathon. "Taskforce 50" nennt man in Brüssel Barniers Truppe in Anspielung auf Artikel 50 des Lissabon-Vertrages, der den Austritt eines Landes regelt. Und weil die Briten wegen des geplanten Abschieds zunehmend unter Druck geraten, wird schon über Hintertürchen spekuliert, die dem Vereinigten Königreich doch noch einen Exit vom Brexit, den sogenannten Br-re-exit, ermöglichen könnten.

Zeitlich hat Barnier die Daumenschrauben bereits angezogen. Bis Ende März 2019 soll Großbritannien aus der EU ausscheiden - eine Frist, die rein rechtlich aber auch verlängert werden kann. Dabei will er zuerst über die Scheidungsbedingungen verhandeln, erst dann über die Beziehungen zu UK nach der Scheidung. Wichtig ist, dass von dem Prozess, der uns wohl die nächsten zwei Jahre beschäftigen wird, keine falschen Signale ausgehen. Will heißen, man darf es den Briten nicht zu leicht machen, sonst könnte man andere Mitglieder zum EU-Austritt geradezu ermuntern.

Deshalb macht Brüssel immer wieder klar, dass London wohl eine hohe Zeche zu zahlen hat. Um die 60 Mrd. € nennen Leute wie Inge Gräßle (CDU), Leiterin des Haushaltskontroll-Ausschusses im EU-Parlament. Es sei ja nicht so, dass man aus der EU austreten könne wie aus einem Golfclub, indem man die Mitgliedschaft kündige und dann sei man raus, meint sie. Stellt man Zahlungsverpflichtungen dem britischen Anteil am Vermögen der EU, zu dem auch 47.000 Flaschen Wein zählen, gegenüber, kommt man auf mindestens 57 Mrd. €, die London an Brüssel zu zahlen habe, rechnete diese Woche Gräßle der "Stuttgarter Zeitung" vor.

Bis mindestens 2023, fordert die EU, müsse Großbritannien noch für gemeinsam beschlossene Projekte aufkommen. Und auch für die Pensionen ehemaliger EU-Beamter, die bis jetzt von den Briten mitbezahlt werden, muss eine Lösung her. Das "No-Deal-Szenario", das der britische Außenminister Boris Johnson lapidar ins Spiel gebracht hatte, komme nicht in Frage, machte Barnier klar.

Was wären denn die Folgen, träte Großbritannien ohne Abkommen aus der EU aus? Ein Chaos wäre zu erwarten. Schließlich würden überall dort, wo bisher die EU zuständig ist, etwa in der Wirtschaftspolitik oder dem Wettbewerbsrecht, fehlende Verträge zwischen Großbritannien und den anderen Ländern für ein Vakuum sorgen. In zeitraubenden Neuverhandlungen mit der EU, den USA und allen anderen Staaten müsste London bilaterale Abkommen vereinbaren.

Zusätzlicher Druck auf London ist im Norden und Nordwesten von Großbritannien entstanden. Nicht nur, dass die Schotten auf ein zweites Referendum über die Unabhängigkeit vom Vereinigten Königreich drängen. Auch in Nordirland rumort es ja bekanntlich, weil dort eine EU-Außengrenze zu der Republik Irland entstehen würde. Sollten also Schottland und Nordirland die nationale Unabhängigkeit suchen, würde dies die Wahrscheinlichkeit eines Exits vom Brexit erhöhen, wie manche Beobachter suggerieren. Natürlich hätte London dann die Möglichkeit, die Reißleine zu ziehen und seine Austrittsabsicht zurückzunehmen. Am Ende wäre ein für Großbritannien teuer bezahlter Brexit die schlechtere Variante als ein Rückzug vom EU-Austritt, den man dann nur noch gesichtswahrend dem eigenen Volk verkaufen müsste.

