EZB und Fed nehmen Bondmärkte in den Schwitzkasten

Während die Fed sich infolge steigender Inflationszahlen, guter Konjunkturdaten und zu erwartender Stimuli seitens der neuen US-Regierung mit steigenden Zinsen auseinandersetzt, hält die EZB an ihrer Politik des billigen Geldes fest. Und das obwohl auch in der Eurozone höhere Inflationszahlen zu beobachten waren. In Deutschland ist für den Januar sogar mit einer Rate von 2% zu rechnen. Doch hierbei handelt es sich um Inflationsraten, die aufgrund des Basiseffekts bei den Energiepreisen dieses Niveau erreicht haben und derzeit ihren Höhepunkt überschreiten. Somit kann nicht von einem nachhaltigen Trend gesprochen werden, sondern nur von einer vorübergehenden Entwicklung.

Dass die EZB nicht nur für ein Land, sondern für eine Gemeinschaft von 19 Ländern Geldpolitik macht, musste Deutschland schon einmal registrieren. Damals war die deutsche Wirtschaft nicht die Lokomotive der Eurozone, sondern bildete das Ende des Zuges und hätte eine Zinssenkung gut gebrauchen können. Heute ist es umgekehrt, Deutschland könnte ohne Probleme mit höheren Zinsen leben. So ändern sich die Zeiten! Doch auch in diesem Fall würde eine solche Entscheidung nicht ins Gesamtbild der Eurozone passen. Somit wird die EZB weiterhin massiv die Kapitalmärkte beeinflussen und mit ihren Anleiheankaufprogrammen eine künstliche Nachfrage erzeugen. Ob und wann die EZB diesem "Irrsinn" ein Ende setzen wird, bleibt ein Geheimnis. Die bisherigen Lösungsansätze lassen wenig Einsicht bei den Notenbankern erwarten, aber es wird der Zeitpunkt kommen, an dem ein Umdenken notwendig sein wird. Und wenn es auch nur ein bedarfsgerechtes Eingreifen der Notenbank analog zu den vor 25 Jahren festgelegten Maastricht-Kriterien wäre. Denn bereits damals wurde eine Möglichkeit des Eingreifens bei einer zu großen Abweichung des Renditeniveaus festgeschrieben. Dadurch könnten die finanziellen Mittel zielgerichtet eingesetzt werden, anstatt nach "Schema F" vorzugehen. Noch ist es aber nicht soweit, und die EZB verstößt weiterhin gegen die unterschiedlichsten Bestandteile des EU-Vertrages. Leider ist noch nicht bei den dafür Verantwortlichen angekommen, dass die fehlende Kreditnachfrage das Grundübel ist und nicht die fehlende finanzielle Ausstattung der Banken.

Das ist der große Unterschied zu den USA. Dort werden aller Voraussicht nach riesige Summen für Infrastrukturprojekte benötigt und der private Konsum soll durch eine Steuerreform weiter gefördert werden. Mit diesen Perspektiven ist eine Zinsanhebung sogar schon im März dieses Jahres möglich. Insbesondere vor dem zu erwartenden Machtkampf zwischen der noch amtierenden Fed-Präsidentin Janet Yellen und dem sehr eigensinnig agierenden US-Präsidenten, "D.T. - der Unberechenbare". Für die einst als "weiße Taube" bezeichnete Yellen wird die Zeit knapp, in der sie die Zügel der Geldpolitik in der Hand halten wird. Im Moment sind noch zwei Stellen im geldpolitischen Ausschuss FOMC vakant, und eine dritte wird schon in Kürze (im April des Jahres) ebenfalls zu besetzen sein. Durch die Mehrheit der Republikaner ist es also nur eine Frage der Zeit, bis Yellen "Fesseln" angelegt werden, um einen zu starken Zinsanstieg zu verhindern. Zumal mit jeder Zinserhöhung der Außenwert des US-Dollars steigt und die Refinanzierung des gewaltigen Schuldenberges der Vereinigten Staaten teurer wird.

