SJB FondsEcho. SEB Danish Mortgage Bond Fund.

Im Hypothekenbereich bietet das Anleiheuniversum des europäischen Nordens gute Anlagemöglichkeiten. Wer als Anleger aus der Eurozone in Anbetracht der sich wieder zuspitzenden EU-Schuldenkrise derzeit nach einem Investment sucht, das hohe Sicherheit mit attraktiven Renditeaufschlägen vereint, landet schnell bei dänischen Pfandbriefen. Diese profitieren unter anderem von der Besonderheit des dänischen Pfandbriefmarktes, nämlich der Existenz von kündbaren Hypothekenanleihen. Die Papiere können Anlegern eine vergleichsweise höhere Verzinsung bieten, was besonders dann zu einer Mehrrendite führt, wenn die sie auswählende FondsGesellschaft detaillierte Kenntnisse des nordischen Heimatmarktes besitzt. Dies ist bei dem schwedischen FondsAnbieter SEB Asset Management mit Sicherheit der Fall. Der im Jahre 2008 aufgelegte SEB Danish Mortgage Bond Fund C EUR (WKN A0NB6X, ISIN LU0337316391) ist schwerpunktmäßig am dänischen Markt für Hypothekenanleihen aktiv, dem zweitgrößten seiner Art in Europa. Der dänische Pfandbriefmarkt ist stark konzentriert und wird hauptsächlich durch inländische Akteure beherrscht. FondsManager Lars Juelskaer kennt diesen Markt sehr gut, ist er doch mit seinem Investmentteam in Kopenhagen ansässig und verfügt über eine Branchenerfahrung von 21 Jahren. Juelskaer kann seinem Portfolio auch dänische Staatsanleihen beimischen und ist bestrebt, die Rendite des aus 75 Prozent Nykredit Danish Mortgage Bond und 25 Prozent Effas Danish Government zusammengesetzten Vergleichsindex zu übertreffen. Er betreibt ein aktives Portfoliomanagement und investiert ausschließlich in Anleihen mit Investment-Grade-Status. Der SEB-Fonds hat den Euro als Basiswährung und verfügt derzeit über ein Volumen von 136,9 Millionen Euro. Im letzten Fünfjahreszeitraum gelang es dem auf dänische Hypothekenanleihen spezialisierten Produkt, eine kumulierte Wertentwicklung von +30,1 Prozent zu verzeichnen. Wie sieht die Anlagestrategie im Detail aus?

FondsStrategie. Tilgungen. Prognostiziert.

Der SEB Danish Mortgage Bond Fund hat sich langfristiges Kapitalwachstum zum Ziel gesetzt und investiert hierzu schwerpunktmäßig in hypothekarisch besicherte Schuldverschreibungen aus Dänemark. Auch dänische Staatsanleihen können in das aktiv gemanagte FondsPortfolio aufgenommen werden. Erworben werden nur Anleihen, die ein Mindestrating von „BBB-" oder eine gleichwertige Bonitätsnote aufweisen. Die Laufzeit der im Portfolio enthaltenen Papiere liegt zwischen drei und sieben Jahren. Das von FondsManager Lars Juelskaer geleitete Investmentteam kombiniert mathematische Bewertungsmodelle für Anleihen mit den eigenen Einschätzungen zu künftigen Zinstrends. Ebenfalls Berücksichtigung finden die Entwicklung von Swap-Spreads sowie die Konvexität, also das Verhalten der Anleihen bei Zinsänderungen. Das besondere Merkmal des dänischen Hypothekenfinanzierungssystems ist die Rückkaufoption. So hat der Kreditnehmer die Möglichkeit, das Darlehen vorzeitig zurückzuzahlen, indem er die Anleihen an die Hypothekenbank zurückgibt. Zur Prognose dieser vorzeitigen Tilgungen verwendet das FondsManagement ein Modell, das von der SEB Merchant Bank entwickelt wurde und laufend angepasst wird. Die möglichst genaue Prognose des Tilgungs- und Rückkaufverhaltens ist ein entscheidender Faktor für ein erfolgreiches Management dänischer Hypothekenanleihen und kann für die FondsAnleger einen signifikanten Mehrwert erzielen. Des Weiteren konzentriert sich das Research des SEB-Teams auf makroökonomische Zusammenhänge sowie die Identifizierung marktbewegender Themen. Zur Selektion von Hypothekenanleihen werden grundsätzlich zwei verschiedene Modelle angewendet: Ein Modell, dass das Tilgungsverhalten der Kreditnehmer für verschiedene Schuldnergruppen abbildet sowie ein Bewertungsmodell, das die Cashflows unter Berücksichtigung der erwarteten vorzeitigen Rückzahlungen untersucht. Die mit Hilfe dieser Modelle ermittelten Kennzahlen sind eine wichtige Grundlage der Anlageentscheidung.