Als Anker des vom Kontinent abdriftenden Schiffs "HMS UK" könnte sich ja vielleicht die Europäische Investitionsbank (EIB) erweisen. So gelten die rund 39 Mrd. € Gründungskapital der Briten als Verhandlungsmasse mit der EU. Wie Gräßle sagt, müsse der, der die EU verlässt, auch raus aus der EIB. Aber dazu steht nichts geschrieben. Blieben die Briten also bei der EIB mit an Bord, könnte sich dies als ein verbindendes Element für die Zukunft entpuppen.

EZB kommt britischen Banken entgegen - aber nur bei den Fristen

Verlässt Großbritannien den EU-Binnenmarkt, müssen in London ansässige Kreditinstitute rechtlich selbstständige Töchter mit Sitz in einem EU-Staat haben. Denn im Falle eines harten Brexits würden die Banken in der City of London den EU-Pass einbüßen - und damit den Zugang zum europäischen Markt. Briefkastenfirmen, bei denen die Geschäfte weiter von London aus geführt werden, wollen Brüssel und die EZB nicht akzeptieren. Es müssten ausreichend Mitarbeiter vor Ort arbeiten, heißt es.

Was den zeitlichen Rahmen angeht, will die Europäische Zentralbank (EZB) den britischen Banken entgegenkommen. Um die Anforderungen der EZB zu erfüllen, werde es Übergangsfristen geben. Das könnten, je nach Bank, Monate oder Jahre sein, so die Vize-Chefin der europäischen Bankenaufsicht, Sabine Lautenschläger. In der Sache aber will die EZB hart bleiben. Man werde nur gut kapitalisierten und gut geführten Banken Lizenzen gewähren, versichert Lautenschläger.

Auch Bundesbankvorstand Joachim Wuermeling hat auf die Folgen eines harten Brexits ohne Übergangsregelungen hingewiesen. In einem solchen Fall könnten "grenzüberschreitend geltende Genehmigungen und Zulassungen erlöschen", sagte Wuermeling der "Süddeutschen Zeitung". Wenn dann Finanzprodukte nicht mehr über den Ärmelkanal hinweg ausgetauscht würden, könnte dies die Funktionsfähigkeit der Märkte beeinträchtigen.

Beide, Lautenschläger wie Wuermeling, warnen davor, dass der Ausstieg Großbritanniens aus der EU zu einer Aufweichung der internationalen Finanzmarktregeln führen könnte. Diese Gefahr eines Unterbietungswettlaufs bei der Bankenregulierung besteht vor allem dann, wenn die Brexit-Gespräche nicht konstruktiv verlaufen und die Briten in Versuchung geraten, die Regulierungsstandards massiv zu lockern, um sich einen Wettbewerbsvorteil für London zu schaffen.

Notenbanken mussten retten, wollen aber nicht Retter sein!

Die Geldpolitik der Notenbanken verfolgt unterschiedliche Ziele. Eines davon ist es, Einfluss auf die wirtschaftliche Entwicklung zu nehmen. Die Rolle des Wirtschaftsretters aber, die man den Notenbanken inzwischen auch zuschreibt, war allerdings von ihnen selbst nie in dieser Form angestrebt worden, sondern lediglich das Ergebnis einer weltweit halbherzigen, bisweilen "feigen" Regierungspolitik. So hat beispielsweise der EZB-Chefvolkswirt Peter Praet jüngst zu verstehen gegeben, dass man auf eine solche Krise, wie die derzeitige, nicht vorbereitet und zum Handeln gezwungen war. In ähnlicher Weise äußerte sich auf der gleichen Veranstaltung in Madrid auch der Präsident der Federal Reserve Bank of Chicago, Charles Evans, zu diesem Thema. Für die Notenbanker entpuppt sich die aktuelle expansive Geldpolitik als ein Fluch.

