Chinesische Börsengänge: "Zu viele Ungereimtheiten"

Von Sabine Gusbeth, €uro Magazin

Herr Cai gähnt laut und ungeniert. Vor ihm sitzen die deutschen Aktionäre seines Unternehmens. Doch das scheint den Mann aus der chinesischen Provinz Fujian nicht zu interessieren. Herr Cai ist Gründer und Vorstandschef des Sanitärherstellers Joyou, eine von zwölf chinesischen Firmen im Prime Standard der Deutschen Börse. Nimmt man die weniger streng regulierten Segmente dazu, sind bereits 36 chinesische Unternehmen in Frankfurt gelistet. Insgesamt erreichten sie ein Emissionsvolumen von mehr als 590 Millionen Euro.

Trotz schlechter Erfolgsaussichten — die jüngsten Börsengänge stießen kaum auf Interesse bei Anlegern — reißt die Nachfrage der Börsenanwärter aus China nicht ab. Allein 2012 gingen bisher fünf chinesische Firmen hierzulande an die Börse.

Kaum Vertrauen.

Doch das Misstrauen vieler Anleger gegenüber den Unternehmen aus dem Reich der Mitte ist groß. Angesichts zahlreicher Betrugs- und Bilanzskandale um chinesische Firmen, die in den USA und Kanada notiert sind, verwundert das nicht. Die schweren Verstöße seien eine Warnung gewesen, meint Jens Ehrhardt vom renommierten Vermögensverwalter DJE Kapital. „In die in Frankfurt gelisteten chinesischen Unternehmen haben wir nicht investiert, da sie einerseits für uns zu klein sind, andererseits es zu viele Ungereimtheiten bei mehreren dieser Aktien gab“, betont er.

Das Spektrum der hier notierten chinesischen Firmen könnte breiter nicht sein: Vom Müllverbrenner über Fischverarbeiter bis hin zum Schuhsohlenhersteller. Da fragen sich viele: Warum kommen sie ausgerechnet nach Frankfurt?

Fast alle sind kleine, familiengeführte Unternehmen aus der Provinz Fujian, bei denen ein Patriarch das Sagen hat, der kein Englisch spricht. Selbst in China sind diese Unternehmen unbekannt, auch wenn Herr Chen, seines Zeichens Gründer des Fischverarbeiters Haikui anderer Meinung ist. Unter seinem Spitznamen „Herr der Quallen“ kenne ihn in seinem Heimatort jeder, betont er. Doch im riesigen China sind all diese Firmen kleine Fische.

Höheres Ansehen.

Genau das wollen ihre Chefs ändern — mithilfe der Deutschen Börse und einem „listed in Germany“ als Qualitätssiegel. Ein IPO im Ausland „erhöht die Reputation in China und hilft, eine Marke mit internationalem Flair aufzubauen. Das verkauft sich besser“, glaubt Alexander von Preysing, verantwortlich für das IPO-Geschäft der Deutschen Börse. In Frankfurt sei das Listing schneller und günstiger als an vielen anderen Börsen zu erreichen.

Für das Fujian-Phänomen könnte es aber auch eine andere Erklärung geben: von Preysings Kollege Yuxing Ruan stammt ebenfalls aus der Provinz im Südwesten Chinas. Bei der Deutschen Börse arbeitet er seit 2007 — dem Jahr des ersten China-IPOs in Frankfurt. Beim Interview mit €uro trägt von Preysing einen Ledergürtel Marke Powerland, jener selbsternannten chinesischen Luxusmarke, deren Chef, Herr Guo, sich das Ziel gesetzt hat, „Chinas Louis Vuitton“ zu werden. Dass das Land längst etablierte Luxusmarken hat, ficht Herrn Guo, der früher in Südafrika Schuhe verkauft hat, nicht an.

Politische Unterstützung.

Auslandsbörsengänge von chinesischen Unternehmen werden politisch gefördert: „Die Provinzregierung von Fujian drängt derzeit viele lokale Unternehmen dazu, im Ausland an die Börse zu gehen“, weiß James Roy von China Market Research aus Shanghai. Manchmal würden sogar „chinesische Wirtschaftsprüfer von den lokalen Regierungen dazu gezwungen, Unternehmen der Region nach außen besonders gut aussehen zu lassen“, sagt Roy.

Doch eine schöne Bilanz allein genügt nicht, um auf internationalem Parkett zu reüssieren. Um mit den Investoren ausreichend kommunizieren zu können, wird oft noch kurz vor dem Börsengang ein externer Finanzchef eingekauft. Der spricht zwar wenigstens Englisch, kennt aber das Unternehmen kaum.