Man darf also gespannt sein, wie die entgegengesetzt angelegte Geldpolitik der beiden wichtigen Notenbanken die Kapitalmärkte in den kommenden Wochen beeinflussen wird - und wie die Investoren auf ein weiteres Ansteigen der Renditespreads reagieren werden.

Trippelschritte in Athen

Sieben Jahre ist es her, seit die Euroländer in einer gemeinsamen Aktion Athen vor der Pleite gerettet haben. Drei Hilfspakete über 250 Mrd. € wurden geschnürt und heuer sieht die Bilanz doch mager aus. Während Irland oder Spanien, denen ebenfalls unter die Arme gegriffen wurde, echte Fortschritte zu verzeichnen haben, kommt Griechenland kaum voran. Es gibt unter Ausblendung des Schuldendienstes zwar Etatüberschüsse, vielleicht sogar veritables Wachstum. Doch setzt die griechische Regierung vereinbarte Reformen nur widerwillig, wenn überhaupt um. Dabei ist die Schuldenquote von Athen auf ca. 180 Prozent des Bruttosozialprodukts angewachsen, während der Schuldendienst des Landes soweit gestreckt worden ist, dass es ohnehin kaum Kredite tilgt oder Zinsen zahlt.

Dass sich die Geldgeber aus Eurozone und Internationaler Währungsfonds (IWF) sowie Athen in der griechischen Finanzkrise nun wieder zu einem Kompromiss aufraffen werden, kann daher höchstens als Trippelschritt gewertet werden. Okay, man hat Einigkeit darüber erzielt, dass die ungeliebten Kontrolleure der internationalen Geldgeber nach Athen zurückkehren sollen, um an einem zusätzlichen Reformpaket zu arbeiten. Im Mittelpunkt sollen unter anderem eine Renten- und eine Arbeitsmarktreform stehen. Diese gelten als Voraussetzung für die Auszahlung zusätzlicher Hilfsmilliarden.

Bei den neuen Maßnahmen soll nun der Schwerpunkt weniger auf Sparzwänge als auf Strukturreformen gerichtet sein, um das Wirtschaftswachstum in Hellas nachhaltiger zu gestalten. Das ist es, was den IWF mit im Boot halten dürfte. Der Fonds und die Europäer waren zuletzt uneins über die Haushaltsziele für Athen. Während die Europäer auf längere Sicht 3,5% Primärüberschuss - also ohne Schuldendienst - fordern, fürchtet der IWF, dies könne die griechische Konjunktur eher wieder abwürgen. Inzwischen aber nähern sich die Positionen offenbar an. Sogar Bundesfinanzminister Wolfgang Schäuble äußert sich zuversichtlich darüber, dass Bewegung in den Streit um das griechische Rettungsprogramm kommt und sich daher der IWF - seines Erachtens - an dem dritten Rettungspaket beteiligen wird. Da die Euro-Länder Schuldenerleichterungen vor Ende des Hilfsprogramms im August 2018 ablehnen, verlangt der IWF von Athen, schon jetzt Sparmaßnahmen gesetzgeberisch zu beschließen, welche bei zu niedrigen Überschüssen automatisch in Kraft treten würden.

Dass eine Einigung aber ohne einen Schuldenschnitt für Griechenland ablaufen müsse, hatten die Europäer immer wieder klargemacht. Der IWF dagegen hatte die griechische Schuldensituation bisher als dauerhaft nicht tragfähig angesehen - es sei denn, man gewähre Athen eben einen Schuldenschnitt. Das aber wäre im Sinne der europäischen Sache das falsche Signal. Nicht nur, dass dem Schlendrian in Athen wieder Tür und Tor geöffnet wäre und Sozialreformen auf den Sankt Nimmerleinstag verschoben würden. Nein, es könnte Nachahmer dazu animieren dasselbe zu versuchen. Mit welcher Argumentation sollten dann die Geldgeber weiteren Schuldensündern einen Schuldenschnitt verwehren, würden diese auf Griechenland verweisen?