Allerdings ist die Finanzwelt noch immer auf die Unterstützung der Zentralbanken angewiesen. Dies wurde erst am vergangenen Donnerstag überdeutlich, als erneut eine Finanzspritze größeren Ausmaßes verabreicht wurde. Ursprünglich wurde mit einer Zuteilung von ca. 125 Mrd. € im Rahmen des "TLTRO II" gerechnet, aber tatsächlich zugeteilt wurden zum Nulltarif 233,47 Mrd. €. Vor dem Hintergrund eines möglichen Endes der ultralockeren Geldpolitik hat man seitens der Finanzbranche die Möglichkeit genutzt, sich billiges Geld für vier Jahre zu sichern. Bei dem ersten derartigen Geschäft am 24.06.2016 wurde die Nachfrage von 514 Kreditinstituten über insgesamt 399,289 Mrd. € gestillt. Beim zweiten am 22.09.2016 wurden nur noch 45,27 Mrd. € für 249 Häuser benötigt. Und kurz vor Weihnachten beim dritten wurden von 200 Instituten noch 62,16 Mrd. € nachgefragt. Bei dem bisher letzten Offenmarktgeschäft zu diesen Konditionen waren diesmal von 474 Banken Gebote abgegeben worden.

Dass es der deutschen Wirtschaft im Vergleich zu vielen europäischen Ländern wirtschaftlich gut geht, ist hinreichend bekannt. Die erwarteten Wachstumsraten passen und in solchen Phasen sind zusätzliche Stimuli nicht unbedingt notwendig. Denn durch einen demografischen Wandel dürfte die Kapazitätsauslastung in den kommenden Jahren deutlich über dem "normalen" Niveau liegen und somit Deutschland eine konjunkturelle Überhitzung drohen. Dies ist zumindest die Meinung von Stefan Kooths, dem Leiter des IWF-Prognosezentrums. Aus diesem Grund sollte in Deutschland auf alles verzichtet werden, was die Konjunktur zusätzlich stimuliert, Explizit nannte Kooths in diesem Zusammenhang eine expansive Finanzpolitik, was Herr Schäuble freudestrahlend zur Kenntnis genommen haben wird.

Trotzdem werden wir noch etwas warten müssen, bis die Zinsen in der Eurozone angehoben werden. Denn vielen Experten erscheint die Diskussion über den Ausstieg aus der extrem lockeren Geldpolitik noch verfrüht. Die Schweizerische Notenbank wird solche Statements nicht gerne hören, da sie zum Schutz der eigenen Währung, die Zinsen in einem solchen Umfeld nicht erhöhen kann. Ihr sind also die Hände auch weiterhin gebunden.

EZB erwägt riesige Bad Bank

Zunehmende Sorgen bereiten den Aufsehern der Europäischen Zentralbank (EZB) die faulen Kredite der Finanzinstitute im Euroraum. Die Chefin der europäischen Bankenaufsicht, Danièle Nouy, schätzt das Volumen der ausfallgefährdeten Kredite im Euroraum auf über 900 Mrd. €, weshalb nicht zuletzt Investoren sich mit Engagements bei Banken zurückhalten. Umgekehrt kommen Unternehmen deshalb nicht so leicht an Kredite.

Nun hat die EZB neue Richtlinien in Kraft gesetzt, die für eine riesige Bad Bank den Weg ebnen könnten. Diese soll im Falle ihrer Umsetzung Kapital aus EU-Mitgliedsstaaten erhalten, aus denen Institute kommen, die von ihr Gebrauch machen wollen und sich zusätzlich durch eigene Anleihen finanzieren. Dann ist vorgesehen, dass die Bad Bank Kredite nicht zum Marktpreis, sondern zu ihrem realen wirtschaftlichen Wert aufkaufen soll. Der Verkauf wäre für die Finanzinstitute weniger schmerzhaft. Die EZB geht davon aus, die Kredite später zu höheren Marktpreisen wieder veräußern zu können. Sollte dies nicht möglich sein, sollen nicht die Staaten die Verluste übernehmen, die durch die Banken anderer Länder verursacht worden sind.

Der Haken an der Sache aber ist, dass die Marktpreise der faulen Kredite voraussichtlich oft gar nicht steigen werden. Dafür kann die Rechtslage verantwortlich sein. Aber auch der Umstand, dass viele faule Kredite bei Kleinunternehmern vorhanden sind, wo es kaum pfändbare Werte gibt.