FondsPortfolio. Hypothekenanleihen. Zentral.

In der Portfolioallokation des SEB Danish Mortgage Bond Fund bilden Hypotheken- und Staatsanleihen aus Dänemark mit 95,81 Prozent den absoluten Schwerpunkt. Sonstige Anlagen und Barmittel nehmen 4,19 Prozent des FondsVermögens ein. In festverzinsliche Anleihen sind 91,58 Prozent des FondsVolumens investiert, variabel verzinste Anleihen sind mit 5,30 Prozent weitaus geringer vertreten. Welche Einzeltitel dominieren die Top-10 des Fonds? Größte Einzelposition ist eine von Realkredit Denmark begebene Hypothekenanleihe mit einer Verzinsung von 3,5 Prozent (10,9 Prozent des FondsVermögens). Wichtigste Emittenten unter den Top-10 sind Nordea Denmark, die gleich drei Pfandbriefe mit unterschiedlichen Renditen beisteuern, sowie Nykredit (zwei verschiedene Hypothekenpapiere). Die Schuldpapiere weiterer dänischer Pfandbriefemittenten wie DLR Kredit und Byggeriets Realkreditfon runden das Portfolio ab, hinzu kommen durch den dänischen Staat garantierte Hypothekenanleihen.

FondsVergleichsindex. Korrelation. Gegeben.

In unserer unabhängigen SJB FondsAnalyse haben wir den SEB Danish Mortgage Bond Fund dem FTSE Pfandbrief Total Price Index als Benchmark gegenübergestellt. Die Korrelation mit diesem Vergleichsindex, der die Kursentwicklung europäischer Covered Bonds über unterschiedliche Laufzeiten misst, liegt über drei Jahre bei 0,45. Für ein Jahr geht die Korrelation auf 0,11 zurück. Insgesamt ist der Gleichlauf von Fonds und Index damit nur durchschnittlich stark ausgeprägt, was die unabhängige Entwicklung des dänischen Pfandbriefmarktes belegt. Die Diagnose wird durch den Blick auf die Kennzahl R² bestätigt: Für drei Jahre liegt die Kennziffer bei 0,20, über ein Jahr nimmt R² einen Wert von 0,01 an. Damit haben sich mittelfristig 80 Prozent der FondsEntwicklung indexunabhängig vollzogen – ein Hinweis auf das aktive Portfoliomanagement von FondsManager Juelskaer. Das eingegangene aktive Risiko ist trotzdem moderat, wie der relativ geringe Tracking Error zeigt: Die Spurabweichung des Fonds beträgt für drei Jahre 3,26 Prozent, auf Jahressicht geht sie auf 2,86 Prozent zurück. Welche Schwankungen verzeichnet der dänische Pfandbrieffonds?

FondsRisiko. Volatilität. Moderat.

Der SEB Danish Mortgage Bond Fund weist für drei Jahre eine moderate Volatilität von 3,20 Prozent auf, die leicht oberhalb der 3,08 Prozent liegt, die der von der SJB ausgewählte Vergleichsindex zu verzeichnen hat. Über ein Jahr ist das Szenario ähnlich, wobei sich die Kennzahlen von Fonds und Index weiter angleichen: Hier beträgt die mittlere Schwankungsbreite des SEB-Fonds 2,18 Prozent, während der FTSE Pfandbrief Total Price Index mit 2,15 Prozent über die etwas geringere „Vola“ verfügt. Insgesamt sind die Kursschwankungen des FondsProduktes gemessen an der SJB-Benchmark leicht erhöht, was aber durch die stärkere Konzentration auf den dänischen Pfandbriefmarkt gerechtfertigt ist. Absolut gesehen liegt die Volatilität auf einem sehr bescheidenen Niveau, was dem sicherheitsorientierten Anleger gefallen dürfte. Welche weiteren Erkenntnisse über die Risikostruktur des Fonds liefert die Beta-Analyse?