Sorge um heiß laufende Immobilienpreise

Die Bundesbank charakterisiert die rasant steigenden Preise für Wohnimmobilien vor allem in den Großstädten als "Übertreibung". Die Preissteigerungen in den Städten betrugen gemäß aktuellen Schätzergebnissen im vergangenen Jahr zwischen 15% und 30%, schreibt die Notenbank in ihrem Februar-Monatsbericht. Auch die amtlichen Gutachterausschüsse erkennen deutliche Überhitzungen in bestimmten Städten. Ein Ende des Immobilienbooms ist aber nach Ansicht der Bundesbanker trotzdem nicht in Sicht. Als überdurchschnittlich hoch bezeichnet die Bundesbank die Preisdynamik in sieben Großstädten, in denen sich Wohnraum schon in den Jahren zuvor am stärksten verteuert hatte: Berlin, Düsseldorf, Frankfurt am Main, Hamburg, Köln, München und Stuttgart. Auch die Wohnungsmieten in diesen Städten erhöhten sich spürbar.

Es sei nicht absehbar, dass das Investitionsvolumen zurückgehe, sagte Peter Ache, der Geschäftsstellenleiter des Arbeitskreises der Gutachterausschüsse, laut Deutscher Presse-Agentur. 2016 haben schätzungsweise Immobilien für mehr als 210 Mrd. € den Besitzer gewechselt. Dennoch sehen die Ausschüsse noch keine Gefahr einer Immobilienblase.

Einen Teil der Preissteigerungen erklärt die Bundesbank damit, dass gerade in Ballungsräumen Wohnraum stark gefragt ist. Käufern hilft, dass Immobilienkredite wegen der Niedrigzinsen extrem günstig sind. So gesehen spielt die Niedrigzinspolitik der EZB hier eine Rolle. Aber dieser Aspekt reicht zur Begründung allein nicht aus. Insgesamt dürfte die im Berichtsjahr erhöhte Preisdynamik bei Wohnimmobilien über diejenige Entwicklung hinausgegangen sein, die durch demografische und wirtschaftliche Fundamentalfaktoren angelegt ist. Auch die weiter ermäßigten Finanzierungskosten können nur einen Teil der zusätzlichen Dynamik erklären, heißt es im Monatsbericht der Notenbanker.

Der Brexit wirft seine Schatten voraus

Der anstehende Austritt Großbritanniens aus der Europäischen Union (EU) wird auf dem Rosenmontagszug in Mainz eins der Themen sein, über das die Jecken sich lustig machen werden. Doch nicht nur in der Fastnacht wirft der Brexit seine Schatten voraus.

Da hat zum Beispiel die EU eine Forderung von bis zu 60 Mrd. € in den Raum gestellt, welche die Briten begleichen müssten, wenn denn der Brexit vollzogen werde. Die Austrittsrechnung werde "sehr gesalzen sein", sagte jüngst dazu der EU-Kommissionspräsident Jean-Claude Juncker. Den Briten stünden nicht nur schwierige Verhandlungen bevor, die "Jahre dauern werden". Der EU-Austritt könne dabei auch nicht "zu reduzierten Kosten oder gar keinen Kosten" erfolgen. So pocht die EU darauf, dass Großbritannien trotz des 2019 erwarteten Brexits bereits eingegangene finanzielle Verpflichtungen erfüllt. Dabei geht es um langfristige Zusagen für den EU-Haushalt oder Pensionszahlungen für europäische Beamte.

Geld kostet der Brexit bereits jetzt die britische Großbank HSBC, die neben anderen Faktoren den anstehenden EU-Austritt für einen Milliardenverlust im 4. Quartal 2016 verantwortlich macht. So schrieb HSBC zum Beispiel wegen der Folgen des Brexit alleine 2,4 Mrd. US-Dollar auf das Geschäft in Europa ab. Dies kann als Indikation gewertet werden, wonach der EU-Austritt nicht so ohne weiteres an der britischen Finanzbranche abprallen dürfte. Auch für die Forschung kann der Brexit weitreichende Folgen haben. So erwägen britische Kultur- und Bildungseinrichtungen ihre Abkehr von Cambridge oder Oxford, um auch künftig von europäischen Forschungsgeldern profitieren zu können.