Nein, anstatt eine riesige Bad Bank zu etablieren, sollte die EZB die Banken anhalten, ihre Schieflagen schneller anzugehen - und zwar eigenständig. Nur wer Tabula rasa macht, taugt für den Neuanfang.

Schäubles Beamte sehen Stundung von Hellas-Zinsen kritisch

Das Ministerium von Wolfgang Schäuble ist äußerst skeptisch wegen einer weiteren Stundung von Zinsen auf Hilfskredite der Euro-Partner für Hellas. In der Summe könnte der Umfang der zu stundenden Zinszahlungen bis 2040 ein Volumen von 120 Mrd. € umfassen. Dabei würde es sich faktisch um umfangreiche neue Kredite handeln, zitiert das "Handelsblatt" aus einem internen Papier aus dem Finanzministerium.

Die Stundung von Zinsen, also die Verschiebung von Zahlungen in die Zukunft, gilt als eine der Möglichkeiten, mit denen die Euro-Partner die Schuldenlast von Hellas in Höhe von 180% der Wirtschaftsleistung "tragfähig" machen können. Die Tragfähigkeit ist die Voraussetzung dafür, dass der Internationale Währungsfonds (IWF) als Kreditgeber für Griechenland mit an Bord bleibt, worauf Schäuble massiv besteht.

Wie angeschlagen die griechische Wirtschaft, aber auch wie angespannt die Situation für die Bevölkerung ist, lässt sich auch an der Höhe der Kundeneinlagen bei Privatbanken ablesen. Diese sind nämlich so niedrig wie seit fast 16 Jahren nicht mehr. Wie die Zentralbank in Athen mitteilte, hatten Unternehmen und Haushalte im Februar mit insgesamt 119 Mrd. € rund 700 Mio. € weniger auf der hohen Kante als im Vormonat. Zentralbankchef Yannis Stournaras führt diese Entwicklung auf die wachsende Verunsicherung angesichts der schleppenden Reformverhandlungen mit den internationalen Geldgebern zurück.

VW mit Quattro-Paket

Nachdem Volkswagen wieder der weltweit größte Autobauer ist und Toyota damit auf den zweiten Platz verwiesen hat, wollte man auch am Primärmarkt Größe demonstrieren. So refinanzierten die Wolfsburger über ihr Tochterunternehmen ein Quattro-Paket an neuen Anleihen, allerdings mit einer Mindeststückelung von 100.000 €.

Die erste Tranche (A19E9R) wurde im Volumen von 2,5 Mrd. € als Floater (3M-Euribor + 0,35) mit einer Fälligkeit am 30.03.2019 zu 100,101% begeben. Die weiteren drei Anleihen der Volkswagen Intl. Finance wurden als Straight Bonds aufgelegt. Die Anleger, welche dem Unternehmen finanzielle Mittel (1,5 Mrd. €) bis zum 30.03.2021 zur Verfügung stellen, werden mit jährlichen Zinsen i.H.v. 0,5% entlohnt. Der Emissionskurs dieser Anleihe (A19E9S) wurde mit 99,614% fixiert, was einem Spread von +45 bps über Mid Swap entsprach. Die nächste Tranche (A19E9T) im Volumen von 1,5 Mrd. € hat eine Laufzeit bis zum 02.10.2023 und ist mit einem Kupon von 1,125% p.a. ausgestattet. Aufgelegt wurde der Bond bei 99,169% (+80 bps über Mid Swap). Der Quattro-Teil (A19E9U) mit der längsten Laufzeit (30.03.2027) hat ein Volumen von 2,5 Mrd. € und wird mit 1,875% p.a. verzinst. Der Emissionskurs von 98,913% bedeutete einen Spread von +115 bps über Mid Swap. So wurden insgesamt 8 Mrd. € von Volkswagen am Kapitalmarkt eingesammelt, trotz der vielen weiterhin ungelösten Probleme.