Die deutschen Aufsichtsräte, die die Unternehmen überwachen sollen, sprechen hingegen kein Chinesisch und sind nur selten in China vor Ort, um das operative Geschäft zu kontrollieren. So heißt es im Börsenprospekt von Fast Casualwear, einem Hersteller für Freizeitbekleidung, entlarvend: „Die angemessene Überwachung des Vorstandes durch den Aufsichtsrat könnte sich schwierig gestalten, da der Vorstand in der VR China und der Aufsichtsratsvorsitzende in Deutschland ansässig ist.“ Die deutschen Aufsichtsräte stammten meist aus „beratenden Unternehmen, die sich bei den China-Börsengängen verdient gemacht hätten“, lästert ein Pressesprecher am Rande einer Hauptversammlung.

So sitzen in den Kontrollgremien unter anderem Andreas Grosjean, Vorstand der VEM Aktienbank, die bereits China-Unternehmen in Deutschland an die Börse gebracht hat, Klaus Rainer Kirchhoff, dessen Kommunikationsagentur fast alle der in Frankfurt notierten chinesischen Unternehmen betreut, oder Volker Potthoff von der Anwaltskanzlei CMS Hasche Sigle, die ebenfalls einige der Unternehmen beraten hat.

Erfahren Sie auf der folgenden Seite, wie wenig deutsche Aufsichtsräte zum Teil über die Unternehmen wissen, die sie kontrollieren sollen und vor welchen Schwierigkeiten Wirtschaftsprüfer bei der Prüfung in China stehen.

Wie wenig deutsche Aufsichtsräte zum Teil über die Unternehmen wissen, die sie kontrollieren sollen, zeigt sich nach der Hauptversammlung einer chinesischen Firma in Frankfurt. „Nächstes Mal musst du mir euer Office hier zeigen, da war ich noch nie“, sagt ein Aufsichtsrat zum deutschen Statthalter des Unternehmens.

Da könnte er eine Überraschung erleben. Viele der in Deutschland gelisteten China-Unternehmen haben hierzulande kein richtiges Büro. Wozu auch, das operative Geschäft befindet sich schließlich in China. Eine beliebte Adresse bei den deutschen China-AGs ist der Westhafenplatz 1 in Frankfurt. Virtuelle Büros mit Geschäftsadresse und Telefonservice gibt es dort ab 199 Euro pro Monat. Unter anderem Vtion, Hersteller von mobilen Datenkarten, der Sanitäranlagenproduzent Joyou und der Börsenneuling Ming Le Sports geben an, hier ihren Deutschlandsitz zu haben.

Für Investoren birgt die Struktur deutscher China-AGs ohnehin Risiken. Bei der deutschen Aktiengesellschaft handelt es sich in der Regel um eine reine Finanzholding, die das Geld der Aktionäre über eine Zwischenholding, meist in Hongkong oder auf den Kaimaninseln, an die operative Einheit in China ausleiht, um dort angeblich das Wachstum zu finanzieren.

Bei genauerer Betrachtung zeigt sich, dass einige Firmen ihre Emissionserlöse noch als Cash in der Konzernbilanz haben — nicht aber im AG-Abschluss. Das würde bedeuten, das Geld liegt irgendwo außerhalb der deutschen AG, wurde aber nicht investiert. ZhongDe Waste etwa sammelte 2007 beim IPO 109 Millionen Euro ein, eben mit dem Ziel, einen Großteil in die Expansion zu investieren. Laut Quartalsbericht hatte das Unternehmen im Herbst 2011 noch 100 Millionen Euro auf der hohen Kante (der Jahresabschluss lag bei Redaktionsschluss noch nicht vor). Auch bei Powerland, die bei der Emission 75 Millionen Euro brutto erlösten, liegen derzeit 76 Millionen Euro in der Kasse.

Doch im Zweifelsfall sind die Durchgriffsrechte der deutschen Aktionäre wegen der verschachtelten Strukturen gleich null. Nicht nur bei Schwierigkeiten kann das zum unüberbrückbaren Hindernis werden. Selbst wenn alles gut läuft, lohnt es sich für chinesische Unternehmen kaum, Dividenden auszuschütten. Zum einen benötigt man dafür eine Genehmigung der chinesischen Behörden. Zum anderen müsste aufgrund der Konstruktion mit Zwischenholding die Dividende gleich mehrfach versteuert werden.