Und so fürchten inzwischen immer mehr Briten, dass sie einen hohen Preis für den Abschied von der EU zahlen müssen. Nicht umsonst ist ein halbes Jahr nach dem Brexit-Votum einer Umfrage zufolge bei den Briten die Sorgen um die Konjunktur stark gestiegen. Wie Ende 2016 eine Erhebung des Marktforschers Nielsen ergab, nannten 28% der Befragten die Wirtschaft als eine ihrer beiden größten Sorgen. Dies ist ein Anstieg um 12%-Punkte im Vergleich zu Ende 2015. Damit überholte das Thema Wirtschaft sowohl Terrorismus als auch Einwanderung, die nur noch auf je 20% kommen.

Bausparkassen können Folgen des Niedrigzinses abfedern

Die unter dem Niedrigzins leidende Branche der Bausparkassen kann etwas aufatmen. So hat der Bundesgerichtshof (BGH) in Karlsruhe ein Urteil gesprochen, das branchenweit große Wirkung haben wird. Demnach haben Bausparer keine Chance, sich gegen die Kündigung eines alten Bausparvertrags mit hohen Zinsen zu wehren. Einen solchen Vertrag über mehr als zehn Jahre als reine Sparanlage laufen zu lassen, widerspreche dem Sinn und Zweck des Bausparens, entschied der BGH. Das Ansparen sei dazu gedacht, Anspruch auf ein Darlehen zu erlangen. Dieser Zweck sei mit Erlangen der Zuteilungsreife erreicht. (Az. XI ZR 185/16 u.a.)

In der anhaltenden Niedrigzinsphase haben die Bausparkassen ihren Kunden seit 2015 ca. 250.000 Verträge gekündigt, die noch nicht vollständig bespart waren. Der einst festgeschriebene Zinssatz ist für die Bausparkassen inzwischen eine wirtschaftliche Belastung. Denn viele Kunden verzichten darauf, ihr Bauspardarlehen in Anspruch zu nehmen. Stattdessen nutzen sie den Vertrag lieber als lukrative Sparanlage, wie er freilich in der Vergangenheit vielfach auch von den Bausparkassen beworben worden war.

Ist der Vertrag seit zehn Jahren zuteilungsreif, haben die Institute laut BGH-Urteil aber ein Kündigungsrecht. Die bereits ausgesprochenen Kündigungen waren also rechtens. Außerdem ist für die Kassen der Weg frei, um weitere Verträge kündigen zu können. Der BGH entschied zwei Prozesse, welche die Bausparkasse Wüstenrot infolge von Kündigungen führte. Weil die obersten Zivilrichter die Linie für die gesamte deutsche Rechtsprechung vorgeben, ist das Urteil von größter Bedeutung. Denn beim BGH sind nach Angaben des Vorsitzenden Richters Jürgen Ellenberger derzeit mehr als 100 Bauspar-Verfahren anhängig.

Für die Branche der Bausparkassen bedeutet das Urteil ein Stück Entspannung für die Zinsergebnisse. Denn mit den Kündigungen können die negativen Auswirkungen der fortdauernden Niedrigzinspolitik auf die Bausparergemeinschaft abgemildert werden.

Nicht nur Lauda und Wolff verlängern bei Mercedes

In diesen Tagen war zu lesen, dass sowohl Aufsichtsratsboss Niki Lauda als auch Teamchef Toto Wolff ihre auslaufenden Verträge beim Mercedes-Team bis 2020 verlängern. Passend hierzu legte die Daimler AG eine neue 8 -jährige 1,25 Mrd. € schwere Anleihe auf, die aber sicherlich nicht zur Refinanzierung dieser Verträge dient. Eher will man sich auf diesem Weg die günstigen Konditionen für die Zukunft sichern. Aber auch das amerikanische Maschinenbauunternehmen Parker Hannifin Corporation und das schwedische Unternehmen Telefonaktiebolaget L. M. Ericsson refinanzierten sich am Kapitalmarkt.