Mit BMW Finance N.V. hatte noch ein weiterer Autobauer die gleiche Intention und legte ebenfalls über sein Tochterunternehmen eine Dualtranche im Gesamtvolumen von 1,5 Mrd. € auf. Bei diesen beiden Gattungen wurde allerdings eine Mindeststückelung von nominal 1.000 € gewählt, um auch den Bedürfnissen der Privatkunden gerecht zu werden. Zu gleichen Teilen auf beide Anleihen aufgeteilt, können die Investoren zwischen einer Anleihe (A19FK5) mit Fälligkeit 03.07.2020, einem Kupon von 0,125% sowie einem Emissionspreis von 99,828% (+13 bps über Mid Swap) und einer Fälligkeit am 3.04.2025 wählen. Diese Anleihe (A19FK6) ist mit einem jährlichen Kupon von 0,875% ausgestattet und wurde mit einem Kurs von 99,478% (+33 bps über Mid Swap) aufgelegt.

Ebenfalls im Sinne der Privatanleger hat HeidelbergCement eine Anleihe (A19FK2) mit der kleinsten handelbaren Nominale von 1.000 € aufgelegt. Der Bond ist am 07.04.2026 endfällig, mit einem Kupon von 1,625% und einer Make Whole Option ausgestattet. Der Emissionspreis wurde mit 99,626% festgestellt, was einem Spread von+144 über Bund entsprach.

Man muss nicht immer alles verstehen!

Standen am Tag vor dem Zinsentscheid in den USA noch die Zeichen auf einen fallenden Euro-Bund-Future, so hat sich seit diesem Zeitpunkt das Sentiment völlig gedreht und das Rentenbarometer klettert und klettert und klettert. Zu den Vorgaben an den Aktienmärkten passt die Entwicklung zwar in keinster Weise, aber manchmal muss man auch nicht alles verstehen. Aktien- und Rentennotierungen marschieren Hand in Hand gen Norden und lassen sich vorerst nicht aus dem Tritt bringen. Die Frage ist nur: Wie lange noch?

Denn ab dem 1. April wird die Europäische Zentralbank ihr Ankaufprogramm um 20 Mrd. € monatlich kürzen und das sollte zumindest die Situation am Sekundärmarkt etwas entspannen. Die Problematik einer seriösen Entwicklung an den internationalen Rentenmärkten rührt allerdings größtenteils aus der Ansammlung unterschiedlicher Faktoren her, die in dieser Form noch nie gleichzeitig zu registrieren waren. So sind weiterhin die Wahlen in Frankreich, der Brexit und die Unberechenbarkeit der US-Regierung die größten Unsicherheitsfaktoren und deshalb werden die Investoren sich nicht am Rentenmarkt verabschieden, sondern im Zweifelsfall in kleineren Mengen weiter investieren. Aus Mangel an Alternativen besteht also vorerst nur die Möglichkeit auf absehbare Zeit selektiv zuzukaufen.

Charttechnisch betrachtet mutierte die ursprünglich als Widerstand herausgebildete Linie bei 160,69% zur Unterstützungslinie und nach oben blickend, verläuft die Widerstandslinie bei 161,34%. Aktuell handelt das Sorgenbarometer der Eurozone bei 161,32% und spiegelt vielleicht auch nur die Fülle der Sorgen in Europa wider.

USA demonstriert Größe

Während sich in Euroland lediglich drei Emittenten um die Gunst der Investoren in Stellung bringen, werden in den USA trotz des Erreichens der Schuldenobergrenze endfällige Wertpapiere neu refinanziert. Dies hat zwar nur bedingt Auswirkung auf die Schuldenhöhe, aber dennoch lässt das dabei anstehende Volumen die interessierten Marktbeobachter aufhorchen. Am Geldmarkt wurden in dieser Handelswoche insgesamt 147 Mrd. USD mittels T-Bills mit Laufzeiten von 4 Wochen, 3 und 6 Monaten sowie 52 Wochen aufgelegt. In der Summe der neu emittierten T-Notes werden zusätzlich 101 Mrd. USD mittels vier Tranchen mit unterschiedlichen Laufzeiten aufgenommen.