Das unter Marktniveau liegende Beta von 0,48 über drei Jahre demonstriert, dass der SEB-Fonds mit einem vergleichsweise günstigen Risikoprofil ausgestattet ist. Die Risikokennziffer, die die Schwankungsneigung der Renditen von Fonds und Referenzindex vergleicht, weist für ein Jahr einen Wert von 0,12 auf. Der rollierende Zwölfmonatsvergleich der Beta-Werte zeigt, dass sich der Pfandbrieffonds in seinen Wertschwankungen meist zurückhaltender als die SJB-Benchmark präsentierte: Die Risikokennziffer lag in 18 der letzten 29 betrachteten Einzelzeiträume unter dem Marktrisikofixwert von 1,00 und nahm dabei Werte zwischen 0,09 im Tief und 0,95 in der Spitze an. Lediglich in fünf Zeitspannen war das Beta im Marktvergleich stärker ausgeprägt und erreichte einen Wert von maximal 1,09. Abgerundet wird das Ergebnis durch sechs Zeiträume, in denen sich Fonds und Index gegenläufig entwickelten, wie das negative Beta von zutiefst -0,21 signalisiert. Damit fällt die Beta-Analyse insgesamt zugunsten des SEB-Fonds aus, dem es mit seinem aktiven Portfoliomanagement gelingt, ein attraktives Risikoprofil zu kreieren. Was heißt dies mit Blick auf die erwirtschafteten Renditen?

FondsRendite. Alpha. Erzielt.

Per 22. März 2013 hat der SEB Danish Mortgage Bond Fund über drei Jahre eine kumulierte Wertentwicklung von +15,77 Prozent in Euro aufzuweisen, was einer Rendite von +5,00 Prozent p.a. entspricht. Eine gute Performance für einen Fonds aus dem Pfandbriefsektor, was sich auch daran zeigt, dass das Renditeergebnis des FTSE Pfandbrief Total Price Index klar übertroffen wird: Für drei Jahre kommt der von der SJB gewählte Vergleichsindex auf eine Wertentwicklung von +4,33 Prozent bzw. eine jährliche Rendite von +1,42 Prozent. Im kurzfristigen Zeithorizont muss der Dänemark-Fonds hingegen seinen Performancevorsprung abgeben: Über ein Jahr hat das SEB-Produkt +4,16 Prozent in Euro an Wert gewonnen, während der Vergleichsindex mit einem Plus von +5,05 Prozent aufwarten kann. Da die längerfristig erzielte Mehrrendite naturgemäß höher zu bewerten ist, geht der Fonds von Lars Juelskaer trotzdem als Sieger aus dem Performancevergleich hervor. Kann der FondsManager mit seinem aktiv gemanagten Pfandbrief-Portfolio ein nennenswertes Alpha generieren? Über drei Jahre manifestiert sich die bessere Wertentwicklung des Fonds gemessen am SJB-Referenzindex an dem positiven Alpha von 0,35. Für ein Jahr stellt sich die Kennzahl mit 0,29 kaum weniger attraktiv dar. Der rollierende Zwölfmonatsvergleich der Alpha-Werte zeigt, dass der auf Dänemark fokussierte Pfandbrieffonds mit großer Verlässlichkeit die Benchmark schlägt: In den letzten 29 Einzelzeiträumen verzeichnete der Fonds ein stets positives Alpha mit Werten bis 0,73 in der Spitze; selbst der niedrigste Alpha-Wert von 0,24 liegt noch klar im Plus. Damit erzielt der SEB-Fonds einen regelmäßigen Performancevorsprung zum Referenzindex und kann zudem längerfristig mit den geringeren Kursschwankungen aufwarten – eine günstige Rendite-Risiko-Struktur für seine Investoren!

SJB Fazit. SEB Danish Mortgage Bond Fund. In dem seine Besonderheiten aufweisenden dänischen Markt für Pfandbriefe und Hypothekenanleihen bewegt sich der SEB-Fonds überaus erfolgreich. Eine über drei Jahre erzielte Rendite von +5,00 Prozent p.a. ist angesichts der hohen Sicherheitsstufe der eingegangenen Investments aller Ehren wert. Damit kann der SEB Danish Mortgage Bond Fund allen Anlegern ans Herz gelegt werden, die eine Depotbeimischung aus dem mit bester Solidität aufwartenden dänischen Hypothekenmarkt suchen.