Der Autohersteller Daimler erfreute bei der Emission (A2DADM) die Privatanleger mit einer Mindeststückelung von 1.000 €. Zinsen werden bis zur Fälligkeit am 28.02.2025 jährlich in Höhe von 0,85% an die Investoren gezahlt. Begeben wurde der Bond zu 99,915%, was einem Emissionsspread von +88,6 bps über der vergleichbaren Bundesanleihe gleichkam.

Parker Hannifin Corporation sammelte 750 Mio. € bei den Gläubigern mit einem Bond, der am 01.03.2025 fällig ist, ein (A19DWG). Ausgestattet ist das Papier mit einem Zinssatz von 1,125% p.a. und einer Make Whole Option zu Gunsten des Emittenten. Der Reoffer wurde bei 99,506% festgelegt. Dies entsprach +65 bps über Mid Swap. Als kleinste handelbare Einheit legte das Unternehmen 100.000 € fest und spricht damit primär institutionelle Anleger an.

Ebenfalls mit 100.000 € Mindeststückelung und einer Make Whole Option begab der in der Kommunikationsbranche tätige Dienstleister Telefonaktiebolaget L. M. Ericsson gleich 2 Bonds über je 500 Mio. €. Die erste Tranche (A19DRK) ist am 01.03.2021 fällig und bietet den Investoren eine jährliche Verzinsung von 0,875%. Der Emissionspreis lag bei 99,613 (+95 bps über Mid Swap). Die zweite, 7-jährige Anleihe (A19DRL) mit Fälligkeit am 01.03.2024 hat einen jährlichen Kupon in Höhe von 1,875%. Der Ausgabepreis lag bei 99,294%, was einer Benchmark von +160 bps über Mid Swap entsprach.

Was nicht fällt, steigt halt!

Hatte man in der vergangenen Woche noch den Eindruck, dass sich das Rentenbarometer an der 200-Tage-Linie die Zähne ausbeißen wird, so kann inzwischen der Spruch: "Totgesagte leben länger" zum Beschreiben der Situation verwendet werden. Hervorgerufen von der Angst vor einer erneuten Euro-Finanzkrise konnte der Euro-Bund-Future ein neues Jahreshoch bei 165,53% erklimmen. Sicherlich wird es auch in den kommenden Tagen keine echten Lösungen für die in finanziellen Nöten befindlichen Wackelkandidaten Griechenland, Italien, Lettland, Portugal, Slowenien und Zypern geben. Gepaart mit den populistischen Tönen aus Frankreich und den Niederlanden sind deutsche Bundeswertpapiere wieder das "Nonplusultra" und scheinen es auch zu bleiben.

Aus charttechnischer Sicht hat sich das ehemalige Hoch bei 164,94% (02.01.17) in eine Unterstützung gewandelt und nach oben ist der erste massive Widerstand inzwischen erst bei 166,27% zu sehen. Sollte es allerdings doch zu einem Rücksetzer unter die Marke von 164,94% kommen, so ist mit einer Unterstützung in der Region bei ca. 164,30% zu rechnen. Aktuell notiert das Sorgenbarometer der Eurozone bei 164,95%.

America great again!

Trotz der feiertagsbedingt verkürzten Handelswoche in den USA konnten sich die Investoren wie die Made im Speck fühlen. Mittels T-Bills und T-Notes mit Laufzeiten zwischen vier Wochen und sieben Jahren wurden insgesamt 198 Mrd. USD refinanziert. Bei solchen Summen erhält der Wahlkampf-Slogan von D.T. "Make America great again" nochmals eine andere Bedeutung.