In der Eurozone haben sich lediglich Deutschland und Finnland mit einer (A185WG / 2023) sowie Italien mit diversen Aufstockungen am Kapitalmarkt präsent gezeigt. Hierbei ist bemerkenswert, dass Italien für weit mehr als 60% der angestrebten 15 Mrd. € verantwortlich ist. Die Zuteilung der am Dienstag von der Bundesfinanzagentur der Bundesrepublik Deutschland aufgelegten zweijährigen Bundesschatzanweisung (110467) erfolgte bei einer Durchschnittsrendite von -0,71%. Für die angebotenen 4 Mrd. € wurden allerdings lediglich Kaufaufträge von 3,193 Mrd. € eingereicht, was angesichts der kurzen Laufzeit überrascht. Dadurch haftet diesem Tender der Makel der "technischen Unterzeichnung" an. Das Emissionsvolumen beläuft sich inzwischen auf 9 Mrd. € und aus der jetzigen Aufstockung wurden 1,107 Mrd. € in die Marktpflege eingebucht. An der grundsätzlichen Emissionsplanung für das zweite Quartal wird allerdings weiter festgehalten. Dem zufolge sind Mittelaufnahmen von 44 Mrd. € über Anleihen und ca. 2 Mrd. € als Linker geplant.

Donald Trump macht den Euro stärker!

Die Tage werden länger und der Frühling zeigt nun endlich sein wahres Gesicht. Viele Sonnenstunden und steigende Temperaturen sind die Folge.

Sonnige Aussichten gibt es nicht nur wenn man sich das Wetter betrachtet, sondern auch beim Blick auf die Kursentwicklung der europäischen Gemeinschaftswährung. Der Monat März kann bislang für die Einheitswährung als sehr erfolgreich bezeichnet werden. So notierte der Euro gegenüber dem Greenback zu Monatsbeginn noch auf seinem bisherigen März-Tief bei 1,0495 USD. Seither hat der Euro stetig an Wert zulegen können und handelte zeitweise bei Kursen von 1,0906 USD. Damit konnte der Euro erstmals im neuen Jahr die Marke von 1,09 USD kurzzeitig überwinden. Dies entspricht dem höchsten Stand seit November 2016 als Donald Trump zum US-Präsidenten gewählt wurde. In der Folge begann die Trump-Rally beim US-Dollar und der Euro fiel auf ein 14-Jahres-Tief zu Jahresbeginn. Diese Rally scheint nun vorerst vorbei zu sein und der Euro schickt sich an, seine eigene Erfolgsstory zu schreiben. Ob das tatsächlich gelingt, wird sich zeigen. Heute Morgen startet die Einheitswährung nach den Kursgewinnen der Tage zuvor etwas schwächer und handelt aktuell um die Marke von 1,0750 USD.

Für einiges Aufsehen am Devisenmarkt sorgte dieser Tage die südafrikanische Landeswährung. Auf Sicht der vergangenen 12 Monate war der Rand die sich am besten entwickelnde Währung - mit +18,9% zum US-Dollar und sogar mit +22,7% im Vergleich zum Euro. Allerdings sorgte die Entlassung des Finanzminister Pravin Gordhan, der als Garant für finanzielle Stabilität des Landes galt, durch Präsident Jacob Zuma für einen kurzfristigen Zusammenbruch der Währung. Der südafrikanische Rand verlor deutlich an Wert und notierte zeitweise bei 14,2302 ZAR, nachdem er am Montag noch bei 13,3792 ZAR handelte und damit so fest wie zuletzt im Juli 2015.

In diesem Zusammenhang standen Währungsanleihen auf südafrikanische Rand im Fokus der Anleger. Darüber hinaus waren es Bonds lautend auf US-Dollar, türkische Lira, mexikanische Peso sowie russische Rubel, die ebenfalls rege nachgefragt wurden.

Disclaimer
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Herausgeber:
Baader Bank AG
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Redaktion:
Robert Halver,
Leiter Kapitalmarktanalyse der Baader Bank AG
Marc Schlömer, Kapitalmarktanalyse, Baader Bank AG

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Der Autor dieses Artikels ist Klaus Stopp, Leiter der Skontroführung Renten bei der Baader Bank AG. www.Baadermarkets.de

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