Erläuterungen

Alpha

Ist die Kennziffer für die Renditechancen. Sie misst die Mehrrendite, die über der zu erwartenden Rendite des Marktes liegt. Das Alpha beziffert jenen Teil der Rendite, der nicht mit der allgemeinen Marktentwicklung oder höherer Risikobereitschaft zu erklären ist, sondern auf aktiver Titelauswahl und Beispiel: Ein Alpha von 5 zeigt an, dass der Fonds bei einer Nullentwicklung des Index 5 Prozent Mehrrendite erzielt hat, ohne dafür ein höheres Risiko einzugehen.

Beta

Ist die Kennziffer für die Risiken. Sie ist das Resultat eines Risikovergleichs zwischen Fonds und Index. Das Kriterium ist deren Schwankungsintensität (Volatilität). Beim Beta wird dem Index der feste Wert „1“ zugesprochen. Weicht die Volatilität des Fonds um 15 Prozent nach unten ab, ist sein Beta 0,85, weicht er 15 Prozent nach oben ab, ist es 1,15. Ein Wert über 1 spricht gegen den Fonds, ein Wert unter 1 für ihn. Das Beta eines Fonds ist negativ, wenn sich Fonds und Index abwärts bewegen.

Dividendenrendite

Diese Kennzahl misst die Dividende einer Aktie im Verhältnis zum Aktienkurs zum Zeitpunkt der Ausschüttung. Sie wird in Prozent gemessen. Je höher der Wert, desto mehr Erträge in Form der Dividende bekommen die Anteilseigner aus der Unternehmensleistung heraus. Diese Erträge sind unabhängig von der Kursentwicklung an der Börse. Im Gegensatz zum Kurs-Gewinn-Verhältnis KGV werden hier die Erträge als Maßstab für die Rendite genommen, die tatsächlich den Anteilseignern zugute kommen. Ist der Wert hoch, deutet das auch auf eine Unterbewertung des Unternehmens an der Börse hin, denn wie eine hohe Dividende zeigt, ist die Ertragskraft größer, als der Aktienkurs ausdrückt.

Information Ratio

Um die Qualität des Managements eines bestimmten Fonds besser einschätzen zu können, ist die Information Ratio eine zentrale Kennzahl. Errechnet wird die Information Ratio, indem man die FondsRendite durch das FondsRisiko teilt. Die Rendite wird hierbei mit Alpha gemessen. Das FondsRisiko anhand des Tracking Errors. Je höher dieser Wert ist, desto besser das Management des zu untersuchenden Fonds.

Korrelation

Ist die Kennziffer für die wechselseitige Abhängigkeit zweier Investments. Angegeben wird, wie wahrscheinlich sich die Kursverläufe gegenläufig (Korrelation -1), unabhängig (Korrelation 0) oder gleichläufig (Korrelation +1) verhalten.

Kurs-Buch-Verhältnis (KBV)

Das KBV ist eine Kennzahl für den Substanzwert eines Unternehmens. Es wird errechnet, in dem man den Aktienkurs durch den Buchwert je Aktie teilt. Der Buchwert der Aktiengesellschaft ergibt sich durch den Abzug der Verbindlichkeiten von der Summe der Aktiva. Der Buchwert der Aktie ist das Ergebnis der Teilung des Unternehmensbuchwerts durch die Anzahl der Aktien. Je niedriger der Wert ist, desto preiswerter ist die Aktie. Der Kurs entspricht der Substanz des Buchwerts. Dann hat die Aktie einen „fairen“ Wert.

Kurs-Cashflow-Verhältnis (KCV)

Das KCV ist eine Kennzahl der Liquidität eines Unternehmens. Man erhält es, in dem man den Aktienkurs durch den Cashflow je Aktie teilt. Der Cashflow eines Unternehmens bildet die wirklichen Zahlungsflüsse in einer bestimmten Zeitperiode ab. Sein Wert gibt das Volumen der im Unternehmen für Investitionen und Verbindlichkeiten vorhandenen liquiden Mittel an. Mit dem KCV kann die Entwicklung der Ertragskraft einer Aktiengesellschaft bewertet werden. Dabei gilt eine Aktie als umso preiswerter, je niedriger ihr KCV ist.