Schlechter Eindruck.

Auch für die Wirtschaftsprüfer ist die komplexe Struktur eine Herausforderung. Die meisten der im Prime Standard gelisteten Unternehmen werden von den beiden Gesellschaften Warth & Klein Grant Thornton und BDO geprüft. Tim Sichting vom China Desk der BDO Deutschland erläutert das Vorgehen: Die Abschlussprüfung der deutschen AG nimmt BDO Deutschland selbst vor. Bei der Kontrolle der operativen Einheit in China „basieren wir unser Urteil auf die Testate unserer Partnerfirmen in China“. Die Ergebnisse der lokalen Kontrolleure würden anschließend von eigens aus Deutschland eingeflogenen Prüfern noch einmal kritisch gesichtet.

Längst nicht alle Interessenten aus China bestünden diese Tests. BDO selbst hat Firmen wie ZhongDe Waste, Asian Bamboo, Vtion und Powerland in Deutschland an die Börse begleitet. „An die glauben wir auch“, betont Sichting.

Doch die Aktionäre scheinen den Glauben an die China-Werte zu verlieren. Daran sind die Unternehmen zum Teil selbst schuld. So hat ZhongDe Waste, Betreiber von Müllverbrennungsanlagen, seinen Jahresabschluss Anfang Juli, zwei Monate nach dem eigentlichen Termin, immer noch nicht vorgelegt. „Das macht einen verdammt schlechten Eindruck“, kritisiert ein Wirtschaftsprüfer. Ursache für die Verspätung sei unter anderem eine Sonderprüfung durch die Deutsche Prüfstelle für Rechnungslegung, heißt es auf Nachfrage von €uro bei ZhongDe Waste. Am 17. Juli soll der Jahresabschluss nun veröffentlicht werden.

Oder Powerland: Dessen Finanzchef Hock Soon Gan hat früher selbst bei BDO gearbeitet. Auf Nachfrage von €uro, wie bei der Prüfung die erforderliche Unabhängigkeit sichergestellt werde, verweist BDO lediglich „auf den Wertpapierprospekt, wo der berufliche Werdegang des CFO transparent dargestellt“ werde.

Mehrfache Buchführung.

Wegen der vielen Ungereimtheiten rät China-Experte Roy von China Market Research Anlegern, die in chinesische Unternehmen investieren wollen, grundsätzlich zur Vorsicht: „Insbesondere weil es immer noch üblich ist, dass chinesische Unternehmen verschiedene Bücher führen.“ Eines für die Steuerbehörden, eines für Investoren und eines für das eigene Management — die wahren Geschäftszahlen sind nur für den internen Gebrauch.

Auch Dirk Hällmayr weiß, wie kreativ chinesische Firmen bei der Buchführung sein können. Der Leiter der China Services Group bei der Wirtschaftsprüfungsgesellschaft Deloitte in Deutschland arbeitete selbst mehrere Jahre in China. Er kennt Fälle, in denen Unternehmen mit lokalen Banken, vermeintlichen Kunden oder gar örtlichen Postmitarbeitern kungelten, um Wirtschaftsprüfer zu täuschen. Besonders vorsichtig seien Prüfer bei Unternehmen aus Fujian. Dort seien schriftliche Belege nicht üblich.

Doch das ist nicht die einzige Herausforderung für Wirtschaftsprüfer. Hällmayr verweist auf eine Stellungnahme der Aufsichtsbehörde für US-Wirtschaftsprüfungsgesellschaften (PCAOB), die Betrugsfälle chinesischer Aktiengesellschaften in den USA untersucht hat. Demnach gehören zu den häufigsten Problemen „der Nichtausweis von Darlehensschulden und von Beziehungen zu verbundenen Unternehmen sowie Umsatzmanipulationen, zum Teil unterlegt durch fingierte Belege“, sagt Hällmayr.

Guter Rat.

Kleinanlegern, die vom Wachstum in China profitieren wollen, rät Experte Roy daher, in internationale Firmen mit starkem China-Geschäft zu investieren: „Das ist sicherer.“ Zum Beispiel in Nike oder Adidas. Im Gegensatz zu Ming Le Sports und Fast Casualwear kennt die auch in China jedes Kind.

Vermögensverwalter Jens Ehrhardt geht bei China-Aktien ebenfalls lieber auf Nummer sicher: „Wir investieren lediglich in Hongkong, wo die Regeln äußerst streng sind — strenger als an den meisten anderen Börsenplätzen — und man sich auf die Bilanzen verlassen kann.“

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