In Euroland ist man hiervon meilenweit entfernt. Obwohl in dieser Woche Anleihen von über 50 Mrd. € endfällig waren, scheint es so als habe man bereits in den vergangenen Wochen vorausschauend gehandelt, denn lediglich ca. 4 Mrd. € wurden neu aufgenommen. Den Anfang machte die Slowakei mit der Aufstockung zweier Anleihen (A1888L / 2026 ; A1ZB9Q / 2029). Deutschland erhöhte am Mittwoch das Emissionsvolumen der 2044 endfälligen Staatsanleihe (113548) um 1 Mrd. € auf insgesamt 20 Mrd. €. Hierbei wurden lediglich Kaufaufträge für nominal 733 Mio. € abgegeben und somit erfolgte die Zuteilung des technisch unterzeichneten Wertpapiers bei einer Durchschnittsrendite von 1,04%. Zur Marktpflege wurden 413 Mio. € in den Eigenbestand des Bundes gebucht. Den Schlusspunkt setzt auch in dieser Woche Italien mit zwei kleineren Aufstockungen. Dem Land wurde zwar gestern von der EU-Kommission ein Verfahren angedroht, wenn man nicht bis April Maßnahmen zum Defizitabbau im Umfang von 0,2% des Bruttoinlandsprodukts ergreift, aber das sollte keine negativen Folgen für die Mittelaufnahme haben.

Euro mit schlechtem Zwischenzeugnis

In der vergangenen Woche haben in Bayern rund 1 Million Schüler ihre Zwischenzeugnisse erhalten. Diese spiegeln die bisher erbrachten Leistungen im Schuljahr wider und fallen für die einen erfreulich und für die anderen weniger gut aus.

Die Vergabe eines Zwischenzeugnisses für die europäische Gemeinschaftswährung kommt nach ca. 8 Wochen sicherlich noch zu früh, aber dennoch ist es sinnvoll, eine erste Bilanz zu ziehen. Der Start ins neue Jahr ging für den Euro gründlich daneben. Er fiel auf ein 14-Jahres-Tief bei 1,0341 USD. Allerdings konnte die Einheitswährung in den folgenden Wochen peu à peu zulegen und markierte Anfang Februar mit 1,0829 USD den bisherigen Bestwert in 2017. Doch seither hat der Euro mit der zunehmenden Unsicherheit aufgrund der bevorstehenden Wahlen in Europa schwer zu kämpfen und zusätzlicher Druck wird auch durch die zu erwartende US-Geldpolitik erzeugt. So ging die Währung Eurolands auf Talfahrt und erreichte bei einem Wechselkurs von 1,0494 USD ein 6-Wochen-Tief. Die von vielen Marktteilnehmern avisierte Parität ist somit wieder möglich geworden. Heute Morgen handelt die Gemeinschaftswährung auf Vortagsniveau um die Marke von 1,0560 USD.

Eine schlechte Note erhält der Euro auch im Vergleich zum mexikanischen Peso. Die Landeswährung Mexikos verbesserte sich deutlich und markierte mit 20,8771 MXN ein neues Jahreshoch. Analog zum Euro verteuerte sich der Peso auch zum Greenback und notierte mit 19,8383 MXN so hoch wie zuletzt im November 2016, also kurz vor der US-Präsidentschaftswahl.

Deshalb kann dem Euro aktuell nicht unbedingt ein gutes Zwischenzeugnis ausgestellt werden und man sollte nicht verwundert sein, dass Fremdwährungsanleihen als Risikobeimischung weiterhin nachgefragt werden. Favorisiert wurden dabei Bonds lautend auf US-Dollar, südafrikanische Rand, türkische Lira sowie mexikanische Peso.

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Herausgeber:
Baader Bank AG
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www.baaderbank.de

Redaktion:
Robert Halver,
Leiter Kapitalmarktanalyse der Baader Bank AG
Marc Schlömer, Kapitalmarktanalyse, Baader Bank AG

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Der Autor dieses Artikels ist Klaus Stopp, Leiter der Skontroführung Renten bei der Baader Bank AG. www.Baadermarkets.de

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