Kurs-Gewinn-Verhältnis (KGV)

Das KGV ist die Kennzahl der Ertragskraft eines Unternehmens. Es wird errechnet, in dem man den Aktienkurs durch den Gewinn je Aktie teilt. Hier gilt: Je niedriger die Kennzahl, desto preiswerter ist die Aktie. Ein niedriges KGV bedeutet an der Börse ein Einstiegssignal in die Aktie. Sie gilt als unterbewertet und hat Aufstiegspotenzial. Liegt ihr KGV über dem Marktdurchschnitt, ist das ein Ausstiegssignal. Sie gilt als überbewertet. Die Wahrscheinlichkeit, dass ihr Kurs fällt ist hoch.

R²

Diese Kennzahl drückt den Prozentsatz der Bewegungen eines Fonds aus, die durch Bewegungen in seinem Referenzindex erklärt werden können. R² ist das Quadrat der Korrelation. Das heißt, dass maximale R² liegt bei 1. Dies bedeutet, dass 100,0 Prozent der Entwicklung des Fonds durch den Referenzindex bestimmt wird. Ein R² von 0,5 bedeutet, dass 50,0 Prozent der Entwicklung des Fonds das Ergebnis der Entwicklung des Referenzindex ist. Je deutlicher diese Zahl unterhalb von 1 liegt, umso unabhängiger ist der Ertrag des Fonds vom Referenzindex. R² wird genutzt, um die Aussagekraft von Beta zu bestimmen. Je höher das R², desto signifikanter das Beta, weil klar wird, wie sehr eine erhöhte und niedrige Risikokennziffer auf aktivem FondsManagement oder Marktentwicklung basiert.

Sharpe Ratio

Ist die Kennziffer für einen Rendite-Risiko-Vergleich zwischen unterschiedlichen Geldanlagen. Die nach dem Nobelpreisträger William Sharpe benannte Kennziffer misst die durchschnittliche Rendite in Bezug auf das eingegangene Risiko. Dabei wird der Fonds mit dem risikolosen Geldmarkt konfrontiert. Angenommen, die Sharpe Ratio liegt beim Fonds bei 0,40 und beim Index bei 0,30. Dann erwirtschaftet der Fonds mit jedem Risikoschritt ein Drittel mehr Rendite als der im Index dargestellte Markt. Eine negative Zahl bedeutet: Der Fonds ist schlechter als der Geldmarkt.

Tracking Error

Ist die Kennziffer für die Spurabweichung des Fonds vom Index. Sie misst, wie stark die Positionen und ihre Gewichtung im Portfolio des Fonds prozentual von denen des Index abweichen. Je niedriger der Tracking Error, desto stärker orientiert sich der FondsManager am Vergleichsindex. Je höher der Wert ist, desto unabhängiger bewegt sich der FondsManager in seinem Markt.

Value-at-risk (VAR)

Der Begriff bezeichnet ein Risikomaß für die Wahrscheinlichkeit und den Umfang von Verlusten einer bestimmten Risikoposition (z. B. eines Portfolios von Wertpapieren) in einem gegebenen Zeithorizont. Ein VAR von 10 Mio. Euro bei einer Haltedauer von 1 Tag und einer als Konfidenzniveau bezeichneten Eintrittssicherheit von 97,5 Prozent bedeutet, dass der potenzielle Verlust der betrachteten Risikoposition von einem Tag auf den nächsten mit einer Wahrscheinlichkeit von 97,5 Prozent den Betrag von 10 Mio. Euro nicht überschreiten wird. VAR wurde von J.P. Morgan entwickelt und ist heute ein Standardrisikomaß im Finanzsektor.

Autor: SJB FondsSkyline OHG 1989 für Unternehmer und Führungskräfte

Gerd Bennewirtz ist als geschäftsführender Gründungsgesellschafter der SJB FondsSkyline OHG 1989 Herausgeber speziell auf Privatinvestoren zugeschnittener Newsletter. Die täglich, wöchentlich und monatlich erscheinenden Publikationen können gratis angefordert werden unter FondsEcho@sjb.de oder www.sjb.de.

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